第一节 坚持价值投资的经营理念
1. 价值投资，大白话，就是买入有价值的东西。从经济和商业角度，有价值的东西起了名字叫资产，准确来说，能知道买资产而不是负债就是价值投资理念，黄金、森林、住宅、租赁，企业、债券、股票、土地、设备等都可以作为资产形式，绝大多数人并不能分清资产与负债。拿资本买可以带来现金流的资产，就是价值投资，这是最难的一道坎。我们买的是资产而不是负债。因此，分清什么是资产和负债，分清什么是优质资产和普通资产、垃圾资产，用好价钱买入优质资产，重复以上原理，至关重要。
2.投资的本质是要解决现金流结构。所有的目的都是为了加大你的现金流或者是利润，而不是消耗你的现金流和利润。你的钱本来就少，你在没有解决现金流和利润的情况下的资金杠杆，只会让你越来越穷。而不是相反。
不要相信没有钱的人可以通过炒股或者借钱买房实现财富自由。那是不可能的。因为你的投资能力本质上受限于你的现金流结构。
3.资产与负债区别
房产不一定是资产，如果给一个定义是可以持续赚钱的叫资产，这句话像废话一样，但是的确如此。但是必须明白资产和负债的区别。
有的人把住的房子当做资产，而有的人却把住的房子当做负债，为什么呢？《穷爸爸富爸爸》一书中很好地定义了资产是“能把钱放进你口袋的东西”，负债是“把钱从你口袋里取走的东西”。
所以有的企业就是负债，而有的是资产。但是常常很多人把那个“负债”当作“资产”。
不产生现金流的东西，不是资产。只有踏踏实实产生现金流、有产品有客户、通过市场经济销售产品而获利的，才是我们指的资产。不难理解芒格称比特币不值得购买的原因了。
4.我们不买其他资产，只买上市优质公司股权，那么资产形式就是股票。大道曾说：“买股票就是买公司，你买公司就是买公司的内在价值。而公司的内在价值指的是公司未来现金流的折现。所以同样价钱下买的公司是不是上市公司并没有区别，上市只是给了退出的方便而已。”
第二节 构建投资企业的商业模式
1.巴菲特曾说：用40美分购买价值1美元的股票。这句话就道出了价值投资的根本路径。
2.大道又用自己语言翻译了一下：“”买股票就是买公司，公司未来现金流的折现就是公司的内在价值。买股票应该在公司股价低于其内在价值时买。至于应该是40%还是50%（安全边际）还是其他数字则完全由投资人自己的机会成本情况来决定。”
3.我们不是傻瓜，在做正确的事。我们的商业模式如下：
（1）分清什么是资产和负债，分清什么是优质资产和普通资产、垃圾资产；
（2）用合理价钱买入优质资产；
（3）重复以上原理。
那么关键是必须确保未来现金流不是文字的，是务必会发生的，我们怎么确保买入是持续赚钱优质企业，是持续现金流的优质资产，怎么保证这个“确定性”？
第三节 定性分析把握投资确定性
1.只有确定性才能享受企业经营带来的复利
林园曾说：“我们投资是有依据的，一定要量化。我们的投资不能有一次失误，不能是碰运气，投资的确定性就是 100%的，不能有一次错误。你说今天有一次对了，明天有一次错了，那完了，你又倒回去不少。我们就知道，钱滚钱才能滚大，钱是靠复合增长的。我们这个年龄，活到一个平均的水平就差不多了，你的钱再往下滚，那就是很麻烦的事情，自己算不清楚账，坚决不干。”
因此，买入优质公司股权时，一旦落定，结局已定，关键是未来现金流的确定性是100%的。
2.定性把握确定性～商业模式
好的商业模式是投入一定产出无限大。
大道：“定性比定量分析重要，最重要的是商业模式。商业模式把绝大多数公司都过滤掉了，定量分析的重要性一下子就下降了很多。所以这些年想通了的最重要的一点就是商业模式。这点通了以后，投资确实就变得非常有意思了。”
大道：“一般来说，商业模式经常要看的东西不外是护城河是否长期坚固（产品的差异化的持续性，包括企业文化），长期的毛利率是否合理（产品的可替代性），长期的净现金流（长期而言其实就是净利润）是否满意…。”
大道无形我有型: “可以这么说，如果大家躺赢的定义是一样的话。躺赢的典型其实是茅台和sees candy。
