2023年已经过去，我一直没有写完这篇年度总结，从2017年1月份我第一篇文章《时间没有阿尔法，我们赚的都是贝塔的钱》，这是第七篇年度总结，我希望我还能坚持写下去，类似巴菲特的年报一样，希望以后的市场行情能够让我坚持不懈地再写50年。如果能连续把我的这7篇年度总结都读完，也许大家会对投资有个全新的认知，我也希望在以后的文章能呈现更多让人获得感悟的内容。
虽然2023年我们做到了年度没有亏钱，公开产品从成立以来第6个年度没有出现年度亏损。但是达到我历史最大回撤，导致2023年新进入的客户产生了一定亏损，这一点对我的冲击很大。
有朋友安慰我“孙总，你两年一直是满仓，还不交易，然后在两年堪比2005年熊市的过程中不亏钱，已经很好了，两年不亏钱，三年费后收益率，已经是市场前列水平了”（估值逻辑老产品公布的业绩是扣除业绩报酬后的业绩）。这是安慰我的话，但是我们实打实的给后续新进入的客户造成了亏损，自己吹得牛终究要还上的，天天说“史诗级牛市”，结果市场天天“3000点保卫战”，打脸打得生疼。打我脸可以，因为我一直认为我做的事情是“熊市不亏，牛市跑平指数，这样复合收益率能给客户提供一个很好的回报”，市场可以随便打我脸，但是我赚到兜里的那两个“枣”不要抢走，这次市场就在我预期回撤的空间上多抢走了我两个“枣”。尤其是9月份进来的资金，当时我们收益率可是很高啊，主要的回撤是从10月23日开始的。给客户造成了一定亏损我们是很难受的，十分抱歉的跟各位投资人说声：对不起！我们经历了三个月的不适应期，应该是已经过去了，再给一段时间。我们的特点是“长跑者，做让人放心的基金经理”。我们会证明我们的这个能力。
亏钱了我们不能除了抱怨就是段子，还要从自己角度出发，“记住自己做错的，忘掉自己做对的”，我能预期到指数跌到2900，但是最后多跌的6%是我预期不到的；我能预期到最后的底部挤压小股票流动性，但是我预期不到出现小型股灾；我能预期到一定会杀雪球金融产品，但是我预期不到会这么惨烈。
2023年年初开始我就警告我见过的人，“三样东西不要碰，新能源、量化指增、雪球”。尤其是雪球，我是一直相当的厌恶，在固定收益外衣的宣传下从事高风险的活动。“雪球”刚出来的时候我是相当谨慎（一般新鲜事物出来的时候我都会很谨慎，没有经历过一年以上的研究我们轻易不会投资，虽然少赚一些波动的钱，但是能保证我们不亏大钱），研究了许久后我对雪球这个产品深恶痛绝。雪球核心是跟客户对赌未来两年指数波动空间就是15%，连续横盘两年不突破也不跌破，但是赚多少钱？如果突破了只能赚15%，跌破了就要亏一大笔，尤其是大量的雪球产品还是杠杆型（雪球发行者能赚的更多），一旦跌到敲入线，那么就是一次性亏光。A股市场连续两年以上震荡的时间多吗？很少，尤其已经经历了两年的大型震荡，那么再继续震荡下去的概率有多高呢？我一直不看好雪球和量化，因为这两个投资类型是钻了市场的空子，在中国玩偏了（以后有机会我会专门写篇文章讲述量化指增的罪与罚）。2023年我全年都在感慨为什么还不杀雪球，有8个多月时间我都在盼着暴跌一把做风格转化。等待的过程是很痛苦的，我们说的东西没有人信，哪管是跟我距离很近的一些朋友，如果不是因为9月份之前我的收益还很好，他们也许会认为我就会点技术分析吧。人们只会相信眼前发生和看到的事情，但是投资却是押注未来没发生的事情。真正好的研究是要经历时间的考验，真正好的投资是要耐得住寂寞。当看到某项投资方式成为市场流行的方式，那么就要做好被市场收割的准备了——例如量化指增和雪球。最后市场用极其惨烈的方式又教育了一批投资者，这个市场专治不服。
如果只是雪球这一个问题也好解决，我们还低估了机构抱团的偏执（机构和大型私募占据了市场主要的话语权），机构在“亏钱四件套”（消费、医药、互联网、新能源）上面一路持有，我在公司抱怨“哪管机构拿出3%的仓位打低估值策略个股三天，盘面会完全不一样”，但是这个没有发生，继续延续历史上的抱团的情况。历史上抱团的最终瓦解是市场形成新的趋势带来抱团股的彻底瓦解，这是历史上四次抱团血淋淋的经验。在我原来构想中是市场以估值为准绳，形成新的板块上涨，市场出现大的分裂（由于这次抱团的资金体量太大，这种劈叉会更加极端）。这个结论未来一定会上演，所以我始终告诫朋友们“防火、防盗、防基金”，但是我低估了市场的“估值准绳”，我忘记了在三年前那一场“客户机构化”的浪潮中，把以估值为重要条件的资金洗刷了不少，所以带来了市场种种的极端，直到最后一个类似股灾的方式清理了套利、杠杆资金。
