1996年
股东：你会如何给伯克希尔估值呢？
巴菲特：评估伯克希尔或任何企业的价值，都应该考虑其未来很多年里能产生多少现金流，然后以一个合适的利率折现。伯克希尔是很多企业的集合体，有些企业我们完全拥有，有些企业我们拥有一部分，有些企业的成长性不错。
我们如何进行资产配置，这些企业的管理层的工作成效，以及一些我们现在无法预测的事情，都在影响着伯克希尔的内在价值。但是，伯克希尔的内在价值不能等同于此时此刻把公司拆分出售后的金额。我们的目标也不是为了把公司拆分出售，而是以极低的成本获得大量的资本。
股东：怎样判断一家公司是否应该回购股票？
巴菲特：如果股价高于内在价值的时候回购股票，就是在伤害股东的利益。就像在股价低于内在价值时增发股票一样。困难之处，在于估算出企业的内在价值。可口可乐就是一个例子。
任何时候，如果有人给你个简单的公式，告诉你就这么给公司估值，请无视他。你必须得理解这门生意才行。我可以这样说，假如是一家真正优秀的企业，我算出的内在价值可能比大多数人算出来的都要高。这么多年来，查理和我知道，一家真正优秀的企业是多么稀缺。
我们拥有可口可乐8%的股份，通过他们的回购，我们的持股比例不断上升。我强烈建议你们，判断一家公司回购或者发行股票是否OK，不要从账面价值去考虑，也不要从特定的PE等指标去考虑，也不要考虑各种模型。你应该挑选你自己能理解的企业，然后问问自己愿意出多少钱买下它。
1972年，我们以2500万美元的价格买下了喜诗糖果。当时它的税前利润是400万美元。1995年，税前利润超过了5000万美元。我们买下《布法罗新闻》的时候花了3000多万美元，当时这公司一分钱利润都没有，现在的利润是4500万美元。
所以企业的内在价值有时候远超账面价值。我认为，你不可能通过追踪一家企业每一年市值的变化，来追踪它的内在价值的变化。不过，市值的变化可以作为你挖掘企业内在价值的向导。
股东：（关于世界百科全书收到电子书冲击）
芒格：有时候我们也没办法避免自己的子公司日落西山。蓝筹印花就是一个例子。
巴菲特：很多年前我还投资过风车呢。有时候你投资的公司会碰到无法解决的问题。我还投资过无烟煤、有轨电车。所以失败我见的多了。
这个世界变化很快，不仅仅是在图书行业。我们只寻找在我们能力范围内的东西，我们不会在不擅长的领域去跟别人竞争。
股东：（关于伯克希尔B股的股价，如果上涨过快）
巴菲特：大多数上市公司的管理层认为，他们的股价越高越好。这种想法可以理解，但问题是“比赛并没有结束的时候”。
我们觉得股价应该“越公平越好”。我们的目标是让每一位股东都作为合伙人，大家一起享受伯克希尔的进步。换句话说，我们不希望一部分股东从另一部分股东手中获取财富。
如果股价被高估或者低估了，那么在股票买卖的双方中，总有一方会很高兴。但问题是：“然后呢？”
股票上涨并不是故事的结尾，因为后面还有一个问题：“然后呢？”
股票上涨是因为内在价值的增长，每个股东都得到了他们应得的那份蛋糕。
如果在某一个时间点，股价的增长超出了这个范围，出售股份的人就会获得好处，而新股东就会处于不利的地位。
我们希望股价的变化能逐渐地跟着内在价值走。
我们认为，通过拥有一批正确的股东，通过和大家适当地沟通，并且做些正确的决策，即使股市永远动荡不宁，我们也能尽可能地接近这一目标。目前来看我们干得不错。
股东：我知道你读过很多很多公司的年报，我想知道的是你一般都关注哪些内容？
巴菲特：我想知道的东西，大部分都不是监管要求公司必须披露的内容——管理层是什么样的人，他对这家公司怎么看，公司的真实情况怎么样。如果年报只是一些官样文章，那我就没多大兴趣。
当我阅读年报的时候，我试图从总体上去理解，这家企业发生了什么。如果我拥有一家公司的股票，而这家企业所在的领域中还有8家公司，那我就希望把另外8家公司的年报也看一看。我希望能知道市场份额、利润、行业趋势等等所有东西。我会用放大镜观察它的业务和运营这些业务的人。
如果我们要收购一家企业，为了了解整个行业的状况，我们宁愿把它的竞争对手的股票也都分别买点。
你用不着理解所有的东西，你只需要理解你打算买入的那家企业，而且这个事必须得你自己来，没有人能替你去理解。我不记得我从华尔街的研报中获得过什么有意义的东西，不过我们从公司的年报中发现了很多投资机会。
