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27、试着扩大喜诗糖果的地域市场，但失败了
巴菲特：乔纳森？
乔纳森·勃兰特：在伯克希尔目前业务扩张的背景下，喜诗糖果（See's Candy）显然规模较小，但长期以来一直是你最喜欢的业务之一。
这并不奇怪，因为它的税前利润从1972年伯克希尔收购它时的不到500万美元持续增长到1999年的7400万美元。
然而，自1999年以来，利润增长似乎已经停滞。
你能解释一下为什么喜诗在70年代、80年代和90年代都能实现利润增长，但到目前为止，在这个千年里却没有？
业务是否发生了变化，例如盒装巧克力的增长和需求或其市场地位？
您或布拉德·金斯特勒（Brad Kinstler）能否讨论一下最近的地理扩张是否有助于重新点燃喜诗的增长？谢谢。
巴菲特：是的，盒装巧克力业务基本上没有增长。
我的意思是，如果你回到100年前，任何规模的城市都有很多糖果店。芝加哥是一个很大的市场。纽约也是一个很大的市场。
信不信由你，百事可乐的前身公司是一家拥有最多糖果的公司——它是一家名为Loft's的公司——在纽约市拥有最多的糖果店。
这原本是一家糖果店公司，一个叫什么名字的家伙？
芒格：[查尔斯]古斯。
巴菲特：是的。那是什么？
芒格：古斯。
巴菲特：是的。他花了几千块钱买了百事可乐，把它放在阁楼里。
而公司——公司的名字，如果你一直追溯到百事，就是Loft's。
所以到处都有糖果店。包括在奥马哈。
盒装巧克力的地位急剧下降。我猜，主要是一种或另一种咸味小吃。各种各样的事情。
喜诗（See's）做得非常好，比国内任何一家巧克力公司都要好得多。
拉塞尔·斯托弗有一段时间做得很好。很好，用不同的商业模式。但是，你知道，他们也遇到了他们的问题。
所以，我们在扩大市场规模方面做不了什么。我们已经尝试了很多方法。我们已经多次尝试走出我们具有强大竞争优势的地理位置。
我的意思是，查理和我看着70年代我们在加州的收入，对自己说，“如果我们能在50个州而不是一个州这样做，你知道，我们会变得非常富有。”
所以我们尝试了一下，但我们并没有变得很富有。它不能很好地异地复制。
芒格：嗯，事情就是有时会成功，有时不会成功。而你可以通过尝试来判断它是否可行。
巴菲特：是的。我们已经试过很多次了。
但到目前为止，这很有趣。三分之二——东部人更喜欢黑巧克力，大概占比三分之二。在西部，他们更喜欢牛奶巧克力，占比也是在三分之二。
在东部，人们更喜欢小包装。在西部，他们不会选择小包装。所以地方不同就会导致有很多不同的东西。
但最终，盒装巧克力的数量并不多。
我们在喜诗糖果做得非常、非常、非常好。它不仅为我们提供了我们用来收购其他企业的资金，所以我们最终通过喜诗增加了很多盈利能力，这超过了我们在喜诗本身所增加的盈利能力。
最重要的是，它打开了我的眼界，让我看到了品牌的力量，也许你可以说我们在可口可乐上赚了很多钱，部分原因是我们买了喜诗；或者至少在我的情况下，通过购买喜诗糖果，让我在一定程度上了解了品牌，但没有什么比拥有一个品牌更好的了，我们也看到了它的可能性和局限性。这让我知道了自己将来应该去做的事情。
1972年，我们买下了喜诗。1988年，我们收购了可口可乐。
如果我们没有拥有喜诗糖果，我们后来甚至可能不会拥有可口可乐。
查理？
芒格：是的。毫无疑问，它对伯克希尔的主要贡献是消除无知。但它并不是消除无知的唯一重要因素。
如果不是因为我们善于一步一步地消除我们的无知，伯克希尔今天实际上什么都不是。
我们原来知道的还不够。当我们买了喜诗的时候，我们真是太蠢了。我们只是不够聪明，买了它。
如果说伯克希尔有什么秘密的话，那就是我们非常擅长消除无知。这样做的好处是，我们还有很多无知需要消除。（笑声）
巴菲特：嗯，这就是我拜访他时发生的事情。（笑声）
28、巴菲特解释交易改变了美国银行投资
股东：我叫本·奥滕霍夫，来自华盛顿特区。
我想知道你是否可以谈谈——我最近读到美国银行的投资，你改变了它，所以他们现在可以把它当作一级资本。
巴菲特：是的。
股东：你能解释一下你为什么这么做吗？如果有的话，对伯克希尔的股东有什么好处？
