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#猪肉股真的反转了？# #机构为AI抛弃新能源？# #公募基金一季度成绩单出炉#
和公募基金相比，私募基金显得更加神秘，私募基金数量众多，也是藏龙卧虎之地，一些私募基金经理对投资有着自己独到的见解，康诺资产的李兴业就是其中的一位。
李兴业自2008年起开始进行价值投资的研究和实践，管理资金超过10年，历史年化收益超过30%，有2018-2020年在泸州老窖上3年10倍的投资案例，2021年至今市场震荡，他依然有在传统化石能源上资金翻倍的战绩。（注：2022年以前管理的是家族和企业资金，属非公开历史业绩）。
李兴业当前管理的康诺天臣严选私募基金自2022年10月21日成立以来业绩大幅跑赢同期沪深300指数。我们一起来探究他的投资框架及其对价值投资的理解。
李兴业认为买股票就是买公司的一部分，就是买这个公司未来能够创造的现金流，就是买一台能够源源不断带来现金收入的印钞机。他投资的企业都是具备印钞机属性的企业，那么什么企业具备印钞机特征呢？他认为印钞机企业大多具备产业“供给侧收缩”和“三高一低”即高现金流、高分红、高成长和低估值的特征。
李兴业从六个维度去判断一个企业是否是真正的印钞机。
一、竞争格局
比需求更重要的是供给侧的竞争格局，这决定了企业最终能得到多少利润。投资要看的远更要看的全。产业是一个整体，不能孤立的看企业，局部微妙的变化也有可能改变整个产业格局。
要厘清一个产业内价值和利润的流动脉络，洞察其演化态势。哪个环节在鹬蚌相争，哪个环节在渔人得利；哪个环节在军备竞赛，哪个环节在待价而沽；谁扼住咽喉要害，尽收繁荣之利。
案例1:申州国际13年涨了370倍。公司本身处在一个毫无题材概念的夕阳产业，而产业结构的变化催生了这一超级牛股。08年以来国内生产成本不断拉高，供给侧低效产能不断出清，更多的订单业务都集中流向了像申洲这样的高效产能。产业环境的恶化反而导致供给侧出现了强者更强的结果，我们管这种格局叫“横扫六合 天下归一” 。
案例2: 二十年前的国美。很多家电股现在都是大白马股，但它们其实都是2010年后才开始涨的，因为这个时候才开始释放利润。在2000年初的时候，家电企业的出货都要依赖国美的零售终端，国美对家电企业有强势的议价权，家电企业的利润堪比纸薄，黄光裕被称为“价格屠夫”。2000年到2010年家电股十年不涨，而黄光裕不断蝉联首富，国美拿走了家电产业的利润。正所谓“卡住产业咽喉的企业一定能拿走这个产业的多数利润”。
而在当今人工智能时代，英伟达、台积电等芯片龙头或将处在整个产业中有利的位置。
李兴业称自己喜欢做供给侧投资：“相对于市面上流行的只关注需求侧的景气赛道投资策略，我们更加深度研究供给侧的动态变化，我青睐供给侧在不断收缩的产业，低供给是高回报确定性的基础。”
基于这点，李兴业并没有参与前几年新能源行业的投资，他认为这个行业的景气度是很高，但是从供给侧的角度来看，行业处在产能大幅释放乃至于过剩的阶段，后面必将迎来洗牌，正所谓“拎不清谁是输家的游戏最好不要参与”。新能源大部分属于中游制造型企业，哪怕是行业龙头，对上下游的议价能力都很弱，只能一味通过定增的方式从资本市场融资，从股东回报的角度，并不是很吸引人。
二、商业模式
企业的商业模式决定了其能否产生真金白银的现金流，很多做政府生意的园林绿化企业或者跟房地产企业打交道的建筑企业，它们的利润很多，但大部分都是应收账款，我们认为这种利润是有很大风险的。还有电影公司，它们赚的利润需要不断的投入到下一部电影中，但上一部电影的成功并不能保证下一部电影也能成功，长期做下去，总会遇到大亏的一部，这也不是好模式。
单从商业模式的角度看，教培行业其实是很好的商业模式，它们的的预售款很高，学生都是先交钱后上课，对企业来说就是先收到款，再交付自己的产品和服务，而且它们还没有存货，也不太会被讨价还价，甚至客户还更愿意买贵的服务，所以它们的现金流都非常的充沛，是个非常赚钱的商业模式。类似的还有茅台，要货的都需要提前很久打款给企业，而且存货不但不会贬值还会升值，这种商业模式好的企业现金流总是高于它们的账面利润。
商业模式决定了企业能不能很容易地赚到钱，李兴业说：“投资的秘诀是坐上一艘不用划的船”。
三、护城河
如果一个生意很赚钱，那么就一定会有竞争者想来分一杯羹，那我们就要看它有没有足够强的竞争壁垒，即所谓的护城河，没有护城河的利润如镜中花水中月。
对于不同企业来说，护城河有所不同。比如它有没有像茅台可口可乐一样深入消费者心智的品牌；有没有像迪士尼一样的IP专利；高通英伟达那样的核心技术；苹果微软那样的用户锁定能力；或者是某种得天独厚的地理位置、政府发放的某种特许经营牌照。
商业模式的好坏是企业能否高盈利的关键，护城河是企业能够长期高盈利的关键，因此我们要选择那些行业内有“绝活”有“撒手锏”的企业，它们是行业内的No.1甚至是Only 1.需求旺盛又无可替代的产品具有“经济特许权”，才能高定价，获取高利润.