股市投资赚钱的秘籍是什么？不是那么多技巧，很多技巧是奇淫巧技，股市赚钱的秘籍就九个字“长期、不亏、坚韧、等牛市”，所谓的“长期”不应该是我们亏钱后给与客户的安慰话术，应该以三年为期限，也不能看的太短，为什么我们经营一个火锅店可以等三年、买一个房子可以拿着十年，三个月出现了回撤就受不了了呢？去年年度总结我写过这个问题，因为是把股票市场当赌具，而不是把股票当做投资；“不亏”不代表没有回撤和波动，或者回撤波动很低，而是把回撤控制在15~20%这个范围，主观投资能做到这样的回撤是很优秀了，因为15%~20%市场一个波动就能补得回来，30%的回撤之后的回补就很费劲，每10%的区间就上升一个数量级的难度，时间上就要多推一年，例如50%回撤，最少要预备5年的时间回补（前提是这个基金经理还能赚钱，体系还能适用或者没有做风格漂移）；“等牛市”，不要以为基金经理多厉害，我们都是靠天吃饭，如果没有市场的赏赐，我们什么也不是，如果没有美国百年牛市，也不会有巴菲特这样的神，巴老是一个严重的幸存者偏差，不要以为等牛市是什么也不干，我们要在整个过程中管住手、耐得住寂寞，躲开有可能成为坑的地方，只有牛市的那一刻才是真正给予人暴利的时候，我们要在整个过程中保证自己不出局。依靠每天、每个月都有收益是很难抓住这样的机会，投资想赚大钱，一定是蛰伏到大牛市泡沫一刻的清仓。真正的大钱都是来自时代下的大类资产配置选择，没有时代的贝塔我们什么都不是。
去年前9个月我们还能赚超过20%的主要原因是什么？我们内部总结是因为我们一直看牛市，所以配置的都是牛市中会做大型估值回归的低估值策略品种，也就是绝大部分基金经理看不起的大蓝筹，我们持有已经两年了，绝大部分公募出身基金经理总会喜欢成长，言必称代表未来，但是我们在两年前就说出明确的观点“代表未来的不会有未来”。大家以为他们真的懂未来，或者真的懂技术趋势吗？他们肯定不懂，连基本的科技史研究也许都不深入，对于他们来说要的只是为了生意模式服务（人设），因为成长投资这个方式“适合做生意、顺应人性”但是不适合投资，只有低估值策略适应投资，所以我们看到成为大师的基金经理主要都是以低估值策略为主要的投资方式。而且我十分明确地讲，未来的一个时代是没有成长、成长式微的时代，成长股投资的思路需要改变和改造，如果不能改造这个思路，也许会被时代车轮碾在历史尘埃里。成长股投资的属性特点是长期投资收益一般、波动巨大，这也是过去几年公募+头部私募给大家亏钱的主要理论来源。
我们现在回想三年前的种种观点，“专业的事交给专业的人”、“80%的个人投资者跑不过机构投资者”、“机构投资者应该成为市场的主力军”，在种种媒体宣传下“茅指数”、“宁指数”成为投资的代名词，如果不投资基金重仓股的标的甚至就代表不懂投资，三年后我们发现，当时跑不过机构的主要原因是一场机构（公募+头部私募）不断获得资金的抱团游戏，资金流正反馈下出现的一场超级泡沫，按照凌鹏测算避开机构重仓标的，三年时间还能获得正收益，然后基金重仓指数三年时间从高点下跌40%，这些行为是怎么发生的？为什么会发生这样的集体性行为？这些人真的不懂投资，只会为了获得高薪水的工作而做的欺骗？还是有什么背后的原因？我们想在今年这篇长文章中讲述这些内容，看完之后我们也许就能明白这些的必然，同时我也想奉劝年轻的粉丝，轻易不要踏入投资这个行业，因为这是一个表面看起来很美的地狱。
“这辈子炒股票，上辈子做的孽该还完了吧。——网友”
一、金融资本的罪
说这些问题我们就要从金融史出发，我用我略微看了一些金融史的内容，做一些我对金融资本整体的浅薄的认知。