此外，这是否让你对他们无法正确计算其一级资本要求有所迟疑？
巴菲特：实际上，几个月前，布莱恩·莫伊尼汉打电话给我，问我是否愿意将我们的50亿股优先股从累积优先股改为非累积优先股。
显然，与累积优先股相比，非累积优先股存在某些缺陷。例如，房地美（FreddieMac）和房利美（Fannie Mae）的股东——优先股股东——正在发现这一点。
非累积优先股——本·格雷厄姆（Ben Graham）在1934年版的《证券分析》（Security Analysis）中写到了它们——它们是一种非常脆弱的证券形式。
但是，部分由于它们是较弱的证券形式，所以它们在银行计算资本金时有所不同。
所以布赖恩让我这么做，然后他说，“如果你愿意这么做”——这需要他们的股东和其他方面的批准——但他说，“如果你愿意这么做，我们愿意让你的优先股变得在五年内不可赎回。”
现在，在一个回报率只有五个基点货币的世界里——你知道，几乎什么回报都没有——我非常愿意做出这样的权衡。
他们觉得这对他们有利，而我觉得这对伯克希尔有利。
所以，我在伯克希尔就拥有了五年期的6%的不可赎回优先股，同时我可以随时用这笔投资转换成认股权证。
所以，我不会永远被锁定在非累积承诺的优先股中，而美国银行也可以在计算资本时使用它。
这一切都是在最近之前完成的——我的意思是，很久以前——在最近之前，你知道，大约一周前，他们对美林证券的一些结构性票据计算错误。
他们犯的那个错误并没有困扰我。我的意思是，它——你知道，我们在处理我们的数字。你知道，我们有20,000多页的纳税申报单。我们有10-K，10-Q，数字在里面进进出出。你尽你所能做到最好。
但我——这个错误并没有影响他们的GAAP报告数字或任何类似的东西。他们也希望自己不曾犯错。从资本计划的意义上来说，他们会付出代价，因为他们确实犯错了。
但这丝毫不会改变我对美国银行或其管理层的看法。
我确实认为——他们无论如何都会支付股息。你知道，我的意思是，非累积条款最终伤害我们的概率非常非常低。五年内不可赎回的可能性对我们来说是一个真正的优势。
所以，这是一个我很乐意做的交换。我认为这对我们和他们都有好处。
查理？
芒格：嗯，我同意你的看法。
巴菲特：好的。（笑声）
29、NetJets“令人满意”，但不要指望有大的增长
巴菲特：贝基？
贝基·奎克：这个问题来自麦迪逊的弗兰克·罗宾逊。
他问道，十年前，NetJets在每年的年会上都被提到是伯克希尔的一个令人兴奋的增长机会。五年前，有一些问题似乎已经得到解决，因为它们不再被提及。
NetJets目前的前景如何？它是增长、收入和盈利的重要贡献者吗？
巴菲特：是的，这不是一个大的增长——这是一个非常——这是一个非常体面的业务。
这个数字——它在新的单位交易量上达到了顶峰，这或多或少与2007年和2008年股市发生的情况相吻合。
我的意思是，有相当一部分人的收入依赖于股市行为，特别是对冲基金经理。但是还有很多其他的。
他们（基金经理）给我们带来了相当大的销售增长。现在，不仅他们的需求下降了，而且当他们的合同到期时——他们往往在2011年和2012年到期——他们中的很多人都没有续约。
直到最后——这一点并不完全准确——但直到过去的六个月或八个月，美国区域的净所有权都只是略有下降。现在情况发生了转变。美国区域对我们飞机的净拥有量在逐月增长。
但这根本不是一个巨大的增长业务。我的意思是——这是一个非常大的企业。我的意思是，你知道，我们可能占了这个行业的60%左右，没有人能接近第二个。我的意思是，我们是一流的产品。
但我认为市场规模不会是目前的两倍或三倍。
我们很快就要去中国了。但这是一场非常非常远的比赛。我们在欧洲，这不是——单位数量仍在下降。
现在，飞行时间增加了不少。所以在过去的六个月到一年里，业主们更多地使用飞机，而在2007-2008年期间，这一数字下降了很多。
因此，我不会将NetJets描述为一个巨大的增长机会。但我很高兴我们拥有它。我认为这是一项非常令人满意的业务。
但我并不指望它会有很大的增长。
查理？
芒格：嗯，我通过多买25个小时来证明我的乐观。（笑声）
巴菲特：我得告诉你，他也是个很难推销的人。（笑声）