芒格：读一份年报要花不少时间，哪怕是一家业务比较简单的公司也一样。要真正吃透一份年报其实并不简单。
巴菲特：是的。一般来说，我们真正感兴趣的企业，我们知道哪些东西可以不用看，哪些东西要仔细读，一般来说读一份年报大概要花45分钟或者1小时。如果这个行业有6-8家上市公司，那就是6-8小时。除了年报，还有季报等等一堆七七八八的东西要读。
研究企业的方法，就是要吸收关于这家企业的信息，然后把有用的信息挑出来，把一个个点联系起来，这就是研究企业。你不可能靠关注股价上下的波动，或者读研报、期刊或者类似的东西来研究企业，这是没用的。你必须理解企业，这就是秘诀所在。
股东：你心目中理想的公司管理层是怎样的？
巴菲特：真正伟大的企业不需要良好的管理，我的意思是，这必须是一个很棒的生意。那些经营不善的企业，只有管理有方才能成功，甚至生存。
我们物色的是那种了解自己的企业、热爱自己的企业、爱自己的股东，并且愿意像对待合伙人一样对待自己股东的管理层。不过我们还是很关注企业的基本面的。
假如我们旗下的企业中有一个经理人很优秀，但是他管的公司很烂——我们以前也投资过很烂的公司——我们能做的就是把这个人调出来，放到别的企业里去。
股东：从长期投资的角度，一家公司裁员是否会影响你的投资决策？
巴菲特：从历史上看，每个行业，无论何时，都对缩减规模或提高效率感兴趣。
如果这个行业正在发展，那么，你就可以通过让同样的一批人做更多工作，或生产更多产品来提高效率。从每单位劳动中获得尽可能多的产出是符合社会利益的，但这对相关的个人来说，可能并不好过。当拖拉机来了，当铁匠来了，当汽车来了，这样的进步，对一匹马来说并不是好事。
我们不想在任何业务中雇佣超过我们需要的员工，因为我们也不想裁员。
股东：我注意到，有大量新资本涌入再保险行业，对此你怎么看？
巴菲特：这对我们的业务很不利，因为这些资本都会被投入到业务中。伯克希尔宁愿作壁上观。我们向客户提供报价，但是别的公司因为有很多钱，而且想多接业务，所以把报价压低了。
假如你得到了一大笔资本，你就会做一些事，有时候是聪明事，有时候也会做点蠢事。你会为蠢事找借口，自欺欺人地以为这是聪明事。你不会干坐着，到年底的时候写信给股东说：“去年我从你们那里得到了3亿美金，现在这笔钱还睡在花旗银行的账户里。”
坐拥现金一动不动是很难的事。
股东：我有一笔钱。我发现了三家伟大的公司：可口可乐、吉列和麦当劳。如果我打算长期投资，比如20-30年，那我是应该等上一两年，看看其中一家公司是否会出问题（然后抄底），还是应该现在就买入并持有？
巴菲特：对这三家公司我不做评论。但一般来说，根据好公司的定义，好公司能够继续好30年。假如一家公司只能好3年，那就不是好公司。
所以投资的理念应该是这样的，假如你要出去旅游20年，你把钱投进一家公司，你觉得很安心，你不用授权任何人来替你操作，就安心地去旅游，而且你知道当你回来的时候，这家公司依然十分强劲。
如果找到了这样的公司，我认为你最好还是立即买入。我们其实也可以来个波段操作，但是，好公司实在是很难找。假如你坐在那里，期待着出现恐慌，好趁机买入那些好公司，就有点像殡葬行业期待流感疫情一样——我也不知道这算不算一个好主意。
假如现在你准备投资，但是觉得道指有点高，请问，指数下跌10%，你就会买吗？指数也可能下跌50%哦。除非你在特定的时间节点碰巧得到了一笔资金，否则你是不可能因为市场的极端情况而获益的。
所以我认为主要任务还是寻找好企业。
比如说，你家乡的镇上最好的企业的老板找到你，说：“我的兄弟去世了。他拥有企业的20%，我希望有人能和我一起拥有这家企业，买下那20%的股份。价格可能有点高，但我觉得物有所值。”
假如你了解并且喜欢这家公司，你也认可老板的为人，而且价格听起来还算合理，我想你可能就应该买下它。你不用担心这家公司的报价这几天是涨了还是跌了。
我认为假如股票一年只能报价一次，大家投资就会明智很多。可惜现实中并非如此。
当然，如果真的出现了一些戏剧性的事件，而你又刚好得到了一笔额外的资金。比如我们在1964年运气就很不错，因为美国运通出了诈骗事件。1976年我们也很幸运，因为GEICO的管理层和审计师不知道前几年的赔款准备金应该是多少（让我们捡了便宜）。
