2019年半年我投资翻了六倍，2020年困在保险股，收益平平，成也萧何败也萧何。
这个萧何就是仓位管理和投资组合的再平衡问题。
我把这两年自己的实践，收获和反思写成文章，希望2021年能有一个好收成！
这篇文章我们讨论的是投资的方法，既适用于股票，也适用于指数基金，为统一说法，我将用资产指代股票和指数基金。
只要你在投资市场活的足够久，就一定能遇到各种不可思议的事情。尽管拉长时间看，市场是理性的，体现为价值决定价格，但是在任何的时间点，资产的价格都是随机的，是在一群充满傻子、疯子、盲目者和偏见者之间形成的，任何可能性都有。
在较短的时间内，资产的价格可以低估之后更低估，高估之后更高估，可以出现原油期货合约价格为负数，可以出现相同资产在不同市场的价格偏差不收敛（这导致了美国长期资本管理公司的失败），甚至出现长达数年的的价值和价格偏离。
我们说的价值决定价格指的是在整体而不是局部，在长时间而不是短时间，在市场经济中资金自由流动而不是存在资源配置障碍的地方。
所以说我们不主张使用杠杆，不做空资产，不依靠期货盈利，在我们的投资中要做好资产的配置。
这种资产配置可以分解为两个问题：仓位管理和组合管理，核心是我们应该购买几种资产，每种资产买多少，保持多少现金在手里。
其实这两个问题可以归结为一个问题：当我们把现金也看做一种资产，该资产的价格是稳定的，但是购买力每年都在被通货膨胀吞噬，这个时候问题就变成了我们应该把自己的总资产在不同的资产之间如何分配的问题。
关于投资者如何看待集中与分散，如何控制单个标的的仓位，巴菲特在1993年致股东的信中曾经有过精彩的描述：
当然，有些投资策略，例如，我们从事多年的套利活动，就必须将风险分散。若是单一交易的风险过高，就必须将资源分散到几个各自独立的个案之上。如此一来，虽然每个个案都有可能导致损失或伤害，但只要你确信每个独立的个案经过概率的加权平均能够让你获致满意的报酬就行了。许多创业投资者用的就是这种方法；若是你也打算这样做的话，记得采取与赌场老板搞轮盘游戏同样的心态，那就是鼓励大家持续不断地下注，因为长期而言，概率对庄家有利，但千万要拒绝单一一次的大赌注。
另外一种需要分散风险的特殊情况是，当投资人并没有对任何单一产业特别熟悉，不过他却对美国整体产业前景有信心，则这类投资人应该分散持有许多公司的股份，同时将买入期间隔开，例如，透过定期投资指数基金，一个什么都不懂的投资人通常都能打败大部分的专业经理人。很奇怪的是，当"愚昧"的金钱承认了自己的局限后，它就不再"愚昧"了。
另外，若你是学有专长（know-something）的投资人，能够了解产业经济的话，应该就能够找出5～10家股价合理并享有长期竞争优势的公司，此时一般分散风险的理论对你来说就一点意义也没有。要是那样做，反而会伤害到你的投资成果并增加你的风险。我实在不了解那些投资人为什么要把钱投入他排名第20的股票上，而不是把钱集中在排名最前面，最熟悉了解同时风险最小，获利可能最大的投资上。或许这就是先知梅·韦斯特所说的，"好事物越多，就越完美"。
从巴菲特的论述中我们可以得到很多重要的结论：
第一，当投资者面对的投资标的风险较高，或者投资者对标的的研究不深入，不了解标的的风险，但是能够从整体上判断，这一系列的投资标的是明显有利可图的时候，投资者应该分散投资。
第二，在上述两种情况下，投资者不应该在单一标的上面有过多的仓位。
第三，随着确定性的增加，投资者可以增加在标的上的仓位，确定性越高的资产，应该分配越多的资金。
第四，巴菲特认为持有5～10个自己非常熟悉的标的就是集中投资了，这点和我们散户的一般认知不一样，很多人认为集中投资就是买一个，两个或者三个标的。