我能想到更多的评论，但我不会告诉你。
30、不太可能用持有的主要股票来支付收购
巴菲特：杰伊？
杰伊·盖尔布：这个问题是关于收购的。
伯克希尔目前的收购目标有多大？
伯克希尔对富国银行（Wells Fargo）、可口可乐（Coke）、美国运通（American Express）和IBM的重大股权投资在多大程度上实际上是潜在的交易资金来源？
巴菲特：嗯，他们可能是资金的来源。但他们不太可能会这样。
但是，我们的目标是收购真正好的企业，大企业，我们喜欢管理的企业，以及我们认为可以随着时间的推移而增长的企业。
我的意思是，伯克希尔是在建立盈利能力。当我们购买时——就像我们一两天前做的那样，同意购买阿尔伯塔省的输电线路——我的意思是，我正在努力增加伯克希尔的盈利能力。
我们每天、每周或每月都在努力这样做。我们不会经常有机会。
但如果机会足够大，我们需要筹集一些资金，你知道，我们可以动用大量的证券，之后仍然有大量的投资。
现在还没到那一步。你知道，当我们有400多亿的资本或现金时，我愿意把它降到200亿美元，你知道，在这中间我们有一个相当大的缓冲。
但如果我需要，我们会做一些事情，如果它足够吸引人，足够大，它需要我们去做。
所以，这是可能发生的。今年可能发生，十年后也可能发生。你永远不知道。
查理，你有什么想法吗？
芒格：嗯，不，我认为——我们过去的收购是不正常的。他们将来会变得不正常。
我确实认为，与过去相比，我们将从我们的铁路和公用事业子公司获得更多的、自动的、明智的资本重新部署。我认为这对股东来说是好事。
巴菲特：我认为人们可能会认为，我们之所以兴奋，是因为找到了一些我们想买的股票。那很好。
但真正让我们兴奋的——这没有可比性——是找到一家我们想要收购的企业，一家适合伯克希尔的企业，一家10年、20年、50年后能为伯克希尔赚钱的企业。
这就是我们——这就是我们49年来一直在努力建设的。
有价证券在其中发挥了很大的作用，因为我们从中获得的利润帮助我们做到了这一点，这是一个很好的地方来部署资本——你知道，在那里很容易做到。
但如果你——我们真正考虑的是，至少查理和我——我们已经让托德和泰德考虑有价证券——我们真正考虑的是收购企业。这就是它将继续存在的原因。
你提到的那些股票，我们都不急着卖。（笑）
他们——可能会有其他股票——如果我们要从股票中筹集50亿或100亿美元，他们不会是你提到的那些名字。
31、尽管资金便宜，但仍不愿借钱
股东：你好，沃伦，查理。我的名字是斯特凡诺·格拉索，我来自意大利热那亚，从那里一路走来。很高兴今天能和你们在一起。
今天我有一个关于增加伯克希尔杠杆的问题。这个问题实际上是为了引发讨论，并听取你对此的看法。
而且，这个问题是由几年前收购BNSF后引发的，BNSF的部分资金来自伯克希尔的股票，不久后，就有了大量的现金。
如今，伯克希尔明智地增加杠杆可能有不同的优势。有些优势通常适用于所有公司，而有些优势是伯克希尔特有的。
伯克希尔特有的，对我作为股东来说最重要的一点是，投资这些基金的决定将由现在的团队，由你和其他经理做出。
接下来的问题是，为什么不出去申请发行数十亿美元的长期债券，甚至发行有一些拥有更好的条款或由伯克希尔自行决定的可赎回期权的证券，然后很好地利用这些资金呢？谢谢。
巴菲特：嗯，你说的很有道理。
这是查理和我用过的东西——我想如果你在40年前问查理和我，如果我们看着现在的利率，我们有一些很棒的生意，赚了很多钱，我们是否会出去借一大笔钱来做长期投资。我想我们会同意的，对吧，查理？
芒格：这并不是一个艰难的决定。
巴菲特：但是，我们有几个原因。我们——首先，我们确实有一个很好的方式来产生资金，而不是通过股权融资。我们可以通过利用浮存金。现在我们浮存金规模已经做到了770亿美元。
我们不喜欢经营一家非常保守的杠杆公司，然后改变我们的资本结构，让那些购买了AA级债券的人，发现自己买的是实际评级低得多的债券。
我们在利用公用事业或铁路方面增加杠杆，这没有任何问题。他们理应拥有比现在多得多的债务，但我们将其与评级机构认为的常规比率保持一致。
但如果你分析他们，他们都可以承受相当多的债务。
