一、分众传媒股价波动的两点启示
23年年报和24年季报出来之后，分众传媒股价大跌，主要原因系投资者过于自信造成的。此前，管理层提高分红比例，已经说明对后期增长没有报太大希望，而投资者却认为比管理层更了解情况，盲目支付了过高的价格，业绩出来之后，发现自己的判断失误，又匆忙割肉造成的股价波动。
启示一：中国经济从高速增长换挡为高质量发展，会对所有企业产生影响，过去高增长模式不再奏效，所以要降低增长预期，凡是预测超过15%增长速度的，一定要检讨是否过于乐观，是否出价过高。投资策略也需要转变，从重视增长到重视股东回报。
启示二：AI如何帮助企业实现开源节流，还有待验证，不能为梦想支付高价。
二、核心财务指标分析
1、净利润率。除个别年份外，净利润率常年维持在30%以上，2023年达到40%，说明公司盈利能力很强。
2、总资产收益率。总资产收益率总体呈下降趋势，问题不是出在主业业务上，而是出在资本配置上，公司过去很长时间喜欢把赚来的钱拿去投资理财，但是效果并不好。幸运的是，最近两年公司管理层优化了资本配置方案，提高分红率，加大回馈股东的力度。
3、ROE。ROE表现不如净利润率优秀，原因既有大环境造成的，也有资本配置不利造成的。好在公司亡羊补牢，加大分红。
三、2023年年报财务数据分析
1、营业收入。2023年营业收入同比增长26%，总额基本恢复到2019年疫情前水平。2015年-2018年由于点位扩张以及大环境好，所以营收连续几年正增长。但19年受困于扩张红利耗尽和大环境变差等原因，营收大致维持在120亿左右。
2、毛利率。分众的成本中固定成本占大头，边际成本很小，所以毛利率对营业收入敏感程度高。为了排除营业收入不同造成的影响，将2023年营收与2020年做比较，二者营收大体相当，但2023年毛利率高于2020年，说明公司在优化点位结构和提效降本方面下了功夫。
3、销售费用。2023年同比增长24%，主要原因系销售人员的业务费增加。销售费用增幅与营收增幅持平，无异常。
4、管理费用。2023年管理费用同比下降27%，主要由于上年度公司计提了较多的优化运营人员的离职补偿金及年终奖金，本年度相关费用的发生额较少。一次性降低，不可持续，无关注价值。
5、研发费用。研发费用一年比一年少，AI大模型能搞出什么名堂？除了降本增效的作用外，短期不要对AI抱有过高期望。
6、其他收益。分众传媒其他收益比较特殊，数额较大，绝大部分都是地方财政返还，大体应该与营收变动一致。2023年此项金额为4.6亿，同比下降36%，原因不明。联想到大环境，猜测可能是财政返还政策条件收紧。如果这件事被证实，那么对公司而言不是好消息，但也没办法，只能承受。
7、归母净利润。2023年归母净利润同比增长73%，远高于营业收入的增长，主要原因系毛利率提升叠加营业费用降低。
8、负债情况。短期借款期末余额为0.7亿，产生原因系境外投资和资本管制造成的，未发现异常情况。
四、资本配置及分红政策
1、分红政策：2023年，每 股派发现金 0.33 元（含税），共计派发 4,7.7亿元，分红率达到98.7%。
2、资本配置：公司做了大量股权投资，尽管整体获利，但成功率很低。这两年加大分红比例，说明公司管理层趋于理性。
五、竞争优势情况及变化趋势
1、公司的竞争优势有网络效应、客户锁定、成本优势和有效规模。（1）网络效应。公司媒体点位数量众多，覆盖超过4亿中国城市主流人群，具有重大的商业价值。（2）客户锁定。客户很难找到同等规模的替代品。（3）成本优势。公司的固定成本占比高，最大的梯媒规模会带来最低的单位成本，从而提供有竞争力的价格。（4）有效规模。从单梯来讲，只能挂一块屏幕和几张海报；从整体来讲，优质楼宇基本被瓜分完毕，而分众占了大头，其他楼宇或者广告价值很低，或者只有加入分众网络，广告价值才能被最大发现。尽管有上述优势，但广告行业受大环境影响大，很难预测前景。综合评定，公司有较窄的护城河。
2、竞争优势变化趋势。如上表所示，媒体点位总体呈扩张趋势，这样有利于进一步巩固网络效应，因此竞争优势变化趋势稳定。
六、行业前景和公司机遇。
1、行业前景。根据中国广告业协会发布的《2023 年全球及中国户外广告市场研究报告》显示，2023 年中国户外广告市场规模达到约 820.5 亿元人民币，预计2024 年将达到近 900 亿元人民币， 2028 年将达到约 1,223.5 亿元人民币，年均增长率为8.3%。
2、公司机遇。公司当前的主营业务为生活圈媒体的开发和运营，主要产品为楼宇媒体（主要包括电梯电视媒体和电梯海报媒体等）和影院银幕广告媒体等，覆盖城市主流消费人群的工作场景、生活场景、娱乐场景和消费场景，并相互整合成为生活圈媒体网络。未来，公司将积极有序的加大境内及境外优质资源点位的拓展力度，进一步优化媒体资源覆盖的密度和结构，通过数字化的手段和新技术的应用为客户提供更优质的服务，持续扩大公司生活圈媒体的领先优势，为客户创造更大价值。
综上，国内户外广告市场还处在扩张阶段，公司采取了进攻策略，因此公司业绩还有一定的上升空间，但由于经济不确定性，所以业绩也存在不确定性。
七、管理层评价
1、理性方面。公司过去专注于盈利再投资，现在逐步转变为加大分红，提高股东回报，说明公司管理层趋于理性。
2、坦诚方面。管理层曾经有疑似诚信污点，是否洗心革面，需要留意观察。目前无法理解副董事长的人选以及公司的薪酬体系。
3、抗拒惯性驱使。很多公司赚钱后进行权益投资，公司在效仿；很多公司喜欢给管理层加薪，而分众传媒核心高管最近三年薪酬逐年下降；前几年分众布局了很多无效点位，导致业绩下降，管理层能够及时收缩，出清风险。
综上，管理层也是大股东，整体上与小股东利益一致，不过也有自己的小算盘；专业能力非常优秀，不容置疑；但是诚信方面，始终不能让人完全放心。总体评价中性，需要持续观察。
八、空头情形
1、宏观经济环境的不确定性使得广告市场需求面临波动风险，会对公司经营业绩产生短期影响。投资者无法预测，只能被动承受。
2、政府补贴政策收紧甚至取消，直接影响公司业绩。投资者估算业绩时，降低预期即可消除此影响。
3、由于突发事件，比如电视线路短路故障引发火灾造成人员伤亡等，导致政府治理电梯广告行业。尽管此类事件概率小，但最坏的结果可能是灾难性的。所以，投资者要注意仓位控制，不可重仓。
九、内在价值计算
由于广告行业属于周期行业，因此采用席勒估值法计算内在价值。
2024年一季度归母净利润增长10%，同时考虑到行业预计增速为9.6%，因此假设全年归母净利润增长率也为10%。则2015-2024年十年归母平均净利润为44.5亿元，PE取值28，则其内在价值为1247亿，安全边际按0.7考虑，预设买入点为873亿。
本人持有分众传媒的股票，观点难免带有主观臆断，请球友自行决策。
本文仅用于记录个人投资历程，不做荐股。入市需谨慎，盈亏需自负。