1、从新一轮价格博弈拐点说起
光伏硅产业链的最新一轮价格博弈在本月初出现拐点。
首先是硅片厂商隆基、中环先后官宣硅片价格下调，随后在万众期待中，硅料价格如期下降。
熟悉光伏产业链的读者应该了解，今年以来硅料价格在供需紧张的格局下大幅上涨，价格沿着硅料-硅片-电池-组件的链条逐级传导，但光伏的最下游是电站运营商，最终产品电力的价格相对刚性，组件价格上涨导致运营商IRR算不过来，暂缓的招标和电站建设又通过一层层的供需关系，反过来诱发了今年以来多次的硅产业链价格博弈：
涨价，需求压制——僵持——降价，需求释放再次刺激涨价。而供给最紧张的硅料在一次次的动态平衡中逐渐拿走产业链绝大部分利润。
每一轮的价格博弈都是产业链逐渐抬高价格试探边际需求成本承受力极限的过程。
可以预料，在电价、利率等外部环境参数不发生重大变化的情况下，硅料价格阶段性见顶回落——需求释放支撑价格，将是未来一段时间产业链的演绎方式。
直到产业链供给显著增加，进一步拉低价格，刺激需求释放，产业链关注重心将从价格博弈回归光伏行业的核心驱动力——新技术创新带来的降本增效。
因为整个光伏硅产业链链条较长，每个环节的议价能力不同，同时也可以通过库存、开工率等手段调节即时供需，因此短期价格下降导致的产业链利润重分配也充满博弈和变数。
但从全局来看，产业链价格下降总归是件好事，毕竟对光伏行业来说，新增装机增长带来的光伏渗透率提升是这一阶段的主旋律。
2、硅料大扩产，供需缓一缓
今年的光伏行业可以说是“拥硅为王”也可以说是“天下苦硅料久矣”。只是不同看法的人站的位置不同。
但跳脱出企业视角，不可否认的是，今年阶段性的硅料供给紧张，确实让光伏行业的发展进入“停滞期”。最新的2021年国内全年装机预期已经从年初的60-65GW下调到50-55GW，而2020年的装机数据是48GW。
硅料本身是一个化工属性非常重的环节——资本开支大，投产周期长，这一轮周期的繁荣是建立在上一轮周期价格暴跌、玩家资产负债表被摧毁、无人新建产能的悲惨上的。
在光伏平价后远期发展空间打开、硅料价格狂飙带来暴利这两者的驱使下，新老玩家都将“大力扩产”四个字写在了脸上——新一轮产能扩张周期开启，早建早享受。
考虑到3-6个月左右时间的产能爬坡期，硅料新增产能是逐步释放的，按合理爬坡情况估算（根据我对不同企业不同项目爬坡期的预估），2021年和2022年全球有效产能为59.5/89.7万吨（感谢过去一轮硅料行业洗牌，行业玩家数量相当友好，可以做全局统计）。
这两个有效产能数是什么概念呢。
我们以中国光伏行业协会对2021-2025年的预测数据来看，2021/2022年全球光伏新增装机预测的均值为160/205GW，按照1:1.2的容配比及库存比例假设，则2021/2022全球光伏新增装机对应的组件需求为192/246GW。
照2021/2022年的平均硅耗2.96g/w和2.93g/w计算（假设22年单晶硅片占比从90%提升到95%），对应组件生产的硅料需求量约为57/70万吨。
考虑到新建产能爬坡情况的预计误差，相比于2021/2022年全球有效产能的59.5/89.7万吨，可以认为2021年硅料相对组件需求是紧平衡的，而2022年这样的供需紧张将得到缓解。
单看2022年的话，即使以目前主流光伏企业和券商研究所220GW新增装机的预测（对应组件需求264GW，对应硅料需求约77万吨），硅料有效供给仍然有16%的富余。
另外，根据上面统计的新建产能情况和产能爬坡假设，可以得出今年和明年8个季度的硅料季度有效供给，和季度装机预测相比较（主观预测，不负责任），可以看到，今年硅料的紧缺在3-4季度非常严重（这和产业链价格博弈最剑拔弩张的时间点非常吻合），而明年全年四个季度的供给富余是相对均匀的（实际上的供需紧张程度不会这么理想）。
那么明年硅料价格会因此一落千丈吗？
3、硅片好兄弟，价格有依托
除了终端装机需求的影响，硅料价格还受到一个更显著变量的影响——直接下游硅片环节新增产能投放进度与硅料环节产能的差异（也即硅料-硅片供需错配程度）。
今年以来，随着硅片制造环节整套know-how被以晶盛机电为代表的设备厂商掌握，行业出现技术快速扩散，以上机数控、双良节能、京运通、高景为代表的新进入者大肆扩张。
2021Q2和Q4，硅料价格进入急涨的两个阶段，就是单晶硅片产能投放节奏加快、硅片扩产较硅料扩产节奏差距拉大的时间段。
对硅料直接下游单晶硅片环节的产能，我也进行了统计（硅片公司数量就不那么友好了，这里仅统计Top15的产能），可以看到，单晶硅片行业Top15企业2021/2022年底名义总产能将分别增至388GW/604GW，相较2021/2022年全球新增装机预测均值160/205GW所对应的组件需求192/246GW（考虑容配比）而言，单晶硅片的名义产能是显著过剩。
