$ST浩源(SZ002700)$ 一、行业。1、近年大气治理政策不断加强，天然气利好政策不断出台，预计天然气销售量将保持持续增长。城市管道燃气作为城市居民生活的必需品和工商业热力、动力来源，行业周期性弱，是城市化的主要标志之一。随着城镇化步伐加快、消费升级、用户结构改变等因素，城市管道燃气行业的整体发展环境将持续优化。 （1）行业周期性特征。天然气的使用与居民的生活紧密相关，属于居民的基本消费，随着经济发展和生活水平的提高，天然气的使用量保持平稳增长，没有明显的周期性特征。尤其是天然气作为一种清洁高效能源，得到各地政府的大力推广，气化区域以及气化率水平不断提高，将促进天然气使用量的不断增长。 （2）行业区域性特征。随着我国输气管网和城市配气网络建设的纵深发展，“西气东输、北气南下、海气登陆、就近供应”目标的实现，燃气供应网络将覆盖全国绝大部分城市区域，因此城市燃气的使用在我国没有明显的区域性。就经营层面而言，城市管道燃气经营实行特许经营制度，获得特许经营的城市燃气运营商在某一特定区域内拥有一定期限的垄断经营权。 （3）行业季节性特征。公司所从事业务的区域地处西北，对于在北方区域的天然气运营商，由于气候寒冷，随着环保要求的提高，部分城市逐步采用天然气锅炉供暖，供暖季采暖用气量较大，可能存在较强的季节性波动。车用天然气销售比较稳定，全年用气量季节变化不大。民用天然气销售主要包括居民生活、公服用气以及锅炉和壁挂炉等采暖用气等。居民生活用气和公服用气季节性波动较小，而采暖用气具有较强的季节性特征。2、国内天然气发展的总体格局。我国国内生产总值逆势增长2.3%，突破100万亿元大关。我国天然气市场也展现出了很强的韧性，全国天然气表观消费量预计达到3,250亿立方米，同比增 长6.8%，增量约200亿立方米。（1）我国天然气增储上产保持良好趋势，天然气供应保障能力显著提升。根据统计局数据，国内天然气产量达到1,888亿立方米，同比增长9.8%，增速与上年持平，连续四年增产超过100亿立方米。受国内天然气产量快速增长影响，我国天然气进口增速保持较低水平，全年天然气进口量1.02亿吨，同比增长5.3%；其中气态天然气进口3,453万吨，同比下降4.9%，液态天然气进口6,713 万吨，同比增长11.5%。 （2）天然气行业改革继续深化，有利于行业稳定发展。国家管网公司正式投入运行后，已经在推动上游供应多元化和中游管网调度集输方面发挥了显著作用。2020年10月，国家管网公司进行了首批托运商准入工作，标志着国内油气管网基础设施公平开放迈出重要一步。2020年7月和2021年1月发布的《关于加强天然气输配价格监管的通知》和《关于清理规范城镇供水供电供气供暖行业收费促进行业高质量发展的意见》提出了加快完善价格形成机制、规范收费行为、改善发展环境等方面的要求。改革继续深化有利于促进行业向更加市场化、规范化的方向发展，有利于天然气行业持续稳定发展。二、主营业务。公司主营天然气输配、销售和入户安装业务，目前业务已覆盖新疆阿克苏地区阿克苏市、乌什县、阿瓦提县、阿克苏纺织工业城开发区、阿克苏经济技术开发区、克州阿合奇县、喀什地区巴楚县及甘肃省部分区域。公司拥有城市管道燃气特许经营权及经营天然气销售业务的相关资质。 1、经营模式。（1）天然气销售业务经营模式。公司气源来自中石油，目前母公司分别由公司自建的长输管道和南疆天然气利民工程（环塔管线）供气，两条管道互补的模式，为用户的稳定用气提供了支撑。甘肃子公司由西气东输二线供气。公司天然气以管道输送方式为主、车载方式（CNG）为辅进行运输配送。公司从上游天然气供应商（中石油）采购天然气，利用长输管道和CNG管束车将天然气输送至城市、县城、乡镇门站及加气站，并销售给终端客户。其中阿克苏市、乌什县、阿瓦提县的非车用气和喀什地区巴楚县为管道供气模式，其他区域为CNG供气模式。 （2）入户安装业务经营模式。