大家都知道，最近ETF市场最令人关注的事件就是中证A50的发行及上市交易了，10只中证A50ETF发行规模合计165.26亿元。
近期，这10只产品则陆续迎来了上市交易，继上周两只中证A50ETF上市交易后，今日以中证A50ETF（563350）为代表的另外8只中证A50ETF迎来上市交易，盛况空前。
最近市面关于这些ETF跟踪的中证A50的介绍有很多，包括编制方案，成分股，也包括更好的业绩表现，因此对于这些方面的介绍，我在此不想做过多展开。
今天我想聊聊的是A股市场的宽基指数是如何一步步走到今天的中证A50的，中证A50表现更好的背后又有着什么样的基本面逻辑，我想了解清楚这些后有助于我们回答一个最根本的问题：中证A50未来将会有着怎么样的表现。
一、宽基指数的重要性
说到指数编制，在不熟悉的人看来，做这个事情似乎毫无难度。尤其是对于宽基指数的编制，大家觉得这不就是按照市值筛选出一批股票，简单加权下就可以了吗？似乎一切显得毫无挑战可言。
显然，很多事情并不是我们看起来的那么简单。
我们都知道，股票市场是经济的晴雨表，而晴雨表得靠宽基指数来表征，因此宽基指数是一个国家资本市场甚至经济发展的门面，其历史表现好坏决定了大家对于该指数所属资本市场的第一印象，因此其重要性不言而喻。
举个大家都容易理解的例子，这就好比上证指数给A股形象带来的负面影响，如果当初上证指数的编制者们会知道这个指数有着如此之大的影响力，也许他们在编制该指数之初就会绞尽脑汁再想个几百回合了。换言之，如果上证指数再编制当初考虑的方面更多，能在现有的基础上好个年化3-5%，那大家对A股市场的印象可能就得大幅改观，质疑的不再是上市公司本身，而更多的是说投资者的不理性造成市场整体估值的大起大落。
因此，宽基指数作为资本市场的门面，其考虑的东西就很多：既要表征好市场的整体表现，这是宽基指数的应有之义；也要有着不错的历史表现，以体现出资本市场对外的良好形象；又要反映投资者的实际获得感，否则指数表现与投资者现实体验脱节，指数的权威性便会丧失；还要具备可投资性，这样投资者可以通过低成本的跟踪方法可以把该指数的收益实实在在的拿到手...
如何做到这些既要，也要，又要，还要，那只得在指数编制的细节之处下功夫了。当然鉴于我们国家资本市场的发展尚属年轻，大家对我国资本市场的认识也是一个逐渐进阶的过程，因此这些认知的提升也体现在了一代又一代的宽基指数编制上。
二、第一代宽基指数：上证综指
在上交所成立不久的1991年7月15日，上证综指便正式对外发布，连同1991年4月4日发布深证综指，这两只指数应该可以说是A股市场最古老的两只宽基指数了。
可以理解，随着股票交易所鸣锣开市，亟需有指数能够反映交易所上市股票的整体表现，上证指数正是在这样的背景下诞生的。然而也同时因为新中国的股票市场发展彼时刚从0起步，我国资本市场未来的发展到底会呈现出什么样的特征尚不清晰，因此国外成熟的股票指数编制经验对尚处于襁褓之中的中国资本市场借鉴意义十分有限，当时的上证指数在编制规则的设定上显得十分简单，比如即将上交所的全部股票采用总市值加权，新股在上市一个月后被纳入指数。
此时的宽基指数编制更为强调指数对市场的表征性，在收益表现、投资者获得感及可投资性上考虑得非常有限，比如像全部股票中的垃圾股“风险警示”股票没有剔除。
另外，还有一个明显的印证就是在新股的纳入上，我们都知道A股市场投资者有炒新的习惯，新股在上市后往往会大起大落（先大涨后逐渐阴跌），既然这样那新股在上市后晚一些被纳入指数更为妥当。1991年发布上证指数在随后的10余年里对新股上市时间进行了多次的调整，先是上市时间需满足一个月，然后改为上市后第2个交易日纳入指数（1999年），再是改为上市首日被纳入指数（2002年），2007年年初改为上市后第11个交易日纳入指数（2007年1月6日），这一规则延续到2020年。可以看到，在新股上市时间这个问题上，上证综指只愿意对指数进行幅度非常小的小修小补，对新股上市时间做幅度非常小的调整，我认为这背后考虑的主要出发点还是为了更好的表征市场，对其他方面诉求如指数业绩等考虑得非常有限。
