在投资领域，如果说提到“捡烟蒂”就会让人想起格雷厄姆，那么提到“护城河”大家就会想起巴菲特。
巴菲特早期也是用捡烟蒂的投资方法，后来逐步转变为寻找护城河的价值投资者。护城河简单说就是壁垒，有护城河会让企业持续盈利。而《巴菲特的护城河》这本书就是把护城河这个看上去简单的概念，进行细致深入的剖析，谈谈哪些因素才是护城河，怎么在投资中应用。
本书的作者帕特·多尔西，是世界顶级的投资研究和评级机构晨星公司的股票研究部负责人。他的另一本书《股市真规则》也是非常值得读的一本价投读物。
本书概要：
本书共14个章节
第1章谈了什么是护城河。作者认为拥有护城河的企业可以在更长的时间内为投资者创造更多的利润。护城河可以帮助企业安全稳健的增加其内在价值。遇到困境时，有护城河的企业也更容易走出低谷。
第2章作者讨论了哪些特点是护城河，哪些不是。作者认为优质产品，高市场份额，有效执行和卓越管理这些特点不是护城河；真正护城河的特点是：无形资产、客户转换成本、网络效益、成本优势。
第3~6章具体谈了真正护城河的每个特点，第7~10章对真假护城河的特点进行进一步讨论，以及护城河也是动态的和如何发现护城河。
第11~14章作者对护城河理论进行具体应用。包括案例分析、如何应用护城河寻找买入价格，估值工具和什么是最佳卖出时机。
读书笔记：
2021年给自己定了个小目标，每天早起1小时，每月读2本左右的书，然后把读书笔记写到公众号的读书笔记小栏目里。
下面是本书读书笔记的上半部分。即对真假护城河各种特点的读书笔记，同时结合国内实际谈谈自己的想法。明天再聊聊护城河理论的具体应用。
无形资产
关于无形资产大家首先会想到品牌、专利，这些可以是护城河，但不都是护城河。
品牌的价值在于它能减少客户的搜索成本，但是未必能给企业带来定价权。品牌可以带来长久的竞争优势，不在于品牌的受欢迎程度，而在于它能否影响消费者的行为。只有提高消费者购买意愿的品牌，或者能巩固消费者对商品的依赖性的品牌，才能形成护城河。
书中谈及在成熟的西方市场索尼和飞利浦、三星的电子设备，作者认为没有品牌优势，目前这些品牌在国内也缺乏竞争力。记得我小时候，日资碾压国产品牌的时候。当时小伙伴们开玩笑，说索尼的砖头都能买100块。目前来说品牌苹果、茅台更具有品牌优势。
关于专利权，作者认为可以成为企业的护城河，但是这样的竞争优势，往往不会像大家想的那么长远。一定要小心把利润建立在少数专利产品基础上的企业。专利权如果要形成名副其实的护城河，唯一的条件就是企业要有创新传统+大批多样专利产品。
转换成本
客户从A公司转换到B公司产品省下的钱，低于进行转换发生的花费，它们的差额就是转换成本。转换成本越高，可以认为护城河越深。
有些情况下看似没有转换成本，其实是隐形的转换成本。比如为什么人们不频繁的更换开户银行，因为随时可能出现未知成本。如时间、精力、新账户使用的熟练度、转换过程中出现误差等等。
看到这一章前半部分的时候，我在想大牛板块消费行业中的龙头似乎也转换成本也不高，如白酒、猪肉、农产品等等标准化消费品。本章的后半部分提到，消费品企业，比如零售业、餐饮业或者包装商品类企业，低转换成本恰恰是此类企业的主要缺陷。
网络效应
如果一种商品或服务的价值，随着使用者数量的增加而提高，那么最有价值的网络型产品，就应该是能吸引到最多用户的产品。
建立在网络效应基础上的企业，更易于形成自然垄断和寡头垄断。
关于网络效应，记得在薛兆丰的经济学课里也谈过，最有代表性的行业可能就是电话。如果只有一个人用电话，那么电话的价值是0，如果只有2个人使用电话，他们可以点对点交流，随着使用的人数越多，这个网络的价值越大。网络效应在互联网行业尤为明显。
原因是本书中谈到的，和以有形资本为基础的行业相比（实体经济），网络效应在信息类或者知识转行业中更为常见（虚拟经济）。信息是经济学家所说的非排他商品。而大多数商品在某一个时刻只能一个人用。
其实网络效应大家比较熟悉，这个很常见。但是作者指出一个更深入的观点。如果一家公司，想从网络效应中获益，就必须营造出一个封闭的网络。看一下现实世界中的苹果IOS系统，阿里和腾讯的阵营之争。都是在划出网络的边界，从而赚取更多的效益。
