本文记录了我对长春高新内在价值的计算过程以及集采对业绩影响的模拟测算结果。
一、长春高新的内在价值
长春高新分为生长激素（长春金赛）、疫苗（百克生物）、中药（华康药业）和房地产（长春高新房地产）四个业务板块，所以长春高新内在价值等于四个业务板块价值之和。而中药和房地产虽然赚钱少，但没有资不抵债，暂且算为零。因此，长春高新内在价值主要由长春金赛和百克生物决定。
百克生物2022年归母净利润为1.82亿，经营性现金流为0.4亿。百克生物是上市公司，2023年4月4日收盘市值为233.67亿，PE TTM=128倍，长春高新占比41.54%，所属权益价值为97亿元。
长春金赛2022年归母净利润为42.17亿，经营性现金流为33.44亿元（不清楚怎么来的，可以参考我的上篇文章）。而这部分市场给出的价值是多少呢？562亿。计算过程如下：长春高新2023年4月4日收盘总市值为659亿，则长春金赛对应的市值为659-97-0-0=562亿元。因此，长春金赛的市盈率为13.3倍，即使认为净利润含金量不高，采用经营性现金流替代，则对应的市盈率为16.8倍，年化收益率6%。实际上，按照长春金赛的发展轨迹和市场前景，未来三年年均增长15%不算困难，则对应的市盈率为11.1（16.8/1.153）倍，年化收益率9%。这么高的收益率，大概率会受到市场的追捧。根据我的测算，公司三年后的内在价值为1525亿左右。
二、集采对公司影响的模拟计算
市场非常担心集采的事情，首先我不认为集采会把水针和长效水针全部纳入。原因有二，其一是国家集采主要是为了给医保大幅减负，并不是为了给患者大幅减负（否则医院的收入会减少，生活中经常出现药品价格下降、治疗费用上涨、总费用持平的情形，就是这个原因），而水针和长效水针占医保资金小，如果推行集采反倒会占用更多的医保资金（因为需求变多）；其二是儿童矮小症不会危及生命和健康，重要度偏低，在医保资金捉襟见肘的情况下，大概率不会向它倾斜。
其次，我也做了一个模拟测试，以2022年的数据为例，假设水针和长效水针全部纳入全国集采，降价幅度50%。具体计算过程如下：
1、纳入医保前：
长春金赛营业收入=102亿；
长春金赛营业成本=基因工程/生物类药品营业成本-百克生物营业成本=7.98-1.37=6.6亿元；
长春金赛四项费用（含税金及附加，下同）=上市公司四项费用-百克生物四项费用-地产四项费用-中药四项费用=60-6.7-0.9-3.7=48.7亿元，
其中
上市公司四项费用=1.1+38.1+8.2+13.6-1=60亿元，
百克生物四项费用=0.1+4.1+1.4+1.3-0.2=6.7亿元，
地产四项费用=8.0-6.2-0.9=0.9亿元，
中药四项费用=6.6-（10.1-8）-0.31/47.75%/0.85=3.7亿元，
以上四项费用中均含税金及附加项；
百克生物、长春金赛和华康药业所得税税率均为15%；
长春金赛净利润=（营业收入-营业成本-四项费用）*（1-所得税税率）=（102-6.6-48.7）*（1-15%）=39.7亿元。上述结果与年报实际结果的偏差原因是未考虑投资收益、资产减值和递延所得税等因素。
纳入医保后（降价50%）
长春金赛营业收入=51亿；
长春金赛营业成本=6.6亿；
长春金赛四项费用=24.2亿（通过大幅削减销售费用实现，粗略估算长春金赛销售费用有31亿，削减三分之二就有20亿）；
长春金赛净利润=（营业收入-营业成本-四项费用）*（1-所得税税率）=（51-6.6-24.2）*（1-15%）=17.2亿元。
对应长春金赛今天的市值，PE=562/17.2=33倍。但加入集采后，渗透率会显著提升，营业收入可维持较高增长速度，以25%测算，三年后净利润为33.5亿元，对应PE=562/33.5=16.8倍，年化收益率为6%。
综上所述，我认为长春高新的价值被低估，即使考虑集采后，价格依然有优势。
本人持有长春高新的股票，所以不排除有主观性。各位看官自行分辨。
本文仅用于记录个人投资心得，不做荐股。入市需谨慎，盈亏需自负。