2023年古井贡酒财报数据炸街，主要得益于全国化红利和管理层杰出表现。尤其是考虑到大环境和友商表现，这份财报更是难能可贵。以下是我的投资总结，供参考。
一、核心财务数据
1、净利润率。过去十年大于12%，过去五年大于17%，整体为上升趋势。2023年为23.34%，同比增加3.88个百分点，原因为年份原浆量价提升以及费用率下降共同造成的。
2、总资产收益率。过去十年大于9%，过去五年大于11%，整体为上升趋势。2023为14.5%，同比增长2.72个百分点，原因系净利润大幅增长造成的。
3、ROE。过去十年大于15%，过去五年大于17%，整体为上升趋势，但波动较大。2023为22.92%，同比增长4.99个百分点，原因系净利润率增长造成的。
二、2023年年报主要数据分析
1、营业收入。营业收入逐年上升，2023年为203亿，同比增长21%，达到历史新高。不同系列酒经销情况如下表所示，从销量来看，年份原浆销量同比增长21%，古井贡酒销量同比下降4%，黄鹤楼销量同比下降19%；从吨价来看，年份原浆销量同比增长5%，古井贡酒销量同比增长12%，黄鹤楼销量同比下降33%。黄鹤楼数据由于统计口径问题，23年数据失真。主要考察年份原浆和古井贡酒数据：年份原浆实现了量价齐升，是营收增长的主要贡献者；古井贡酒虽然吨价上升但销量有所下降，和行业整体趋势一致。
2、毛利率。毛利率表现较为稳定，2023年为79.07%，达到历史新高。下表统计了营业成本和营业收入的变化，从表中可以看出营业收入增速超过营成本增速是毛利率提升的原因，而营业收入增速提高是通过产品结构优化实现的，即公司高端产品年份原浆量价齐升实现的。
3、销售费用。2023年为54亿元，同比增长16%，低于营收增速，可能原因系规模效应和降本控费措施。从分项来看，广告和促销费增速慢于营收增速，说明公司产品销售情况良好。至于薪酬增速高，卖得好当然要高奖励，未发现异常。
4、管理费用。2023年为14亿，同比增长17%，低于营收增速，可能原因系规模效应和降本控费措施。
5、研发费用。2023年为0.7亿，同比增长25%，虽然高于营收增速，但由于基数小，无须关注。
6其他收益。历年数据都很小，无须关注。
6、归母净利润。2023年为46亿元，同比增长46%，增速大幅超过营收增速，主要原因是毛利率提升、规模效应和降本控费措施共同造成的。
7、负债情况。2023年有息负债为1.8亿，占总资产比重非常小，可忽略。借款原因不明，但风险不大。
8、合同负债。2023年为14亿，同比增长69%，说明经销商销售情况良好，打款意愿强烈。
三、资本配置及分红政策
1、资本配置策略。过去公司开展了一些投资（基金、理财和国债逆回购等），目前在收缩，绝大部分资金是银行存款，尽管无本金损失风险，但投资收益率过低。并购方面公司主要聚焦主业，其他行业投资涉及很少。
2、分红政策。2023年利润分配预案为：以 528,600,000 股为基数，每股派发现金红利4.5元（含税），分红率为51.8%。考虑到公司还在高速发展阶段，这个分红率还是不错的。
四、竞争优势情况及变化趋势
1、公司的竞争优势有品牌优势、成本优势和网络效应。（1）尽管公司的品牌不能和一茅五相提并论，但是在次高端产品中还是很有品牌号召力的，消费者也愿意为其支付高溢价。（2）2023年营收突破200亿元，规模紧紧跟随第一梯队，公司能够投入大量资源进行生产和销售工作，规模之大甚至超过很多企业的营收。（3）公司销售主要以经销方式为主，建立了庞大的销售网络，并且每年更新率较高，实现网络快速优化。综上，公司具有较窄的护城河。
2、公司营收仍在快速增长，规模不断变大，持续投入广告宣传费用，维持曝光度，占领消费者心智，公司做的事情都是在加强护城河，因此竞争优势变化趋势稳定。
五、行业前景和公司机遇
1、行业前景。受益于消费升级与消费观念的改变，次高端白酒的提升是白酒行业发展的主要推动力。2024年白酒行业将继续呈现“强者恒强，弱者衰退”的趋势，优势产区、头部企业和名优品牌将进一步巩固其市场地位。
2、公司机遇。古井贡酒高端实力弱，主要深耕次高端市场，它的优势在于全国化红利，劣势在于费用率高。因此，公司在开源和节流两个方向上都大有可为，最近两年是公司的高速发展期。营收达到300亿之后，能否进一步突破，考验管理层的智慧，让我们拭目以待。
六、管理层评价
1、理性。公司的资本配置聚焦主业，主要围绕扩产开展，既包括自行投资建设产能，也包括收购其他白酒企业。目前，公司的分红率大致在50%，对于处在高速发展期的公司，这个分红率还是可以的。总体来讲，公司管理层比较理性。
2、坦诚。多年来年报表述前后一致，业绩承诺基本能兑现，未发现异常。
3、抗拒惯性驱使。2023年度由于营收表现优异，两位负责销售的副总薪酬明显高于其他人，说明即使在国企也能避免大锅饭，管理层在薪酬方面表现值得点赞。
4、管理层全部为内部提拔，专业能力优秀、激励措施得当、晋升通道顺畅。
综上，对管理层评价中性偏正面。
七、空头情形
营收超过300亿之后，出现增速下降的情况。这件事不可避免，对于投资者应该调低预期，守住成本底线。对于管理层，应该大幅提高分红率，并减少资本开支。
八、内在价值计算
2023年归母净利润为46亿元，假设未来三年平均增长率为20%，则三年后归母净利润为80亿，PE取值25，则内在价值为2000亿元。
假设安全边际系数取0.5，买入点为1000亿元。
如果三年后归母净利润不再增长，在分红率不变的前提下，按5%的股息率考虑，则买入点为800亿元。
目前A股吸引力不大，但B股机遇大于风险。
本文仅用于记录个人投资历程，不做荐股。入市需谨慎，盈亏需自负。