成本优势&规模优势
作者在书中提出一个问题，哪些行业的成本优势才是真正的护城河？
答案是在消费型商品行业成本优势才能形成护城河，即除价格之外不存在其他差异化因素的产品。
比如标准化商品，可替代性较高。因此企业无法通过其他非价格因素吸引客户，比如农产品、化工产品的差异远远小于白酒饮料的差异。前者就更容易通过价格优势形成护城河。。
而通过扩大规模就是一个能降低成本的方式之一。工厂的生产越接近100%，盈利性就越高，也就越能把房租、水电等固定成本分摊到更多产品上。另外，工厂规模越大，越有可能通过分工、或者机械化生产实现专业化。
越大可能导致企业越强，强是关键。单一的追求虚胖不是护城河。关于规模最关键的也不是企业的绝对规模，而是和竞争对手的相对规模。只要相对规模大于自己的竞争对手，即使绝对规模很小的企业，也能拥有一条坚固的护城河。即使一家公司在绝对规模上不够大，但只要在市场的某一局部超过其竞争对手，一样能形成强大的优势。
管理不是护城河
作者认为CEO们无论是在一个根本就不存在竞争优势的行业里创造竞争优势，还是摧毁一个原本就异常强大的竞争优势，都不是一件轻易可以做到的事。
他宁愿投资一家资本配置合理的公司，而不是一个由众多超级强人经营的企业。因为巧妇难为无米之炊。
书中还提到巴菲特的语录：“当一个声名显赫的管理者去应对一个以内忧外患而著称的企业时，剩下的就只能是这个企业的坏名声。”
当然也有少数人可以通过管理、执行力挖出企业的护城河。但是投资的成功，选概率大的更容易。
识别护城河的步骤
通过前面的内容我们大概了解到护城河的各类特点，作者在书中给出了识别护城河的具体步骤。上图可以帮助我们在准备买入一个公司之前，判断公司是否具有护城河。
根据护城河的特点，如果发现了一个拥有护城河的企业，是否就可以不考虑价格无脑买入呢？什么时候卖出？哪些行业容易出现护城河？
怎样确定买入价格？
关于这个问题，在最近1年的A股市场中也被反复讨论，赛道论开始兴起。认为只要是好公司，好逻辑，什么时间买都可以。也因而形成了部分优质公司的基金抱团现象。而作者和大多数具有价值投资常识的投资者一样，认为发现护城河只是买入的第一步，第二步选择什么价格买入公司同样重要！
作者在书中谈到购买股票的出价，对未来的投资回报至关重要。即使找到优秀的公司，也要耐心等待，股价低于其内在价值的时候买进。
估值是一件很有趣的是，很多人不能回答这样一个有趣的问题：“这个股票到底值多少钱。”原因仅仅在于，评估股票的价值并不容易。但是好消息是，购买一家公司的股票之前，我们根本没有必要知道企业的精确价值！你需要知道的，就是股票的当前价格是否低于正常价值。
一个公司的全部股票价值，简单的说就是公司未来所创造的现金现值。企业通过资本创造价值，在这个过程中，公司创造的部分现金用于支付经营费用，部分用于再投资，剩余的部分就是所谓的“自由现金流”（通常被称为所有者权益，净利润）。
在买入一个公司时，首先看看公司在顺境和逆境时的表现，再想想未来会比过去好转还是恶化，最后再对公司进行估值判断。
判断低于内在价值，作者认为可以通过5个步骤进行：
1、先对公司的基本面定性，看看是否拥有护城河。
从风险、资本回报率、竞争优势和增长率4个影响因素去理解公司。
2、运用多种工具
作者认为可以运用市盈率，市净率，市销率，市现率多种估值工具去理解公司。（今天发送的另一篇文章，会结合部分书中内容，再加上PEG，谈谈我对5P估值工具的理解）
3、耐心就一定会有回报
无论多强大的企业，它的股票都不可能永远停留在峰顶。巴菲特说过，在投资的世界里，根本就不存在意外这个词。
可以列出所有你准备适时买入的好股票，耐心的等待好价钱，一旦出现，就可以用合理、低估的价格买入优秀的公司。
4、挺得住，不慌张
投资要有耐力，不管是在好公司的下降通道中，还是在上涨过程中。如果对公司的判断没有错误，就不要受到市场情绪的影响。
5、做自己，不盲从
投资是每个人自己的事。不要盲从于市场热门观点，也不用去追逐热门股票。
如何确定最佳抛出时机？
在你想要抛出股票的时候，首先问问自己下面几个问题，如果至少有一个问题的答案是“否”，那么就不要卖出：
1、我是否判断错误？
