时间：2023-9-5
来源：中邮证券
2023H1，军工行业保持稳定增长。2023H1，我们跟踪的71只军工标的共实现营业收入2590.53亿元，同比增长18.54%，共实现归母净利润188.94亿元，同比增长12.65%。归母净利润增速低于营收增速的主要原因是，军工整体毛利率有所下滑。2023H1，71只军工标的整体毛利率20.03%，同比小幅下滑0.21pcts；整体四费费率为11.01%，同比增加0.04pcts，基本持平。其中，销售费用率1.51%，同比降低0.14pcts；管理费用率5.40%，同比降低0.33pcts；研发费用率4.99%，同比提高0.44pcts；财务费用率-0.89%，同比提高0.07pcts。
分版块看，航空和船舶板块增速领先。航空板块15家上市公司2023H1实现营业收入972.45亿元，同比增长16.60%，归母净利润为75.22亿元，同比增长24.45%，中航光电（+4.45亿元）、中航沈飞（+3.74亿元）、中航重机（+2.17亿元）、三角防务（+1.20亿元）等贡献了主要利润增量。船舶板块5家上市公司2023H1实现营业收入703.12亿元，同比增长28.63%，归母净利润为9.70亿元，同比增长6120.04%。其中，中国重工归母净利润同比扭亏为盈，归母净利润同比增加7.79亿元，中国船舶归母净利润同比增加3.57亿元。
航空航天领域部分标的日常关联交易预计值保持较快增长。航空方面，中航西飞、中直股份、中航光电和江航装备等2023年日常关联交易预计值同比增速分别为26%、51%、34%和32%，保持较快增长；航天方面，航天电器2023年日常关联交易预计值同比增速达38%。此外，中国动力2023年日常关联交易预计值同比增长39%。合同负债方面，2023H1末，71只军工标的合计合同负债金额1763.54亿元，同比减少6.32%，维持高位；存货方面，71只军工标的存货2783.33亿元，同比增长12.51%，生产准备充分。
受行业增速下降以及“十四五”中期调整等不确定性因素影响，部分军工核心标的年初以来大幅调整，经过调整后，部分标的估值吸引力凸显。2023年8月31日，中证军工指数为10570.22，较年初下跌4.45%，部分军工标的跌幅较深，包括新雷能、鸿远电子、光威复材、紫光国微、西部超导、盟升电子等。振华科技、鸿远电子、宏达电子、火炬电子等上游被动元器件标的PE-TTM在20倍左右；中航重机、光威复材、宝钛股份、西部超导等材料类标的PE-TTM在30倍左右，三角防务和派克新材PE-TTM估值在20倍左右；紫光国微、中航光电等国防信息化标的PE-TTM在30倍左右；中航沈飞PE-TTM在45倍左右，均处于历史较低水平。
军工行业经过了过去近两年时间的较快增长，未来或进入稳定增长期，细分领域业绩差异显著，结构分化加剧或为未来趋势。随着装备技术不断发展，新技术、新产品层出不穷，在新域新质作战领域或将产生较多投资机会。另外，随着中国日益走向世界舞台中央，军贸出口有望成为军工板块新的增长点。建议关注以下两条投资主线：
1）航空航天高景气延续，建议关注增长更持久、有超额增速的标的；
2）军工新趋势，建议关注军工新技术、新产品、新市场。
风险提示：军工产业链某一环节产能受限导致军品交付推迟；装备批产过程中出现质量问题导致交付推迟；军品批量生产后价格降幅超出市场预期。
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