发布时间：2018年8月13日
研究员：李超（S0570516060002）/刘天天（S0570518050003）/朱洵（S0570517080002）
核心观点
核心观点
特朗普宣布对土耳其进口钢铁和铝加征惩罚性关税，成为近期土耳其里拉加速贬值的直接触发因素。我们认为，政治因素和贸易保护触发了土耳其危机。土耳其国内经济问题突出是危机的本质，持续的经常账户逆差导致外债增高，经济下行面临通胀和资本流出两难境地。土耳其危机下一步可能对欧洲银行产生冲击，叠加美元走强压力，预计中国及欧元区会受到影响。我们认为，欧元区受到等同于2010年欧债危机冲击的概率较小。对我国冲击或有限, 政策不能以不变应万变，需结合当下所处逻辑主动出击。目前看，土耳其自救或者依靠帮手救助来解决当下问题的概率均不高。
土耳其国内经济问题突出是本质
近年来土耳其持续存在经常账户逆差，与GDP的比值高达3%以上。外部负债率不断攀升，显著高于阿根廷、俄罗斯和巴西等新兴市场国家。与此同时，土耳其经济面临着经济增速下行，以及通胀和资本流出的两难境地，在财政政策空间有限的前提下，货币政策独木难支，如果继续采用低利率的货币政策将导致恶性通胀；如果采用紧缩的货币政策将进一步恶化经济增长的下行压力，甚至引发滞胀。
下一步风险传导路径会怎样？欧洲银行更可能受冲击
8月10日，特朗普授权将对土耳其征收的钢铝关税翻倍，美国对土耳其制裁加码。土耳其里拉盘中暴跌20%，收盘跌幅13.5%，土耳其股市也随之大跌2.31%。受里拉崩盘影响，全球风险资产走低，避险资产走强，我们认为风险资产本次调整仍主要来自心理层面，未来仍待局势进一步明朗化。本轮美元升值，土耳其和阿根廷首当其冲，核心在于其庞大的经常项目赤字、财政赤字、外债规模等共性的问题，实际上，其他多个发展中经济体均存在上述问题，但我们认为短期压力不大，下一步的风险传导更可能出现在欧洲，土耳其的外债主要持有主体为欧洲银行，更可能受到冲击。
美元上升周期的冲击
土耳其货币危机进一步凸显了土耳其国内的经济问题，这最根本的问题在于土耳其对于外部依赖较大。2018年一季度，根据BIS统计的全球银行体系对于土耳其整体风险敞口为2232亿美元，风险主要集中在欧洲银行，其中西班牙、法国、意大利风险敞口占比总和约为60%。我们认为，由于美国和土耳其紧张局势未见缓和迹象，市场出于土耳其风险是否会传导至欧洲的担忧，短期避险情绪增强会推升美元。未来美元是否强劲关键取决于欧洲是否会受到明显冲击。目前来看，触发欧债危机量级风险的概率较小，但需警惕欧元走弱、美元走强，其他新兴市场国家可能受到的冲击。
美元走强对人民币会产生压力
当前贸易保护措施会加大对外向型经济体的冲击，预计中国也会受到影响。在由外汇传导至债券和股票的传导路径中，我们存在比好逻辑和比差逻辑，无论处在哪个逻辑循环之中，政策都不能以不变应万变，我们需要分析当下所处的逻辑而主动出击。我们认为政策组合或逐步转向“货币边际放松+汇率贬值”，必须要伴随扩大基建稳经济以保证基本面与美国差距不大。我们认为当前结构性去杠杆应以防范金融风险为主，实体经济应该稳杠杆保经济。政治局会议对经济增长与去杠杆的关系做出表态下半年突出“稳”字，金稳会也强调调动金融系统人的积极性、增强金融服务实体经济的动力。
土耳其是否可以自救？
土耳其能否自救或者找到其他帮手来拯救是市场较为关心的问题，我们认为目前土耳其的救助可以分为土耳其自救、欧洲、IMF以及俄罗斯四大维度，总体看土耳其目前找到较为可行的方案和坚实的帮手的概率依然不高。
风险提示：经济下行快于预期，外部冲击超预期，政策不及预期，地缘政治因素，美国贸易摩擦加剧。
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