（接上文）
上面已经讲过，投资股票就投资那种不断进阶的公司，或投资龙头股，领导股，即选择净资产收益率不断提升的公司，或者净资产收益率较高的公司这两种。净资产收益率较高的公司其利润获利空间较高，那么无论是受外部环境影响还是本身资本投入的影响，能够获得一定的缓冲空间。特别需要注意的是净利润不断上升，但是净资产收益率却呈现下降趋势，说明公司的盈利能力在下降，需要投入更多的资本才能赚到一点点钱。
这种利润增长的模式是我目前最喜欢的模式，我也会重点分析单季度净利润连续增长的股票，而我的重仓股也会从这个模式里选一个。在2016年通过这种模式选到了一些股票，如海天味业，老板电器，恒瑞医药，上海机场，康弘药业，小天鹅等，最后通过一些对比分析，投资了海天味业，目前盈利已经翻倍。
货币资金减有息负债占净资产比例大于30%，单季度净利润连续7个季度以上保持增长，净资产收益率高于15%或持续增长（现金版净资产收益率则要求不低于10%），同时符合这三个条件的股票是很少的。
2-单季度营业收入/净利润/经营现金净额同比增长率/增减值创新高。
这是我认为值得参考的另一种财务指标。
价值投资绝大多数时候都是左侧交易，即在股价下跌过程中进行投资，但是有时候我们也发现，看似估值很低的股票因为净利润的进一步恶化导致股价再次暴跌，比如一家公司每股收益为1元，20倍市盈率，那么股价就是20元，如果公司利润下滑，每股收益下降为0.7元，假设市盈率不变的情况下，股价会下跌到14元，下跌幅度高达30%，更为严重的是当公司业绩不符合预期时，投资者会抛弃它，调低对公司未来的预期，其表现就是“杀估值”，20倍的市盈率降为18倍、15倍都有可能，那么股价下跌幅度就不仅仅是30%那么简单，这就是戴维斯双杀。
物极则反，这个道理大家都知道，但是跌到什么时候是极限呢？可能无人可知。
不过，有些时候我们可以等待趋势明朗后再投资，即公司业绩出现转机时再投资，当然，这一方法也有局限性，前提是你对这家公司非常了解，这样才能用关键性的财务指标进行判断。
对于判断公司业绩发生转折，个人认为有几个财务指标可以参考，即单季度营业收入同比增长率，单季度净利润同比增长率，单季度经营现金净额同比增长率。有时候因为往期的数据基数小，导致本期的业绩增长很高，因此，要同时参考增长的量是否也出现增长，即同比增减值。至于增长率的高低我认为倒是次要的，关键是增长率是否达到一个新的高度。
举例说明，
（图27）数字政通2012年1季度单季度营业收入同比增长率创新高，同时增减值也创新高，
（图28） 之后，数字政通的股价持续上涨。
（图29）欧菲科技2011年4季度，单季度净利润同比增长率创新高，同时增减值也创新高，
（图30） 业绩预告当天股价跳空高开并留下缺口，之后股价持续上涨。
（图31） 山西汾酒2008年3季度，单季度经营现金净额同比增长率高达2600%，同时增减值创新高。
（图32）之后股价持续上涨。
对于不同的商业模式，要用不同的财务指标来判断，不能一概而论。最重要的是要分析财务指标变化背后的原因。
这是成功的例子，其实有许多股票在出现业绩转折点后股价并没有出现太好的表现，所以，不能太多依靠这种增长模式。或者也可以结合单季度净利润连续增长的模式。
无论是单季度净利润连续保持增长，还是净利润同比增长率创新高，都存在着很大的缺陷，因为当利润出现大幅增长后其股价已经出现较高的涨幅，估值一般都比较高，还有就是当经济向好，市场达到牛市后期时，出现利润连续增长或大幅增长的公司数量是最多的，此时如果继续根据这两种模式选股风险是很大的。
因此，只有在熊市时期才适合用这两种模式进行选股，除此之外也可以结合估值进行判断。
股票市场定价原理
（2-6）最令股民头疼的问题
网络上曾做过一份调查，最令投资者感到头疼的问题是什么？结果是“如何评估公司的内在价值”排在第一，“如何对公司进行估值”排在第二。
就我个人的理解，“估值”其实就包含了上述两个问题，估值估值，没有价值如何估值？估值就是对上市公司的价值进行估算的过程，因此投票调查里的两个问题其实就是一个问题。
记得很早以前就估值问题发生过一些争论，有人说估值是战术上的买卖点确定，有人却认为估值是战略性问题。我个人认为，估值既是战略层面也是战术层面的问题。
估值贯穿整个投资过程，对公司内在价值的估算，其实就是对公司整体的一个综合评价，其次是根据量化分析选择合适的价格。
可以说理解了“估值”，那么投资也就成功了一半。但是估值难不难呢？太难了，难点在于公司价值无法定量，以及市场定价的复杂性。
公司的价值是一个变动的值，增长或下降，另外，市场中有一万个投资者，就有一万个出价，因此，当两种变数相遇时，使得结果更加无法判断。
而价值投资则很好的解决了这一问题，那就是寻找变数很小的公司，即确定性很高的公司，以较低的价格买进，即安全边际。
（2-7）从生活中寻找定价的原理
其实大家不必把估值看的太神秘，股票市场的定价原理在生活中都能找到，股市也是由人组成的，不同估值的结果其实就是在不同环境下人们的主观意念而已。
为什么不同的行业会有不同的估值水平呢？这个很好理解，如果你是一位公司老板，你一定不会给公司门卫和财务总监相同的薪酬。
为什么同行业内的公司会有不同的估值水平呢？贵州茅台长期的估值水平比其他白酒公司高，其实很简单，这就好比万足金和千足金的差距。