不过好的商业模式不限于此，比如苹果，GOOG……
我的理解，巴菲特和大道说商业模式在企业价值分析中很重要。
（1）“老字号配方”商业模式：有喜诗糖果、可口可乐、贵州茅台、五粮液，片仔癀，玛氏食品（德芙、玛氏、M&M’士力架、UNCLE BEN’S、傲白、宝路、皇家、伟嘉和特趣。）等这种优质商业模式，
（2）“垄断硬件+软件/耗材”商业模式，也有苹果公司、任天堂、直觉外科～达芬奇机器人、爱德士实验室，迪士尼，吉列、上海机场这种商业模式，
（3）“免费底层+上层附加增值服务”商业模式，也有谷歌，微软，腾讯控股，蚂蚁金服，Fb，百度等这种商业模式……
（4）还有一种“高速公路”模式，比如香港交易所，长江电力，京东等。不过这种商业模式有天然缺陷。
（5）“商业文明教堂”商业模式，好市多，胖东来，梅奥诊所，伯克希尔，我单列出来。
……
3.定性把握确定性～企业文化
大道曾说过：
从5～10年的角度看，CEO至关重要。
从10～50年的角度看，董事会很重要，因为董事会能找出好的CEO。
从更长的角度看，企业文化更重要，因为好的企业文化可以维持好的董事会。GE就是一个好例子。
好的公司之所以是好的公司，必然会有些好的产品。但所谓好的产品的寿命是非常有限的。所谓好的生意模式，可以让好的产品的寿命大幅度提高。（2010-04-03）
在我看来，好的企业文化，大概是这样几种、
（1）利润之上的企业文化。
例如苹果，伯克希尔。
（2）本分的企业文化。
也就是专注，踏踏实实做产品，不多元化，做好自己的产品。例如王石万科，贵州茅台，步步高、oppo等。
（3）对百姓好一点的商业文明。
例如梅奥诊所，胖东来。
4.把握确定性～产品是第一位的。
要做个好企业，必须做出好产品；必须集中资源先把产品做好，然后再说营销，再说品牌，再说赚钱。
乔布斯说：我的激情所在是打造一家可以传世的公司，这家公司里的人动力十足地创造伟大的产品。其他一切都是第二位的。当然，能赚钱很棒，因为那样你才能够制造伟大的产品。但是动力来自产品，而不是利润。斯卡利本末倒置，把赚钱当成了目标。这种差别很微妙，但它却会影响每一件事：你聘用谁，提拔谁，会议上讨论什么事情。
因此分析企业的产品也是极为重要的。
5.需求迁徙度
标准普尔500指数自1957年开始编制，根据指数规则不断加入和淘汰公司，只有少数公司从纳入指数后一直存在。
根据沃顿商学院西格尔教授的统计，从1957年-2003年间，标普500指数中原始公司表现最佳的20只股票主要为高知名度的消费品牌公司和著名的大型制药企业。其中，品牌消费品公司11家，占据55%；制药公司6家，占据30%。二者合计占据85%。
6.把握确定性～合理价格（下述）
7.把握确定性～长期资本
要用一份长期自有资本做投资，不用短期资金，不能借钱，不能用杠杠，“有恒产者有恒心”，“有恒心才能理性决策”，才能做时间的朋友，与公司一起享受复利效应。
8.把握确定性～长期时间
把自己的金钱或者时间投入这极为有限的几家公司（印钞机公司），长期坚定不动摇。注意，一定要投入足够规模的金钱或者时间。规模体现了自己的相信程度。当你知道自己相信什么，并且为何而相信时，这就是一种明确的投资行为，而与赌博没有任何关系。
第四节 定量分析来把握确定性
1.长期净现比
是经营活动产生的现金流量与归母净利润的百分比，即净现比=经营活动产生的现金流量净额/归母净利润*100%，就是说企业实现一元归母净利润实际流入多少现金。这个指标的非常重要，在于看看净利润中有多少现金。正常来说，近五年净现比平均值一般至少＞80%，当然越大越好，因为如果这个比例很小，则说明净利润只是数据看起来好看，其实没有真的赚到钱，可能大部分是白条甚至子虚乌有。
自由现金流是投资的要害，是投资者的生命，是投资利益之所在。