这里分情况对硅片环节有效产能进行测算。按照保守（6个月）和乐观（3个月）两种情境下的产能爬坡时间测算，2021年硅片有效产能预计为243/259GW，2022年硅片有效产能预计为436/469GW。
而2021/2022年全球硅料的有效产能为59.5/89.7万吨，换算成单晶硅片则分别为205GW/320GW，硅片环节有效产能相比硅料环节有效产能过剩严重。
即使假设2019年及之前的存量单晶硅片产能（约112GW）因不具备改造成大尺寸的经济性，在2022年全部停产退出市场，2022年硅片的有效产能仍大于硅料，大部分硅片企业开工率不足100%或将成为2022年的常态。
在硅片持续扩产、硅料供给不足的背景下，无论是新进入者还是老牌的硅片企业，为了保障自己已签硅片长单的供货、抢占或稳定市占率、保证开工率降低非硅成本，都将原材料保供作为生产规划的重中之重。
根据中信证券的统计，2022年国内主流硅料企业的60%以上的产能均已被下游长单锁定，且最新的硅料长单已经签至2026年，随着光伏装机量的增长和硅片企业的扩产，未来几年签订高比例长单也将成为硅料行业的常态。
所以，综合上面的信息和数据，我们可以得出一个判断：
2022年随着硅料新产能的释放，硅料供给紧张的局面将得到缓解，硅料价格将从高位回落；不过下游单晶硅片新产能更大幅度的释放以及常态化的硅料长单锁定，将放大硅料环节的供应短板，对硅料价格将形成较强支撑。
如果考虑全球能源成本上涨和双碳目标的任务约束，光伏终端装机需求及相应的成本承受能力或许会超出预期。
那怎么对硅料明年的价格中枢进行预判呢？
假设未来硅片、电池、组件三个环节按照10%、8%、6%的平均毛利率分配产业链利润（当然，龙头企业毛利率更高），辅材维持当前价格水平，则当组件价格在1.75-1.85元/W之间时（根据目前下游电站6%-6.5%的平均IRR要求，可以大幅释放装机需求的组件价格），硅料价格在15-18万元/吨。
不出意外的话，明年硅料价格中枢大抵在这个范围内。
只是价格回到中枢水平的过程难以预判，这受到各个市场参与主体基于对未来价格趋势的预期而做出的微观活动，以及价格下跌后释放的装机需求的支撑。
4、不惧工业硅，盈利在高位
硅料价格的大涨显著抬升了头部厂商的毛利率，但其重要原材料工业硅的价格上涨在一定程度上侵蚀了企业的利润。
工业硅是多晶硅硅料、有机硅、硅铝合金重要的原材料，其中有机硅领域占整体工业硅需求的40%，多晶硅硅料领域则占到约27%。
由于工业硅成本中电费占比高达30%，出于成本考量，国内约有50%产能分布在水电资源丰富的云南、四川等地，32%左右分布在新疆，利用当地低廉的煤电。
今年三季度以来，受到新疆、云南、四川等主产区能耗“双控”措施的影响，工业硅开工率受到明显限制，供给端出现了阶段性收缩；而需求端随着有机硅、多晶硅终端用量的持续增长，出现了明显的供需缺口。
2021Q3以来，工业硅价格大幅上涨，从此前不足1.5万元/吨的均价快速攀升，9月底一度接近7万元/吨。
近期部分限产产能已经复产，同时在工业硅高盈利的推动下，之前因资金、成本等问题停摆的项目也开始着手启动/复产。供给增加下，工业硅短期价格回落。
不过长期来看，能耗管控趋严，工业硅环节扩产难度增大，而下游需求则持续增长，预计工业硅价格在短期回落后仍将保持在历史相对高位。粗略预计明年工业硅平均价格将在3-4万元/吨。
我以龙头硅料企业——大全新能源的成本结构，对不同硅料价格和工业硅价格组合下，硅料企业的毛利率进行了敏感性测算。
可以看到，在工业硅3-4万元/吨的价格假设下，龙头硅料企业的毛利率范围在46%-61%，仍然处在历史高位（行业长期合理毛利率在15%左右）。
5、小结
这是硅料行业观察的第一篇，总的来说只是想搞清楚一个问题——明年硅料行业处在景气周期的什么位置，企业盈利的边际变化是怎样的。
结论也比较清晰：明年是硅料行业产能释放的第一个大年，硅料有效供给相对光伏新增装机需求的紧张将得到表观缓解（因为企业实际产能爬坡进度、能耗指标的满足等情况有一定变数，实际供给和文中统计数据会有一定出入）。
不过硅料的直接下游单晶硅片环节会有更大幅度的新产能释放，叠加硅片企业常态化的硅料长单锁定，将放大硅料环节的供应短板，对硅料价格将形成较强支撑。
同时，工业硅价格在供给增加的背景下从高位回落，硅料企业毛利率虽然会随着硅料价格下降而下滑，但仍在历史高位。
整体硅料景气周期是向下的，只是向下的幅度会略平缓，硅料企业需要以量补价，明年投资硅料企业一方面需要比拼谁按计算器按得更准，另一方面也更考验对产业高频数据的跟踪，总之博弈成分继续增加，难度加大。
看全年，总量没有太大风险但也没啥机会的背景下，结构性的机会将显得更加突出。
对于光伏行业，各个环节最大的结构性机会就是新技术的创新，硅料行业也不例外。