为什么乐视网股价会一泻千里呢？股价暴跌的背后其实就是墙倒众人推的结果，某位高官落马，众人都是唯恐避之不及的。
还有一些股票短期内出现暴涨，有些是炒作的，像兰花，大蒜，文玩都是这样。还有一些情况是因短期消息造成的，如2012年日本地震造成的核泄漏，人们因为担心海盐受到污染而疯狂的抢购食盐，本来1元一袋的食盐被抬高到不可思议的价格，之后又回落到正常价格。
投资收益来自两方面，一是公司价值的变化，二是估值水平的变化，价值短期内出现大幅变动的概率较小，因此这些股价暴涨或暴跌大多数是估值水平的变化。
为什么老股票的估值水平比新股低呢？这就好比过气的明星，不能给观众带来新的更好的作品，总是那些老套，时间长了也就看烦了，再帅再漂亮的脸也有审美疲劳的一天。大多数公司都是这样，本来有一个养猪场，上市后募集了资金又扩建了一个养猪场，这种一加一模式在短期内虽然可以提高净利润，但是整体核心竞争力没有提升，总有一天会恢复原形的。
总结来讲，不同行业会有不同的估值水平，同行业内各公司的估值水平也有高低，公司在不同的生命周期也会有不同的估值水平，不同的上市周期也会有不同的估值水平。其实背后是人们的等级观念，以及不同环境下出现的主观判断差异。其实细想想，同学聚会就是一个小小的股市。
（2-8）定量估值的争论
估值的方法有很多种，最常用的如市盈率，市净率，还有如市销率，市现率，这些都是相对估值方法，还有如自由现金流折现等绝对估值法。到底哪个才是最有效的呢？其实没有最好的方法，上述这些方法都存在缺陷，就拿自由现金流折现来讲，稍微改动一个点结果可能就会相差十万八千里，所以自由现金流折现是最为理想的估值方法，却又是最难在实际中运用的方法，因此，只能效仿《股市进阶之道》中讲的，通过自由现金流折现的理论逆向对公司进行分析。
很多人持有一个观念，就是所有估值方法都是骗人的，看似估值水平很低的股票可能会继续下跌，估值水平继续下降，因而这部分投资者不看估值水平，只是根据市场的悲观程度进行投资，我个人认为估值方法还是比较重要的，可以拿来参考，但是不能太过于依赖于估值方法。
估值是有前提的，没有价值也就无法进行估值，估值方法只能用于那些增长确定性高的公司，而绝大多数的公司无法进行估值，或者说绝大多数公司的估值水平是无效的。
再者，在进行估值的时候，最好用多种估值方法进行综合判断，有些公司的市盈率很高，但是市净率却很低，相反的情况是市盈率很低，但是市净率却很高，还有一些公司的市盈率和市净率都高，但是市现率却很低等等，所以，不同的公司要用不同的估值方法，同一家公司要进行综合估值分析。
至于为何会有这些估值方法呢？我个人的理解是，人类社会就是以金钱来衡量事物的，人们习惯用金钱来判断一个人成功与否，习惯用金钱的多少来衡量日常消费的东西，其实就是用数字和数值来进行判断的，因此，在股市中也不例外。
人们以追求财富增值为目的，会在不同的投资标的之间寻找机会，哪里收益高，资金就会向那里转移，而且，当同一个东西在不同的地区出现差价时，就会有人抓住机会进行倒卖，股市也不例外，当某只股票估值非常低时，反映的是收益很高，那么资金就会进场逐利，这也是价值投资能够获利的基础之一。
格雷厄姆的书中有许多估值方法，彼得林奇也曾讲过许多估值方法，所以，估值在价值投资里所占的分量还是很大的，关键就在于你是否理解了这些估值方法，以及懂得如何有效的运用。巴菲特虽然没有详细谈过具体的估值方法，但是有人曾经透漏过，巴菲特发现一家公司时也会躲在屋里进行一些计算，查理芒格虽然不会使用电脑，但是他曾说过，一个计算器就足够了，而且曾经因为沃尔玛的股价高了一点点而错失了投资沃尔玛的机会，少赚了100亿美元，如果没有提前进行估值又如何会因为贵那么一点点而错失机会呢？
因此我们不难看出，任何大师在投资前都会做一些定量分析，会对投资标的进行估值，当然，只是一个大致的区间，而不是精确的数字。下面，我会就具体的估值方法进行讨论，这些方法都是自己摸索总结的。
买菜时自己准备一杆秤
（2-9）净利润结合净资产收益率
有一些精打细算的人在买菜时会自己准备一杆秤，在大众眼里这些人过于斤斤计较了，其实投资者如果都能学习这种做法，也不至于亏得一塌糊涂了，也就是说在投资过程中做到心中有杆秤，不能听信市场的片面之词。对公司进行估值就是一个称重的过程，股市给出了一个数值，最好自己再称一下，看看是否缺斤短两，价格是否公道。
市盈率是最常用的估值方法，比如一家公司的股价是20元，每股收益是1元，那么市盈率就是20倍，意思是投资这家公司需要20年才能收回投资，如果股价是10元，或者每股收益为2元，那么市盈率就是10倍。
在很多书籍里都有关于市盈率的讨论，我就不再进行重复了，今天想换个角度进行讨论。
首先，我的计算过程不一样，软件里大多是根据最新的业绩推算全年的每股收益，然后算出当下的动态市盈率，至于静态市盈率就更不准确了，是根据最新的季报进行计算，那么问题就来了，如果只知道一季报的每股收益，推算全年的每股收益只是简单的乘以4，假如一季报占全年的比例很低，或者很高，那么推算的结果会准确吗？
因此，我在计算的过程中会用最近四个季度的单季度数据进行计算，如现在只知道前三季度的净利润，我会用去年四季报的单季度净利润相加，得出四个单季度数据的和值，也就是一个年度净利润数据，然后再除以总股本得到每股收益。
