事件
6月16日，信义光能发布2021年中期正面盈利预告，预计2021上半年实现归属上市公司股东净利润同比增长100%~120%，对应实现净利润为28~31亿港元，略超市场及我们的预期。
评论
销售均价及出货量同比齐升驱动上半年业绩高增，大尺寸产品溢价及双玻渗透率加速提升或是业绩超预期主要原因：随新产能的持续释放，光伏玻璃价格在今年 4-5月经历了快速的降价，3.2/2.0mm镀膜光伏玻璃价格分别从42/32.5元/平米降至 23/19元/平米，累计降幅达45%/41.5%，但上半年整体均价仍显著高于去年同期。同时，测算公司上半年有效产能较去年同期增长约30%，叠加公司自有砂矿的开始供货、以及生产效率提升抵消了部分产品降价和原材料成本上涨对毛利率的不利影响，驱动公司2021上半年净利润实现翻倍以上高增长。受益于双玻渗透率快速提升，同时大尺寸组件需求也在Q2加速释放，考虑到公司近一年内有4座1000t/d新窑炉点火投产（具备宽幅玻璃生产能力），预计公司上半年薄片/大尺寸等高毛利率产品出货占比同环比均有显著提升，并且显著高于行业平均水平，令公司上半年业绩表现好于市场及我们此前预期。
光伏玻璃价格进入底部区域，Q4有望反弹：当前玻璃价格已进入边际产能现金成本区间，基本明确为年内价格底部区域，但根据我们对在建产能进度的最新跟踪，下半年仍有7000-8000t/d新产能具备投产能力，即使下半年需求如期较上半年显著增长，考虑供需两侧的同步增加及龙头企业的价格策略，当前底部区域的价格仍可能维持较长的一段时间，我们预计随Q4国内抢装和海外旺季的到来，玻璃价格或将在Q4实现反弹。
玻璃在低价区间维持一段时间将有利于中期行业格局的健康：当前玻璃价格对应头部企业毛利率约为20%~25%，对应二线企业毛利率约为10%左右，如果当前价格水平维持两个季度以上，或将令二线/新进入者的扩产动力减弱、新项目建设进度放缓，进而有利于中期行业供需格局的健康。
盈利调整与投资建议
由于二季度以来的玻璃降价幅度超过我们此前预期，基于公司中期业绩预告及我们对未来玻璃价格的判断，下调公司2021-2023年净利润预测至49(-23%)、60(-21%)、77(-15%)亿港元，对应EPS分别为0.56、0.68、0.88港元，下调目标价至20港元，对应30x2022PE，维持“买入”评级。
风险提示：光伏终端需求增长不及预期；行业扩产规模超预期。