所以我们也沾了“流感疫情”的光。但是你不至于把自己的人生都用在等待“流感疫情”爆发上吧。
股东：我不太相信你们真的都不理解大多数科技公司。比如微软、辉瑞、强生，他们不仅有出色的产品，还有可靠的管理层等等。
芒格：如果我们找不到我们能理解的公司，那么我们可能会买辉瑞和微软等公司，但是我们一直都能找到自己能理解的东西。
巴菲特：我们观察企业的时候一般认为变革可能会对我们不利。我们认为自己有能力找到变革重要程度不高的企业。我们知道10年或者20年以后，软饮料、剃须刀或者糖果行业的情况大体上会怎样。
微软确实是一家非常好的公司，但我们不知道10年或者20年后，微软所处的行业会是怎样的。
有太多东西我们搞不懂了，当我们可以对简单的东西下注的时候，我们为啥要对自己不懂的东西下注呢？
股东：谈谈你对证券公司的看法？
巴菲特：这是一类很难管理的企业。整个华尔街的同类企业都赚了很多钱，问题就是机构和工作人员怎么分钱。
打个比方：假如你是一个投资者，有机会买下梅奥诊所，这是一笔有意义的投资。但是如果你用同样的一笔钱买了你家当地的某个脑科诊所，那性质就会完全不同。
因为，你没法计算一家普通的脑科诊所的市盈率。创造利润的是诊所里的医生，决定利润高低的是医生的声望，至于谁是老板，其实并不重要。你能想象伯克希尔为脑科诊所打广告引流吗？
即使你持有了诊所的股票，但是其业务依然由医生们决定。
而对于梅奥诊所来说，除非它就在你家附近，否则你不可能说得出他们的员工的名字。在梅奥，制度的力量很强大，是制度在保证医疗质量。持有梅奥诊所股票的人，不会受制于医院里的任何一个工作人员。
华尔街的公司兼具这两种特质。有些公司的价值更多地在于其整体，而有些公司的价值，更多地在于其中的某个人。这个行业并不容易掌管，也不容易预测，华尔街真正制度化的机构其实很少很少。
股东：你是否担心纳斯达克估值过高？现在人们都开始用市销率而不是市盈率来估值溢价企业了。
巴菲特：在我和查理的整个投资生涯中，总是能看到成百上千的定价荒谬的案例。这种事情一直都有，将来也不会绝迹。不过我们完全无视这些。我们不会预测市场，我们努力寻找好公司。
我们不看股指、市盈率、市销率或者任何别的类似的东西。我们只关注企业。
其实，股市在不在我们都根本不放在心上。假如可口可乐和吉列要退市了，20年以后才重新上市，我们还愿意持有8%的可口可乐和11%的吉列吗？
当然。我们不介意它们退市。我们关心的是企业在做什么，就是这样。
股东：伯克希尔账上的闲置资金，都会放在哪？
巴菲特：我们只接受几种商业票据，如果金额较大，可能会买美国国债。在短期资金流向方面，我们不会冒险。你永远不会看到我们在短期收益率上，贪图一丢丢的额外收益。
你们可能还记得，宾夕法尼亚中央银行在70年代，发行的商票比同行收益率高0.25%。结果他们违约了。如果你贪了这0.25%的收益，买了这些商票然后出去旅游，那当你回来的时候，就会遇到大麻烦。
我可不希望你做了300年成功的生意，然后因为一次犯错，就付之东流。
股东：评价一家企业的商业模式，有没有什么比较实用的模型？
巴菲特：伯克希尔的思维方式是：我们假设，我们会永远存在。在我们的保险业务中，我们假设我们会支付每一笔赔偿金，而不会假设投保者在65岁以后，有些索赔可以慢慢忽视掉。这种把戏没有任何意义，只会把问题推迟，并不能解决问题。
很多公司都在描述他们未来四个季度要达成的目标和美好蓝图。讲故事总是很容易的。但我们认为我们的寿命会比四个季度要长得多。所以我们必须假设，在2050年或者什么时候，当时的人眼中的伯克希尔是一家什么样的公司。
股东：如何评价迪士尼和CEO迈克尔·艾斯纳的能力圈？
巴菲特：你知道，米老鼠的好处是它没有代理人。米老鼠不会坐在那里重新谈判，比如每周或者每个月都在说——“看看我在中国变得多么出名”或者类似的话。
如果你拥有这只老鼠，你就永久拥有了这只老鼠。
我担心任何一个管理者迈出自己的能力圈。我们以前就迈出过能力圈，因为这是很诱人的事。
这可能涉及人性的一部分，因为人类总有狂妄自大的表现。就像查理说的，如果你是一只漂浮在水里的鸭子，外面一直在下雨，过了一段时间，你会认为你是自己漂起来的，而不是因为下雨。你知道，总有这样的鸭子。