一般市盈率的计算方法会用股价除以每股收益，而我则喜欢推算出合理股价，再和当前的实际股价进行比较，其实就是市盈率的倒数，也就是股息率。20倍的市盈率就是5%的股息率，以此类推。
市盈率属于相对估值法，即拿市盈率和其他投资理财品种进行比较，比如现在货币基金的年化收益率在3~4%之间，现在国债收益率最高为4.2%，用股息率和其他投资品种的收益率进行比较，看当前的股价是否具有投资吸引力。
我一般会用当前的最高贷款利率进行比较，之所以选择最高贷款利率的原因在于，公司上市是为了融资，那么你买入公司的股份就相当于为这家公司提供了融资。虽然股东相比债权人可以获得公司的经营权，还可以获得公司分红，但是当公司破产时必须先偿还债务，剩下的才属于股东，更多时候股东什么也得不到。
我们知道贷款利率高于国债利率，是因为银行向企业贷款的风险更大，我们投资企业属于直接融资，那么把自己想象成银行（债权人)，也不应该获得太低的收益。
举例：
绝味食品最近四个单季度净利润和值为，2018年3季度1.72亿+2018年2季度1.65亿+2018年1季度1.51亿+2017年4季度1.24亿=6.12亿
每股收益为6.12亿除以总股本等于1.49元，再除以最高贷款利率4.9%等于30.46元/股。
也就是说当绝味食品在2018年3季报到2018年报之间的时间段内，股价低于30元时其股息率高于贷款利率，也就具备了投资吸引力，2019年1月3日其收盘价为31元。
我们知道公司的利润是不断变动的，增长或下降，那么就需要再乘以其增长或下降的比率，而我则喜欢用公司的净资产收益率来替代利润增长率，上面已经讨论过，公司的长期增长率基本上等于净资产收益率。
如绝味食品最近四个单季度的净资产收益率和值是2018年3季度5.26%+2018年2季度6.17%+2018年1季度5.54%+2017年4季度4.1%=21.07%。
那么最终推算的合理股价为30.46*（1+21.07%）=36.88元。理论上讲当绝味食品在公布2018年3季报后，到2018年报这个时间段内，股价低于36.88元时就具备了投资吸引力。
（2-10）净利润结合净资产
还有另一种估值方法，就是用净利润和净资产结合，在《巴比伦富翁的理财课》里黄金借贷人曾经谈到他只对三种人借出黄金，第一种是用高于黄金价值的物品抵押，第二种是有稳定的收入，最后则是有担保人可以作保。
其实我们看现代银行的借贷业务还是如此，包括申请信用卡，有资产和有稳定收入的人群更容易申请到信用卡。
一个人的现金价值就是他当前所拥有的资产加未来剩余寿命里所获得的净收入，即净资产加未来的净收入。从这个角度去评估一家公司的价值也适用，其实，这个方法彼得林奇在《彼得林奇成功的投资》中讲过。
例如上面举得例子，绝味食品净利润推算的合理估值结果是30.46元，公司2018年3季报的净资产是每股7元，那么用净利润加净资产的方法推算其合理估值就是30.46+7=37.46元，在公司公布2018年3季报到年报这段时间内，股价低于37.46元即具备了投资吸引力。
用上述两种方法推算出合理的估值范围是36.88~37.46元。这只是一个范围值，一般不去看小数点后的数字，就像巴菲特讲的，估值只是大致的范围，而不是精确的数字。
（图33）
我们看到，绝味食品的股价最低跌到29元，比我们的估算数字要低，这也说明市场的波动性，估值结果只是我们主观的一种推算，市场绝大多数情况下不会随我们的想法而变动。下面还会继续讨论。
这是我经常用的两种估值方法，很早以前一直令我困扰的是无法对周期性公司进行估值，因为周期性公司的利润波动很大，有时候利润呈负增长，用净利润加增长率的方法就会失灵，而净利润加净资产可以解决这一问题。
举例，如同花顺2012年12月的市盈率高达60倍，如果单看数值一定不敢投资，但是如果用净利润加净资产的方法进行推算发现，那时的估值还是处在合理范围内。
同花顺当时的四个单季度净利润和值为，2012年3季度-272.57万+2012年2季度787.41万+2012年1季度1124.55万+2011年4季度1170.8万=2810.19万，除以当时的总股本13400万股，计算出每股收益为0.21元，再除以当时最高贷款利率6.55%（2012年）计算的数值为3.2元，同花顺2012年3季度的每股净资产为8.3，那么用净利润加净资产的方法推算出合理估值为3.2+8.3=11.5元，2012年12月11日同花顺最低价为11.81元。
计算过程我们发现，不同时期的贷款利率高低对估值结果的影响是很大的，所以在推算时必须用实时的利率进行计算。
（图34）
同花顺在2012年12月的市盈率高达60倍，但是它的市净率只有1.42倍（11.8/8.3=1.42），这是周期性股票的主要特征之一，此时判断股票的估值用市净率更合适。我给与公司设定的市净率分界线是2倍，即当一支股票的市净率为2倍时，净利润的比重占50%，净资产占50%，当市净率高于2倍时则要重点看净利润，如果低于2倍，那么就要重点研究公司的净资产，无论市净率的倍数是多少，净资产始终占1个值。
（2-11）关于银行股的估值
银行股有点特殊，原因在于银行的业务特性是用储户的钱去赚钱，其资产中绝大部分是负债，有时我们看某家银行的净资产收益率很高，但是它的总资产收益率却很低，这就是负债（存款）太多造成的。比如工商银行2017年净资产收益率为13%。但是总资产收益率仅为1%，这就是为什么它的利润增速很低的原因之一。