由于市场的复杂性和投资者认知的局限性，我认为每个个人投资者都应该实施分散化的投资策略，只有出现非常确定的标的才能进一步提高单个投资标的的仓位。
为了进一步讨论，我们假定有ABCDE五个资产标的，其中ABCD为股票或者指数基金，E为现金。
假如我们判断ABCD在未来一年内都会出现20%的跌幅，那么我们就应该持有资产E，也就是现金，空仓。
假如我们判断ABCD未来一年都会出现20%的涨幅，但是确定性分别为100%、50%、50%、50%，那么我们应该满仓资产A，现金E的仓位为0，即确定性越高的资产应该有更高的仓位。
假如假如我们判断ABCD未来一年都会出现20%的涨幅，确定性都是100%，这个时候我们就应该ABCD四个标的分别持有25%，现金E的仓位为0。
这个时候持有ABCD任何一个标的一年的投资收益率都是20%，但是我们分散持有的话，如果ABCD的涨跌同步，我们一年下来的投资收益率还是20%，没有任何损失，如果ABCD的涨跌不同步，那么当其中一个标的涨幅到达20%的时候，我们可以卖出该标的，把卖出去的现金加到涨幅最少的标的上面，从而实现轮动的，大大增加我们的收益。
假如我们判断ABCD未来一年都会出现20%的涨幅，确定性都是50%，那么我们应该分散持有四个标的，这样就实现了分散风险的目的。
假如我们判断ABCD未来一年都会出现20%的涨幅，确定性都是50%，但是ABC都是强相关，那么我们就应该ABC三个资产共计买进50%仓位，D资产买进50%仓位，而不是ABCD四个资产平均买进25%的仓位。
这说明分散投资除了考虑风险，还有考虑资产之间的相关性。
进一步讨论，假如我们判断ABCD未来一年都会出现20%的涨幅，确定性都是50%，ABCD出现下跌20%的风险分别是10%、20%、30%、40%，那么我们就应该在A类资产买进较大的仓位。
买进多少仓位除了考虑风险，还要考虑收益，我们其实是根据风险和收益综合衡量下的预期收益决定自己的投资仓位，这是对前述结论的完善。
现在我们得出分散投资理论的三要素：风险，收益和相关性。
西方有一句谚语，我做了很多生意，有的赚钱了，有的赔钱了，还好最后我还是赚钱了。这启发我们看待任何一笔交易，任何一个资产组合中的标的选择和仓位大小，必须把整个投资组合当做一个整体去考虑，而绝不能把组合中的每项投资单独拿出来评头论足。毕竟我们投资的盈亏是投资组合决定的，而不是其中的某一项投资。
所以我们在构建自己的投资组合的时候必须有清晰的思路，比如当前投资者对哪几个投资品种有很大的确定性，这几个标的之间哪些相关性较高，哪些标的时长期持有的，哪些标的是做波段的，哪些标的时负责平衡的，在实际的组合中每一项投资都有自己的任务和价值，这样的组合才是一个理性的组合，也是极具个性化的，我们没法在不同的投资者之间复制投资组合。
从单个投资标的的理解和交易上升到投资组合的角度看问题，这是投资者在交易策略的进化。
在具体的投资过程中，我们仍然用ABCDE五个投资标的的假设来做一个模拟。
我采取的策略叫做卫星策略和动态平衡策略的组合。
第一步，选择核心标的。这是在现金和投资资产之间的选择，我们在自己的投资备选项ABCD中找到一个自己认为最有把握的标的，该标的的投资预期收益率显著大于现金资产E。
那么我们就100%仓位买进该资产。
第二步，建立卫星标的。因为市场的动态变化的，我们不断比较核心标的和剩余四个标的之间的投资收益率，假如出现了一个新的标的，投资价值远远大于我们选定的投资标的，那么就进行仓位的更换。
大多数时候我们是很难区分显著的投资价值高低，假如出现了一个新的资产，我们判断其投资价值和原先的核心标的不相上下，那么就开始分仓，每个标的各50%仓位。
