时间：2023-10-19
来源：华泰证券
23Q3或进入行业淡季，仍需等待中调订单落地
以24家军工团队覆盖公司为样本，我们预计23Q3板块合计归母净利润同比+6.39%。我们认为三季度延续上半年基调，即行业共性的订单短缺（23H1产业链合同负债+预收款自上而下同比下滑），导致行业三季度业绩继续承压。我们取中信军工指数+申万军工指数成分股为并集，截至2023.10.18，根据14家公司发布的前三季度业绩预告采用整体分析法，板块23Q3归母净利润同比下滑3.46%-13.68%。其中航发赛道的航宇科技预计23Q3净利润环比下滑15.68%-23.34%，中航重机预计23Q3净利润同比下滑29.74%，航发赛道或因主机厂进入去库存阶段，相关标的增速呈现边际下行。
军工信息化&军工新材料：上游标的巨多，业绩压力或最为显著
由于军工信息化和新材料赛道中以产业链上游供应商居多，具有前置接受订单，前置完成交付的特征，因此在中下游仍在交付确认老订单的过程中，上游企业或最先受订单断档影响。根据23.9.4团队发布报告《23H1综述：景气分化，催化在即》，23H1信息化板块归母净利润同比-3.65%，而上游新材料企业合同负债+预收款同比-31.17%，我们认为三季度上游企业业绩压力或加剧。根据军工团队覆盖标的为样本，我们预计军工信息化板块23Q3净利润同比-1.99%，军工材料板块23Q3净利润同比+18.58%（主要受中游材料标的中航高科高增拉动，若剔除中航高科，则净利润同比+10.49%）。
航空发动机：主机厂周期性去库存或导致业绩承压，看好板块长期景气度
根据军工团队覆盖标的钢研高纳、航宇科技，我们预计航发板块23Q3单季度净利润同比+30.00%，环比+8.44%。但考虑到钢研高纳子公司青岛新力通的民品需求旺盛，航宇科技民品国际转包业务景气度较高，我们预计若剔除民品业务，板块军品主业受下游主机厂周期性去库存影响，降速趋势或更加明显。我们建议从四个维度看航发赛道的持续性：1）短期：“十四五”军机列装带动批产型号放量；2）中期：航发关键技术持续突破瓶颈，在研型号正加速转入批生产阶段；3）中长期：训练量加大带来替换、维修需求提升；4）长期：商用发动机加速研制推出，确定远期行业持续高景气度。
主机厂：产业链地位凸显，关联交易预算彰显全年成长性
根据军工团队覆盖标的为样本，我们预计军工主机厂板块23Q3净利润同比+18.32%。考虑到各主机厂均处于产业链末端，或受订单断档影响较小，三季度或仍处于交付老订单状态。同时考虑到23年关联交易预算额度对主机厂成长性有较大参考价值，中航沈飞公告预计2023年日常关联交易604.94亿元，其中购买商品接受劳务238.04亿元，较2022年实际发生额提高18.63%；中航西飞预计2023年关联交易额为231.35亿元，其中购买商品接受劳务203.00亿元，较2022年实际发生额增长19.79%。关联采购的增加或表明公司订单较为饱满，业务景气度持续高位。
风险提示：新型装备列装不达预期风险；军品定价机制的不确定性。
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