中国飞鹤（4）关于奶粉行业的一些补充说明

婴幼儿奶粉不是我关注的板块，更没有关注过飞鹤。因为出生人口下滑的趋势很难扭转，这使得奶粉行业的投资难度很大。我更喜欢简单的，变数不大的。

上周五偶然刷到飞鹤，我看到有人把它比作2013年的茅台和2008年的伊利，感到很吃惊。

偶发的食品安全事故，怎么可以和经济发展过程中的生育率下滑做对比呢？？？

莫非是觉得出生率是疫情的原因?2017-2020都在跌啊，4年还不足已说明问题吗？（2020年出生的大部分是疫情前怀孕的）

于是花了一些时间整理思路，只代表个人浅见。我想不同的意见可以帮助别人深入思考，也是好的吧。

我不想成为那种在底部讲鬼故事的人，一边写文章才一边注意到飞鹤已经跌倒PE7倍股息6%的份上。

以上是背景。

接下来再说一下奶粉。

投资很重要的一个点是分析企业的护城河。

但婴幼儿奶粉这门生意，天生就很难建立护城河。不是说绝对，而是相对很难。

为什么婴幼儿奶粉很难建立护城河？

一般来说，企业的护城河有这么几种：品牌/特许经营或者说牌照/成本/转换成本/网络效应/规模。这都是投资的常识，不用论证吧。

奶粉的护城河最可能来自于哪里？我想最重要显然是品牌。

但奶粉和其他消费品不一样的地方在于，一个顾客无论他多忠诚，孩子3-4岁之后，他一定会离你而去。二胎家庭，平均最多也就6-7年的时间。

这就导致厂家必须不断的巩固品牌。

研究消费品我们都知道，广告费堪比科技行业的研发费用，根本不能停。

对于奶粉来说，广告费的支出就像病人的氧气管，拔掉会死。

以上是说广告费的刚性需求：消费品打广告烧钱，奶粉打广告更烧钱。

再说一下招募新用户的费用问题。

奶粉消费者有一个特殊的属性，粉丝超级忠诚，路人特别路人。

我依稀记得有个数据，第一口奶吃了某品牌，1岁内转牌的概率是17%左右。

这就导致奶粉厂家会花很多成本招新。比如免费的小罐奶粉，相信读到这的父母们都免费领取过吧？还薅了不同的品牌的？

跟招新配套的费用还有租场地，请专家，买礼品等等。

如果公司的生意在一个正向的循环上，招新越多，顾客越多，产品高端化，利润暴增。那很好！

如果在一个负向循环上，生意不行，高端化卖不动，毛利下滑，不得不更拼命花钱招新，增加力度，增加场次，净利更下滑，惨上加惨。

那你招还是不招？必须咬牙花钱继续招。

所以，生意下滑了，费用还反而上升了，就是这么伤心。

所以，我的意思是，奶粉不是一个很好的生意。最近15年，江山代有人才出，各领风骚就几年。行业那么多的品牌从红极一时到默默无闻，甚至黯然退场，多的是。

茅台还是那个茅台，$贵州茅台(SH600519)$ 伊利还是那个伊利。$伊利股份(SH600887)$ 奶粉不见得是那一罐奶粉。

那么问题来了，现在7倍PE，6%股息，看着很诱人啊，怎么办？

非要观察，有这么几个方向吧。

第一，关注滚动4年出生总数。这个数据增长，且奶粉单价不跌的情况下，行业规模才可能见底回升。

第二，跟紧一点数据。观察飞鹤一阶段销量增长情况。一阶段高增，那么困境反转可能性更大。一阶段如果比整体跌得还厉害，那还是跑吧。

第三，观察飞鹤高端销量是否快于整体，高端增速快过整体，那毛利还有望维持。

以上是必要不充分条件，其他的我暂时没想到。

我依旧选择放弃这个板块。

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$中国飞鹤(06186)$