2020年厨电行业零售额和零售量分别为551亿元、5647万台，分别同比下滑7.7%、6.8%，其中油烟机零售额和零售量分别为319.5亿元、2283.0万台，分别同比下滑9.3%、7.6%，燃气灶零售额和零售量分别为188.4亿元、2803.9万台，分别同比下滑5.9%、8.1%。由此可见，厨房三件套受疫情影响还算轻微，整体的需求还在。而近两年新竣工的房子将在一到两年后开始装修，房市的火爆将再一次提升集成灶的潜在需求。
根据中怡康测算数据，2016年至2019年我国集成灶销量在烟灶产品总销量的占比分别为3%、5%、9%和11%。2016年至2020年集成灶行业零售额复合增速达25%。财报显示浙江美大经销模式下的营业收入为人民币17.1,7亿元，占营业收入的96.97%，说明线上推广的业务并没有明显的进展。所谓委托给第三方专业机构运营的各电商旗舰店经营数据惨淡，相比于竞争对手火星人完全是另一种线上销售形态。线上业务无法兑现业绩长远来看是不利的。目前集成灶还是处于一个消费者认知的开拓阶段，美大也没有占据品牌的优势。从目前天猫官方旗舰店的销量排行来看，美大是属于垫底位置，不到线上集成灶龙头火星人的1/10.
图1.美大电器旗舰店销量排行
图2.火星人电器旗舰店销量排行
图3.帅丰旗舰店销量排行
图4.亿田旗舰店销量排行
2020年公司实现营业总收入177,081.78万元，较上年同期增长5.13%，实现利润总额63,406.23万元，较上年同期增长18.67%，实现归属于上市公司股东的净利润54,356.28万元，较上年同期增长18.16%，2019年归母净利润为4.54亿元。利润增速远高于营收增速，原因何在？
图5.浙江美大近十年营业利润率趋势
因为公司的毛利率一直较为稳定，所以费用率将直接影响最终的营业利润率。由上图可知，营业利润率和费用率是呈现负相关的。销售费用由2.57亿降为1.99亿，下滑22.58%；其他管理费用研发费用和财务费用合计减少970万，加其他收益共0.78亿，这部分多出来的收益折合净利润0.66亿。假设公司的净利润率保持和2019年不变，则按照去年的净利润基数按5.13%得出的净利润为4.77亿元，与2020年实际净利润5.44亿元差额为0.67亿元，与前面计算的数额吻合。故而可以认为利润增速高于营收增速的部分全部由费用节约和其他收益创造。这种增速差额是不可持续的，销售费用不可能每年都下降，其他收益也不是日常经营相关。可能现在市场对浙江美大的预期较低，发布财报之后发现利润增速较高直接奖赏一个涨停，所以说短期的波动是不可预测的，但这些因素都不影响企业的长期价值。2020年公司的费用率下降幅度达5%，是近十年之最，主要受广告费用减少以及疫情因素减免了部分社保费用影响。这两者都无法重现的，倒是公司账上的现金增加，存款利息或者理财收益增加进而减少财务费用是长期可持续的。
2020年职工人数减少到2018年的水平1150人，连续多年的职工人数增加趋势停止了，应该和公司引进自动化生产线有关。年报期间员工总薪酬1.18亿元，平均薪酬10.26万，出现连续两年下滑，对员工的积极性产生一定负面影响。公司的掌权者依旧是已经80高龄的创始人，其子在2020年报中已经不在出现在高管名单中，而公司尚未有合格的职业经理人，权利交接的风险依旧没有解除。
有一个不乐观的情况就是，2020年报第一次出现440万的商业承兑汇票，且总的应收账款增加900余万，增加38.58%，按年报说法是给予网络经销商信用额度支持。虽然绝对数额并不大，说明公司为了刺激销量，有放松销售政策的倾向。待本周一季报再观察是否持续增加应收账款或者商业汇票。
由于2020年的疫情影响，一季度数据严重失真。我按照2019年的一季度营收数据来复原，则会增加1.8亿元的营收，对应0.54亿元净利润。则2020年的假定营收为19.51亿元，对应净利润为19.51*0.36*0.85=5.97亿元。按照之前的文章分析思路，以过去五年营收复合增长率21.6%计算2023年的营收为31.85亿元，到时候的净利润为31.85*0.34*0.85=9.2亿元。如此预估和以前的估值完全一致。
假如按照2020年后三个季度的平均增速20%来还原整年的营业收入为16.84*1.2=20.21亿元。并且以此增速计算三年后的营收为34.92,亿元，对应的预计净利润为34.92*0.34*0.85=10.09亿元。此算法估值更高，集成灶的市场需求在未来三年可见的增长空间还是足够的，按照20倍PE投资三年翻倍的预期计算可以介入的股价为14.2-15.6之间。以上分析内容仅作为思考记录，不作投资参考或建议。