我们姑且不去讨论英荷战争之前的金融发展，从英荷战争之后在四百年的金融资本发展过程中，金融资本对人类发展做出了卓越的贡献，加速了人类工业化进程，帮助一些国家实现了工业化和民族的崛起。
如果没有金融资本，人类无法突破农业社会的桎梏进入工业化文明，工业化的过程就是资本不断增密、排斥劳动力的过程，要不断地增加资本投入。就是因为有庞大的金融资本存在，人类才能加速修建铁路、开启电气化之旅，爱迪生、西门子、标准石油、卡耐基钢铁等巨头的背后都有当时的大金融资本集团的影子，乃至计算机、互联网行业的出现也都是金融资本背后的推动和快速扩展。
金融资本对国家的崛起到了至关重要的作用，英国通过更为灵活和便捷的国债募集方式取得了英法战争的胜利；美国独立战争背后是法国国家资本的支持。
没有英国的金融资本美国北方工业化进程会慢很多，更不可能快速修建规模庞大的铁路网，没有金融资本和金融体系的支持北方不会那么快打败南方，更不可能形成1860年之后的全球棉花贸易大转移，如果没有金融资本，德国、沙皇俄国、日本很难进入工业化；金融资本的功劳不亚于工程师、科学家的发明创造，在获得利润的过程中也加速了新技术的应用和世界的进步。
但是我们也不能完全赞美和放任金融资本的无限扩张，任何事物都有两面性，有好的一面也有坏的一面，金融资本同样也给世间留下种种的祸乱和反噬。
为了追求更高收益，荷兰资本家彻底砸了自己的国家，为了多赚2%的利息给英国人贷款打击自己的祖国，然后集团性搬迁到英国；人类工业化早期，为了追求更高的收益，资本压榨大众工资，蒸汽机时代英国普通大众过得十分艰辛，1860年时候英国平民新生死亡率高达30%、三分之一活不过20岁、三分之一40岁是大限；1840年之前英国的企业主雇佣大量的童工，8岁孩子下矿挖煤，10岁的孩子进入纺织工厂；在1832年，为了否定工厂对童工的虐待事实，英国议员们竭力向听证人证明10岁的小女孩在说谎，关于是带了10斤的铁项圈还是20斤的铁项圈争论不休；为了解决种植棉花的劳动力问题而大肆进行黑奴贸易，在 “人人平等”的美国南方农场主眼里，黑人不算人，只算是农具；金融资本还创造了种种的泡沫消灭平民多余的财富，密西西比、南海、铁路浪潮、黄金年代、世纪大萧条、漂亮50、亚洲金融风暴、互联网科技、次贷危机；跨国资本集团更是肆意掠夺南美洲的种种资源，“穷则贸易保护、富则自由贸易”，以自由贸易之名，行资本掠夺之实。
金融资本为什么会留给世界如此多的麻烦呢？我们就要从金融资本天生自带的五宗原罪说起：
原罪1——贪婪、自私、短视
对财富的追求和渴望是人类社会进步的阶梯，也是人类向上的主要动力，但是需要在道德和法律的约束下，纯粹的自由世界只会催生弱肉强食和森林法则，君子爱财取之有道，如果只是单纯的看如何赚钱，而不考虑用什么方式赚的钱，那么就是把人性的贪婪自私发挥到极致，而这种极致带来的罪恶将是很多人无法承受。
金融资本以增值为目的，只要能增值，只要能短期赚到收益，那么一切都无所谓。所以在人性贪婪和自私的驱使下，金融资本在过去三百年的时间里，做的是“杀人放火金腰带、修桥造路无人埋”，“笑贫不笑娼”，只要有满足财富增值和占有欲，金融资本不希望受到任何的约束。如果没有贪婪，那就不是金融资本，那是慈善组织。在贪婪的驱使下，自私自利的特性暴露无疑，死道友不死贫道，只要能满足眼下的增值，哪管事后洪水滔天。
因为金融资本的贪婪和自私，所以其评价标准是短视的，在短时间内如何的产生资本增值。只要做到了，那么就是被称赞的英雄和楷模，没有做到那就是被人唾弃的废物。
原罪2——傲慢、无知
金融资本只对短时间如何赚钱感兴趣，对其他的事情一点也没有兴趣，他们可不管什么有意义，更不会管三年之后会怎么样，长期主义是被他们嘲笑的对象。只要明天能赚钱就是最大的意义，所以“唯结果论”、“唯利是图”，“不要什么框架，没有任何指导，只要赚钱”。
同时由于金融资本的庞大和稀缺性（掌握大量的资本），他们又都是傲慢的一个群体，“手握重金，不狂不行”；西装革履、开口PE、闭口改变人类未来，一股高高在上的精英感觉。
