蓝山科技是处于光传输接入设备行业的大客户传输接入细分行业中，集光通信设备的研发、生产、销售、技术服务于一体的光传输接入设备及其解决方案提供商。
光通信设备是4G和5G必备的设备之一。
瞬间感觉高大上，有木有？
其实仔细分析完，光通信设备可以说是5G产业领域的“钢铁”产业：产能过剩，价格不断下行，根本没钱赚，实在很苦逼。
光通信是以光波为载波的通信方式，是现代通信业支柱。电信市场（运营商为主）和数通市场（大型互联网企业数据中心为主）是目前光通信的两大重要应用领域，也是未来光通信下游应用发展的关注重点。
电信 网络 主要 分为 接入网， 城 域 网 以 及 骨 干 网 ， 速率 和 传输 距离 不 同 。其中，接入网（Access Network）是与业务和应用无关的传送网，主要完成交叉连接、复用和传输功能，将企业、个人用户、数据中心等接入网络，包括固网接入以及无线
接入；城域网（Metropolitan Area Network）主要是一个城市区域内的信息通信基础设施，主要是以光纤作为传输媒介，是接入网与骨干网的中间环节；骨干网是用于连接多个区域以及地区的高速网络。传输距离上看，接入网的传输距离一般小于 100km，城域网的传输距离一般为 100-800km，骨干网的传输距离一般为800-2000km。
接入 层 光模块 数量 取决于 终端 设备 数 ， 城域网 和 骨干网 取决于 数据流量 。在接入层由于设备数量较多，以满足连接需求为主，因此光模块的数量与终端设备数挂钩，数据流量方面冗余较大，所用光模块速率较低但数量最大。而在城域网和骨干网，网络结构比较精简，因此光模块的数量与数据流量挂钩，所用光模块速率较高，数量少于接入层。
接 入 网 ： 固网 和 移动 网 均 需要 大量 低 速 光模块固网 接入 一般用 采用 PON， ， 光模块 消耗 量 较大。 PON（Passive Optical Network，无源光网络）是指利用无源设备搭建而成的光网络，其中无源设备指不需额外电源的电子设备，不涉及到信号的转换以及放大；相较于有源设备，无源设备的故障率低，可靠性高，一般使用寿命较长，维护成本较低。PON 网络主要由光线路终端 OLT（Optical Line Terminal），光分配网络 ODN（Optical Distribution Network）和光网络单元/终端 ONU/ONT（Optical Network Unit/Optical Network Terminal）构成。
其中 OLT 主要是将多种业务的信号在局端汇聚，并以一定的格式向下传输给终端用户（下行），另一方面将来自终端用户的信号按照业务类型分别送入不同的业务网络中（上行）。ODN 主要完成信号的上下行传输，主要采用分光器。ONU/ONT是用户侧的设备，其中 ONT 直接应用于最终用户，适用于 FTTH 的场景，ONU则与用户直接仍有一定距离，可以再通过网线、光纤等连接最终用户，适用于FTTB、FTTO 等场景。OLT、ODN 和 ONU/ONT 设备之间的连接需求较大，终端设备数量较多，光模块用量较大。
光通信在应用过程中所涉及的产品主要包括 光纤光缆、光器件（含芯片）和光通信设备三部分。
○光器件
光器件是利用电-光子转换效应制成的各种功能器件，功能包括发送接收、波分复用、增益放大、开关交换、系统管理等，分为有源器件和无源器件，是光传输系统的核心；
光器件受益于光通信景气，2022 年全球突破 141 亿美元。光器件位于光通信产业链的上游，为中下游系统设备商提供器件、模块等产品，其性能的好坏直接影响到光纤通信系统最终的质量。在光通信行业整体景气的背景下，作为硬件基础支持的光纤行业与相配套的光器件行业发展前景良好。光器件位于光通信产业链的上游，为中下游系统设备商提供器件、模块等产品，其性能的好坏直接影响到光纤通信系统最终的质量。