按照价值投资者对内在价值的定义，它是企业在未来存续期间产生的自由现金流的折现值。没有它，就没有源源不断自由分配给股东的现金。没有它，公司最终清算时，只有一堆债务和折旧后的固定资产残值。没有它,就没有买入这只股票的基础理由。
因此，自由现金流就是内在价值，缺少自由现金流就是缺少价值。
这是投资的铁的逻辑！
2.长期净利润占行业比重
案例1：一则新闻，2022年：具体而言，iPhone在去年全球智能手机出货量所占的比例为18%，在营收中所占的比例为48%，获得的营业利润则是占到了全行业的85%。
案例2：“一个超级产品，胜过一大堆平庸的产品。福特只靠一款T型车，便拿走了全行业最多的利润。”
案例3：贵州茅台拿走了行业前100名多少利润呢？
3.毛利率以及长期变化
林园选择的公司，产品毛利率要高，而且具有稳定上升的趋势。若产品毛利率下降，那就要小心了--可能是行业竞争加剧，使得产品价格下降，如彩电行业，近10年来产品毛利率一直在逐年下降;而白酒行业的产品毛利率却一直都比较稳定，例如:山西汾酒连续5年毛利率保持上升，从 2001 年的 59.7%到 2005 年的 72.1%，另外其中端产品的平均价位在 50 元以上，毛利率超过 70%，高端产品的毛利率超过 80%。但由于高端产品在公司产品销售中所占比例仅为3%至4%，因此业绩并不是最好的。
林园的标准是选择产品毛利率在 20%的企业，而且毛利率要稳定，这样他才好给企业未来的收益“算账”，增加投资的“确定性”。比如贵州茅台的产品毛利率惊人，高度与低度茅台酒的毛利率分别达到了 83.28%和 81.67%，这主要得益于产品涨价和销售渠道的拓
展。
4.上市以来分红融资比
根据公司在上市以来，历史累积分红和融资金额的对比，可以看出一家公司能否持续创造盈利和现金，对股东是不是慷慨，是不是铁公鸡。像贵州茅台、片仔癀、五粮液等上市公司，既创造了盈利更创造了现金，这个指标就非常耀眼。
5.上市以来极低融资总额
最强大和最具投资价值的企业，很少借债，更很少负担长期债务，甚至除了第一次融资以后就不再融资和借债。
6.长期应收账款与预收账款
预收款多，说明产品是供不应求，产品是“香饽饽”或者其销售政策为先款后货。预收款越多越好，如贵州茅台长期都有十几亿元的预收款，2005 年末预收账款占公司主营收入的 39.26%，2006年第三季度时预收账款达到 23.76 亿元，表明公司产品具有较强的市
场谈判力，以及较高的“硬朗度”。由此看来，该公司在未来几年要做的事情就是开足马力生产，因为仅预收账款就让其赚得盆满钵满。
7.长期产品定价曲线
评价：
以上都是对企业历史二十年以及与其他企业对比分析，过去不能代表未来，因此商业模式不能通过，则没有分析其过去的必要。
其次各类财务报表、常用财务指标、以上列举特殊财务指标都是一个企业经营成果，也就是经营表象的东西。如果进一步分析形成持续净现金流的原因，还需要挖一挖根源：也就是大道引导的商业模式、企业文化、产品定价权。
第五节 什么是好企业的经营境界？真懂标的商业模式和企业文化吗？
如果做过生意的话，一定会明白商业世界中生意顶级的境界是苹果公司、贵州茅台、胖东来这种。
在描述最顶级的生意经营境界的文字里，下面大道对苹果生意的概括是最好的之一，私以为这是大道对生意的理解表达最全面的文章之一，虽然无法更深层次地理解苹果和深层次地理解生意，但是我依然把大道这篇文章作为一个道出好生意境界的入口。
“说说我喜欢苹果的一些理由。这不是论文，想到就说，没有重点和先后秩序。
1.苹果的产品确实把用户体验或消费者导向做到极致了，对手在相当长的时间里难以超越甚至接近（对喜欢的用户而言）。
2.苹果的平台建立起来了，或者说生意模式或者说护城河已经形成了（光软件一年都几十亿的收入了）。
3.苹果单一产品的模式实际上是我们这个行业里的最高境界，以前我大概只见到任天堂做到过（sony的游戏产品类似）。
单一产品的模式有非常多的好处：