然而这些精英又是那么无知，在庞大的从业者人群中，最后能实现人生抱负和理想的只是少数的群体，绝大部分的人都淹没在历史的尘埃中，这个行业“每年只有新人笑，无人听到旧人哭”，消灭掉的资本超过资本创造的收益，无非是因为实体产业不断产生新的资本，进入到这个行业才能让这个游戏延续至今，金融资本是一个自我毁灭的机构。
从金融资本诞生以来，每隔一段时间都会造就一批新的资本家，同时消灭掉很多的“老钱”，从1800年之后，消灭“无知者”的行动变为10年~15年。能经历五十年而不倒的金融资本屈指可数，绝大多数都为自己的傲慢、无知付出了代价。
原罪3——毫无道德感
马克思讲“资本来到世间每一个毛孔里面都是肮脏和罪恶”。金融资本诞生之初，可以追溯到大航海时代，那个时候欧洲为了追求东方神秘大国的财富（没错，说的是印度），葡萄牙、西班牙用东拼西凑的资金开启了远洋探险之旅，也开启了欧洲财富的源泉。2800万人口的阿兹特克帝国只剩下250万居民，波多西银矿埋葬了几百万印第安人，非洲减少了上亿的人口，这些带来的是西欧国家财富的增加，占据全球80%白银的产量，在如此庞大的财富基础上发展演化出工业文明，贯穿人类工业史的资本。
但是这些没有影响财富获得者的道德感，因为在贪婪自私的驱使下，没有道德感，“为了财富，毁灭你与我何关”。号称绅士的英国贵族称自己的海盗（英国皇家海军开端）是绅士海盗，难道叫绅士海盗就和抢烧的海盗行为不一样了嘛。工业化开启时候雇佣童工的英国资本家，会因为“幼吾幼以及人之幼”而雇佣成人吗？金融资本是没有任何道德下限的群体，次贷危机的时候有一个金融从业者为此付出代价吗？2008年年底各个金融机构还在发放高额奖金，他们会为失去工作和家园的普通民众悲伤吗？当P2P盗取万千投资者的钱跑路后，他们会为那些人悲伤吗？当基金经理为基民亏掉上百亿资金，他们会有道德谴责吗？当金融机构明知道是坏账，但是为了奖金依然去放贷，他们会有罪疚感吗？也许酒后会有，因为金融资本天性是弱肉强食，拥有嗜血的天然基因，道德在金钱面前显得那么苍白和无力，人性经不起实验。
原罪4——劣币驱逐良币
任何没有明确的法律法规和监管的行业（纯粹自由化市场），最后发展出来的一定是暴力血腥，劣币驱逐良币。因为很少有人追究这个钱是如何赚到的，只要赚到钱了，拿回了收益，那么就都是好的。英国早年的上议院充斥着一群海盗，下议院是一群雇佣童工的工厂主。个人能赚到钱不用关乎道德和道义，会利用捷径超越正常路径，类似没有政府管控的社会，黑社会和土匪成为秩序的塑造者。
人性的贪婪和自私驱使着“一切向钱看”，所以社会现象和重商主义会导致“道德沦丧”、“没有信仰”，所以假冒伪劣、欺诈、背信弃义的事情会层出不穷，最后出现的情况就是“劣币驱逐良币”，用“欺诈”是能获利最方便的路径，能快速赚钱的方式都写在刑法里了。
原罪5——反大众和自我走向毁灭
金融资本的贪婪和逐利性，他们这个群体往往是不会想到对社会大众是否利好，也不会想到很多事情的长远影响，在资本眼中一切都是要为资本增值服务。资本是人类工业化文明产生的“异化物”，它会把所有能为资本的东西都异化为“工具”，这里面就包含着人。所以人就不再是单独的个体而是统一的工具——劳动力要素，变成了可以用金钱去衡量的商品，绝大多数的民众就被物质化，通过绩效等完成向少数资本的积累。
这是马克思经济学的内容，为什么会在1850年出现马克思经济学呢？因为当时的历史背景下，资本对社会大众压榨的实在太过分，伦敦工人到35岁就是高寿，30岁牙齿就要掉光，英国的产业工人生活水平远远不及清朝的农民甚至都不如美洲的奴隶，因为奴隶属于生产性资产，如果压榨的过头会影响采摘棉花的生产效率，而英国的产业工人就用3年，3年之后会再招一批新人，从1760年到1870年英国产业工人的工资相对于购买力不升反降。《雾都孤儿》、《悲惨的世界》等文学著作是当时社会大众生活状况的真实反映，而在寒冬中透过火柴的光亮看到奶奶冻死在街头的小女孩是那个时期的真实写照（霍布斯鲍姆在他的历史著作中有系列的介绍）。