咨询机构 Ovum 数据显示， 2016 年全球光通信器件市场规模达到 96 亿美元，预期 2022 年收入规模将增长至 141 亿美元，市场规模总体快速增长。其中，我国光通信器件市场约占全球 25%-30%左右的市场份额，享受着市场份额优势。
光器件分类繁杂，我国无源器件竞争力较强。根据是否需要外加能源驱动，光器件分为有源器件（光检测器、光纤放大器、光收发组件、光模块等）和无源光器件（光隔离器、光分路器、光开关、光连接器等），分类相对繁杂。在国际竞争格局中，目前我国光器件厂商无源光器件实力较强，有源光器件在全球比例略微薄弱。
光器件厂商市场额分散，未来走向兼并集中。而光通信器件领域还处在充分竞争时代。光通信器件分类繁杂，企业都是在某一细分领域精耕细作，导致了我国厂商众多，但集中度低，市场份额较分散。尽管目前我国光器件厂商市场额占据全球市场 15%左右，而全球光通信器件市场占有率前十名企业中仅仅一家为中国企业。
光模块是光器件的基石。光模块是实现光通信系统中光信号和电信号转换的重要器件，是制造光器件的基础元件，在数据中心、传输网、移动宽带等领域发挥重要作用。其生产的完整过程是将光芯片和其他组件先制造成为光器件，然后再将光器件封装为一个光模块，如光源、光检测器、放大器等，主要原材料包括光芯片及组件、集成电路芯片及结构件等。
光模块主要包括发射和接收两部分，发送端通过 TOSA（光发射次模块）把电信号转换成光信号，通过光纤传后，接收端通过 ROSA（光接收次模块）再把光信号转换成电信号。
光模块受益于光器件需求增长。在光器件市场收入持续增长的背景下，作为核心的光模块行业发展前景良好。根据 LightCounting预测，未来光模块市场扩张仍持强劲增长趋势，全球光模块市场至 2020年该市场销售收入将增至 71 亿美元，年均增长率（2016-2020）约为 8.62%。目前我国光模块我国光
模块市场销售持续增长，预测于 2020年达到 26.8亿美元。
根据 LightCounting数据显示，我国光模块供应商市场
占全球份额从 2010 年的 19%增长到 2017 年的 36%，在国际市场上的竞争力不断提高。同时，受益于较低的人工成本、完整的代工产业线和齐全的供应链配套，国外厂商 Fisinsar、Avago等纷纷将工厂转移至中国； 10G/40G/100G 光模块领域，我国自有厂家光迅科技、中际旭创、新易盛等已实现自主覆盖，业务线相对齐全，电信和数据中心领域产品均有涉及。我们预测未来光模块制造市场将进一步向中国转移。
全球 高速光模 块 需求逐步启动按照传输速率光模块可以分为：155Mb/s、622Mb/s、1.25Gb/s、2.5Gb/s、 2.97Gb/s、4.25Gb/s、6.5Gb/s、8.5Gb/s、10Gb/s、40Gb/s、100Gb/s 等。随着全球数据量的增加，高速率产品是光通信行业的发展趋势。根据 Infonetics数据显示，预计到 2020 年，全球 0G/40G/100G光模块收入将达到 43.50 亿美元，在总体光模块市场的占比将超过 61%。其中，40G光模块和 100G光模块的年复合增长率将分别高达 9.00%和 24.54%。
光芯片是光模块的核心。
光器件芯片是应用于光通信的半导体，与传统电芯片主要应用硅材料不同，光器件芯片生产过程中将磷化铟的发光属性和硅的光路由能力整合到单一混合芯片中，涉及成本更高的化合物如 InP、 GaAs等材料。