上面谈过，我一般不投资总资产收益率低于4.9%的公司，投资这些公司长期的收益要低于其他投资理财产品的收益，但是银行股有点特殊，所以我习惯用它的总资产收益率和最高贷款利率的比值对其进行打折。
如工商银行最近4个单季度净利润和值为2018年3季度791.85亿+2018年2季度816.4亿+2018年1季度788.02亿+2017年4季度580.5亿=2976.77亿，除以总股本3564.06亿得出每股收益为0.835元，再除以最高贷款利率（4.9%）推算结果为17元，用净利润加净资产的方法推算得出17+6.12=23.12元。
公司的总资产收益率除以最高贷款利率为1.05/4.9=0.215，即合理估值结果打2折，即23.12*0.215=4.97元，2018年12月21日工商银行最低价为5.1元。
用此估值方法对工商银行过去的业绩进行推算，其结果和熊市底部的价格也是非常接近的，如2014年和2016年。
（图35）
(2-12)在打折时买入
格雷厄姆曾经讲过，用4毛钱买价值1元的公司股票，也就是说当公司的价值打4折时才值得投资。这是因为公司的经营风险是非常高的，再者投资者在做出投资决策时常常会出现错误的判断，用折扣价买入可以防范因判断失误造成的损失，即保持较高的安全边际。如果以此标准来推算，绝味食品的股价低于14.8元时才值得投资。
例如2005年的中联重科，2005年1季度的单季度净利润是7064万，2004年4季度单季度净利润是4000万，2004年3季度为8944万，2004年2季度为14700万，4个单季度净利润合计34708万，除以总股本50700万等于0.685元，再除以贷款利率6.12%推算结果为11.18元，分别用上述两种方法推算结果为13.46~14.12元，这是推算的合理估值范围，但是我们看到其股价在2005年6月2日最低时为5.52元，仅为合理估值的4成，按照格雷厄姆的角度来看，此时应该是最佳投资时机。我们回头看当时的股价也却是处在最低时期。
（图36）
更多的估值演算不再过多例举，今后会根据实际个股进行推算。
（2-13）估值的困惑
现在，我们已经可以解释部分股票的估值，但是还有很多问题并没有解决，这也是困惑投资者的主要原因。
1-估值的基础是什么？
在投资过程中遵循两条原则就能避免出现大的亏损，第一是安全性，第二是确定性。其实我们每个人都会估值的方法，最简单的银行存款，又或者是货币基金，国债等等，比如现在银行定期存款利率是一年2.25%，我们都能算出一年后本息是多少钱，同时也可以计算出需要31年才能翻倍（复利），市盈率为31倍。这就是因为基于安全性和确定性这个要素。
巴菲特很早就讲过，选股就是选择像国债一样的公司股票，市场也是基于这两点来给不同公司进行定价。安全值的高低和收益的确定性决定了一支股票的估值水平。投资过程中最重要的不是收益，而是安全性，可以说，脱离安全前提的皆是投机。
一家公司的每股收益是1元，假如以20倍的市盈率计算，那么他的股价应该为20元，但是假如明天利润下降到0.8元，那么他的股价应该是16元，所以未来才是最重要的。
在同一时刻，估值相同的两家公司，未来的表现不一样，我们用上述两种方法计算出两家公司都是合理的，但是未来的收益却不一样。（未来的确定性）
2-选择合理还是低估？
格雷厄姆讲过，用4卖钱买价值1元的公司股票，但是巴菲特还说过另一种情况，我愿意支付合理的价格买入优质公司的股票。我们也看到，市场给予一些公司较为合理的估值水平，给予另一些股票较低的估值水平，甚至非常低的估值水平，那么我们如何选择呢？又或者我们买进一家看似估值合理的股票，但是之后市场从新给予了较低的定价，这会使我们的投资出现较大亏损。
至于为何不同的公司会出现不同的估值水平我们上面已经讨论过了，可以说一支股票的估值水平的高低是这家公司整体评分的结果，包括各种影响结果的选项，如所处行业，资产状况，成长性等。
比如一家刚刚上市获得融资的医药行业中的龙头公司，刚刚推出新产品，市场竞争力强，行业景气度高，资产中负债很少，固定资产很少，现金比例高，现金流充沛，利润持续增长等，综合这些因素，市场会给予较高的估值水平。
相反的情况是，一家上市很久的公司，身处淘汰落后的行业，利润增速持续下降或连年亏损，资产负债表极差，资不抵债，现金流长期是负值，又没有新产品推出，股本大市值大等，对于这类公司，市场一般会给予较低的估值水平。
上文已经谈到，一家公司当下的数字价值约等于净收入加净资产，那么净收入和净资产中的含金量也会影响到股票的估值水平。
比如同花顺2012年3季度，市净率最低时为1.42倍，净资产始终占比重为1，净利润所占比重降低到0.42，按1.42倍计算，净资产约占70%，净利润约占30%，此时就要重点查看净资产的“含金量”，从财报里可以看到货币资金为9.87亿，占净资产88.5%，占总市值约为62%，以此来判断同花顺资产中的“含金量”是非常高的。
就像《彼得林奇成功的投资》中讲到的一样，你以11.81元买进同花顺的股票里包含了7.3元现金，你实际上支付了4.5元，或者说你的投资的风险是4.5元/股（以当时的价格买下整个同花顺然后抽走现金再转手卖掉）。