《资本论》是给英国人量身定做的著作。所以《资本论》推导出来的结果是走向自我毁灭，因为社会创造出来的财富是一定的，而当少数资本获取庞大财富造成严重的分配不均时，必然会带来社会的革命和重新洗牌。所以从1840年开始，英国出现了大量的工人运动（《英国通史》有详细的记载）。只是马克思错误的估计了政治的转向和转变，在他的推论下资本会带来自我的毁灭，然后最后毁灭资本的不是资本本身，而是政府强大的干预，从1914年到1948年，是英、美两国对资本最为不友好的年代（《21世纪资本论》里面有很多的阐述），英国、美国开展了时间最久的高赋税，1945年英国开启了最大规模的资本国有化，一度国有资本占社会经济总量达到85%，尽管1980年撒切尔夫人做了大量的国企私有化，也只是把国有资本的经济活动占比压到50%左右。
如果了解金融史的人会发现在英美对资本管制最为严苛的阶段（1916年~1954年），是没有大型金融危机的（美国是从1933年~1954年），在之前和之后后的时间段金融资本每十年左右通过一场金融危机进行自我毁灭。
不加限制的资本绝对能惹出滔天巨祸然后带着世界跟他们一起毁灭。
当我们把金融资本益处和坏处想清楚，也许就能理解金融资本为什么给世界创造了这么多麻烦，金融资本必须加以限制，让它发挥有益的一面，限制有害的一面，放任自流的资本主义真的有能惹出大麻烦的能力。没有绝对的真理、也没有绝对的正确有益的东西，只有善于利用它的人和组织。
二、中国基金行业的怪状和本源
资管行业是金融资本的一个分支，所以天生带有金融资本的种种的劣根性，贪婪、自私、短视、傲慢、无知、毫无道德感、劣币驱逐良币、反大众和自我走向毁灭，一个都不缺。距离金钱太近，但是距离人性太远，所以必然会带来代理人缺失的问题。
回顾我们这个行业过往三年发生的种种怪状，或多或少都有我说的这些影子。而资管行业整体给社会也惹下了巨大的麻烦。
从2020年至今全社会大约有10万亿资金通过公募和私募基金入市，三年时间，资管行业产生的回撤（亏损）大约在3万亿左右，相当于居民财富被消灭了3万亿，全中国的净出口半年多的总和，如果这些钱消费出去，乘数效应，能创造不下于10万亿的GDP。这是多么大的一个麻烦和罪过？但是我们有谁为这些事情承担责任了吗？除了压力巨大，对不起信托责任，但是还有什么呢？亏钱了之后的说辞统一是“市场不好”、“经济不好”、“政策不好”，摆明了一副“赚钱是我厉害，亏钱了都是别人的错”，我们是不是应该从自身上找原因？在这样的怪状下，主观投资基金经理已经从原来的“坤坤、蔡总”沦为“可笑的骗子”，整个资管行业的信任全面丧失，我出去路演的第一句话“我不是骗子，我还没出现年度亏损”。这个问题是不是需要我们整个行业深刻反思？为什么会出现这个样子，解决之道是什么？
我们先从基金经理的错误开始，然后到机构生意模式规则限制、最后到制度制约的角度去阐述为什么会出现这些怪状，我们看到的这些内容不是中国的孤例，而是全球资管机构都在面临的系统性问题。
1、基金经理的错误——做趋势投资的打工人而不是资产定价投资者
很多人找原因：“规模大了不好管理”、“说不清市场会有什么风格”、“等几年他们的风格回来了就好了”、 “这么大规模只能买抱团股”。这一切的言论我认为都是为基金经理开脱。
规模大了可以限制发行的，很多公司对基金经理有内部不成文规矩，可以限制发行控制规模，然后很少有基金经理会去提这个要求，因为大规模会带来本身绩效工资的上升，对于一个不到40岁的年轻人那是几千万甚至上亿的诱惑，没有谁能经得起这样的诱惑，后续客户能不能赚钱？在诱惑面前，考虑一秒都是对高额奖金的犯罪。规模大只能买抱团股？买抱团股的行为是来自基金经理的考核，他们的考核方式是做相对收益，一周一考核、一月一考核，没有什么基金公司真正会按照三年期限去考核基金经理，所以在考核机制倒逼下，为了能保住自己高薪的工作，市场上哪个涨的好就买哪个，集体性的采用倒金字塔式加仓“低点低仓位，高点高仓位”，不断的涌入某一个板块，最后就是抱团股，这个行为也不是中国基金经理所独创，全球的金融市场通有的问题，FAANG抱团现象维持8年了，无非是在去年又增加了特斯拉和英伟达两个公司。