直到2020年，在市场的强烈呼声下，指数公司决定对上证综指编制规则进行修改，对于沪市前10位的证券于上市满三个月后计入指数，其他证券于上市满一年后计入指数，剔除ST股票。老树发新芽的上证综指总算开始兼顾了宽基指数的收益诉求。
三、第二代宽基指数：上证50\沪深300
第二代宽基指数则是2000年后指数公司发布的一系列宽基或者说规模指数，这些指数以上证50、沪深300、中证500及中证1000等为代表。相对于第一代宽基的上证指数，第二代宽基指数在表征市场、获得更好的业绩、反映投资者的获得感及可投资性上等多个方面做了更好的权衡，主要体现在：
（1）对于绝大部分新股，只有上市满足1个季度（3个月）后才能有资格考量是否被纳入指数，改善指数表现。再考虑到调仓频率基本是半年一调，以及还有市值及流动性要求考核，因此绝大多数新股被纳入指数的时间均要显著超过一个月，这可以明显规避新股在炒高后被纳入指数，进而改善指数的表现。除此之外，ST股及一些有争议的股票也不会被纳入指数，避免拖累指数业绩。
（2）对指数采用自由流通市值加权，更好的反映投资者的真实获得感。要理解自由流通市值加权背后的考量，我们首先要了解什么是自由流通市值。总市值指的是上市公司所有股东持股的价值，然而有些大股东持有的股票是限售的，还有一些大股东持有的股票虽然不限售，但因创始人及战略投资者等多方面因素的考量，他们也不太常将这些股份在二级市场进行卖出，因此我们可以理解，这些限售股、创始人及战略投资者持股的盈亏几乎不代表二级市场投资者的实际获得感。由此将指数加权方式由总市值加权变更为自由流通市值加权，可更好的反映二级市场投资者的真实获得感，避免一些总市值很大但自由流通市值不大的股票干扰指数表现。
（3）根据上市公司的市值规模，分别编制各类市值规模宽基指数，可更好的表征市场同时更具可投资性。要理随着资本市场股票数量变得越来越多，综合指数越来越不能反映市场中常见大中小盘的结构性表现，为此市场上出现不少按市值划分的宽基指数，这些指数一方面可以表征市场的整体表现，另一方面也可以表征大中小盘的业绩差异，像上证50、沪深300、中证500及中证1000就是市面上典型的规模宽基指数。另外也由于这些指数成分股个数较少，其投资跟踪难度更低。
（4）可投资性更强。这二代宽基指数通常会剔除掉流动性不好的个股，方便基金产品进行大规模投资。在个股权重加权上，采用自由流通股本分级靠档原则，避免个股权重频繁因自由流通股本变化而发生变化；在调样时，实行缓冲区原则，避免个股出现频繁调整，这些编制方式可以有效的降低指数的换手率，从而提升指数的可复制性或可投资性。
可以发现，经大幅优化后的第二代宽基指数在多个目标维度上进行了重平衡。正因为如此，这些指数开始成为市场的中流砥柱，既表征市场各个规模特征股票的整体表现，还被很多投资机构作为业绩基准，此外挂钩这些宽基指数的各类ETF和场外指数基金产品层出不穷。
四、第三代宽基指数：中证A50
尽管第二代宽基相对于第一代宽基在指数的编制上有了长足的改进，但是第二代宽基指数仍存在着些许不足，这在一定程度影响了他们的代表性及收益表现。
我们以上证50指数或者沪深300为例，他们的目标在于反映沪市或者全部A股市场龙头公司的整体表现，核心编制规则为在相应样本空间中筛选出过去一段时间平均市值排名靠前的一批股票构成指数样本。