光器件是光通信的命脉，光芯片是光模块的关键。成本上看，光芯片及组件成本占光模块成本比重超过 50%，且光模块速率越高，光芯片成本会随之升高，高端器件中占比可高达 70%。光芯片长期位于光器件价值链上游。光芯片自主制造能力体现着国家光通信产业的核心竞争力。
光芯片的性能制约着光通信的应用。
国产以低端产品为主，高端领域进口替代空间大国产光芯片以低端产品为主，高端领域海外垄断。尽管我国拥有全球最大的光通信市场，但是我国光通信器件行业在全球所占份额与现有资源并不相匹配。以光芯片角度分析，从目前 DFB/EML/VCSEL三大高端激光器芯片市场来看，海外光器件厂商特别是美国和日本光器件厂商主导市场，我国在自主技术研发和投入实力方面相对较弱，主要集中在中低端产品的研发、制造上，核心基础光通信器
件能力薄弱，与国外竞争对手有着较大的差距。
目前具有光芯片生产能力的国内公司，业务主要集中在低端产品芯片，110Gb/s 速率的光芯片国产化率接近 50%，而 25Gb/s 及以上等高端芯片国产率仅 5%，在高速模数/数模转化芯片、相干通信 DSP 芯片、以及 5G 移动通信前传光模块需要的 50Gb/s PAM-4 芯片上，还没有国内厂家能够提供解决方案，高端领域长期依赖进口。
光模块芯片具有极高的技术壁垒和复杂的工艺流程，因而是光模块 BOM 成本结构中占比最大的部分。光芯片的成本占比通常在40%-60%，电芯片的成本占比通常在10%-30%之间，越高速、高端的光模块电芯片成本占比越高，但规模优势可以增加采购的议价能力。
目前，国内的供应商有华为海思、中兴通讯、光迅科技、中国信通、飞昂广电、长瑞光电、海信宽带、华工正源、上海鸿辉、昂纳科技等。
○光纤光缆
光纤光缆是光通信的传输通道。近年来，电信市场和数据通信市场对光通信器件的需求保持稳定的增长，而接入网市场需求逐渐趋于平稳。
进入 4G 建设后周期，叠加中国移动 FTTH 建设力度放缓，光纤光缆行业整体需求下滑，从供给来看，从去年下半年开始，行业产能逐步释放，在需求不足的情况下，产能相对过剩，目前尚未看到较明确的需求。从中国移动 2019 年普通光缆产品集采结果看，量价齐降，价格下降近 50%，中标厂商份额更加集中，认为价格的下降和份额的变化，将使行业内公司短期业绩承压。
○光通信设备
光通信设备由光器件组成，包括光终端收发机、交换机等。
蓝山科技的主要产品与服务为光通信传输设备、光通信传输接入设备、光通信智能工程服务及其相关配套软件。
1、 光通信传输设备
交换机、路由器、光层多业务融合器、光模块等硬件和配套软件产品。将各类电信号转换为光信号后实现信号在光纤上的远距离传输。
2、 光通信传输接入设备
光纤收发器、协议转换器、光端机、无源光网络设备（PON）硬件和配套软件产品将用户端的各类电信号进行光电转换后，接入到电信网络和广电网络，实现客户数据远程传输，完成用户信息接入到“城域网”的任务，解决“最后一公里”问题。
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3、 光通信智能工程服务
定制化解决方案。包括自产设备在内的全部设备和相关系统软件的定制化网络系统集成服务
4、 光通信软件
光通信设备配套软件和系统集成平台软件。嵌入于光通信设备硬件之中，与光传输接入设备硬件相结合，实现设备的高效运行；与安防和系统集成项目的运行与融合。
（三）公司未来的主要产品
1. 光模块系列
光模块系列产品主要应用于 5G 网络、数据中心内部网络、数据中心互联、城域网络等环境。
2. 用于分级 IDC 的以太网交换机（简称：分级 IDC 交换机）
