一、前言
1、股价与市值
华能水电股价自今年3月、4月两次见顶后，出现了较为明显的“滞涨”，并阶段性震荡调整，进入上攻无力、下跌不足的“窘境”。究其原因，一方面受业绩增长不足影响，使得业绩增长对市值增长贡献变弱，估值波动主导市值、股价变动，戴维斯“强力双击”变“薄弱单击”；二是受定增层面及整个市场资金影响，资金
博弈意愿较为强烈（获利盘有走人换仓的冲动、长期资金也有增持维稳的需求）。
2、高估与确定性
截至22日收盘，估值22倍，市值1700亿。估值并非明显高估，只能说短期不便宜，但放远长期哪怕是三年，仍然有30-35%的获利空间，叠加分红收益，年化达到11-13%水平。有的朋友可能看不上这点点收益，但要明白，投资水电最看重的是其他行业无法比拟的确定性。而且这个确定性到目前仍在不断地印证着。
3、本文目的
在上篇《华能水电2024年定增方案点评》中我们提到，在十四五规划后华能水电将成为总装机规模超4000万千瓦，其中水电装机超2800万千瓦、光伏装机超1200万千瓦，水光互补规模达1000万千瓦以上，年发电能力超1300亿度的国内第二强的清洁能源上市公司。
本文的重点将对2025年后华能水电装机构成及发电能力做详细分析，剖析十四五规划后，华能水电的质地到底如何，并对三年后业绩作简要预测，继续增强华能水电长期投资者的持股信心及增持意愿，共享上市公司长期发展红利。
因本人专业能力有限，文中难免错漏，欢迎大家不吝赐教与讨论。
本文内容仅供参考学习，不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎！
二、正文
1、装机规模与装机构成
根据统计，截至2023年年底，上市公司水电装机规模接近2560万千瓦，新能源装机规模接近193万千瓦，合计总装机规模接近2753万千瓦。
24-25年新增水电装机，托巴+硬梁包合计251.6万千瓦，水电装机规模达到2811.6万千瓦，总装机规模（不含新增新能源装机）达到3004.39万千瓦。
按照十四五4131目标、469中长期发展战略，在2025年总装机规模需达到4000万千瓦，也就是说在两大百万千瓦级水电站投产后，距离4000万的目标仍然存在至少1000万新能源装机的缺口，需在24-25年集中投产。
假设4000万千瓦装机目标如期实现，届时，华能水电发电装机构成为：2811.6万千瓦纯水电+1200万千瓦风光新能源。
注：本文总装机规模按照控股装机计算，不考虑少数股东权益。
2、十四五规划后（2025年后）发电量测算
A、按照装机容量与利用小时数测算
利用小时数采用近五年发电数据平均计算，未投产电站按照设计数据保守计算。
4000万千瓦装机全投产后，华能水电年发电能力达到1358.87亿千瓦时。
补充内容：
在统计数据过程中，澜上电站年发电量几乎年年超过设计发电量，利用小时数也普遍高于澜下，这部分点对点东送广东的电量相当稳定；
另外，四川岷江上游太平驿水电站的年利用小时数高达6300小时，22年扩容后装机由原26万千瓦提升至28万千瓦，设计发电量16.87亿千瓦时，近两年实际发电量分别为17.34亿和18.19亿。太平驿94年投产至今过去了整整30年，设备折旧早早到期、大坝折旧也没多少了，到目前完全是妥妥的现金奶牛，含金量是相当高。
B、按照装机设计年发电量测算
水电年设计发电量合计1238.17亿千瓦时、风光新能源年设计发电量合计144亿千瓦时，年设计发电量总计1382.17亿千瓦时。
C、按照近五年发电量平均值测算
未投产电站按照年设计发电量保守测算。
4000万千瓦装机全投产后，参照各电站年均发电水平，全年发电量达到1345.78亿千瓦时。
综上分析，十四五规划后（2025年后）华能水电全年发电量将达到1345-1382亿千瓦时。
3、2026年简要业绩预测（略去财务分析）
A、考虑梯级增发效益，来水均值，各电站正常运行，假设年上网电量1350亿千瓦时；
B、以23年含税上网电价0.22111为基数，按年化2%增长测算三年后电价水平，即2026年上网电价为0.2346元/千瓦时；
C、营收测算：1350*0.2346=316.77亿元；
D、假设三年后上市公司净利率水平提升至35-40%，按37.5%净利率测算净利润：118.79亿元。
4、估值分析
按20倍估值，26年市值为2375亿
按24年增发8.3亿股（参看上篇增发点评文章），总股本为188.3亿股，股价12.61元，较当前增长空间33.5%。
三、结语
三年后的蓝图异常清晰，4000万的装机、超1300亿度的发电能力、超300亿的营收以及超100亿的净利润，这就是华能水电在十四五规划后的真实质地。
至此，公司发展包括市值、股价将跃升至新的平台之上，下一个五年也将会一如既往的开启新的建设征程，也必将为长期投资者带来更加丰厚的投资回报！
2024.5.23凌晨