在母公司层面，我们——你知道，回顾BNSF的交易，我们当时借了一些钱，并使用了一些股权融资。
我认为使用股权帮助我们达成了交易。但是，你知道，从根本上说，这不是一件明智的事情。
我可以一直去市场借钱，然后回购一批股票，这可能就是我应该做的。
所以我明白你的意思。我完全——你知道，伯克希尔再有300亿或400亿美元的债务不算什么，成本也很低。
但我们现在实际上没有很好的地方来存放它，事实证明，我们有250亿美元左右的超额现金。
我们会——我们现在不愿意在母公司大量举债，因为我们有其他非常有吸引力的资金来源。
例如，我们正在销售我们所说的结构性协议，而这种结算的期限很长。他们实际上给我们带来的利息成本比我们发行债券的利息成本要低。
因此，我们正在做的某些事情是沿着你敦促的路线，但不像你敦促的那样积极。
你可能是对的。如果我们看到一笔500亿美元的交易，但由于某种原因我们放弃了它，那很可能是因为我们不愿意承担一些债务。
如果我们看到一笔500亿美元的好交易，我们会想出办法。
查理？
芒格：我想我们会欢迎它的。我们——即使你的建议是明智的，我们可能也不会提前去做。
巴菲特：关键字是“提前”。
32、气候变化威胁不会影响投资决策
巴菲特：安德鲁。
安德鲁·罗斯·索尔金：问题来自伊利诺伊州加利纳的罗里·霍尔舍。这个问题是关于伯克希尔在气候变化领域的投资。
一方面，伯克希尔的公用事业公司对风能和太阳能有很大的投入。伯克希尔还投资了比亚迪（BYD），这是一家创新型交通公司，在某些方面可能与特斯拉（Tesla）相当。
另一方面，伯灵顿北方运输大量的煤炭。你在2013年的年报中指出，如果减少燃煤，其利润可能会缩水。
然后是再保险业务。
伯克希尔的这些投资和其他投资如何与你对气候变化带来的风险和机遇的理解保持一致？作为投资者，我们应该如何看待这一点？
巴菲特：嗯，我认为你已经陈述了一大堆企业的事实。而且，我的意思是，如果你拥有一条运输大量煤炭的铁路，它将在很长一段时间内运输大量煤炭。这会持续很长的一段时间。但在某些时候，它可能会运输的比较少。我认为这也很有可能的。
但是，我从人们那里得到了所有这些问题，他们告诉我，他们想让我填写大量的表格，以及关于这将如何影响我们的保险业务的一切。它不会——它只是不会在那个时期运作。
我的意思是，我们不会——当阿吉特和我谈论我们将为灾难保险收取的费用时，你知道，无论是佛罗里达州的飓风，还是新西兰的地震，或者其他什么，每年的概率变化，至少在我们看来，都是非常低的。
我的意思是，在任何一年，它都不会以任何实质性的方式影响你的价格。
而且，你知道，我们将继续开发替代能源。我们将继续在我们的燃煤发电厂使用煤炭，直到我们运营的公用事业委员会告诉我们，我们应该做一些不同的事情。对此我们别无选择。
顺便说一句，我们没有——我的意思是，我们很乐意运送煤炭，但除此之外，我们是一个公共货物的承运人。我的意思是，我们可能喜欢拒绝氯或氨或类似的东西，因为携带运输它们很危险，而我们无法得到足够的补偿。
但我们是一个普通的运输商。所以，我们——根据法律，我们必须运输客户提供给我们的货物。
所以我——我不认为在对伯克希尔哈撒韦公司，或者大多数公司，几乎我能想到的所有公司做出投资决定时，气候变化应该是决策过程中的一个因素。查理？
芒格：是的，我认为很多人认为他们知道气候变化将如何改变天气模式和飓风，这是夸大其词。（掌声）
我们是不可知论者。这并不是说没有全球变暖，因为实际情况是确实气候在变暖。
但是，那些认为自己确切知道会发生什么以及有多少人会死于热带疾病等等的人，大多是在胡说八道。
我认为有一类人喜欢这样的想法，他们有一场灾难需要担心。以及——
巴菲特：嗯，但是——当你这么说的时候，我的意思是，仅仅从做决定的经济变量的角度来说，这个——
芒格：没有。我们并不是在说，“我们如何构建我们的整个投资计划，以考虑到我们对气候变化的了解？”
但我认为，从长远来看，无论发生什么，我们都处于非常有利的位置。
我认为输电线路和更多的——我们将不得不直接从太阳能或间接通过风能生产更多的电力。而且，我们所处的位置很好。
这就像Geico在互联网出现时赚了很多钱，他们并没有真正为此做出计划。但我认为我们会赚很多钱，因为越来越多的电力是直接从太阳能中产生的。