这不是资产定价的投资，是趋势投资的演绎，是一种为了保全自己的趋势投资。难道规模大就成了买入估值泡沫的理由？当2021年1月份8500亿资金“冲过香江去，争夺定价权”买入7.5万亿市值的腾讯、2.5万亿市值的美团，大家不知道这些贵吗？当募集到500亿以上规模，哪怕买入0.5倍PB的工商银行、买入公共事业公司，也不会产生如此大的亏损，就是买入券商整体亏损额也不会如此之大吧。这些板块难道装不进几百亿的资金？低估值策略的板块装不下几千亿的资金？当时确实有知名基金经理买入了银行，结果买入的还是高达1.8倍PB的招商银行，难道0.5倍PB的工商银行比招商银行差那么多？就是买入民生银行也不会产生如此大的杀跌吧。“规模大”不是借口，如果是按照资产定价模型，买入的那一刻起就要知道自己买入的东西值不值，这是趋势投资和价值投资的区别。虽然每个基金经理都讲自己买入的东西足够便宜，但是是否真的便宜呢？制造业的公司享受10倍以上PB还称为便宜，是怎么理解这个价值？是怎么理解便宜的？我们公司的持仓平均PB倍数是1倍，80%持仓是市值1000亿以上的公司，制造业公司在我们的框架范围内超过5倍PB以上都是危险和高估的，何况那些动辄15倍PB的公司。大家用什么去解释这种高估呢？“我们看好成长性，公司通过成长去抹平估值”。但是真正研究股票史的人都知道，在美国股市100多年的历史中96%的高估值最后是通过股价大幅度杀跌去修复的，通过成长抹平估值的只占少数。这是投资的大数定律，绝大部分的亏钱是来自高估值的回归。但是基金经理很难逃开高估值的趋势，因为成长股在向上的过程中是可以两年时间脱离地心引力的，这个时间会超过公司对基金经理容忍的边界和客户对基金经理容忍的时间，为了职位、高薪、奖金还有客户的资金，那么最简单的事情就是顺从市场和各种边界约束，最后用“规模大”来做开脱。“规模”是业绩的敌人，但也不全是，完全看个人的投资思路和能力，做个股的基金经理也许能做到30亿规模是上限了，如果是做“大类资产配置+资产定价”，那么这个上限能做到很大，例如超过300亿规模，如果管理的资产是长钱，不会面临随时撤资的风险，“大类资产配置+资产定价”这个管理方式的上限能做到超乎人想象，例如巴菲特。“说不清市场会有什么风格，等两年市场风格也许就轮到他们了”：这种说法是对基金评价和投资的一种亵渎。投资是一项很艰难的事情，不管是谁都会有不适应期（跑不过他人或者产生回撤），而不适应期又有可能长达2年到3年，甚至有些大的风格时间周期是5年，如果不能了解投资最核心的内核，是无法理解不适应期背后的隐含逻辑的，然而金融资本的贪婪和短视，又会把不正常时期的不正常现象当做永恒，脱离投资本质去赚取短期的利润，投资的最核心本质就是价值投资的那句名言“买入低于内含价值的股票，等待市场回归”，说“市场风格轮回”的人就是不能理解投资的内核，把不正常的现象当做永恒。我可以明确的说很多风格的轮回要等十年以上的时间，2000年投资互联网泡沫的人要等到十年以后才能有新的机会（然而新的机会已经不再是当时那批高光的公司），2010年市场最后的周期基金经理在十年的周期股熊市中所剩无几，而我也可以明确的说2012年入市后看TMT的基金经理、2016年入市看新能源、医药的基金经理也会经历十年的洗礼，因为这些人把一时的泡沫当做永恒，基本很难再去深究投资最核心的内容，即使想深究，当年留下的种种思想印记和痕迹也会限制他向更深入的角度思考。框架体系完全被市场所遗弃。“讲说不清市场风格”人也是不会懂得基金评价和如何投资的人，因为他们会在每一次浪潮的不正常现象中都去随波逐流，找不到投资的主线，每一次泡沫都参与然后没有投资主线，因为只要能涨，就是最好的基金经理，只要净值能涨什么都是好的。基金评价是一个很难的事情，是全世界的统一难题，我们会留在后面的内容去讲这样的内容。要能说清楚每一年收益冠军背后的风险，要能看清木头姐爆款后的注定回归，如果这点都看不清，那么是否也要用“未来还会有他们的风格”这样的话术去阐述和开脱呢？