再看2005年报的贵州茅台和中联重科，贵州茅台的的自由现金流占净利润的比重很高，货币资金占净资产的比重同样很高，概括讲，贵州茅台的净收入绝大多数都能以现金的方式收回，而资产中又以现金为重，且没有负债，更不用说它的存货价值了，你以现金投资贵州茅台所得到的皆是现金资产。而中联重科虽然也能产生自由现金流，但是它的资产负债表里固定资产、存货较多，货币资金减去短期借款后是负值，虽然说短期借款的财务风险较小。但是投资中联重科你得到的是一些机械设备，机械存货，还有负债。两者相比高下立分。
假如立即停止公司的经营并变卖所有资产，你投资中联重科的损失更多。您一定认为这种情况不会出现，那就请您回想一下三鹿，长春长生，公司只是法律意义上的名称，一张纸便可使其消失。
所以说在财务方面，净利润和净资产中的含金量高低会影响到公司当前的估值水平，自由现金流占净利润比重，负债表里高价值资产的比例。
前面讨论的两种估值方法只能大致推算出股票当前合理的估值，如果仅仅以当前估值水平的高低来判断，很容易陷入估值的陷阱，比如一家公司的每股收益为1元，按市盈率20倍算就是20元/股，但是假如下一个年度公司的每股收益下降到0.8元，在市盈率不变的情况下股价会下跌至16元，通常情况下投资者会随着公司利润增速的下降而下调股票的市盈率水平，这就是戴维斯双杀。
所以说公司未来的收益才是关键，未来收益的确定性是估值的基础，我们应该以投资的安全性和未来的确定性相结合来判断股票当前的估值，一般来说，以现在的价格买进，三年后估值打五折不会出现亏损，那么就算是现在的估值水平较高也可以接受。
比如一家公司2018年每股收益为1元，预计未来到2021年每股收益会增长到2.2元（平均每年增长30%），再用上面的估值方法推算合理估值是58元（2.2÷4.9%×<1+30%>)，那么我们应该给予2018年多少价格合适呢？应该给2018年多少倍市盈率呢？
最低标准用2021的估值结果打5折才是安全的，即29元，如果2018年股票价格低于29元则属于低估，如果2018年股价低于15元则属于严重低估。即用未来某年的估值结果倒推来看当前的估值水平。
这就需要选择那些未来收益确定性非常高的股票，还有就是你理解的公司，同时我们看到业绩增速高低也会影响估值的水平。
我们看那些投资大师的估值方法皆是用未来收益来推算当前的估值水平，所以说公司的未来才是最重要的，而且我们也发现，价值投资者大多投资那些净资产收益率高的公司，为什么呢？
A公司每股收益1元，按20倍市盈率股价为20元，假如未来利润增速20%，3年后的每股收益为1.728元，推算合理估值为42.31元，42.31元打五折为21.16元，符合标准。
B公司也是每股收益1元，也是20倍市盈率，股价20元，年增长率30%，3年后每股收益2.2元，推算合理估值58元，打五折29元，
我们同样以20倍市盈率，20元买进两家公司，获得的收益却不相同，A公司只能收益0.58%，而B公司收益为45%。也就是说较高的净资产收益率可以提供更高的收益，更高的安全边际，更大的利润压缩空间。
如果可以判断出公司未来的收益将呈现加速增长则更好，因为PEG中的增长率可以起到加成作用。
还有另一种情况，我们以市盈率为例，假设有两家经营相对稳定的公司，A公司的市盈率是20倍，B公司的市盈率是10倍，单从市盈率来看，估值水平低的B公司更具吸引力，但是假如A公司的长期净资产收益率为20%，B公司的长期净资产收益率为10%，那么同样投资10年，试问那支股票可以获得更高的收益呢？
A公司，市盈率20倍，净资产收益率20%；
B公司，市盈率10倍，净资产收益率10%；
答案是A公司，即市盈率水平高的公司可以获得更高收益。A公司的市盈率是B公司的一倍，但是随着时间的拉长，A公司较高的净资产收益率即可弥补估值过高对投资结果的影响。其实每年增长7.5%，10年即可翻番，何况A公司比B公司高10%。
每年增长1.8%，40年后翻一番；
每年增长2.4%，30年后翻一番；
每年增长3.5%，20年后翻一番；
每年增长7.5%，10年后翻一番；
每年增长 15%，5年后翻一番
在前面已经讨论过，一家公司长期投资的收益基本上和资本回报率相当，也就是假如持股10年，以合理价格买进ROE为15%的公司，另一个是以低估一半的价格买进ROE为7.5%的公司，其投资收益基本上相同。
当然，以自由现金流为基础的净资产收益率更好，以自由现金流为基础的总资产收益率为标准更好。
那么，可以设定一个简单的概论，即现金版的总资产收益长期高于12%的公司可以给予合理的估值水平，也就是巴菲特所说的，以合理的价格买进优质公司的股票。（12%＞4.2%+7.5%），4.2%为当前国债最高利率，7.5%是持股10年每年增长7.5%即可翻番。
对于一般性公司来讲，以打折的价格买进股票是为投资保留安全边际，即防止误判造成损失，防止市场波动造成亏损，而较高水平的现金版总资产收益率同样可以提供相等的安全边际。这也是为什么我敢于在2016年以30倍市盈率买进海天味业的主要原因。
所以说，2005年的中联重科股价低于我们推算价格的一半只能算作正常，而2013年贵州茅台的低估才是真正的难得的投资机会。
到此，我们便可以下一个定论，同时符合两个条件，即现金版总资产收益率长期保持在12%以上的公司，且推算三年后的估值打五折还高于当前的股价，那么就可以在合理的估值水平买进，或者说对于这样的公司可以给予合理的估值水平。
3-我们是否应该接受“市场先生”的报价，
