维持“增持”评级。公司公布2023年年报，公司营业收入431.37亿元（-20.55%），归母净利润79.22亿元（-44.11%）；同时公布2024年一季报，实现营业收入86.59亿元（-27.19%），归母净利润12.88亿元（-61.9%），低于市场预期。考虑到山西“三超”影响下销量下行，我们下调24、25年EPS至2.29、2.59元（原4.04、4.04元），新增26年EPS为2.92元。根据可比公司2024年平均12.2xPE估值，调整目标价至27.94元（+7.5元）。
24Q1受山西“三超”影响销量下行。2023年，公司原煤产量6046万吨（+6.3%），销售商品煤5498万吨（3.9%），均价727.6元/吨（-203.1元/吨），吨成本约347.7元/吨（-12元/吨）。受山西省治理“三超”影响，24Q1公司实现原煤产量及商品煤销量分别为1324、1181万吨（-9.93%、-7.08%），均价约685元/吨（-189元/吨），吨成本为394元/吨（+18元/吨）。
量价预计压力最大时候已过，Q2均有望迎来拐点。《2024年山西省煤炭稳产稳供工作方案》提出全年全省煤炭产量目标约13亿吨，同比下降约5000万吨。考虑到1-2月山西煤炭产量降幅已达3800万吨，后续10个月每月产量预期仅下降120万吨，山西企业产量下行压力最大时候已过。
2023Q4费用计提增加导致业绩低于预期，2024Q1焦炭业务预计对于业绩产生拖累。公司2023Q4管理费用、研发费用环比大幅提升，费用端增加导致Q4业绩低于市场预期。公司现有焦炭产能140万吨，年初以来焦炭行业亏损，对于公司业绩Q1有所拖累。
风险提示：宏观经济不及预期；煤价超预期下跌。
$上证指数(SH000001)$ $资源ETF(SH510410)$ $潞安环能(SH601699)$
文章来源：国泰君安
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