基金经理并不是单独的个体，他们背后是机构，在机构的边界约束情况下，对基金经理的考核就变得短视和异常，所以导致了基金经理的三项怪状：1）异常繁忙的打探公司各种信息，对公司的业绩吹毛求疵；2）追求趋势投资而不是资产定价，不能独立思考；3）没有约束的机制，在机构里面为自己谋福利。
异常繁忙：由于是在机构里面争夺有限的基金经理高薪位置，天之骄子们有30%以上的心思是在和领导的关系上，如何维持住和领导的良好关系，在公司的内部政治斗争起到很大的作用，那么大会发言、小会发言，上懂天文下晓地理，什么都要知道，这样能给自己很大的加分项，这样延续下去，任何一个行业板块涨起来都要迅速的做出判断反应，这样的反应能有多大的深度呢？那不用管，只要能满足领导的胃口，能给出合理的解释。每年天天处于开会和半夜研究各种信息的过程中，“年度疲劳收获不少，知识收获不少，唯独业绩只能跟着市场走”。长久期下来除了获得疲劳和知识，业绩也就是那样。真正的好投资是买入持有不动，不是频繁的换仓，我们三年下来整体换手率也就是200%（是整体），平时的时候我们有大量时间去做深入研究和看书，我们从来不繁忙，所以我们能去研究上百年历史数据更清楚的看清社会和经济的运行规律。而大量的基金经理是最聪明的人去做最简单的事情，严重的人力资源浪费，打探信息、饭局勾兑、互相锁仓，知道很多的知识和道理依然过不好这一生。为了保住职位，那么最简单的做法就是趋势投资，有自己的想法很危险：跟随市场，A股三个月一个小风格和板块、三年一个大行业，只要有上涨的板块就要上仓位，否则领导面子不好看，职位就会不保。那么最后在机构里面的生存之道就变为了如何和大家保持一致，不要有另类的想法，如果有另类的想法，“怎么，你觉得我们是傻子？全市场都是傻子？”，“这次你是对了，那么下次你还能对？”，在资产管理的方式里面最难的就是永远能做对，那是神仙而不是人，是不能存在这个世间的，在不能做对的时候很容易被人清算。“在一个组织机构里面不要保持独立思考，否则很容易被组织抛弃”，这是在绝大部分组织机构里面所要面对的生存法则。但是投资却是要反人性和反大众，你想要做好投资，那么就一定要跟大众作对，知道在最恐慌的时候买入，最疯狂的时候卖出，这才是投资，所有的一切奇淫巧技都是为了能在低点买入高点卖出做准备，但是这就跟组织机构的生存法则相矛盾，为了保住高薪的职位，那么轻易不要有反大众的想法，否则很容易被组织机构的游戏规则所反噬。没有约束的机制，必然会带来为自己谋福利：在资管机构中，股票主观投资是约束力最小的机构，我们可以和中国足球做相同的类比，都是同样没有约束的机制，或者说约束机制形同虚设。老鼠仓、替人接盘、场外期权、赌一把都具有很强的隐蔽性和可操作性，做到了一把人生自由，做不到也很难被人抓到，即使买错股票也不会受到惩罚，在违法成本很低、距离钱又十分近的机构里面，如果换成你，你会怎么做？换做任何一个人都想使用这种没有约束的“权力”为自己牟私利，赌对一次快速上规模，然后一起分走约定的奖金，因为在这种近乎自由竞争的组织结构，“我凭实力（运气豪赌）迎来的收益和规模，凭什么不能拿钱？”,规模越大公司收入越多，那么我的奖金就越多啊，所以在这样的情况下个人利益最大化也许就成为了约定俗成的事情，如果不这样做也许是个另类。
这些内容都是主观投资基金经理日常，核心内容还是绝大大数人是以工作的心态去面对投资，投资不是他们的工作，而打工人、满足领导和机构的要求才是他们的工作，很多人的目的很单纯，为了自己能更好的在机构中生存下去。但是现实却是那么残酷，请问有多少基金经理能做到45岁以后呢？不是身体不允许，而是机构不允许，作为一个轻资产运营的生意模式，人力成本又是最大的一笔开支，利用好人力成本，岁数大了给机构提供的价值和意义不大但是还要求更高的工资、职务和奖金的，对于机构最好的选择只能是选用年轻的继任者，用更小的工资和代价获得一样的回报，金融资本的残酷性就是把人当做生产工具来衡量，如果不是十分出名的基金经理，那么出名三年后面临失业风险是绝大部分基金经理的人生出路。
2、基金公司组织机构的苦恼——生意和人性
