对于这两年新入市的投资者，大家最常听到的一个忠告恐怕是：“A股港股化，买股要买龙头”。可在四五年前，大家可能得到的入市箴言则恰好相反：“要买就买小盘股，大盘股涨不动”。小盘从之前的香饽饽变成了现在被人抛弃的宠儿。
那到底小盘股未来还行不行呢，这是一个很值得探讨的问题。我之前在小盘股真没戏了么？一文总对小盘股的投资进行了一些探讨，本篇文章我想再重新梳理下。
行情回顾
与投资者观念转变相对应的是这些年大盘股与小盘股走势的巨大分化：
在12年年底至15年的小盘股大牛市中，中证1000指数上涨了426.39%，而同期沪深300指数仅上涨152.99%；
而2016年年初至今，中证1000指数下跌了36.98%，而同期沪深300指数上涨了30.95%。
大小盘股走势的巨大差异导致了大家认知的巨大变化，经历了由买小盘股到买大盘股的转变。
那这期间经历了什么？股票资产的涨涨跌跌无非就是两部分所贡献的：盈利（EPS）及估值（PE）。我们用稍微宏观点的视角对这两段行情进行复盘。
根据下表，可发现这两轮大小盘分化的行情的主要驱动因素并非盈利，而是估值。
首先看12-15年这轮行情，中证1000指数的估值上涨了400%+，盈利反而是负贡献的；沪深300指数的上涨则同样是估值贡献了大部分，盈利贡献了小部分。
再看16年至今，指数的表现亦主要是估值所贡献，盈利对两指数均起到了一定的正贡献，中证1000指数的业绩增幅比沪深300还要略高，从而可以说明最近几年小盘指数的业绩总体并不比沪深300指数差。
如果说业绩变化是幡动，估值变化是心动，那么显然这两轮大小盘股走势的巨大分化则主要来源于心动而非幡动。
目前来看，中证500\中证1000指数的估值水平相对沪深300(剔除金融板块)已经没那么高了。中证500指数的估值比沪深300非金融板块的估值还要低！中证1000指数的估值较之沪深300仅高了25%左右。当下大中小盘股票估值水平的接近程度前所未有。
小盘股还有投资价值么？
那么当下小盘股还有投资价值吗，我的倾向还是有，原因有以下几点：
（1）小盘股盈利能力还在。
复盘历史行情我们清楚了，小盘股这几年弱于大盘股的主要原因还是在于杀估值，小盘股的业绩并未展现出劣势。我觉得考虑一个指数的长期投资价值，业绩才是最根本的。只要它的业绩还在，一旦估值杀完了，股价表现是迟早的事情。
（2）中国真已经到了存量经济，强者恒强的阶段吗？
如果真到了存量经济，强者恒强的阶段的话，那么大鱼吃小鱼，小公司的业绩会长期落后于大公司，这是我们投资小盘股最值得担心的，尽管根据我们上述的统计，目前似乎还没显著的发生。
对于是否到了存量经济这个问题我觉得很难正面回答，参考美国这样发达的经济体的例子也许更有价值：
下表为罗素2000指数（美国市场的小盘股）相对罗素1000指数（美国市场的大盘股）自1978年来的表现，可发现这四十年间美国大小盘指数的表现基本相当。我们在之前小盘股真没戏了么？一文中也做了类似统计，基本都可以得出这样一个结论，在美国最近的几十年间，小盘股并没有跑输大盘股。考虑到统计的时间较长，估值变化对指数表现的影响已经微乎其微，因此我们得出结论这几十年美国小盘股的盈利能力\成长性并不差于大盘股。
既然美国这么成熟的市场，小盘股业绩都没有那么差，我觉得对中国当前的发展状况而言，讨论小盘股业绩长期落后大盘股为时尚早，因为这一现象在美国市场都还没发生。
特别值得一提的是，2018年以来美国市场也是大盘指数强于小盘指数，这跟A股市场是一致的。
（3）小盘股相对大盘股的估值溢价还会下降么？
前文我们提到，如果沪深300指数中剔除掉金融板块，它的估值水平与中小盘股票已经相差无几了，中证500指数的整体估值甚至还要低于沪深300非金融板块。
尽管在A股历史上来看，中小盘股票相对大盘股票的估值溢价已经达到了历史极低位。那么还会不会出现估值溢价继续收窄，甚至小盘估值水平长期低于大盘的情况呢？
我觉得这种可能性或许并不大。主要还是考虑到中国经济体当下的成长性，在增量经济体中，小市值公司因其船小好调头的优势，其成长性的爆发性要更强，我认为小盘股享受一定的估值溢价是合理的。不过随着A股注册制的推进，小盘股丧失了其壳价值，小盘股相对大盘股的估值溢价水平应该很难回到过去那么高的水平。
因此，我倾向认为在当前各指数的估值水平下，小盘股相对大盘股估值溢价收窄的可能性并不大，当前小盘股略高的估值水平应属合理。不过因小盘股壳价值的消失，大家也不用期待未来会出现12-15小盘股那样的疯狂行情。
未来沪深300\中证500\中证1000指数的表现差异主要还得看业绩变化，而非估值变化。考虑到小盘股更优的业绩弹性，小盘股未来盈利或许更佳。今年疫情过去后，小盘股相对大盘股更优的业绩增速也证实了这一点。
（4）投资小盘股，容易获取Alpha。
通常而言，如果大家看好大盘股，通常会去买上证50\中证100\沪深300等大盘指数对应的ETF或指数增强产品；如果大家看好中小盘股，则通常回去买中证500\中证1000对应的基金产品。
如果买的是ETF产品，那么基金的表现最终均会贴近指数的表现，因此买哪个最终还是得完全依赖自身对于指数的判断。
如果买的是指数增强产品，那么在你认为大小盘指数后续走势差异并不大的情形下，建议优先选取中小盘指数对应的指数增强产品，这是因为中小盘指数对应的指数增强相比大盘指数更容易取得显著的超额收益。看主要的沪深300指数增强基金，近几年的超额收益已经非常微薄，平均年化超额可能不到5%；而中证500\中证1000对应的指数增强则还保持着10%+的超额收益水平。这一点并非偶然，主要是因为中小市值股票受到的关注并不多，相对更容易挖掘到金子；大盘股受到的关注度高，定价充分，投资很难获取超额收益。
因此如果你对中小盘指数还有所犹豫的话，买入中证500\中证1000对应的指数增强产品可以提供较好的安全垫。这一点大家可能比较容易忽略的。
$大马哈金牛基金组合(CSI1106)$ $上证指数(SH000001)$ $沪深300(SH000300)$
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