天然气用户向公司及各分公司提出用气申请后，由公司根据工程量编制工程预算，与用户协商一致签订《天然气入户委托安装合同》，然后委托有资质的单位进行设计、施工、监理，施工完成后进行验收，交付用户使用。2、主要的业绩驱动因素。（1）天然气销售业务。天然气销售的利润水平由三个因素决定：天然气销售量、天然气采购价和天然气售出价。天然气销售量由下游需求决定。天然气采购价目前由国家政策调控管制，但已逐步推进市场化改革进程。目前天然气采用基准门站 价格管理，供需双方可以基准门站价格为基础，在上浮20%、下浮不限的范围内协商确定具体门站价格。天然气销售价由地方政府管制。城市管道燃气属于公用事业行业，政府物价主管部门会综合考虑企业的经营成本、居民的承受能力等因素对产品价格进行一定程度的管制。因此，燃气行业具有单位毛利水平稳定、波动小的特征，主要依靠销售量的增长来实现规模效应，推动行业整体利润水平稳步提升。 （2）入户安装业务。入户安装属于工程费用，按照当地政府的有关文件规定，以往年度入户安装费用由公司与用户在依据工程定额编制的预算基础上协商确定。利润水平主要受入户工程材料价格、安装人工费用和用户对预算的 接受能力等因素的影响。 根据《关于规范城镇燃气工程安装收费的指导意见》（发改价格〔2019〕1131号）和新疆维吾尔自治区发改委《关于进一步规范城镇燃气工程安装收费有关事宜的通知》（新发改能价〔2019〕451号）文件要求，原则上成本利润率不得超过10%。这一政策实施以后，将会导致公司入户安装业务的毛利率降低。近两年，受房地产市场不景气的影响，居民安装户数在较低水平。但公服用户安装户数在稳步增长，变化幅度较小。3、截止2020年底，母公司已拥有天然气长输管道148.48公里；城市高、中压市政管道409公里，其中年内新敷设19.97公里；CNG牵引车8辆，罐车15辆。已建成并运行场站18座，其中门站/母站/加气站三合一站3 座，门站/加气站二合一站3座，母站/加气站二合一站1座；单一加气站11座，基本满足区域市场需求和布 局。拥有天然气居民用户18万户，公服用户2900余户。甘肃浩源现有CNG加气母站1座，CNG加气子站5 座，CNG运输车辆5辆。三、核心竞争力分析。1、自有长输管线优势。公司自行投资建设的英买力气田至阿克苏市的148公里天然气长输管线2009年年末建成通气，该长输管线的建成改变了公司过往通过CNG保障燃气供应的方式，降低了运营成本。同时作为南疆少数企业自建的长输管线，公司在区域内有独特的资源优势。随着公司供气量的逐步增长，长输管线运营成本将进一步降低，从而提高公司的盈利水平。 2、气源供给和业务链完整优势。母公司业务区域所在的塔里木盆地蕴藏着丰富的油气资源，是我国“西气东输”工程的源头。公司分别 在2006年6月9日和2011年4月7日与中石油塔里木油田分公司签定了《天然气购销框架协议》及《补充协议》，供气期限为20年。目前南疆天然气利民工程（环塔管线）的气源，也为用户稳定用气提供了补充。公司运营模式为天然气产业的“中游+下游”，即中下游一体化的运营模式，公司的经营业务包括天然气 长输管道及城市燃气管网的建设及经营。公司拥有的天然气管道输送及下游分销业务的业务链使公司提高和增强了竞争及抗风险能力。3、特许经营优势。《城镇燃气管理条例》规定：用管道供应城市燃气的，实行区域性统一经营。目前，公司已经在经营区域的县市取得30年的城市燃气特许经营权。在相当长的时期内，公司在特许经营区域范围内都将独家经营城市管道燃气业务。 4、市场开拓优势。新疆经济的稳步发展、新疆城镇化率的逐年提高等因素为公司城市天然气业务增长带来了较好的发展机遇。公司现已取得经营权的县市城镇化率低于全国和新疆的平均水平，因此民用户管道入户安装还有一定的市场，居民用户用气量也会逐步提高。公司控股子公司上海源晗作为未来资本和产业运作的平台，利用上海的人才、资金、技术和信息等方面的优势，在现有天然气业务的基础上，以天然气化工作为主要的业务拓展方向。四、发展战略。