来源：Colin Nicholson
$天邦股份(SZ002124)$ $海螺水泥(SH600585)$ $中国建材(03323)$ 冀东水泥
股市似乎经常对新闻反应过度，而投资者对此从未停止过惊讶。坏消息带动股价下跌的幅度远超过新信息的可信度。同样，当有好消息公布时，股价也比合理分析所预期的要涨得快。
对大多数投资新手来说，这是一个惊喜，因为他们已经被学者引导着相信市场是有效的。有效是一个术语，意思是信息在市场上快速流动，并且被聪明的投资者准确评估，他们会迅速调整价格。有这样一种预期：市场不应当对消息过度反应，或者如果反应过度了，这种过度反应很快就会被聪明的投资者套利。
套利是另一个术语，是指价格差异在活跃的交易市场中被纠正的过程。举个简单的例子。比如有这样一只股票，它在纽约股票交易市场以5元交易在伦敦股票市场以52元交易。一位套利者可以在纽约买入，然后在伦敦卖出获利。很快，纽约的价格将会上涨，伦敦的价格将会下跌，直到因价格差异呈现出的机会不复存在。
在我们讨论的这种情形下，合适的价格可能是52元，但市场对来自纽约的一些负面消息反应过度，把价格下调至5元。理论上，套利过程应当意味着买方在5元看到了价值，并且带着价格将上涨至5。2元的预期而买入了股票，他们的行为将使价格上涨至52元。这就是有效市场如何运作的理论。但是，人们一再注意到，坏消息会使价格远低于其在某段时期的价格，而好消息会使价格比预期更高。
只要交易市场存在，股市就一直会对消息有过度反应。经济学和投资领域的思想领袖都注意到了这一点。更重要的是，它得到了大多数伟大的投资者的认可，并被充分利用，创造了巨大的财富。更正式地说，过度反应已经被转化为一种投资哲学或者一种被称为价值投资的投资方式。最著名的就是本杰明·格雷厄姆在《聪明的投资者》一书中阐述的观点。价值投资理念的追随者在股票和其他金融市场中的长期表现非常成功。
只要交易市场存在，股市就一直会对消息有过度反应。经济学和投资领域的思想领袖都注意到了这一点。更重要的是，它得到了大多数伟大的投资者的认可，并被充分利用，创造了巨大的财富。更正式地说，过度反应已经被转化为一种投资哲学或者一种被称为价值投资的投资方式。最著名的就是本杰明·格雷厄姆在《聪明的投资者》一书中阐述的观点。价值投资理念的追随者在股票和其他金融市场中的长期表现非常成功。
价值投资的成功以及那些从价格过度反应的其他表现中获利的投资者已经引起了一些学者的关注。他们对“市场在真实世界中的有效与主流学术理论阐述的一样”这种观点提出了质疑。他们研究了金融市场的实际情况，也进行了实验，想看看人们在限定情况而非实际情况下的行为，并且收集和分析了大量数据，试图了解人们的真实行为。毫无疑问，这些实验显示，人们在金融市场中的行为并不总是理性的。这就为设计更好的投资方式提供了机会。
对过度反应进行的最具影响力的研究是由沃纳·德邦特和理查德·塞勒于20世纪80年代中期进行的。他们的研究是在丹尼尔·卡尼曼和其他人完成的工作（他们从概率论开始）的基础上进行的。在概率修正问题中，贝叶斯法则描述了对新信息的正确反应。在评估概率时，过去的所有信息都被认为是适当的。卡尼曼等人能够证明贝叶斯规则并不能反映出人们对新信息有何实际反应。研究发现，人们对最新信息的重视程度远高于以前的数据。换句话说，他们会对最新信息反应过度，而倾向于忽略过去的数据，即使最新信息并不独特。这不仅发生在普通投资者身上，证券分析师和经济预测人土也会对近期新闻有过度反应
德邦特和塞勒研究了巴苏和大卫·德雷曼特别提出的异常市盈率。巴苏观察到，与高市盈率股票相比，市盈率极低的股票获得的风险调整收益率更
高。特雷曼假设，一系列关于某家公司的坏消息会使市场低估其股票的价值同样，一系列的好消息会导致投资者高估这只股票的价值他假设事件将显示出这种过度反应的愚蠢，
而且低市盈率股票的价格将上涨，而高市盈率股票的价格将下跌。德邦特和塞
勒决定研究历史价格是否真的支持这样一个观点，即如果投资者以这种方式反
应过度，那么随后的价格逆转应当可以从过去的数据中预测出。
重点是，他们研究了过度反应假说能够让我们预测未来的价格趋势，而不是仅仅解释之后发生了什么。如果过度反应现象想要被用于改善投资结果，那么这样做就很重要。
在他们于1986年7月发表在《金融周刊》的题为《股市是否过度反应》的文章中，德邦特和塞勒通过统计发现：
l 过去三年表现不佳的股票投资组合在未来三年的表现会比市场好;
l 过去三年表现好的股票投资组合在未来三年的表现没有市场好;
l 这种效应是不对称的，这意味着表现不佳的股票以19.6％的平均值跑赢了市场，但是表现强劲的股票只落后市场5％
l 结果也证实了本杰明·格雷厄姆的主张，即在实验的第二年和第三年，表现不佳的股票的业绩最好。
这些结果证明，过度反应是投资者需要意识到的一种现象。这也是一种清晰的暗示，暗示投资者在面临对公司持续不利或者有利的消息时应当尝试控制自己的情绪。然而，我们不应当过分强调这样做的难度。1998年1月7日巴巴拉·唐纳利在其发表于《华尔街日报》的题为《你的钱很重要：投资者的过度反应可能会给股市带来机会》的专栏文章中引用了塞勒的话：
投资这些股票令人提心吊胆。去年，我们中的一群人想把钱花在这个策略上。当他们看到我们挑选出的失败者名单时，他们退缩了因为那些失败者看起来都很糟糕……徳邦特补充道：“按照理论，我应当买入那些失败者，我却不知道我是否要坚持。但话说回来，或许我的反应过度了。”