康缘药业的投资分析@今日话题
康缘药业是我最近关注的一个企业，一直没有深入的研究，主要是看高毅的冯柳连续加仓，引起了我的兴趣。康缘的老总喜欢名车，爱打网球。“凡是力量与速度型的东西,他都喜欢。”江苏康缘药业内部人士说。这个老总也比较有趣，那就看看这家企业吧。我主要是抛转引玉，希望得到行业内的专业人士指点。
1、公司基本情况介绍
康缘药业是一家集中药研发、生产、贸易为一体的大型中药企业，是国家中药现代化示范企业、国家重点高新技术企业。公司以创新为驱动，推动中医药现代化发展，并积极布局化学药、生物药领域。公司目前主要产品线聚焦呼吸系统疾病、妇科疾病、心脑血管疾病、骨伤科疾病等中医优势领域，呼吸系统产品线的代表品种有热毒宁注射液、金振口服液、杏贝止咳颗粒等；妇科产品线的代表品种有桂枝茯苓胶囊、散结镇痛胶囊等；心脑血管产品线的代表品种有银杏二萜内酯葡胺注射液、天舒胶囊、龙血通络胶囊、益心舒片、大株红景天胶囊、苁蓉总苷胶囊等；骨科产品线的代表品种有腰痹通胶囊、复方南星止痛膏、淫羊藿总黄酮胶囊、抗骨增生胶囊等；同时还拥有主治小儿多发性抽动症的九味熄风颗粒等儿科品种。
2、行业天花板
医药行业主要就是看医药品种。一个优秀的医药企业，必须要有重磅品种，要么放量，要么推新。在推新方面康缘药业做得并不好，这也是和恒瑞拉开差距的主要原因。放量方面，桂枝茯苓胶囊与天士力复方丹参滴丸和以岭药业连花清瘟胶囊作为中药国际化的代表品种，已经顺利完成美国Ⅱb期临床试验研究，正准备进入III期临床，有望成为我国第一个获得美国FDA批准，以药品形式进入美国市场的的复方中成药。未来主要看桂枝茯苓胶囊美国FDA三期认证是否通过以及目前的重磅品种银杏二萜内酯进入医保目录后放量的情况。看似中药行业萎靡，但有类似的产品结构往高端往大单品变化的趋势。从18年年报来看，银杏二萜内酯葡胺注射液销量增长66.39%，金振口服药销售增长72.18%，处在持续放量的阶段。
3、在产业链中的地位及议价能力
医药行业是监管较为严格的产业。近年来，行业事件时有发生，对医药市场不断产生冲击，也促使了国家相关法律法规的频频出台，药品调价、医保控费、招标限价已呈常态化。药品标准也在不断提高，监管政策更加严格。
4、核心竞争力或者护城河
1、产品优势
公司产品共有111个品种被列入2017版国家医保目录，首次入选药品8个,调整医保分类药品5个,退出国家医保目录药品1个。其中甲类45个，乙类66个，独家品种21个；共有43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为6个。公司“以桂枝茯苓胶囊为示范的现代中药功效相关质量控制体系创立及应用项目”获 2015 年度国家科技进步二等奖、“银杏二萜内酯强效应组合物的发明及制备关键技术与应用”获 2018 年度国家技术发明二等奖。以上品种将为公司产品销售提供良好基础，可以有效抵御经济环境及行业政策给企业带来的不利影响。
2、技术与研发优势
公司是国内中药行业中拥有新药证书最多、有效发明专利数最多、承担国家级重大科研项目最多的企业，也是开展现代中药国际化研究最为深入的企业之一，连续三年蝉联由药智网、中国药房杂志社联合主办的“中国中药研发实力排行版”第一名。公司获得发明专利授权381件，拥有中药新药证书56个(其中子公司9个),在国内中药企业中处于领先地位。
2、生产工艺优势与国家推行中药现代化相适应
公司历年来重视现代制药新技术在中药生产过程中的应用，先后应用包括超临界萃取、膜分离、大孔树脂吸附、连续逆流萃取等一系列新技术、新工艺、新设备，逐步形成了高新技术产品规模化、新型中药品种系列化、质量检测控制现代化、技术创新与进步持久化的技术特色，解决了传统中药制药工艺与现代科技相结合的一些关键技术问题。
5、竞争对手分析
银杏二萜内酯葡胺注射液着手推广。该新药竞品多，如血栓通、舒血宁、银杏达莫。目前银杏未见放量，该品种竞品太多，要想杀出重围，疗效上需得到临床高度认可，目前该领域中恒集团的重磅药物血栓通占有较大的市场份额。这个产品最大的风险在于誉衡药业更纯的银杏内酯B已经在申报生产，而且还有好几家在做临床实验，将来竞争会比较激烈。
