基于红利指数投资的市场分布、因子特征和主题差异，将现有红利指数产品分为宽基红利、红利低波、跨境红利、主题红利和红利质量五类。
红利指数基金规模上行明显，宽基红利及红利低波产品规模领先。红利指数基金近年规模增长迅速，截至2023年末共有41只产品，合计550亿元，相比于2020年增长1.5倍。其中，宽基红利和红利低波指数产品规模最大，占近90%红利指数产品市场。从跟踪指数上来看，跟踪规模最大的指数包括红利指数、中证红利、红利低波100、红利低波和深证红利指数。
图表：各类型红利指数基金规模变化
注：数据截至2023.12.31
产品特征：从指数编制到持仓特征
我们整理了主要红利产品跟踪指数的编制方法，这些指数的编制方案存在一些共性与差异，具体来看：
► 样本股来源：指数多聚焦于沪市与深市A股，部分指数基于如沪深300、上证180在内的宽基指数优选个股。此外，还有部分指数基于某个主题或跨境市场筛选个股，满足了投资者差异化的风格暴露需求。
► 样本股筛选：除了一般流动性的要求外，红利指数一般对于个股分红的连续性有要求，如近三年连续分红，同时部分指数对于个股的股息支付率设限，以避免过高的股息支付率对个股的成长性造成影响。
► 选样方法：指数多基于股息率大小筛选样本个股，选入股息率较高的个股。部分指数会考量一些其他因素，标普A股红利指数考量个股的盈利变化、红利低波指数也会考量个股波动率的大小、红利质量指数考量指数的盈利质量。
► 加权方式：指数的加权方式因指数的目标和类型存在差异，对于宽基和主题红利产品，多用股息率加权，少数使用自由流通市值加权，对于红利低波产品而言，部分指数在加权时纳入了波动率的因素，红利质量指数主要使用复合质量因子加权。
► 定期调整：多数指数一年调整1次或2次成分股，少数指数按季度调整成分股。除了成分股的调整以外，部分指数还会基于指数的加权方式再平衡优化指数。更高频的调整指数虽然能够增强指数的红利属性，如让高股息率标的获得更高权重，但同时也提升了指数的换手率和交易成本。
图表：国内主要红利基金跟踪指数编制
注：数据截至2023.12.31
行业分布聚焦于银行、煤炭、交运等成熟期行业，不同指数差异较大。在行业分布上，红利指数的行业分布往往较为集中，且主要集中于部分行业。多数红利指数在银行、煤炭、交运和电力及公用事业等偏成熟期、竞争格局较为稳定的行业分布占比较高。部分指数由于构造方式和投向市场的差异，行业分布也有所不同。如深证红利指数在食品饮料、家电、电子和汽车等偏成长期行业上有较高偏离；红利质量指数在医药行业上的配置比例最高。
图表：国内主要红利指数行业分布
注：数据截至2024.3.31
股息率水平差异较大。市场上衡量指数股息率的指标往往基于∑现金股利(TTM)／∑股票市值计算，但由于红利指数往往并非基于市值加权，导致该计算结果中市值较大标的影响权重较大，有时不能实际反映组合股息率情况，因此我们使用加权股息率（∑个股股息率TTM*个股权重）以反映组合端的分红水平。从结果上来看，不同指数间的股息率存在较大差异。但整体上宽基红利指数的股息率较为领先，除了深证红利指数受深市多为成长期标的的制约，平均股息率相对落后。在主题红利中，中证央企红利和中证国企红利指数的股息率较高，消费红利指数股息率相对落后。红利低波类由于综合考虑标的的股息率和波动水平，整体股息率处于中位水平，但仍明显高于主流宽基指数。而红利质量指数中标的的股息率相对较低。
图表：主要红利指数历年加权股息率
资料来源：Wind，中金公司研究部
指数表现走势相近，但仍存结构性差异。由于不同指数的编制方式存在差异，风险暴露也有所侧重，在同时期的表现可能会存在较为明显的分化。如在2020年间，成长属性个股、核心资产标的表现领先，期间成长、盈利质量风格兼顾的深证红利、消费红利和红利质量指数表现相对突出，而其他红利指数则表现不及沪深300等主流宽基指数。从近年走势趋势来看，不同大类红利指数表现差异相对明显，且整体均和大盘表现存在较大差异。在细分类别中，主要宽基红利指数中除深证红利指数外，其他指数较为趋同；红利低波指数间整体表现较为相近。
图表：主要红利指数历年收益率
注：数据截至2024.3.31，各指数数据均使用全收益结果
红利低波指数历史抵御风险能力较强。回顾各指数历年指数以下行标准差和回撤为代表的风险情况，整体来看，多数红利指数都相对主流宽基指数而言风险更低。其中，叠加低波因子后，红利低波指数普遍都有相对更低的标准差和最大回撤。而深证红利、消费红利和红利质量指数的风险指标结果相对较高。
图表：主要红利指数下行标准差和回撤
注：数据截至2024.3.31，各指数数据均使用全收益结果
对于资产组合的收益，我们往往可以通过如下方式计算：
其中和分别代表资产i的期末和期初价格。进一步的，该等式可转化为：
即，
我们可以通过公式的转化，将红利资产的收益拆解为股息收益、盈利增长和估值变化三个部分。
股息与低估值为红利投资主要收益来源。从近十年主要红利指数的收益来源上看，估值变化和股息收益贡献多数红利指数的大部分增长，而盈利增长的贡献相对有限，如红利指数、中证红利、沪深300红利和多数主题红利指数。对比主流宽基指数的收益来源，以盈利增长为主，整体投资逻辑存在较大差异。但指数间仍存在一定的结构性差异，例如深证红利的收益中盈利增长占主要贡献，红利质量指数中估值变化的贡献明显为负。红利低波指数间收益来源的贡献差异较大，其中股息收益贡献领先，估值变化对红利低波指数贡献明显，盈利增长对东证红利低波和300红利LV指数的表现影响较大。
图表：近十年主要红利指数收益来源拆解
注：数据截至2023.12.31
by：中金公司