所以我认为我们的状态非常好。但我不认为我们应该为此得到什么大的荣誉。我们只是误打误撞。
33、赞扬投资组合经理托德·康姆斯和泰德·韦施勒
巴菲特：格雷格？
沃伦·格雷格：自从伯克希尔开始将公司投资组合的部分责任移交给托德·康姆斯（Todd Combs）和泰德·韦施勒（Ted Weschler）以来，这两个人的管理规模从2012年初的每人30亿美元左右，增加到今年早些时候的每人70多亿美元。
尽管如此，这仍然只占你投资组合中股票部分的不到10%，而你在富国银行（Wells Fargo）、可口可乐（Coca-Cola）、美国运通（American Express）、IBM和普罗克特（Proctor）都有大量的遗留头寸。
你能告诉我们你的每个副手现在有多少钱，以及你预计未来五年会增长多少吗？
考虑到两人在过去几年里似乎都参与了投资组合经理以外的工作，你预计随着时间的推移，他们的角色会扩大多少？
另一方面，我们什么时候才能看到托德和泰德与你和查理一起在台上谈论他们管理伯克希尔投资组合的努力？
巴菲特：我读完大学回答的问题比这还少。（笑声）
他们正在管理大约——现在是70亿多一点。我们将定期改变这一点，但这个数字将始终是向上的。但我们不会一个月一个月地改变它。
我的意思是，他们的投资组合的价值可能会逐月变化。但他们将来会比现在处理更多的钱。
我认为，在某种程度上，他们和我一样——你知道，随着时间的推移，我有过处理越来越多的钱的不愉快经历——他们会看到，随着金额的增加，这确实变得有点困难。
但随着时间的推移，继续把钱转移到他们那里，而不是我那里，还是要好得多。这种情况将继续下去。
他们对伯克希尔来说都是极好的补充，除了他们的投资技巧之外，他们都知道——他们每个人都知道——很多关于商业的东西。他们知道很多关于管理的事情。
在伯克希尔的办公桌上，有很多事情我都有想法，但我只是不想自己去做，因为它们可能需要很多时间，特别是如果他们参与谈判小问题之类的事情。
因此，正如我在报告中提到的，泰德和托德在投资管理职责之外的事情上都非常有帮助，这为伯克希尔增加了巨大的价值。我认为这种情况肯定会继续下去。
他们想这么做。他们喜欢这样做。他们根本不要求额外的薪酬。
他们百分之百地适应伯克希尔。他们知道我的想法。如果我告诉他们，你知道，“这是一个我认为有意义的交易，如果你能完成它的话”，那他们会知道为什么它是有意义的，他们会知道如何完成它，他们会花时间去做。
因此，让他们加入伯克希尔是一个很大很大的优势。随着时间的推移，它们将成为更重要的因素。不错。
查理？对不起，我——
芒格：没什么好补充的。
巴菲特：好的。
34、对美联储及其主席伯南克的赞扬
股东：早上好，沃伦和查理。我叫杰森。我来自多伦多，我的问题与一般金融市场有关。
多年来，我们一直处于几乎为零的利率环境中。最近一段时间，长期的低利率导致了资产泡沫，比如房地产泡沫，以及现在可能出现的债券泡沫。
如果你是美联储的负责人，你在利率方面的政策是什么？你认为有远足的必要吗？对于这种变化，你的时间范围是什么？谢谢。
巴菲特：嗯，因为——你说得对——五年前谁会想到利率会这么低这么久？
你——我会说，我很惊讶，真的，事情进展得如此顺利。
我不认为我会做得很不一样。我之所以这么说，是因为到目前为止，它的效果非常好。所以我想说，我也会做同样的事情，并为此受到赞扬。
我很惊讶它的效果有多好。但正如我去年所说，这确实是一部有趣的电影，因为我们以前没有看过。有趣的是，我们也不知道它是如何结束的。但是，我认为本·伯南克（Ben Bernanke）是一位英雄，无论是在危机或恐慌发生时，还是随后。
我觉得他是个很聪明的人。我认为他把事情处理得很好。
对我来说有趣的是，当美联储2007年和2008年的会议记录出来时，我很感兴趣的是，美联储的一些成员并不了解正在发生的事情。
那真的很有趣。他们中有很多人似乎并不真正理解当时的情况，或者他们中的一些人并不理解事情有多严重。
因此，我特别赞扬伯南克，考虑到他真的没有得到反对意见——当然不是他周围的人的一致意见，他知道这种行动是必要的，是真正必要的。