我们就不同公司会有不同的估值水平做过讨论，也大致了解哪些股票能够获得合理的估值水平，但是我们要明白，上面所做的分析皆是在琢磨“市场先生”思考问题的逻辑，假如|“市场先生”给与一家优质的公司合理的估值，我们是不是应该无条件接受呢？
因此就需要分析这位“市场先生”的性格特点，他是一位非常聪明且反应迅速的“总经理”，能够根据不同工作性质制定阶梯式工资（差异化的估值水平），而且对当前每位职工的表现给予合理的奖励和惩罚（上市公司的变化可以做出快速反映）。所以查理芒格曾经说过：“依靠勤奋和聪明很难击败市场”。
可以说，市场在绝大多数时间里是有效的，但不是绝对有效的，也不是时刻都有效。“市场先生”有两大缺陷，第一是无法反映未来的经营成果，第二是他有时候会出现非理性行为。
他只能根据阶段的经营结果给予合理的价格，假如市场是有效的，那么贵州茅台在2001年上市那天的价格应该在500元以上甚至更高，而长春长生上市那天就应该立即退市。
市场的另一种缺陷表现为，在上升阶段会随着价格的上涨而变得过于乐观，相反的情况是，在下跌趋势中会随着价格的下跌而变得过于悲观。在非理性的情况下给出过高或者过低的定价。
所以，想要打败“市场先生”的唯一方法就算在他没有充分对一家公司未来做出正确判断且处于非理性的时刻出击。
投资者最容易犯的错是盯着股价不放，我们会因为股价上涨而加强对公司的认可度，也会因为股价下跌而不再看好它，还有就是会根据股价去看估值的合理性，比如我们推算绝味食品的估值结果是37元，而它的股价也刚好是37元，我们会想当然的认为投资机会很好。其实皆是因果倒置了。
我们上面讨论的估值方法是以贷款利率为参照物，对应的是20倍市盈率，其推算的估值还是比较高的。我个人认为取12倍市盈率作为标准更合适，依据就是上证指数自1990年到2018年收盘价，28年的复合增长率仅为12%。（贵州茅台在公布2013年业绩时的市盈率为11.5倍）
在格雷厄姆的估值公式里有一个8.5的数字，假如以现代的角度去分析，道琼斯工业指数过去80年的复合增长率在7.5~9之间，那么取对应的市盈率还是比较合理的。
（2-14）现金角度的估值
关于估值方法还有很多，如资源评估法，这种方法适合那些有矿产资源的公司，还有整体价值估算法，即以收购的角度去思考，这里就不赘述了，要不这篇文章就变成估值的讨论了。
其实最完美的方法是自由现金流贴现估值，但是这种方法只是理论上的完美，实际操作中误差很大，所以我习惯用简化版的。
在上文中讲到，以总市值买下整个公司，假如未来某个年度的货币资金高于买入价就值得投资，那么以这个角度去思考可以简化为以下几种方法。
1用货币资金过去的复合增长率推算未来的货币现金。
比如贵州茅台2014年1月8日最低价为118元，总市值1225亿，资产负债表2003年3季报货币资金为18.69亿，到2013年3季报增长到220亿，这10年的复合增长率为28%。推算未来10年即2023年货币资金约为2597亿，打五折即1298亿，要高于1225亿的总市值，显然值得投资。或者说按28%的增速，7年后货币资金就能超过总市值。
2 换一种模式，比如贵州茅台2014年1月8日最低价为118元，总市值为1225亿，假如此时买下整个公司需要支付1225亿，我们看到2013年3季报公司负债里有220亿，1225亿总市值减去当前的货币资金220亿为1005亿，也就是说未来公司如果能够赚到1005亿，我们的投资就是安全的。2013年三季报自由现金流为85.83亿，85.83/6.55%=1265亿。《彼得林奇成功的投资》中提及的，当自由现金流占总市值超10%属于值得投资，如果自由现金流占总市值比例超20%（50%）卖掉房子买进。
山西汾酒2008年10月最低价8.2元，总市值约为35.5亿，当时三季报货币资金为5.69亿，较2007年同期增加约2.05亿，假如以当时的市值买下整个公司，需要多久才能收回投入的资金呢？35.5亿市值-5.69亿货币资金=29.81亿，需要再赚29.81亿现金便可收回投资，按照三季报货币资金增加的数值计算29.81亿/2.05亿=14.54年，也就是说需要15年就能收回投资，即15倍市金率。
换个方式2.05亿/5.94%贷款利率=34.51亿+5.69亿货币资金=40.2亿，略高于35.5亿的总市值。
其实山西汾酒在2008年-2012年之间货币资金增加的额度越来越高。到2012年时负债表显示货币资金已经高达24亿。
再举个例子，顺鑫农业2017年报货币资金较2016年增加了9.57亿，公布年报时的总市值约为122.8亿，122.8/9.57=12.8倍市金率，如果算上账面上的货币资金结果是122.8-50.96=71.84/9.57=7.5倍市金率。其实2016年货币资金增加的数额更多，为何2017年它的股价不涨呢？主要是2017年的市盈率比较高，到2018年三季报才回归合理，所以同时用市盈率、市现率、市金率同时比较。
市金率概念是我在市盈率的基础上总结出来的，市盈率→市现率→市金率，以贵州茅台为例，从财务上看营业收入-成本-税费=净利润，再以间接法得出经营性现金流量净额-投资现金流量净额得出当年简化版的自由现金流量净额，分红后剩余的现金进入负债表里的货币资金项。
贵州茅台的货币资金连续多年保持增长，就这一个指标已经能够说明其价值，在目前三千多家上市公司中绝对是凤毛麟角。