我认为迪士尼、可口可乐、吉列，这些公司都非常专注。我认为我们的业务部门都非常专注。这给了我们很大优势，如果这些经理人中有谁觉得无聊了，打算不务正业一下，好显得自己很聪明，我们一目了然。
股东：考虑到伯克希尔的市场份额在下滑，有没有其他保险业务值得去扩张的？
巴菲特：我们只在乎我们能赚钱的那些市场份额是否下滑。我们愿意考虑进入各种保险业务，但是我们发现大多数保险业务没有道理。
近两年我们在扩展结构化赔偿保险业务，这是一种年金，主要支付给那些在事故中严重受伤的受害者，他们都是受伤很严重的人，受的伤可能终身都不能痊愈。
当受害者的顾问开始思考“哪家机构能继续存在50年，支付已经残疾的受害者终身的年金呢？”他们自然会想到伯克希尔。在过去两年里，我们在这个领域的知名度上升了很多。
这项业务的规模不大，以后也不会成为一项大业务。但是我们在这个业务上拥有长期的竞争优势。
我们不靠价格获得竞争优势，我们的竞争优势在于受伤的人能对我们放心。他们知道，今后的50年里我们会一直寄支票给他们。
股东：如何评价目前社会上贫富差距不断扩大，全球资源正在走向枯竭等社会问题？
巴菲特：不平等确实存在而且一直存在。人们不希望的是机会的不平等，但是，在能力方面也会有很多不平等。像我们这样的市场体系，能大量生产出人们想要的东西。如果他们想看迈克泰森的拳击赛，他们会付给他2500万美元，让他上去打几分钟。
这个社会机制生产了很多人们喜欢的东西。在这一方面它运行的非常好。
与50年前相比，现在这个国家底层的20%的人们日子过得要好得多。底层的人们可能比生活在其他国家要好，尽管依然有很多地方不尽如人意。
市场体系会为那些能取悦人们的东西付出很高代价。它不会奖励教师，不会奖励护士，不会奖励所有做各种有意义的工作的人。人们想要享受快乐时光，所以对于那些创造娱乐的人来说，他们比那些老老实实读书的人薪水更高。
我不想告诉人们该如何选择自己的人生。但是，我确实认为，在这个市场体系下赚了大钱的人有责任以合理的方式来交税，照顾那些不太适应这个体系的人。
像我这样的人，恰好在美国如鱼得水，如果我出生在孟加拉国或者别的什么地方，我就一文不值。我们从这个社会中获得了巨大的回报，迈克泰森也是如此，那些歌星也是如此。
那些在这个社会机制中充分受益的人应该给其他公民一定的照顾。过去50年里，我们已经取得了进展，但是距离一个完美的社会，还有很长的路要走。我相信，未来50年，我们还会取得更多进步。
芒格：我喜欢一定程度的社会干预，消除社会中的一些不平等。
巴菲特：《福布斯》上面有一篇不错的文章，它展示了不同时期美国的国民职业概况，一直追溯到了1900年。你会发现，对于社会底层20%的人来说，从就业能力来衡量，他们干的活和一百年前差不多。很多工作不太需要心智能力，即便工作的内容发生了变化，但是人们的工作能力并没有改变。
（比如曾经的邮差和现在的快递小哥，曾经的黄包车夫和现在的滴滴司机，没有本质上的改变）
可想而知，这些人会更倾向于做短期投资。不管怎么说，社会可以照顾这些人，因为这个国家的生产力远高于50年前或100年前。
股东：我注意到，在年报中，你的收购使得伯克希尔的收入翻了一番，这太不可思议了，我想知道这是怎么做到的。
巴菲特：我们只是试着做任何有意义的事情。如果一年内有很多有意义的事情发生，我们就会做很多事。如果没有任何有意义的事情发生，我们就什么也不做。
我们的目标不是把收入翻一番，或者增加20%。这种情况不会持续很多年。
（关于公司的估值）芒格：沃伦张口闭口总是说他的现金流折现，但我从来没见他算过半次。
巴菲特：有些事情是私下里做的，查理。
芒格：对，如果你在计算中发现，公司的锦绣前程并不是一目了然，那么你就应该换一家公司再算。
巴菲特：对，我都养成习惯了。如果计算一家公司的估值，需要用到笔和纸，那这安全边际也太小了点。你需要的是那种“一目了然到，好像在冲着你大叫”的机会。
我提到过三个理念。一是，将投资视为拥有一家企业，而不是一张价格会不断波动的纸。
二是你对待市场的态度。
三是安全边际。不要开着9800磅重的卡车去过承载力10000磅的桥。你需要再开一会，找一座承载力15000磅的桥过河。