比较典型的例子就是苹果，李兴业认为苹果的核心竞争力不是硬件，而是基于ios系统的软件，这是灵魂。苹果可以通过ios系统获得较高的经济特许权，比如任何在系统里任何一笔付费都苹果都可以分成。在存量普及的前提下，暂时的硬件销量根本不会影响苹果的长期价值。
四、成长空间
买股票买的是它的未来的成长性，我们要找的企业是有望在未来三五年内业绩有翻倍甚至几倍成长空间的企业，企业所处的行业未来市场空间要足够大。海阔凭鱼跃 ，天高任鸟飞，水大才能鱼大。
这需要细致研究企业提供的产品或服务未来是否被客户持续需要且增长，并且增长一定要体现在很高的净资产回报率上。如果没有高的净资产回报率，那么增长只能来自杠杆，而杠杠意味着风险。
五、公司治理
企业的掌舵者最终还是管理层，我们要了解这个企业的管理层的动向。比如最近这三四年很多次高端白酒股都翻了好几倍，有的快十倍了。它们其实都有个共同的原因，就是这些酒企最近这几年都在做市场化经营改革，管理层有了股权激励，业绩完全与管理层的利益挂钩，像泸州老窖、山西汾酒、酒鬼酒，还有20年被复星系入主的舍得酒业，管理层性质的改变是这些企业基本面由普通走向卓越的转折点，也是股价走牛的转折点。
此外，我们不但要求管理层有能力赚到钱，也要求他们愿意与股东分享，企业的管理层需要德才兼备。观察企业是否有对股东友好的企业治理，如良好的成本费用管控、低估时积极回购、高标准的再投资等。
六、安全边际
好公司还需要配好价格，估值越便宜安全边际越充足，我们用DCF自由现金流折现模型对这个企业做一个估值，如果我们估出来这个企业价值是100，股价却是50，那么我们认为用50元去买价值100元的东西是没有任何风险的，这样我们不仅赚到了企业成长的钱，还赚到了市场预期差的钱，或者说估值修复的钱，这样机会往往在熊市中或者是在行业受到打击的时候才会出现，这需要有逆向投资的能力。
高赔率的投资机会出现在“你与市场观点相反，而你是对的”，逆向投资需要的绝不仅仅是勇气，而是对这个标的有着高于市场的认知。
以上就是李兴业选择印钞机型企业的六大标准，因为同时满足这些标准的企业非常少，所以李兴业更加专注质量、而非数量，所做的投资也是“优中选优”。
李兴业的能力圈主要集中在消费、能源、公用事业、信息科技、互联网等几个行业。主要配置方向是行业地位突出、自由现金流强劲、成长空间较大和有一定的垄断优势的企业。
有垄断优势的企业需要重点关注资源禀赋和运营成本的竞争力，竞争激烈的行业需要重点关注团队组织能力和执行力，运营效率和精细化管理非常重要。在投资过程中反复思考和验证手中持有的是不是过硬资产，能否经得起时间和市场波动的考验。
相比于能改变世界的企业，李兴业更青睐那些不被世界所改变的企业。他认为改变世界是一件激动人心的事业，是一项对社会贡献很大事业，却未必是一笔回报与付出相匹配的投资。反而是那些很难被世界所改变的企业，产品历久弥新，不惧时代岁月的动荡变化，源源不断的涌现稳定的现金流，犹如一台印钞机。
近几年，李兴业尤其看好传统化石能源，认为自2021年起，能源的大周期已经来临。主要理由包括：近10年全球传能源统行业资本开支不足，新能源产能释放有限，供需出现失衡；中国煤炭行业从2015年开始供给侧出清，行业从无序竞争走向区域寡头垄断；石油行业也有同样的逻辑。尽管近一年涨幅不小，但部分优质公司的估值依旧不高，分红回报非常有吸引力（和资本开支减少有关系）。
他管理的产品同时投资于A股、港股和美股，除了符合“供给侧收缩”投资框架的传统能源外，还包括高端消费、区域性垄断的基础设施(机场、交易所、发电站)，以及部分科技创新型公司(美国信息科技、互联网) ，这些公司共同构建出一个“任凭风浪起，稳坐钓鱼台”的印钞机组合。
每个人对价值投资都有自己的理解，李兴业选择公司的标准每一条都很简单但又直击要害，所谓的“大道至简”吧，价值投资的理论并不复杂，李兴业在过去十几年的实践中做到了知行合一，把理念转化成实实在在的价值。
深度研究、低换手、集中持仓的价值投资策略容量是很大的，我们可以持续关注李兴业在管私募产品的后续表现。