数据中心系列以太网交换机是公司面向数据中心和高端园区推出的新一代高性能、高密度、低时延以太网交换机。该系列交换机可为大中型数据中心服务器接入、大型园区网汇聚、中小型网络核心提供高性能、完善的端到端服务质量、丰富的下一代数据中心虚拟化特性、灵活丰富的安全设置和基于策略的网管功能，最大化满足无阻塞交换、统一交换、虚拟化交换、透明交换、绿色交换的下一代数据中心组网需求，帮助企业和运营商构建面向云计算时代的数据中心网络平台。
3. OTN（光传送网）设备。
本系列产品主要应用于骨干线路、城域网、数据中心互联传输，大容量传送和调度提供了理想的解决方案。
可见，蓝山科技目前的光通信设备其实技术含量很低，不过是把上游的光芯片、光模块和光器件进行组装集成。
技术含量最高的是光芯片，毛利也最高，不过基本被国外厂商控制。
光通信设备毛利低，技术门槛低，属于大路货，国外厂商已经不愿意生产了，因此国内企业众多，目前已经产能过剩。
因此，蓝山科技所处的 行业可以说属于5G领域的 钢铁产业。或者说像电脑、手机、电视这些产业，听起来高大上，其实核心的芯片、屏幕等设备都是国外厂商提供的，自己不过出点苦力进行组装一下而已，实际属于高科技行业里面的低技术企业。
全球光模块产业链分工明确，欧美日技术起步较早，专注于芯片和产品研发。中国在产业链中游优势明显：劳动力成本、市场规模以及电信设备商的扶持，经过多年发展已成为全球光模块制造基地，从 OEM、ODM 发展为多个全球市占率领先的光模块品牌。产业链分工有效利用了全球优势生产要素，并避免了重复研发，有利于全球产业链高效运转但中国难以分享上游的巨大价值。
由于低端产品价格透明，许多海外企业无法接受过低的毛利率进而剥离光模块业务专注于芯片或保留高端产品。如剑桥科技去年 5 月和今年 3 月分别收购 Macom Japan和 Oclaro Japan 光模块资产；博创科技今年 3 月收购 Kaiam PLC 业务涉及相关部分资
产。另一方面，光通信巨头也经历了一系列并购整合，以增强对整个产业链的垂直协同，增强规模优势，提高议价能力，如去年 5 月和 11 月，Lumentum 和 II-VI 分别宣布收购Oclaro 和 Finisar。
光模块产业的特点如下：
第一：
流量持续爆发、产品型号众多、客户追求更低单位成本等导致光模块产品迭代周期短。快速推出新品的厂商能够享受前期较高的毛利率并有望抢占客户份额先发优势。由于高速光模块产品面临体积、功耗、散热、成本等多重设计和封装难题，对企业的研发能力提出很大挑战。我们认为采取市场集中策略的光模块企业能够集中研发实力，并同客户保持长期稳定的合作关系。
光模块数通市场产平均每 3-4 年完成一轮产品迭代，当前北美数据中心已进入25G/100G 和 100G/400G 的过渡阶段，国内数据中心部署进度落后 1 到 2 年。电信市场产品更迭相对缓慢一些，但在工业级温度下要求光模块的稳定工作时间在 5 年以上。
（1）流量加速爆发，交换机和服务器快速迭代。思科预测 2016-2021 全球流量年复合增长率 25%，这意味着流量每三年翻一番，5G 到来单位流量价格下降将带来更快的流量增长。流量的爆发导致服务器和交换机的升级需求，带来光模块的配套升级。
（2）光模块产品种类繁多，非主流产品迅速退出市场。光模块的场景和性能属性繁多，不同的封装方式、传输速率、传输距离、光纤类型、通道数、光源波长等相互组合形成庞大的产品型号体系，以满足不同场景、不同性能、不同预算的解决方案。新一代
产品往往有各厂商主导的多种型号供客户选择，但通常某些成为主流，其他的则退出市场。
