2022年3月19日，通策医疗(600763)最新的和讯SGI指数评分解读出炉，公司获得了85分。
通策医疗多个季度的指数维系在原地踏步的僵持状态，这也从侧面折射出公司发展瓶颈难以突破的经营窘态。
目前业绩承压，扩张受阻，股价告急，随着监管生态的变动与重塑，稍有风吹草动便风声鹤唳、草木皆兵大概率会成为通策医疗下一旅程中难逃的宿命。
一、高开低走：省内红利吃完了？
如果单从行业前景来看，无论是基于当前流行的“颜值经济”的微观叙事，还是“健康中国”战略支柱产业的宏观叙事，都将为口腔产业注入增长活力与吸金动能。
同时叠加通信技术、3D打印等新科技在口腔领域的探索运用，更是提供了越来越多的掘金机会，但是，当瞭望行业前景的想象力照进现实，却难免产生一定程度的预期落差，有“牙茅”之称的行业龙头通策医疗为我们提供了一个考察样本。
根据三季报数据，2021年通策医疗前三季度营收21.36亿元，同比增长44.16%；归母净利润为6.2亿元，同比增长55.09%。看似净利润和营收都呈现增长态势，但一旦拆分，Q3单季度利润个位数增长水平远低于此前市场预期的至少两位数增长。具体而言，第三季度通策医疗营收同比增长12.44%，环比增长19.4%；归母净利润同比增长5.88%，环比增长44.6%。
从季度数据的同比来看，纵观往年同期的业绩，2021年Q3是近几年中增速最低的一次。此前数据显示，2017-2020年的三季度，公司营业收入同比分别增长39.08%、32.02%、20.01%、24.49%，净利润同比增幅达到74.52%、50.07%、36.55%、30.68%。
对于Q3增速下滑的原因，通策医疗表示，由于市场对集采事项广泛关注，导致很多手术择期推后，观望情绪较重，消费者对种植集采的等待情绪影响了公司正畸客户的服务购买决策。
从历年业绩对比来看，在2017-2019年间，公司营业收入同比分别增长34.25%、31.05%、22.52%，净利润同比增幅达59.05%、53.34%、39.44%，逐年加速下滑，这意味着在行业政策调整之前，公司业绩增长已经显现出疲态，值得一提的是，2020年通策医疗全年营业收入仅增长8.12%，净利润增速也仅为5.69%。
业绩增长颓势加深的背后，是公司多年的省外扩张和市场下沉效果不尽人意，持续的扩张对利润新增逐渐失去驱动效力，从目前数据来看，通策医疗在浙江省内的两家医院已经撑起公司百分之七十的利润，省内市场独挑大梁，省外扩张步履维艰。
二、乱象丛生：还是投资洼地吗？
众所周知，种植牙行业的乱象一直存在且几无收敛的迹象。在一些全国知名的医院里做一口牙，甚至需要花费20万到30万。而这些种植体的成本或只有几百元，经过厂家、全国总代理、地级市代理、招投标代理公司、医院等多个环节的层层加价，到终端消费者手中就变成了上万元，普通消费者不堪重负。
自去年下半年以来，种植牙纳入集采方案已在国家医保局开始部署，市场猜测，随着种植牙纳入集采，将对通策医疗等企业的利润空间产生紧缩影响。
1月10日，国务院常务会议决定，常态化制度化开展药品和高值医用耗材集中带量采购，进一步降低患者医药负担。其中明确提到，要逐步扩大高值医用耗材集采覆盖面，特别点名种植牙在国家和省级层面开展集采。
早在2021年全国两会期间，“看牙贵”问题一度成为热议话题。有代表提出，现在种全口牙的费用，相当于在县城买套房，需尽早解决消费者呼声很高的“种植牙暴利”问题。
今年2月11日，国家医疗保障局副局长陈金甫就表示，“种植牙集采从去年初就开始部署，由四川组织省际联盟，研究种植牙体集采规程，现在方案基本成熟，准备今年上半年能够推出一个地方集采的联盟改革。”由此可见，针对种植牙价格的调控已经势在必行，监管措施将剑指行业乱象，保障消费者权益，斩断暴利的输送渠道和牟利空间。
三、估值生变：天花板效应渐行渐近？
经历了去年开年行情中医疗股“抱团”瓦解的深度调整后，通策医疗股价偶有回温，但是估值中枢持续下移，尤其是政策调整的敏感期内更是常常势大力沉的掉头向下，股价波动背后是受到哪些因素的影响？是天花板效应显现威力了吗？
首先，政策影响重估，估值逻辑生变。口腔产业属于医疗大类中的一条细分赛道，民生属性强烈，事关大众福祉。基于内循环和内需强化的需要，当前中央顶层规划中对资本无序扩张持高压打击的态势，尤其严防严控资本对民生领域的过度渗透，从教育培训到网络游戏，资本纷纷抽逃，股价崩盘。
口腔产业无疑与民生息息相关，一定程度上也面临着资产定价重估的风险。政策的影响不局限于对资本和民生的利益调整，对产业的变迁重构、良性发展也影响深远，而种植牙集采趋势也被市场解读为通策医疗股价跌跌不休的主要原因，同时也愈发说明业界亟需对政策整顿行业的影响进行重估，行业投资价值的评估逻辑和重心已经发生倾斜。
其次，区域耕作，估值堵点显现。从通策医疗的业务模式来看，采取的是“区域总院+分院”的经营模式，持续在浙江省内下沉，省外扩张仍处于起步阶段，由于行业的区域割据和条块化现象严重，扩张受到的摩擦阻力日益增大，区域依赖严重已造成公司增长疲态尽显，而区域市场规模有限，这导致天花板效应渐行渐近。根据2021三季度财报，1-9月公司省内、省外营收分别为18.28亿元、1.94亿元，分别占比90.39%和9.61%，省外营收占比极低。
这也侧面反映出，当下全国范围内民营口腔医院竞争激烈，通策医疗在浙江省外的其他地区并不具有竞争优势，持续扩张后的营收不尽人意，也让企业承担了重资产运营的成本压力，造成盈利萎缩。
长期原地踏步、毫无变化的指数表现也揭示了通策医疗目前扩张困难的窘境，市场残酷之处就在于企业的经营竞争往往如同逆水行舟，不进则退。同时，外部开拓策略的低效必然导致未来增长空间的收缩，这与资本重增长、重空间的逐利偏好背道而驰，长期来看，通策医疗将面临一场不断升级且愈发艰难的持久战。