桂枝茯苓胶囊已经是妇科领域医院用药最大的品种。桂枝茯苓胶囊采用的是传统验方，它的竞争对手是桂枝茯苓丸、桂枝茯苓片，因为药品成分的一致性，该产品难以获得巨大的突破，但是，凭借公司的知名度，该产品的销售应该不止目前的水平，应该还有一定的增长潜力。
金振口服液和热毒宁的竞品还没有查到。
6、盈利能力
公司披露2018年报,实现营收38.24亿元(同比+16.77%),归母净利润4.3亿元(同比+15.41%)。其中,四季度营收和归母净利润分别同比增长23.99%和56.6%。分产品看,热毒宁销量增长13.14%，银杏二萜内酯葡胺注射液销量增长66.39%，金振口服液销量增长72.18%。
从2019年第一季度的数据来看：
1）营业收入10.79亿，去年同期8.96亿，同比上升20.4%。
2）利润1.12亿，去年同期0.9461亿，同比上升18.38%。扣非净利润同比上升19.39%。
3）毛利率
销售毛利润78.87%，较去年同期75.92%，上升2.95%。
总体来看业绩增速还是不错的。
7、盈利质量
1）利润是否转化为现金流：经营现金流1.18亿 ，利润1.12亿，利润转化为现金流，但与去年同期1.95亿比较下降了39.7%，没有看到原因说明。
2）非经常损益占比：非经常性损益287万，占利润总额1.12亿的2.56%。相比去年同期349万减少62万，这个占比倒是不大。
盈利质量还是非常高的。
8、运营能力
1）存货：存货2.66亿占总资产55.13亿的4.82%，库存较去年同期2.48亿，增加0.18亿，存货占比基本持平。
2）应收账款：2019Q1公司应收票据及应收账款20.5亿元占总资产55.13亿的37.2%，去年同期应收票据及应收账款21.28亿，较去年同期减少0.78亿，应收账款占比较去年下降3.4%。
3）成本控制：公司1-3月份销售费用5.47亿，去年同期4.22 亿，管理费用0.38亿，去年同期0.34亿，财务费用0.126亿，去年同期0.166亿，研发费用1.05亿，去年同期0.817亿，合计几项费用共5.975亿，占营业收入10.79亿的 55.4%，去年占比52.7 %，同比上升2.7个百分点。期间费用方面，2018 年Q1，公司销售费用率为50.7%，同比上升3.7%；管理费用率为3.52%，同比下降0.27%；财务费用率达到1.16%，同比下降0.69%。
总体看内在的运营管理能力较强。
9、偿债能力
1）短期偿债能力：货币资金2.68亿/流动负债15.39亿元，短期偿债能力较弱，资金压力比较大。
2）长期偿债能力：长期资产27.83亿/长债与权益0.945亿加37.45亿合计38.395亿，长期资产小于长债与权益，相对健康。
10、成长性
1）公司一旦通过美国FDA认证，桂枝茯苓胶囊将获得成倍的增长空间，但这个时间可能会有3-5年。
2）重磅品种银杏二萜内酯进入医保目录后已进入快速放量阶段，是促使公司业绩进入加速期的主要动力。
11、 风险分析
1）中药注射液监管的风险。因为中药成分复杂，许多成分不明的杂质会引起严重的不良反应，这引起了监管层对中药注射液使用的监管。近年来对中药注射剂的政策限制愈加严格，加之社会大众诊疗观念的转变，中药的地位有所下降。中药企业的收入增长普遍不高，市场估值下降明显。国内中药现代化标杆企业以岭药业、天士力和康缘药业都把进入化学药领域作为未来的重要战略之一也是这方面的原因。
2）政策风险：九部委联合发文严打医药商业贿赂，国家4+7带量采购方案执行，两票制、分级诊疗、一致性评价、医联体等政策全面铺开，同时全国各地都在探索不同的医改模式，医保采购价格进行全国联动，二次议价、最低价中标政策频出，医保控费越来越严格，短期内将会对医药企业的发展带来障碍。
12、估值分析
1）目前PE所处历史PE的位置
目前康缘药业的动态市盈率是19.83，静态市盈率20.53，笔者认为合理的估值区间在15-20之间，目前处在历史中位偏高的位置。
2）从技术上来看（周线）大的历史支撑位在9.56，这里有一个双重底，有强力的支撑，在这个位置以上最多15%的位置可以买入，即：在11左右可以入手分批低吸。
笔者刚开始研究康缘药业，欢迎大家讨论，目前还没有买入，列入自己备选的股票池进行观察，如果进入合理的买入区域准备持有10%的仓位。