然而，他继续和他们在一起工作。在我看来，他做得很出色。从我所看到的珍妮特·耶伦的一切来看，我对她也有同样的感觉。
我们将看到这部电影的结局。你知道，我不知道如果你在很长很长一段时间内将利率保持在接近零的水平会发生什么。我们在继续购买越来越多的国债，虽然到目前为止，我们已经逐渐减少规模，但我们仍在购买。
我很想听听查理对此的看法。
芒格：例如，在日本，没有人会预料到利率会大幅下降，并保持20年不变。
没有人会预料到普通股会大幅下跌，并持续下跌20年。
所以奇怪的事情发生了。这让经济学界非常困惑。
事实上，如果你不困惑，你可能真的不太理解它。
在伯克希尔，我注意到我们没有购买太多的长期债券。
巴菲特：是的。我们——嗯，你知道，在2008年，我写了一篇文章说，你知道，每个人都说现金为王。好吧，如果你使用现金的话，现金可能是王道，但如果你不打算用它，现金可能是你能拥有的最傻的东西。
人们通常会在错误的时间抓住现金不放。
但事实确实如此——零利率政策在振兴经济和资产价格方面都产生了巨大的影响。
在我看来，它并没有产生泡沫。但这并不意味着它不能产生一个。但这不是——这根本不是我们所处的泡沫局面。但我们生活在一个不寻常的环境中。
有进一步的想法吗，查理？
芒格：不，我和你一样困惑。
巴菲特：哦，太好了。好。（笑声）
这就是为什么我们相处得这么好。
35、伯克希尔如何从企业集团中获益
巴菲特：卡罗尔？
卡罗尔·卢米斯：这个问题涉及另一个不确定性。它来自纽约市Gotcho资本管理公司的克里斯·戈乔（Chris Gotcho）。
你一直在寻找一只有资格的空头在这次会议上提问。而我不是。事实上，卖空伯克希尔是非常愚蠢的。
然而，从长期来看，伯克希尔的商业模式是拥有70多家非金融、不相关的企业——例如砖头和巧克力——这种模式在过去100年的美国商业中几乎普遍运行不佳。
巴菲特先生和芒格先生，这一模式对你们两位都很有效，你们都是独一无二的天才。
“但问题是，他们的继任者能够让它继续运行得几乎一样好的可能性似乎并不大。”
这就是我的问题。
巴菲特：好的。事实上，这很有趣。
这种模式对美国很有效。我的意思是，如果你看看美国所有这些不同的企业，随着时间的推移，它们都做得非常好。
所以，如果你想把道琼斯平均指数作为一个整体来看——现在，它是一个在100年的时间里不断变化的公司集团——但是，你知道，任何业务部门从67或66点到现在的11,497点，同时每年支付给你相当多的钱，实际上是一个运作良好的模式。但当然，它并不是在一个管理层的管理下。
但拥有一批优秀的企业并不是一个糟糕的商业计划。而许多联合大企业被放在一起表演这样或那样的金融魔术。
他们是基于——你知道，如果你回到利顿工业和海湾和西部公司（the Gulfand Westerns）的例子——你还可以说出更多的名字，比如Ling-Temp，LTV，以及——它们都有连续发行股票的想法，即你发行的股票以20倍的市盈率出售，以购买10倍市盈率的企业。
这种想法是，你可以以某种方式愚弄人们，让人们不断地参与这个连锁发行股票的计划，而不考虑你在管理层中实际建立的是什么。
我认为我们的商业计划非常有意义，我们拥有一个伟大的集团，一群伟大的企业，多元化，杰出的管理者，以及保守的资本。
我们还有一个巨大的优势，而人们并不真正了解。我的意思是，资本主义在很大程度上，是关于资本配置的。我们在伯克希尔有一个系统，我们可以在没有税收后果的情况下分配资本。
因此，我们可以将业务从喜诗糖果转移到其他领域，以产生盈余资本。在这个过程中，它不会伤害喜诗糖果，而且我们可以像教科书上说的那样，把它转移到资本可以有效利用的地方，比如风力发电场或其他任何地方。
所以我们——你知道——没有人比伯克希尔哈撒韦公司更适合做这件事，这是非常有意义的。
但它必须适用于商业原则，而不是只为了推销股票。我想说的是，很多企业集团都想着——作为他们的基本想法，推销自己的股票。
你知道，你看到了泰科发生了什么——连续收购者通常对发行大量股票感兴趣。
我认为，作为你正在观察的主要指标之一，如果你看到人们在以某种方式持续发行股票，他们可能正在进行连锁发行股票的游戏。这确实会有一个糟糕的结局。