卫星标的的建立就是这样一个过程，我们进行基于预期投资收益率的比较，当出现了更有价值的标的或者投资价值不相上下的时候，我们可以从核心标的上面拿出一部分仓位转移到新的标的上面。
第三步，一段时间后，我们的投资组合就建立起来了，我们剩下的就是关注投资组合中标的预期收益率的变化，并在核心标的和卫星标的，卫星标的和卫星标的之间进行动态平衡的，这个过程中，卫星标的以为自身投资价值的变化是可以替换原来的核心标的成为新的核心标的，这个过程我们进行了不同投资标的之间的动态平衡。
需要注意的是，这种动态平衡并不是仓位大小的平衡，而是基于风险和收益考虑下预期收益率的价值再平衡，这种平衡是价值的平衡，价值决定仓位。自始至终，价值才能决定仓位的大小，除了预期收益率，我们还会考虑资产之间的相关性，通过这样的操作，我们就能保证自己的投资组合始终面临较低的风险，而享有最大的预期收益。
通过再平衡，我们把价格远高于价值的资产卖出，买进价格远低于价值的资产，实现了"
高抛低吸"，实现了资产的轮动。
这种基于价值的操作和基于价格走势的波段操作是不同的，后者是建立在预测股价未来走势的基础上，这和我们"资产价格的短期变化不可预测"的投资前提完全不一样。
这样的操作存在两个问题，需要重点提醒。第一个，资产价格的短期变化是不可预测的，泡沫化的资产价格完全有可能继续上涨，而低估的资产有可能继续低估，并维持较长的时间，这一点在2020年的A股表现尤为明显，以保险、地产和银行组成的"三傻组合"面临低估之后再下跌的窘境，以消费、医药和科技为代表的"赛道股"则持续上涨，不断突破市场预期，令人目瞪口呆。
所以当我们基于价值进行轮动后，很有可能卖出的资产继续上涨，买进的资产继续下跌，这对于投资者的心理冲击是很大的，这就需要对资产的投资逻辑有清醒的认识，对自己的投资理念有坚定地信仰。
第二个，我一直认为持有三到七个低相关性的资产对于普通个人投资者是最好的，但是在轮动的过程中，很有可能出现投资组合中的大多数资产持续泡沫，或者投资人特别看重投资组合中的某个资产，从而导致投资者重仓、独仓某个投资标的的情况。这个时候，投资者就得不到分散投资对投资组合风险的保护，如果不幸看错了标的，则面临很大的风险，而且因为持有的标的只有一两个，也无法实现有效的轮动。就算投资者最后选中的标的确实是优质而低估的，但是资产价格持续下跌的话，投资者的收益将大受打击，很多投资者都无法承受这种考验。
第二个问题的解决方法，按照我的投资经验，有两个解决方法：持续研究投资，扩大自己的股票池，这样就不会面临"无票可用"的尴尬；强者分仓，为自己投资组合中非现金标的设置仓位上限，作为投资纪律执行，再看好也不能超过设定的阈值，即使手握现金也不改变。
最后说道一个有趣的点，比如我在网上建立了一个指数基金的投资组合，其实就是一个FOF，那么当投资者跟着我买进我的组合，就已经实现了投资组合的建立，我们两个人的投资组合是完全一样的。如果要基于FOF这样的产品再去做投资组合，FOF就成了新投资组合的底层标的，怎么去认知这个底层标的的风险、预期收益和相关性就非常难，所以我并不提倡这样距离真正的底层标的——股票或者指数基金较远的投资方式。
以上就是我对投资中仓位管理和投资组合的全部认识，正如我一开始讲的，这两个问题其实是一个问题，我们只需要记住投资组合，也就是分散投资的两个核心目标"降低风险和市场轮动" 即可，在具体的投资实践中，每个人的标的认知、风险承受、收益预期都是不一样的，这也会形成个性化的投资组合，适合自己的才是最好的。
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