基金公司这种组织机构是社会必不可缺的力量，我们不能站在道德的制高点上去批判这种组织机构的不合理性，只要是组织机构的存在就有其合理性和弱点，我们就从整个生意模式角度去考虑基金公司这类组织机构的苦恼。
苦恼就是来自生意模式的边界约束、基金经理考核无法量化、管理者自身的考核要求三个方面。
1）基金公司生意模式的边界约束
基金公司是面对大众进行募集资金的资产管理公司，这是最基本的定义，那么他注定就要面对客户和现金流流入的边界约束。
基金公司的客户群体是盲目的（大众聚合体是盲目的群体，社会学已经给足了这样的定义）、在贪婪和短视的驱动下客户群体会去追逐短期高收益和市场火热时候发行大量资金、越是泡沫越容易受到群体的喜欢。在这样的情况下如果我们当基金公司的总经理会如何去做呢？
2）基金经理考核无法量化
基金经理的考核是无法量化的，这涉及到主观投资的基金经理的评价问题，不管是什么样的机构、用什么样的方式去衡量，主观投资的基金经理是很难给与准确评价，因为基金经理是要运用基本常识去破解资本市场上人性的变化，但是人性能量化吗？不可能，那么就不可能利用机构组织量化考核员工的方式去考核基金经理，但是所有的管理者又必须去面临对员工的考核困难，这是世界性难题，那怎么处理？那就谁能短期创造业绩谁就上，超过两年的思考管理者都会觉得无从选择。如果说基金经理评价能做得好，不是那些数字和指标，而是要深入懂投资，在投研条线上沉浸多年，知道哪些是坑、哪些是机会，往往需要自己就能做好投资。这个要求确实很难，因为基金公司管理者的责任是能拿来资源，如果没有资源供给基金经理们去分配，那大家用什么去投资呢？一个好的基金公司管理者是需要既要懂市场营销、又要懂人情世故、还要懂得投资门道，请问这样的人才为什么不自己当老板？这简直太难得了，集万千能力于一身的超级型人才。而做好投资和市场营销、人情世故又存在严重的冲突，因为投资能做好往往要求个人纯粹和自我。
3）基金公司总经理面临董事会的考核
各大基金公司都有自己的董事会，股东层面要求总经理是按照实业来鞭打快牛，要比同行做得更好，不管用什么方法，年终总结大会的时候要给董事会一个好看的数字说明，至少这样董事会也可以拿去给上面的领导交差。资管公司和金融公司需要注重逆周期调节，但是组织结构的构成方式会使得对基金公司管理者考核等同实业管理方式——鞭打快牛。我们不要以为这种组织构成方式是中国特色，这是人类组织结构必然的产物，全球的金融机构都在采取同样的考核方式，否则为什么全球就一个巴菲特呢？
在这几种游戏规则的边界约束下，我们如果在基金公司管理者的位置如何去做？事情就变得简单了，做三点事情就可以把公司业绩变大、对董事会有个更好的交代，1、修炼内功：在基金公司里面在各个行业或者风格的基金经理都要，不用考虑他们懂不懂投资会不会投资，只要各个行业和风格都要有，在人员成本允许的情况下可以布局多个行业基金；2、借助外功：各大终端渠道、各大机构都要布上，公募基金也是消费行业，消费行业就要讲渠道掌控力，是不是有足够强的渠道力，在各个渠道上面是否有足够的话语权？因为渠道给谁发行都是发行，短时期内都看不出各个基金经理之间的不同，虽然长周期3~5年能看出各自的不同，但是基金经理都是一样的亏，长周期下净值曲线都做相同的回归，那么渠道力就成为基金公司快速做大的关键；3、等风来：内功、外功做好了，那就等风来，等着市场出现大的行情，媒体宣传、造星活动一起开动，享受明星基金经理和强势渠道下的戴维斯双击。
这些就是我们过去三年的资管圈出现的怪状的根源，不要以为这些是中国所特有的，这些事情是全球的资管圈都面临的问题，他们是经历过腥风血雨、经历过种种的惨状然后转变为被动投资的，在养老金、国家主权基金等大机构资金成为新增边际资金主体之后，这些长周期的机构投资者改造了美国公募基金的游戏规则，使得主观投资变为非主流，而公募基金的游戏规则从投资的主体变为被动投资的工具，这些开始逐渐在中国的A股市场上上演，未来我们也许看到的是和之前二十年不一样的基金投资市场。（未完待续）
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