2、公司的经营是否已经恶化？
3、我的钱是否还有更好的去处？
4、这种股票在投资组合中是否占比过高？
注意以上这4个离场原因中，没有一个是建立在股价基础上的。如果发现一个好公司，股价下跌中要忍住，股价上涨同样不是离场的理由，除非企业价值没有出现相应增长。（估值过高）
以上是作者给出的四问卖出法，我的理解是：
如果已经判断错误，比如最开始分析公司时候漏掉了什么重要的，无论是什么导致最初的买入理由站不住脚。都要面对现实，认错离场。
公司的经营如果出现恶化，不要没有刷利好新闻，自我麻痹。而是客观的看待，实事求是。
发现同样价格更有优势，同样质地更便宜的公司，可以换仓。
为了保持投资组合的稳定性，如果一个公司占比过高也是不利的。当然有一种情况除外，就是自己对重仓的公司具有足够的把握。这是投资者与自己的博弈。
附录：哪些行业容易出现护城河？
有些行业在本质上就是比其他行业更赚钱，它们就是寻找护城河的好去处。就像书中提到的米国银行抢匪威利萨顿说的：“我抢劫银行，是因为那儿有钱”。
下面是书中作者按行业统计的护城河比例：
可以看出，软件相比硬件护城河更高，原因是软件需要通过和其他软件结合使用，从而锁定客户，提升客户转换成本。而硬件行业为了大规模发展，通常会依赖于通用的行业标准。
比如思科这样的硬件公司，他们直接把软件内嵌到自己的硬件产品中，这就相当于人为创造了转换成本。国内的例子比如寒武纪，简单点说是寒武纪把应用和算法融入到硬件中，按照书中的理论来说这样会比中芯这种单纯做硬件护城河更深。（这里都不考虑估值，只谈公司业务）
金融服务业是另一个寻找宽阔护城河的好去处。作者认为金融行业除了有准入门槛还具有网络效应，而且服务的护城河大于商品。
作者更看好传统银行和投行业务，而保险行业除了少数头部公司，剩下的企业很难挖出护城河。因为他们的产品接近于商品，商品的转换成本相对较低。
这个服务护城河大于商品的理论，应用到我国市场中也同样适用，提供复杂、多元化金融服务的公司竞争力大于同质化的公司。细分的保险行业可以看出寿险的价值大于财险。而券商同质化的经纪业务最容易被互联网取代。
消费行业同样是寻找护城河的好地方，巴菲特称它们为势不可挡的企业，在消费行业数不胜数。可口可乐，高露洁，箭牌，宝洁。原因这些品牌绝非是在一朝一夕之间形成的。
关于工业企业和周期行业，市场情绪把孩子（有护城河的企业）和洗澡水（没有护城河的企业）一起倒掉的做法，却为我们这些寻找竞争优势的投资者创造了机会。
小故事和金句：
一鸟在手，胜似二鸟在林。手头持有的1美元比尚不确定的1美元更值钱。
如果能把投资范围限定在自己熟悉的领域，而不是广种薄收，那么大多数投资者也能够取得相当不错的成绩。
如果能找到一家企业，它可以像垄断者那样定价却不受到任何管制，那么你很可能已经找到了一个拥有护城河的城堡。
尽管一个明星股票不可能在每个指标上都出类拔萃，但一旦出现这种难得一见的现象，说明你已经找到真正被低估的股票。
如果一个可以经常提价的企业开始在客户面前示示弱，这就是一个强烈的信号：公司的竞争优势可能弱化。
成为一个聪明的投资者，最大的好处就是让整个世界都成为你的财源。你不一定要投资行业A或者行业B，你可以在这个世界里自由的翱翔。这样的自由显得至关重要，因为在某些行业里，挖掘护城河显然比其他行业容易。
在股票市场上没必要面面俱到，因为你不可能投资于每一种股票。不加思考的随大流，也不考虑行业本身是否具有吸引力，也绝对不是好思路。
护城河之所以能增加企业的价值，在于它们可以帮助企业长时间的保持盈利状态。
有很多人可以为买一辆车用上几个小时的时间讨价还价，为了节省几分钱跑到几英里外的加油站加油，但是也就是这些人，在购买股票（基金）时，却对股票背后企业的潜在价值浑然不知。
真正有竞争优势的公司，可以持续实现20%以上的资本回报率，很少几个基金经理能长期实现这样的回报率。（截止2007年，晨星数据库统计的5550个基金，只有24个非行业基金在过去15年里实现了超过15%以上的平均回报率）
本文首发于：风往北飞的投资笔记
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