（3）客户追求更高性价比，高速率产品替代低速率产品。光模块的发展趋势是更小、更便宜、更节能，光模块单位速率成本 2016-2019 平均每年下降 38%，2024 年单位带宽成本有望接近1美元/Gb，客户使用高速率产品替换低速率产品将有效降低单位成本。
第二：
客户认证周期长 ， 先发优势重要 。每一款新品进入光模块客户供应商名单往往需要半年到一年的认证周期，而一旦进入，除非出现严重质量问题，后期份额出现重大变动的可能性不大。其次，每一款新品推出往往不同供应商会给出不同解决方案，产品推出较早的供应商被客户采纳为主流方案的可能性更大。例如，IEEE 及 MSA 为 100G 定义的产品标准超过十种，但最终 100G CWDM4 由于既满足 2km 以内的传输需要又节省光
纤，成为数据中心客户的主流选择。旭创进入 100G CWDM4 较早占据了较高的市场份额，随后推出的产品，如英特尔的 100G PSM4 硅光方案，很难明显撼动其份额。
光模块行业下游客户集中，具有较强议价能力，上游高端芯片掌握在少数主流芯片厂商手中，上下挤压禁锢了行业的利润空
间。欧美日高端市场不断并购整合，集中度进一步提升；而国内中低端市场竞争激烈，产品价格平均每年下降 15%-25%。规模优势、整合芯片、新技术路线是抵御行业毛利率快速下降的主要方式。我们看好国内具有规模成本优势的龙头企业，并看好具有芯片和硅光等新技术路线布局的厂商。
第三：
中低端市场竞争激烈 ， 上下游承压 。从产业链结构的角度上，国内光模块产业链呈现“纺锤形”，光模块企业处在上下游挤压下，议价能力弱；下游来看，国内电信市场客户主要为四大设备商，最终客户为三大运营商，数通市场客户主要为有实力建设超大规模数据中心的云计算、互联网内容供应商；上游来看，欧美日主流芯片供应商不超过 10家。从竞争结构的角度上，国内中低端市场竞争极为激烈：2018 年全球光模块 CR8 为54%，属于垄断竞争市场，其中高端市场被 Finisar 等企业牢牢把控，而这些企业近年来的并购整合更增加了高端市场的垄断能力。中低端市场，国内市场格局较为分散，光迅、旭创、海信等企业占据着头部份额，但面临着不断进入的竞争者挑战。
在上下游挤压和激烈竞争下，光模块市场呈现出年均 15%-25%的降价幅度。每一代新产品推出时，市场降价幅度有所缓和，随着竞争者大量进入，产品降价幅度大幅增加，之后随着新品推出又进入下一个生命周期。大型竞争者的进入也会迅速拉低市场价格，例如 Intel 2018 年推出 100G 硅光产品，采用低价策略迅速占领市场份额。
第四：
毛利率在产品进入成熟期后迅速下降 。
从光模块产品生命周期来看，在产品推出早期，客户对于公司前期发生的研发支出会通过较高的销售价格给予一定“补偿”，市场竞争者少，故毛利较高。进入批量生产初期后，开发阶段的补偿结束，而良率和工艺水平尚待优化，产品的毛利率出现短暂下降趋势。随着产量规模不断扩大，生产工艺改进导致良率明显提高，生产流程的优化安排也显著降低管理费用，毛利恢复到较高的稳定水平。
步入成熟后期，大量竞争者进入，产品价格下降快于成本下降，毛利率逐步降低直至降价趋于平缓。
国内企业毛利率除了天孚通信，都在40%以下，还不如零售药店一心堂、益丰药房和大参林。其中，剑桥科技只有11%。
2018年蓝山科技营业利润为 4,604.46 万元，比上年同期下降了 39.98%，净利润为 4,502.51 万元，比上年同期下降了 35.92%，主要原因是 4G 投入接近尾声，行业市场竞争加剧，为增强市场竞争力，公司采取了降价促销的策略，产品毛利率下降了 17.73%，因此，虽然营业收入下降幅度较小，但营业利润和净利润下降幅度较大。