运用市金率是以回归现实中企业经营的角度去考虑的，我们每个人，每位个体商户都是如此，财富的增长体现在净现金的增加，净现金收入的变化可以反应出每个人的运势变化，现金大幅增长说明从慢车道进入快车道。
总结来说，用自由现金流代替净利润进行估值比较好，用现金增加值代替自由现金流更好，同时用三种模式对一家公司进行估值的对比可以看出公司真实的情况，同时结合市净率可以得出一家公司的综合估值结果。
请记住，任何单一的估值方法都存在缺陷，单独使用就像盲人摸象，无法看出整体形象，只有结合不同的估值才能更好的对公司进行观察。
(2-15)正确对待市场
当发现一支股票的估值非常低时先不要急着出手，因为我们推算的估值里还有一定的“水分”，只有等待水分蒸发尽后才值得大举买进，就像收玉米时检验干湿度一样。
总结个人的投资经验来看，当市场过于乐观时看似便宜的股票也要保持警惕，在市场极度悲观时一些估值水平看似较高的股票也可能是机会。在有限的投资年限里市场给予的投资机会很少，我们会经历很多次市场起伏，每次市场情绪低迷时才值得投资，因此，观察市场的概况是必须要做的事。
我经常用的观察方法是指数的复利增长，在以前的文章里也多次谈到过，简单来讲，就是用过去两个熊市底部点位之间的复合增长率，来推算未来某个年度合理的区间点位。
如上证指数2013年最低为1849点，到2014年最低1974点一年的时间增长率为6.8%，推算之后年度的最低点位，到2018年2569点时其市场悲观情绪和2013年、2014年最低点相近。还有一种简化的方法，就是用最近一次熊市底部点位乘以GDP增速，推算结果也比较接近。
我们看到2018年前后最低跌到2440点，略低于我们推算的值。其实在2018年10月份上证指数已经跌破推算的点位。所以说，这种方法只能推算出合理的区间范围值，再者，在指数持续下跌过程中，悲观情绪不断积累，投资者会调低投资预期。这也应了那句话：“不要过早言底，也不要过早言顶”。
另一种观察市场的方法就是整体市盈率和市净率水平。彼得林奇曾经提到一种较为简单判断估值的方法，就是查看市盈率低于增长率的差值，就个人理解，对于整体市场来说，当市盈率低于增长率时便是很好的投资机会，例如上证指数近28年来的复合增长率为11.8%，那么当市场整体市盈率低于11.8倍时便可投资。2019年初上证指数整体静态市盈率只有12倍多一点，这已经非常接近指数的复合增长率。
同时查看整体市净率仅为1.24倍，这是近十几年来新低，指数的市净率每次创新低都是一次非常好的投资机会。
通过上述两种方法便可大致判断出市场整体的情况，需要再次强调的是，这并不是在预测指数的涨跌，也不能过于关心精确地数字。
可能有人会说指数已经失真，其实这种言论和财务无用论是一样的，我个人认为，只要能够判断出当前市场的情绪是乐观还是悲观足矣，不去纠结指数是否失真了，至于财报，查理芒格也不完全依靠财报，但是财报是公司的语言，是解读公司经营的窗口，所以还是有必要看的。
还有一句话必须要说的，就算是你准确的判断出市场底部，就能够赚钱吗？答案是否定的，如果投资的公司很糟糕同样会赔钱，在牛市中有下跌的股票，在熊市里也有表现很好的股票。许多人热衷与预判市场底部的动机是像趁机去股市中捞一把，还有部分人在出现账面亏损后总是期盼着来一波牛市行情以便拯救他那可怜的股票。在这里我想说一句，放弃你那不切实际的乞求吧，不要奢望救世主能够拯救你，能够拯救你的只有你自己。就算是市场到了底部，也不一定就会立即出现牛市，看看美国市场，道琼斯工业指数有一段时间长期处于横盘震荡，18年间零涨幅，18年已经相当一代人的时间了。我们在做投资时要时刻想着一个问题，假如市场一直在底部徘徊，长期处于低迷的情绪该如何面对。
（2-16）买指数基金正当时
很多人定投指数基金，还有一种更有效的方法，就是上涨时少买一点，下跌时则多买一点，这种方法比固定日期定投收益更高一些，而我建议是只在低点定投，每年存固定金额的现金，等待市场非常低时开始定投，当指数恢复后停止。
个人认为还有比指数定投更佳的方式，即价值定投，在固定日期定额买入那些最优秀的公司股票，长期来看收益要高于指数定投，同时亦屏蔽了市场的纷扰。
（2-16）不要把葡萄干和大便混在一起
查理芒格曾经说过一句话：“如果你把葡萄干和大便混在一起，你得到的还是大便。”我就有过这样的教训，在做资产组合的时候，重仓买进了一支优秀公司的股票，又配置了一家市盈率很低的竞争力较低的医药股，持有了半年，结果前者盈利20%，而后者亏损20%，使得整体盈利率很低很低。这时我才懂得了查理芒格这句话的意义，之后果断卖掉了那支医药股。
在转型做价值投资之初总是三心二意，既想买一些优秀公司的股票长期持有，又想做题材股，玩波段，做趋势，结果两边都做不好，现在回想起来那个阶段只能算作“伪价值投资”。其实那个时候还是没有完全理解价值投资，当你真正的懂得价值投资后自然而然会砍掉一些不切实际的想法，也能够专心致志的做价值投资。
其实价值投资很简单，市场上值得投资的公司极少，把那些值得长期持有的，最优秀的公司挑出来，等待合适的机会买进，然后坐下来什么都不做就行了，如果没有机会，宁愿持有现金也不愿买那些二流公司。
哪怕买的价位较高也没关系，那些最优秀的公司不会让你等太久的，选择最优秀的公司的行为本身就包含了容错机会，在复利的作用下时间会对你进行补偿。
