说估值

尝试给资产定价，不完善的地方，以后再修改。

给我一块资产，我给多少PB，投资（机）必须有谱。

1、资产的估值，应该和roe正相关，roe越高，值得给越高的估值。

2、应该和净利润增速正相关，在一个简单模型中，净利润增速高过roe，则roe将不断提升，高得越多，roe提升得越快。本质上市场给予净利润高增速的高溢价，都是对未来roe不断改善的预期。净利润增速低于roe，则roe将不断下降。

3、利率是一切资产价格之锚，且资产价格和利率反相关，利率越高，资产价格越低。

4、在此基础上，可以构建一个公式：

合理pb=roe*(1+净利润增速-roe)/十年期国债利率

假设一家公司，净资产100万，roe=10%，净利润增速=10%，十年国债利率（无风险利率）=4%，算出来给它的合理PB是2.5，也就是我愿意拿250万买下这家公司，不考虑收益再投资这些，25年可以回本，和持有十年国债收益相当，这样看似乎很合理，但是有一个问题，国债是无风险收益，而投资公司/股权，是有风险折价的，这家公司可能哪天就黄了，导致这笔投资打水漂，所以我必须买得更便宜点，否则还不如买国债。

所以有以下逻辑：对于质量比较好的资产，我可以少折价，对于质量比较差的资产，我必须多折价，如何判断资产质量，最简单的参考是杠杆比例，我们一般认为资产是软的，负债是硬的，对于一家公司的资产负债表而言，杠杆比例越高，资产质量越差。

所以上面公式改进为：

合理pb=roe*(1+净利润增速-roe)/(十年期国债利率*√￣杠杆比例)

还是那家公司，假设其杠杆比例为2，则pb为1.77，也就是说当其pb为1.77时，我认为估值合理，如果其pb低于1.77，则被低估。

但在对指数的实际应用中，比如中证500，会发现指数某段时间净利润增速很高，会达到6、70%甚至超过100%，实际上指数成分股并没有这么高的内生增长，而是靠增发并购，所以数据会失真。

有个想法，取过去3年的净利润增速均值，反正要的只是模糊的正确，以中证500为例，如下图：

那么在公式

合理pb=roe*(1+净利润增速-roe)/(十年期国债利率*√￣杠杆比例)

里，roe取净资产收益率TTM，净利润增速取归母净利润TTM同比近3年的均值，计算统计出来几个主要宽基、行业指数的数据见图，蓝色的合理估值pb，我称之为真实价值曲线。

沪深300的真实估值，除了两个牛市大幅抛离理论估值外，其它时间跟理论估值差别不大，值得注意的是由于06年以来沪深300的杠杆比例快速攀升以及roe的逐渐下滑，导致其估值中枢不断下沉。现阶段的沪深300指数，并不具备很高的值博率。

中证500的真实估值，07和15的超级大牛市以及09-10的小牛市都大幅抛离真实价值曲线，简单来说如果能在合理估值附近买入中证500，赚大钱的概率相当大，这个图只做到了2018年3月底，当下500的估值已经更低，真实PB已经接近合理pb，所以当下500的值博率是很高的。

创业板指剔除温氏，真实估值仅在12年大熊市阶段低于合理pb，后面直到15年牛市一直都大幅抛离真实价值曲线，15年后开始向价值曲线回归，但17年4季度、18年1季度合理pb有一个陡降，从数据来看是这两个粒度的净利润增速和roe都下降严重，个人判断应该是受这阶段创业板大坑乐视影响，剔除乐视，真实创业板业绩应该没这么惨，当下（2018年7月19日）创指的真实估值距离合理估值应该很近了。

中证消费在12-13年有一段时间合理估值非常高，处于5-6pb之间，看了下数据，发现那几年的roe和净利润增速非常高，roe稳定在20%+，净利润增速稳定在50%+，作为一个行业，这是非常罕见的，不知道那几年发生了什么...从近期的pb来看，加权pb远高于合理pb，等权pb还算合理，这也和消费行业的冰火两重天吻合，龙头处于历史高位，其它被摁在地上摩擦，按最近（7.19）的估值来算，中证消费实际估值进一步走高，远远抛离价值曲线。总体来说，当前消费指数值博率一般。

全指医药，和消费一样，两极分化，龙头在天上，导致加权pb远高于等权pb及合理pb，如果版块能像12年初回落到价值曲线附近，则非常具备长线配置价值。其实抛开龙头，版块里的其它公司估值都已经到值博率不错的位置。

中证传媒，控制仓位买买买

中证环保，之前说过由于资产相对国债的质量问题，对其合理估值要进行折价，不知道对于环保这类现金流比较差的行业，是不是应该多折一点，图表只到2018年3月底，真实估值从4月到7月又下了一个台阶，个人觉得环保已经可以控制仓位买买买了，毕竟犹豫徘徊，等于白来。

对于军工来说，合理估值什么的，不存在的，天空才是我的极限...

搞这么多，又是公式又是数据，其实最后作用也就是帮助毛估估，让自己心里大致有个谱，毕竟估值、波动什么的，受太多主观客观因素影响，精确测算+预估我是无能为力的。

本文所采的原始数据都出自理杏仁。