这种方法初看起来没什么问题，但忽略了将中国经济快速增长的这一时代背景纳入考量，从而影响了指数的代表性及投资收益。
如何理解？中国作为一个快速增长的新兴经济体，很多产业经历了从0发展到参天大树的过程，在这个过程中传统产业的重要性下降新兴产业的重要性不断提升，我国经济转型便是在这个过程中一步步中完成的。
上证50及深证100等作为简单的市值指数确实能够很好的反映这个过程的变化，一些行业成长起来后才会有相应的龙头公司市值进入前列进而被纳入指数，然后进一步逐渐在指数中找到自己的一席之地。
然而从投资角度来看，传统宽基指数对经济转型升级的反映稍稍有点晚了，因为很多新兴行业只有成长到相当体量才会有上市公司市值能够够得着传统大市值指数这样的门槛，一旦行业有公司够的着这个门槛，意味着这个行业的成熟度已经变得很高，未来的增长空间已变得很有限，投资回报会相应降低。而投资收益最肥美的阶段则往往是这个行业从0发展到1，或者是从1发展到10这个阶段，而在行业快速成长的阶段，第二代市值宽基指数囿于机械的市值门槛是缺席的。总结来说，第二代宽基的行业变迁只能反映一个个行业发展起来后的事实，而没有反映这些行业快速发展的过程。
而第三代大市值宽基指数则通过细分到各具体行业（中证三级）进行龙头筛选，并通过编制规则的约束尽可能保证每个行业均有相应的公司入选（而不仅仅机械的看市值），这无疑可以把一些正在快速发展中的行业龙头公司给纳入进来，从而享受行业快速发展阶段给投资者带来的回报。
中证A50便是第三代宽基指数的典型代表，不再一味的绝对偏重大市值股票，而是注重到发展阶段各异的各行各业龙头公司给纳入指数，希望能够享受到一些新兴行业快速发展这样一个阶段龙头公司带来的红利。我们看到，全部A股中进入市值前50的绝对门槛为1929亿元（截至3月15日），而反映A股市场各行各业龙头公司表现的中证A50却有31家公司在这一市值门槛以下，有11家公司市值不足1000亿，市值最低的公司为锦江酒店（323亿）。
由此可见，第三代市值宽基指数很好的抓住新兴经济体快速发展的特征，在行业发展相对早期的阶段便布局了相应的龙头公司，进而从长期来看提升了组合收益。很多人会说，中证A50这样的指数降低了大金融的权重，市值更下沉，所以长期业绩更突出，但这个分析相对比较表象，更实质的则是第三代龙头宽基在行业发展的早期便把相关个股纳入组合，见证并陪伴了这些行业的快速发展阶段，很好的把握了产业发展有小到大的规律，自然长期业绩更好。
在说到第二代龙头宽基指数时，大家通常诟病指数会存在追涨杀跌的现象，这在第三代宽基指数中就会大幅得以缓解。因为不管各行业的行情怎么样，它都会确保各行业分别有一只个股被纳入组合，某些行业阶段性表现突出，其对应的上市公司不再会被一窝蜂的被纳入指数了，反之某些行业阶段性表现不好，其对应的上市公司也不会再一窝蜂的被剔除出指数了。像中证A50共计50只成分股，而其需要35个中证二级行业，每个行业均有公司被纳入指数，留给指数追涨杀跌的坑并不多。
当然除此之外，第二代宽基的种种改进统统被继承了下来，这样第三代龙头宽基指数在表征市场及投资者收益等方面得以进一步提升。
五、小结
通过如上分析，我们可以看待宽基指数的编制看起来是一个很简单的事情，但实际上大有讲究，正因为此大家对宽基指数的认知也在一步步的发生变化，进而诞生了一代又一代版本的宽基指数。
今日以中证A50ETF（563350）为代表的8只中证A50上市交易，尽管短期投资者的认可度很难确定，但我相信这一批产品连同上周上市的两只中证A50ETF都会有着美好的未来。
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