我认为我们用现金收购的方法，收购好的企业，建立很多很多不断增长的盈利能力的来源，我认为，这是一个了不起的模式。
查理？
芒格：嗯，我认为我们和那些通常被认为在企业集团模式中失败的人之间有一些不同之处。
一是当没有公司可买时，我们有另一种选择。在保险公司的投资组合中，我们有更多的证券可以购买。这是大多数其他企业集团所没有的选择。
第二，他们非常热衷于定期购买一些东西。而我们没有任何购买的冲动。我们愿意只是坐着，直到事情变得有意义。
我们很不一样。我们更像梅隆兄弟（Mellon brothers），而不是海湾和西部公司。梅隆兄弟在50年、60年、70年里做得非常非常好。
他们愿意拥有少数股权，他们愿意发展公司，他们和我们很像。
所以我不认为我们是一个标准的企业集团。我认为我们很可能会继续做得很好，就像梅隆兄弟永远保持年轻一样。
巴菲特：现在你说话了。
芒格：是的。（笑声）
36、赞扬森林河（Forest River）的皮特·利格尔（PeteLiegl）
巴菲特：乔纳森。
乔纳森·勃兰特：森林河（Forest River）是伯克希尔表现较好的收购之一。自从伯克希尔于2005年收购该公司以来，其销售额的增长速度大大超过了其主要竞争对手雷神（Thor）。我相信它已经在休闲车零售市场占据了第一的位置。
你能解释一下森林河和雷神有什么不同吗？并告诉我们森林河是否接受比雷神的7%更低的运营利润率来获得市场份额。
与雷神相比，森林河是否有任何可持续的结构性优势，可以帮助它保持第一的位置？
此外，目前三家公司占据了房车市场约80%的份额，进入门槛是否比过去更高，或者是否存在像森林河这样活跃的新贵，仍然可以横空出世并获得大量份额？
巴菲特：是的。大约十年前，我们收购了一家名为森林河的公司，由一位名叫皮特·利格尔的人经营。
而且很有趣。皮特，他根本不是一个MBA类型的人，他是一个了不起的人，他建立了一个——（笑声）
这不是一个声明，这是一个观察。（笑声）
皮特建立了一个非常成功，但规模小得多，这就是房车业务。他在90年代中期把它卖给了一家私募股权公司。他们立即开始告诉他如何运行它。此后不久，他告诉他们见鬼去吧。
而且，在那之后不久，它就破产了，这并不罕见——我早就预料到了。
所以皮特从破产中买下了它，并重建了它，然后在大约十年前来看我。
一天下午，我们去吃了晚饭。他带来了妻子和女儿。我们买下了这家公司。
他当时给了我几个承诺。他的承诺非常有限。我告诉他我会怎么做。然后我们从此过上了幸福的生活。
我从没去过森林河，它的总部位于印第安纳州的埃尔克哈特。我希望它确实在那里。我的意思是，也许他们只是在编造这些数字——你知道吗？（笑）
我看得出来。有人说，“这个月我们应该把什么数字发给沃伦，你知道，哈，哈，哈。”（笑声）
皮特把公司经营得很好。我们在他来的时候达成了一项协议，关于薪酬激励和基本薪酬方案。他从未建议改变，我也从未建议改变。
他把公司建设到了它将继续发展的地方——我认为它今年将完成超过40亿美元的业务。
在这段时间里，我大概和他通了三四次电话。
这是他的公司。他的工作非常出色。
我不知道雷神和森林河的具体情况，但我知道和森林河竞争有多难。我认为在任何情况下都很难与皮特竞争。
他的IT部门负责40亿美元的业务，由6名员工组成。他只是知道这个地方发生了什么。
重要的是这是他的公司。我不能经营一家房车公司，我们总部也没有人能经营一家。
这是个艰难的行业。乔尼，你看到这个行业的利润率不高。这是一项毛利润率可能为11%或12%，销售费用可能为5%到6%的业务。
我们有一个非常好的——无论是从他的角度还是从我们的角度——我们制定了一个激励计划。就像我说的，那天下午在奥马哈他来的时候我们就解决了。
这对他很有效。这对我们很有效。你知道，这是最好的安排。我希望我们有20个这样的安排。
也许，我们的大多数股东甚至不知道我们拥有森林河。但这是一家今年将完成40亿美元业务的公司，我敢打赌，随着时间的推移，它将完成更多的业务。它是该行业的领导者。这个行业不会消失。
而且，你知道，也许我们甚至可以卖一点房车保险。这就是森林河公司的故事。
37、巴肯油页岩对伯克希尔的影响不大