公司成立燃气事业部和能化事业部，燃气事业部驻新疆，负责现有城市燃气业务的运营和新业务拓展；能化事业部与上海源晗合署办公，负责能化业务开发以及潜在的并购整合。在新疆作为丝绸之路经济带核心区、国家“西部大开发”、“一带一路”、“能源消费结构改革”的大背景下，燃气事业部将在巩固现有以供应清洁交通能源为主业的基础上，充分利用新疆丰富的天然气资源，积极在天然气产业链上拓展，扩大规模效应，通过新建加气站、降本增效、提升整体效益。能化事业部经过三年的摸索，逐步在西南、东南等地园区小型气体岛项目中有了成果，上海源晗子公司遂宁源晗气体岛项目正在建设中，预计2021年5月份正式投产供气，并逐步在整个园区覆盖氮气、氧气的供应，并向周边地区辐射。未来将通过建设、兼并收购等方式推动公司的资本运作，向气体行业上游、下游拓展业务。五、可能面对的风险。 公司在生产经营过程中，将会积极采取各种措施，努力规避各类经营风险，但实际生产经营过程仍存下述风险和不确定因素：1、坏账准备风险。公司控股东及关联方非经营占用资金数额较大，影响公司经营业绩。 2、有可能被交易所实行其他风险警示的风险。如公司控股东及关联方非经营占用资金，如不能按期归还，交易所有可能对公司股票实行其他风险警示。3、政策风险。公司所属的城市燃气行业属于清洁高效的，受到国家产业政策的扶持与鼓励。但不排除未来国家产业政策发生变化或者相关主管部门政策法规作出改变，不再对燃气行业进行扶持与鼓励，从而影响公司的生产经营，进而对公司业绩造成不利影响。 4、价格管制风险。随着全国性天然气等资源价格改革逐步推进，公司各业务区域的天然气销售价格调整存在一定不确定性，随之也会对公司的未来经营业绩带来一定的不确定性。上游和中游的定价受国家发改委监管，下游城市燃气则受各地物价局监管，价格传导机制不顺畅，存在上游供气价格上调，而下游销售价格不作调整的情况，需建立即时生效的价格联动机制，以改变企业经营不可控的不利局面。 5、成本上升，毛利率下降风险。公司购气成本在不断加大，以及随着全社会平均工资水平的上升，公司员工薪酬呈刚性增长，将会带动公司成本费用的增加。公司业务区域内的房地产市场仍旧低迷，天然气入户安装工程利润率受控。公司主要的经营场地都在南疆区域，维稳安保的形势非常严峻，各场站的人防、物防和技防设施投入加大，会增加公司的管理费用。国家大力推广新能源汽车的使用，使用天然气汽车的发展空间受到压缩。 6、人才短缺风险：随着公司规模的不断扩大，公司及子公司的经营业务已经产生多元化的格局，对人才的需求也日益增加。在公司发展过程中，可能出现人才缺乏或流失，人才引进与公司发展不匹配的风险。公司需不断提升人力资源管理水平，加强激励约束机制，特别是对关键岗位的人员管理，降低人力资源管理风险。六、重要事项。2021 年 5 月 6 日发布控股股东关联方收到《关于终止履行抒困暨股票收购意向书的函》的公告。起因是2021 年 4 月 1 日公司控股股东阿克苏盛威实业投资有限公司拟向新疆天正物产能源有限公司（以下简称“新疆天正”）转让让其持有的“ST 浩源”的股份并通过新疆天正收购将其控制的房地产项目提供纾困资金为前提，解决上市公司资金占用。七、股权。2020年12月31日股东人数21664户，2021年3月31日股东人数20465户，2021年6月30日股东人数19471户，2021年9月30日股东人数19359户。大股东周举东持股比例28.50%，阿克苏盛威实业投资有限公司持股比例22.50%。公司的控股股东及关联方占用上市公司资金 52,140 万元（不含利息），截至 2020 年报披露前没有归还。八、总结。1、公司主营天然气输配、销售和入户安装业务，目前业务已覆盖新疆阿克苏地区阿克苏市、乌什县、阿瓦提县、阿克苏纺织工业城开发区、阿克苏经济技术开发区、克州阿合奇县、喀什地区巴楚县及甘肃省部分区域。2、涉及天然气、喀什概念股。3、大股东占用资金，若长期未归还，正常是将大股东所持有的股权法拍，无退市风险，但因最终大股东未定，买盘相对较犹豫。