1 前言
2023年9月初，我写过一篇《我的股票投资X公式之预测篇——双汇发展》，文中统计了双汇发展这只高ROE的股票，其长期实际复合年化投资收益率很低。
如从2016/4/22买入并持有到2023/9/4，分红复投的年化为8.5%，分红不复投的年化为10.5%，远低于该期间内20%~38%的ROE，这其中最主要的原因是高分红率叠加较高的PB值，拉低了整体收益率。
而以当前的数据进行均衡预测，双汇发展的X公式收益率也仅为8%。
因此，我一直想把双汇发展换成其它收益率更高的主要消费标的。
当然白酒也属于主要消费，只是比较特殊，是A股ROE最高、X公式收益率最高的一类标的，并且我已经持有不少。我希望用于更换双汇发展的是非白酒类的普通主要消费。
最终，我找到承德露露，我觉得它比双汇发展的预测收益率更高，投资确定性也更高（胜率更高，但赔率可能不一定）。
2 预测方法
2.1 计算一下最近一年的收益率
(1)X公式计算的收益率Y
首先，我仍先验证一下X公式对承德露露是否适用。
计算的时间范围如下：
期初时间：2022-1-31，除权收盘价为9.12。
期末时间：2023-1-31，除权收盘价为8.92。
相应的参数包括：
1)期初时对应的是2021年报，每股收益E为0.54元，每股净资产B为2.19元，对应期初的PB(r)=9.12/2.19=4.16。
2)期间无分红，对应的分红率a=0%。
3)再查看2022年报的每股收益E为0.57元，相比一年前增长5.56%，这就是盈利增长率h。
4)期末对应的是2022年报，每股净资产为2.56，因此期末的PB为8.92/2.56=3.48，对应的PB估值增长率t=期末PB/期初PB=3.48/4.16=0.837。
因此，根据公式计算收益率为：
(2)真实的投资收益率
我们如果在2022-1-31以收盘价买入承德露露100股，投资成本为912元。
而到2023-1-31收盘时，收盘价为8.92元，对应的价值为892元。
即初始投入912元，一年后收回892元。
则这一年的实际投资收益率为892/912-1=-2.19%。
可以发现，上述采用公式计算的收益率和真实的收益率之间，差异极大。
这是什么原因呢？
(3)收益率差值分析
详细排查数据可以发现，期末（即2022年报）的净资产，其实是算少了。
上图是承德露露的资产负债表，可以看到2021年报中的净资产为23.57亿，而2022年报中净资产为27.59亿，两者相差4.02亿。
从利润表发现，2022全年的净利润为6.02亿，同时2022年没有分红，那么对应的净资产应该会增加6.02亿，怎么会变成只增加4.02亿呢？
原因在于“库存股”。
2022年时公司进行了股份回购，总共花费了2亿元，因此资产负债表中的库存股，相比2021年时增加了2亿元，达到3.71亿。
即公司2022全年的6.02亿元净利润中，有2亿用于回购股份，从而未计算在净资产中。
如果把2022年末净资产加回这2亿，则对应的每股净资产=(2+27.59)/10.76=2.75，对应PB=8.92/2.75=3.24，因此t=3.24/4.16=0.779。
因此，根据公式计算收益率为：
这样计算得到的收益率，与真实收益率-2.19%，就很接近了。
2.2 一年后的预测
(1)限定t
以2023-11-10收盘数据为基准，下图是承德露露历史PB估值曲线图。
针对后续的PB估值，我分为三档：
1)悲观
PB估值跌到最近10年历史最低点2.993倍。
2)均衡
均衡情况下，则假设一年之后的PB与当前相同，即取t=1。
4)乐观
乐观情况下，取PB最近10年历史数据的80%分位数，即PB=7.069倍。
(2)预测h
盈利增长率h也分成悲观、均衡、乐观三档。
机构预测2023年承德露露净利润同比增长8.66%，实际Q3财报中同比增长为5.43%，再取2024年的预测数据，按照这些机构的预测，2024净利润为7.44亿，相比2023年预测值增长13.8%。
取此两值的平均值作为乐观估计值，即取h=10%。
均衡估计值则取对折，即h=5%。
最悲观的情况下取h=3%。
(3)预测收益率Y
在上述对t的三档预测值、h值的三档预测值之后，可以分别计算对应的预测收益率Y，形成一个收益率变化范围的九宫格，如下图：
1)以当前价格买入，不考虑估值变化的情况下，投资一年能够获取14.9~16.4%左右的回报。
在PB估值不变（即t=1）的情况下计算的X公式收益率是我最关注的指标，因为该指标反映的是股票长期持有的自身增长收益率，而不依赖于市场情绪。
2)如果跌回到最近10年历史最低PB值时，投资一年能够获取13.3~14.8%的回报。
3)如果一年后PB估值回到80%百位数，则投资一年可以获取162~166%的回报。
上述3条到底哪一条会符合真实的情况？
让我们一年后再来看。
从上述悲观预测的回报率来看，当前的胜率已经极高，因为当下的PB就是最近10年历史值的最低点；而从赔率来看也很优秀，如果回到PB的80%分位值，可以上涨1.6倍。
这基本可以说是一笔下跌有保底、上涨近2倍的投资。
该笔投资如果出现亏损，最大的可能是PB继续下跌，一直跌到2005年时的最低点1.3倍左右，不过这个数据毕竟太过遥远，我个人觉得不会出现，如下图所示为承德露露上市以来的PB估值曲线，红色圈的位置即为历史最低点1.3倍。
反过来说真的出现这种PB从当前的3倍下降到1.3倍的情况，则对应的PE将从目前的14倍下跌到6倍。确定性极高的主要消费股票的PE下跌到6倍，这个几乎没有出现过，如果真的出现，那么就是一个极佳的买点，可以加大投入资金。
3 小结
如上左图，我在2023-11-2卖出一半双汇发展，更换成伊利股份，原因是伊利股份的X公式收益率高于双汇发展。
如上右图，在2023-11-10卖出剩下的全部双汇发展，更换成承德露露，也是基于同样的原因。
之所以没有把所有的双汇发展都换成伊利股份，主要是伊利股份本身就有不少持仓，我的股票投资策略为分散持有策略方式，因此需要再找一只可以放非白酒类的主要消费标的的股票。
截止到2023-11-10，我的承德露露平均持仓成本为8.2元，浮盈1%。
后续如果市场能够给我更低位买入承德露露的机会，我会珍惜。