股东：嗨，沃伦，查理。我的名字是维沙尔·帕特尔。我来自加拿大多伦多，我的问题是关于油砂的。
能否请您与观众分享一下您对油砂行业及其对伯克希尔哈撒韦公司的影响的看法？
巴菲特：你是在考虑油砂还是页岩生产？
股东：我在想阿尔伯塔省的油砂。
巴菲特：阿尔伯塔省，是的。
股东：Keystone XL。
巴菲特：影响不是很大。我们在马蒙（Marmon）有一家起重机公司，通常在石油开发方面有很多业务。但是，当然，我们在油砂业务中是很积极的。
我们很快就会有一个输电系统，将覆盖艾伯塔省85%的地区。艾伯塔是个大地方。例如，它将有8000英里或类似的输电线路。
但油砂业务是——我的意思是，你知道，油砂市场是巨大的。我们拥有一些埃克森美孚，显然他们在油砂中有业务。
有一件事你可能会觉得很有趣，你知道，我们每天通过铁路运输70万桶原油。我们有——可能有九组火车——[BNSF执行主席]Matt[Rose]可以纠正我——你知道，可以运载100节车厢左右。
每一节都有650桶左右的石油，所以——石油，你可能会发现有趣的是，不仅在你把它带到哪里的灵活性方面有很大的优势，它在不同的地方差价是不同的，所以你可以把它转移到炼油厂，否则你可能会遇到麻烦。而铁路在这方面很灵活。
但是铁路，实际上，你知道——一般来说，你会首先想到石油是通过管道喷涌而出的。但我想说的是，铁路运输石油的速度可能是管道运输的两倍。
但我们最近从Phillips 66收购了一家公司。我们用菲利普斯的股票换来的。我们收购了一家特种化学品公司。
该公司的主要产品是一种化学添加剂，它能使石油在管道中的流动速度比其他方式快10%左右。所以它可能需要一天的旅行。
所以我们实际上是在以一种小的方式从事原油管道业务。
我认为油砂显然是人类的重要资产。那里有大量的石油。你知道，在未来的几个世纪里，它们是人类的重要资产。
但我不认为——我不认为这会极大地改变伯克希尔的任何事情。
马特对此可能有不同的看法。我会让查理谈谈。如果马特想说点什么，我也很乐意听听他的意见。
芒格：但是，很多油砂生产使用天然气来生产重油。
所以这是一件非常奇怪的事情。只有当石油价格保持在非常高的水平时，它才是经济的；只有当天然气太便宜时，它才是令人愉快的经济。
所以这是一个非常特殊的行业。这对人类有好处。但这是不是一项伟大的投资，我一点也不知道。
巴菲特：马特，你对那里的原油情况有什么要补充的吗？
38、巴菲特对冲基金押注的最新情况
巴菲特：好的。我们快接近中午了。
六年前，我向一群人承诺，我为慈善事业打赌，一个指数——标准普尔500指数基金——将如何与一组对冲基金的表现进行比较。纽约的一家公司接受了我的打赌。
我承诺，每年我都会给出我们做得如何的最新结果。每年给出这些结果都变得越来越有趣。（笑声）
我们已经赌了六年了。这很有趣，因为选择这些基金的人都是非常正派和聪明的人。显然，母基金根据业绩表现获得报酬——他们自然会获得一笔费用。
但他们也会根据他们选择的对冲基金的表现获得额外的绩效费。因此，他们有充分的经济动机来组建一批出色的对冲基金。
而在这些基金——五只参与押注的基金的基金——下面，可能至少有200只对冲基金，是基金的基金经理精心挑选的，目的是增加自己的收入。他们非常有动力。
所以我们现在已经赌了六年了。第一年，在市场低迷的情况下，基金的基金组合的表现明显好于标普指数。
但正如你所看到的，在随后的五年里，标普指数远远甩开了它们。
有趣的是，我们买了——我们每个人投入35万美元，我们买了零息债券，所以十年后会有100万美元。
我们买了十年期零息国债。我们买了一百万美元的本金。我们每人拿出35万美元。
好吧，利率在几年后变成了几乎为零的利率，这意味着债券，即使它们没有附带息票，实际上也很快达到了面值。
所以，一两年前，我们以大约95或96美元的价格出售了债券，我们几乎得到了全部的100万美元。我们把这些都放在伯克希尔的股票里。我向他们保证，无论发生什么，十年后他们都会有一百万美元。
所以当十年到来的时候，奖金看起来会比一百万美元多一点，所以。所以，到目前为止，大家都很高兴。
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