所有这些特点，反映到企业运营商，就是ROE极低。
最高的中际旭创才13%，最低的应用广电还是负的，大部分都在10%以下，可以说是非常差了。
这样的5G领域，真心还不如投资低技术含量的连锁药店，毛利、ROE吊打这些看起来高科技的光通信企业。
由于进入门槛低，光通信设备领域的竞争也非常激烈，竞争对手很多。
国外有：
Finisar，处于产业链中上游，产品线覆盖全面，包括光纤收发器、光引擎、有源光缆、光器件、光学仪器、ROADM与WSS波长管理器、光放大器和光载射频模块等。
Lummentum
Oclaro
AAOI
II-VI FIT
国内有：
烽火通信：5G 承载网光设备领军者 ，国内优秀的信息通信领域设备与网络解决方案提供商，仅次于华为和中兴，其产品类别涵盖光网络、宽带数据、光纤光缆三大系列，通信系统设备是最主要的收入来源。公司是在光设备领域，公司在三大运营商设备集采项目的份额均位居前列，接入网 PON集采排名第二，骨干网 OTN设备采购保持前三、100G OTN商用稳居第一。2019年，营收端受运营商传输网投资收缩影响，公司通信系统设备/光纤光缆产品需求增速有所下滑、叠加集采招标情况暂未好转其综合毛利率下滑 2.73 个百分点。 另外
值得一提的是 公司 存货占净资产比例仍然不低 。公司回款周期不断拉长
光迅科技：无源器件、子系统等技术含量和毛利率都比较低。已经量产的光芯片，也是低端新品，为抬高自身收入天花板，公司准备进军数通市场。全球光通信器件市场占有率前五名企业中唯一一家中国企业。光迅科技具备10G全品类芯片的量产能力。25G芯片方面，根据5.22日投资者关系记录表，光迅科技25G PD探测器已量产，25G VCSEL已做了批量送样验证，25G EML已经送样，正在解决成品率问题，25G DFB已经送样，100G硅光相干收发芯片正在做工艺改进准备量产。
中际旭创：数通光模块全球翘楚，中际旭创最初聚焦于电信光模块，后续战略调整，开始布局数据中心市场；400G龙头企业。公司在 40G/100G 迭代周期抢先进入市场，40GQSFP+产品全球占市率约 40%，100GQSFP28全球占市场率预计达 30%以上，是全球光模块细分领域的龙头地位。目前公司营业收入已超过国际主要竞争对手 AAOI，同时公司掌握 COB 封
装工艺、共晶焊接、精度耦合和高效组装测试等高端技术，光模块封装技术全球绝对领先，单只光模块分摊的营业成本低于市场主要竞争者，技术工艺优势凸显。
新易盛：市场新秀，高端产品突破可待，拥有多型号产品的专业光模块制造商和技术服务提供商，主要产品包括点对点光模块和 PON光模块，产品型号超过 2800种
剑桥科技：高端数通光模块的新生力量，长期耕耘于光通信技术领域，并于 2017年起进入光模块生产领域
华工科技 ，于2018年发起设立云岭光电，向上延伸光通信产业链，根据年报，
10G光芯片已实现成功量产，25G光芯片及器件已完成优化设计。
应用光电
002396 星网锐捷 ，Newton18000-X（简称 RG-N18000-X）系列交换机
002463 沪电股份
603186 华正新材
上面这些竞争对手，规模和实力都比蓝山科技大很多，产品也更为高端一些。那么毛利率应该也比蓝山科技高一些。
然而，根据财报，蓝山科技的毛利率居然长期高于中际旭创、华工科技、光迅科技这些龙头企业。
并且行业企业大部分由于价格下行，毛利率都呈现下滑趋势，但是蓝山科技还能逆势提升。
这点让人无法理解。
看研发，蓝山科技也有很多疑点。
蓝山科技2018年研发支出2.39亿，占营业收入比例高达37%。
