$新天然气(SH603393)$ $中能控股(00228)$ $亚美能源(02686)$
新天然气昨日发布了新的对外投资公告，全面开展对中能和时代在喀什油气地块的并购，这让我想起不就之前的新天和亚美能源的爱恨情仇和精彩并购商战。
新天这两年的业绩增长主要得益于2018年收购了一家香港的煤层气上市公司，这就是今天的主角——亚美能源（2686.HK）。
亚美能源于2015年在香港上市，募集金额高达22.84亿港元，市值超过百亿港元。亚美能源的主业是煤层气，也被称为瓦斯。瓦斯是一种非常规天然气，可以替代煤炭和天然气，相较于天然气，瓦斯的使用对环境污染更小，是国家鼓励发展的清洁能源。
根据亚美能源的招股书及相关资料，亚美能源的主要优势在于天然气勘探，这属于整个产业链的上游。勘探成本高，风险大，一旦勘探失败，前期成本无法收回；但如果成功，后续的开发和生产就像是坐着收钱（当然，这种情况有一定期限）。亚美能源的商业模式是与其他方合作，承担主要的勘探成本和部分开发、生产成本，最后取得项目的收入分成。亚美能源目前有两个项目，一个在潘庄，与中联煤合作，已经完成了勘探，进入了每年稳定收钱的模式；另一个在马必，与中石油合作，在新天然气收购时尚未完成勘探，但已经签订了销售合同，开始确认收入。
亚美能源上市时的主要股东情况如下： 其中，邹向东是公司的创始人和执行董事，其他三位是私募风投。邹博士早年在中国和美国能源领域有超过30年的经验，拥有西弗吉尼亚大学的博士学位，是业内资深人士。然而，他仅持有公司5.5%的股份，这显示出技术型创始人常见的不注重资本运作的问题，为日后的被收购埋下了伏笔。
上市期间，公司的业绩稳定增长。如果在A股市场，可能会成为白马股。然而，香港市场的估值较低，亚美能源上市后的表现不尽如人意。上市首日收盘价为2.75港元，此后再未达到过这个价格。
接下来我们介绍这段要约收购的过程，这是一个成功的敌意收购案例。我们尽量还原事件，不详细讨论细节。
2018年4月4日，亚美能源突然停牌，公告称正在就潜在要约进行洽谈。 2018年4月9日，公告了要约对象，股票复牌。期间有传闻称董事会并未与新天然气接触，对方是敌意收购。 2018年5月14日，公告了部分要约的比例、要约价格、先决条件等信息。要约方新天然气以1.75港元的价格部分要约收购50.5%的股份，并与两家股东Baring和WP签订了不可撤销的承诺，这两家股东分别持股25.21%和20.56%。
分析：
新天然气直接与两家私募股东谈妥价格，绕过了管理层，使管理层措手不及。
要约比例为50.5%，超过50%，免于全面要约。
两家股东的持股比例已达45.77%，接近50.5%，要约成功的可能性大。
2018年5月23日，管理层公告称引入复星作为“白衣骑士”，但随后未达成一致意见（股价短暂上涨）。 2018年6月28日，新天然气部分要约的先决条件全部达成。 2018年7月5日，寄发要约文件，开始接纳要约股份。 2018年7月19日，寄发回应文件。
分析：一般情况下，要约文件和回应文件是同时公告的，但面对敌意收购，亚美能源分开发了两份文件，并在回应文件中表现出强烈的抵制情绪。 2018年7月25日，复星退出部分要约。 2018年8月2日，要约已无条件。 2018年8月16日，要约完成。敌意收购以管理层失败告终。
新天然气的要约价格1.75港元是如何计算出来的？停牌前股价为1.52港元，当天上涨10.95%，溢价约15%。新天然气以蓝焰控股为主要可比公司，以2018年3月30日的PE和PB分别为23.27和3.92，计算亚美能源的股价为1.6港元和7.27港元，显然新天然气选择了对自己有利的估值方案，即1.6港元，并给出了一个溢价作为最终要约价格。
其实价格并非成功要约的关键，关键在于亚美能源的股权结构。上市时三家风投持股超过50%，自2015年上市以来股价低迷，分红少，风投退出意愿强烈。另一家风投——平安在听到部分要约的消息后也在二级市场大量卖出，最终持股比例不足5%。
后续故事：亚美能源由于行权稀释，新天然气股份降至49.93%，但后来又增持1.77%，达到51%。2018年11月22日，董事长邹向东辞职，离开了他亲手创办的亚美能源。而新天然气股价在今年开始了单边牛市。补充一点，新天然气要约时，亚美能源市值约50亿港元，新天然气市值约51亿人民币，整个收购花费约25亿人民币，其中7亿来自上市募集，15亿银行贷款和4亿自有现金，而亚美能源年报显示账上现金和现金等价物就有22亿。2023年新天最终私有化亚美成功，亚美退市！新天市值5年，从50亿增长2倍到近150亿。
然而旧故事结束，往往意味着新故事的开启，中能和时代在喀什的油气价值远远高于亚美，而新天付出的收购价类似当年收购亚美，如今的新天的实力也远超当年，让我们拭目以待，5年后的新天，市值又将突破到哪个天际？