（2-17）以正合、以奇胜
《孙子兵法》：“以正合，以奇胜”，这里的"奇“读奇数的ji，讲的是分兵之法。对于投资的启示有两方面，第一是资产组合的问题，第二是分档买进的操作。
沪深300指数就是由300支股票组成的一个组合，基金也是把众多支股票纳入一个组合，而你的股票组合就形成了你的"个人指数”，如何使你的“个人指数”超越市场指数便是你需要考虑的问题。
上面谈到只投资那些优秀的公司股票，这是解决了买什么，其次是买几个，过于集中也存在风险，毕竟世上没有100%的事情，也不宜过多，就像孩子，多了也就无法照看好，根据个人的时间、精力、资金来决定股票数量，个人认为，作为普通投资者，投资三到五家即可。
上文已经谈到了，估值是一个区间范围，再加上市场的波动性，所以想要买在最低点或者卖在最高点是很难实现的，因此最好的解决办法就是分档买进，一般来讲，对于比较稳定的股票以10%为档位区间，如果是股价波动性大的股票则以15-20%为区间，其实，当积累了一些经验后不必拘泥于细微的差值。
关于买卖的操作，也是我经常体现自己的话，既然你已经决定长期持有，便能买的从容些，但不宜拖延。
（2-18）选股示范
方法靠示范，上面已经详细说明选股过程以及选股条件，下面就实际操作简单描述一下。
1-货币资金减有息负债大于零，货币资金减有息负债后占净资产（>30%)或总资产(>15%)的比例越高越好;(对于新上市的公司，有钱但还不起债的公司，有钱却不断借钱的公司要保持警惕。)
2-单季度净利润连续7个季度保持增长，同期的营收也保持增长；（排除一次性收入的影响）
3-净资产收益率越高越好，或净资产收益率持续增长；（自由现金流视角下的净资产收益率和总资产收益率越高越好。现金版总资产收益率最低标准是>5%，优秀公司的标准为>12%。）
4-估值合理或低估；（运用不同的估值方法观察，推算三年后的估值打五折高于当前的股价）
5-市场的情绪低迷，市场整体估值水平较低；（运用指数的复合增长率进行推算，查看市场整体的市盈率和市净率历史趋势）
6-分档买进，适当的集中投资于几家公司。
有些条件可以通过选股软件直接筛选出来，具体是哪款软件就不透漏了，因为之前分享过一款免费的选股软件，谁知没过多久变成付费才能使用，整的我好像托似得。
其实，涉及这么多选股条件有可能限制了投资者的思维范围，并不是好事，选股应该像玩斗地主，灵活的组合手中的牌。
符合上述条件的股票数量是很少的，以2018年三季报选的股票为例，分众传媒。
这是过去选到的股票，请勿随意跟投，等2018年报公布结束后我会把符合条件的股票在未来的文章中分享出来，以便供大家参考。
（2-19）对技术指标的看法
先来看张图，图中显示，这支股票从2月7日开始到4月24日一直处于高位横盘走势，4月25日股价创出历史新高，2月29日股价跳空高开并留下缺口，这是典型的横盘突破形态。
大家看到这些话可能会联想到趋势投资，其实图中所显示的是中国石油2003年2月至4月的走势，而巴菲特是在3月买入的，股票会出现如此走势他是始作俑者。
关于这种类似的走势还有很多，（确认以下业绩日期）
2006年1月5日格力电器公布了业绩预告，股价当天出现跳空高开缺口并创下阶段新高，之后股价持续上涨。
2009年10月20日，金螳螂公布业绩报告，股价当天出现跳空高开缺口并创下阶段新高，之前股价已经横盘半年。
2013年1月17日，老板电器公布业绩预告（确认），股价当天出现跳空高开缺口并创下上市以来新高。
2017年3月23日，海天味业公布了2016年报，股价当天出现跳空高开走势并创下阶段新高，之前股价已经横盘调整一年多。
更多例子就不一一例举了，就这4支股票都可以通过上述选股条件选到。
业绩转折点是我在2015年提出的概念，即当上市公司公布业绩的时候，股价出现跳空高开缺口走势并创出新高，不过现在已经很少使用了，而最近一段时间冒出一种类似的概念，名为净利润断层，看过之后发现并无新意。
在这我想提醒一下诸位，业绩转折点存在很多的缺陷，就我过去的经验来看，每个季报公布期会出现几百个，而成功的概率不到10%，而且，业绩转折点出现的时间一般在股价创新高阶段，相比参考估值买入的价位要高很多。
利用业绩转折点的目的是想在有限的时间里让资金利用率最大化，其本质是通过观察股价的表现进行投资，皆是因果倒置了。
假如通过基本面选择一家优秀的公司，在它的股价出现业绩转折点时进行投资也未尝不可，如上面提到的几个例子，不过说到底也只是价值投机而已。
至于更多技术方面的东西就不赘述了，以防把大家带跑偏了，在我看来，技术指标、形态、强度等只能作为辅助观察，而不能依靠这些进行投资，当你忘记这些东西时说明你已经成熟了。
小结
大众热衷于那些简单实用的技巧，而价值投资则是易懂难精，当我进入价值投资大门后犹如从小溪进入了大海，那种深不可测的感观让我深感畏惧，同时有一种遨游于湛蓝海洋的喜悦感。
在投资一道，犹如爬金字塔，越往上所看到的“同类”越少，就价值投资这一领域里，投资风格，投资哲学完全相同的人极少，虽说都是价值投资，但略有差异。
在投资的道路上还有许多知识需要学习，唯有勤学不辍才能一步一阶，在投资的道路上你会深感孤独，像一位独行者，众人眼里的异类，不过那又怎样呢？就像查理芒格说的：“那就随他们去吧”。
声明：文章中所提及的个股只是作为讨论目的，不构成推荐，请慎重参考。