而同行烽火通信2018年研发投入占营收比例为10%。为什么蓝山科技的研发投入需要这么高？
并且，2019年又变成18%，为什么变动这么大？
烽火通信平均一个研发人员的研发费用是40万，6298个研发人员共25亿研发经费；而蓝山科技37个研发人员有2.39亿经费，平均一个人消耗648万研发费用。蓝山科技的研发人员如此牛逼吗？
但是呢，这么多的研发费用，连一个值钱的发明专利都没有，全部是没有任何技术含量的实用新型专利。
而且2019年研发人员还减少了5个。
最可疑的还是研发项目。
公司的主营产品是光通信硬件设备，软件产品占5%，那么理应大头的研发支出在硬件。
2018年研发支出确实是这样的。
2019年忽然就变成这样了：
前四个研发项目全部是软件，并且每个研发经费和硬件差不多。而主营业务和产品没有发生任何变化。时髦的区块链也出来了。
感觉公司在瞎编了。
研发支出的资本化比例为16%，也就是说2018年的3800多万研发投入被当做资产，而不是成本。如果全部费用化，那么蓝山科技2018年的利润将从4676降到800万左右。2019年资本化比例更是高达63%。这算不算粉饰利润？
当然，同行烽火通信也进行了资本化处理，不过比例为9%，远低于蓝山科技的16%。
从员工人数来看，也是疑点丛丛。
2018年，生产人员、销售人员都在大幅缩减（这里的销售人员数量应该是公司打错了），但是财务人员、行政人员却在大幅增长，尤其是财务人员，从12人增长到30人，翻了2倍。按理说业绩下滑，应该裁掉一部分财务人员，反而是大幅增长。而且财务人员占全体员工比例非常高，财务人员比销售人员还很多，正常吗？难道公司的业绩是靠财务人员“做”出来的吗？
2019年，财务人员忽然又大幅减少，技术人员也在减少，只有行政管理人员还在增加。核心的生产和技术、销售没有增长，业务难道能增长？又是靠财务人员做账吗？
客户也有问题。
首先，前五大客户集中度非常高，潜在风险大。
其次，客户的真实性存疑。
第一大客户 艾伯资讯(深圳)有限公司
主要做物联网读写设备，跟光通信行业根本扯不上关系。
第二大客户东华软件，主要做软件，依然看不出和光通信行业有什么关联。
第三大客户深圳创新科技术有限公司，做存储和云计算，依然关联不大。
第四大客户北京天越五洲科技有限公司，没有官网，没有公众号，2017年刚注册的一家公司，不知道干嘛的。
第五大客户 北京商海文天科技发展有限公司，成立于2003年，是以IT信息技术咨询、系统集成、应用软件开发、网络运维服务、安全服务为核心，为企业提供IT整体解决方案的国家高新技术企业。
也看不出和光通信的联系在哪里。
再看现金流。
这几年净现金都是流出的。
这从公司2015、2016象征性分红，以后都没有分红，也可以看出很缺现金。
2019，公司控股股东赛博香港将持有的部分公司股权质押，用于为公司及关联方向相关银行的融资提供质押担保。截至报告期末，赛博香港拥有公司股份 23,415.96 万股，已质押股份数量为 20,000 万股，占比高达85%！！！
其中为公司及其全资子公司融资提供质押担保的股份数量为 14,000 万股，占质押股份的比例为 70%。
别忘了，过去两年很多A股公司都是因为高质押出了问题。
除了高质押，股东也直接减持股票。
因此，蓝山科技虽然顶着5G概念，但其实风险非常非常大，有财务造假的嫌疑。
还有，年报里面非常多明显的错别字 ，错漏百出，虽然这不是根本问题，但也侧面显示出公司不严谨的风格，不值得信任。
虽然5G会给光通信行业带来很多机会，但是问题多多的蓝山科技能否抓住这个大风口，得打一个大大的问号。
估值也就不谈了，因为业务和财务上那么多疑点，即使估值再便宜，也不值得介入。