a.可以集中人力物力将产品做得更好。比较一下iphone系列和诺基亚系列（今年要推出40个品种）。苹果产品的单位开发成本是非常低的，但单个产品的开发费却是最高的。
b.材料成本低且质量好, 大规模带来的效益。苹果的成本控制也是做到极致的，同样功能的硬件恐怕没人能达到苹果的成本。
c.渠道成本低。呵呵，不是同行的不一定能明白这话到底有什么分量（同行也未必明白)，我是20年前从任天堂那里学会的。那时很多做游戏机的都喜欢做很多品种，最后下场都不太好。
4.苹果的营销也是做到极致了，连广告费都比同行低很多，卖的价钱却往往很好。
5.苹果的产品处在一个巨大并还有巨大成长的市场里。
a. 智能手机市场有多大？你懂的！
b.pad市场有多大？你也会懂的。
总而言之，我认为苹果现在其实还处在其成长的早期，应该还有很大的空间。扣掉现金的话，苹果的今年的未来pe只有12-13倍啊，明年可能要到10以下了。当然，以上我说的这些点中的任何一点的改变都可能或多或少地改变苹果，如果有苹果的股票的话，就要留心这些变化了。我想的只有一个东西，就是未来自由现金流（的折现）。不过，要认为苹果能做到这一点并不容易，我自己也很遗憾为什么以前一直没花功夫去想一想。
我认为Jobs如果真请长假的话，在相当长的时间里对苹果的业务不会有大影响。长期而言，没有jobs的苹果可能会慢慢变成和别的同行一样的公司。但苹果的平台已经搭好，就像当年3大战役已经打完一样，jobs在不在影响都不大了。”
不懂不做。
李录：做这个行业最根本的要求，是一定要在知识上做完完整整、百分之百诚实的人。千万不能骗自己，因为自己其实最好骗，尤其在这个行业里。只要屁股坐在这儿，你就可以告诉别人假话，假话说多了连你自己都信了。但是这样的人永远不可能成为优秀的投资人，一定在某种市场状态下彻底被毁掉。
第六节 合理价格排第三
大道说合理价格排第三，商业模式和企业文化排第一和第二。
为什么这么说？我的理解如下。
1）巴菲特曾说：用40美分购买价值1美元的股票。这句话就道出了价值投资的根本路径。
2）我们买的是企业未来10年的现金流的折现，重点是1美元这个“内在价值”，必须有极大确定性来确定其就是有这个1美元的内在价值，而不是后来没有这个确定性了，那么一切价值投资的基本逻辑也就没有了。常常是这样的情况：你把合理价格放第一位，但是这个企业常常是未来跌宕起伏最终证明能收回本金都不错了。
如果说有“安全边际”，那么这个“安全边际”是不是这个企业购优质而不是价格如何。
3）长期来讲，市场是有效的，一个优质企业很长时间内市场是有效定价的，我们常常极难获取市场错误定价的机会，例如2012茅台。因为印钞机企业都是一个指数曲线一路向上，一般很难说很便宜的机会出来。
如果你研究优质企业多了，就会认同“合理价格”就是好的了。
但是合理价格也是极为重要的标准，研究巴菲特、大道经典投资案例，都是宁可长久持有现金而不贸然行动。有了很合理买入成本，面对市场下浮50%甚至65%也不慌，深度确定是重大因素，也是投资者有好的买入成本它不怕颠簸的。
优质企业是第一步，是投资基础；第二步，我们就等待市场错误看低它时，再说是不是合理价格。
次序颠倒，就是灾难。
第七节 投资人的品性
持有价值投资并践行的投资者，其品性的重要性可能大于我们的预期。
把投资的“我”理解为一家有限责任公司，我们的商业模式是“重复实践“40美分买价值1美元的股票”的原理，通过规模化的资本和时间，我们不断以合理价钱买入优质资产，以此获益。
那么能够良好运营这个“有限责任公司”是谁呢？他们有什么品性呢？
已经在录名单有：菲利普.费雪、巴菲特，芒格，大道，林园，李录…………
第八节 我们就是一家企业
我们是投资人，我们投资优质企业，但是从本质上来说，我们就是一家企业。
一旦从“我们就是一家企业”，来理解投资，那么很多事情就容易说得通，更容易理解巴菲特和大道对投资理解，也容易更好理解生意，投资决策就更加符合常识……“公司”这个发明相对“个人”，在商业文明中经久耐用。
巴菲特说：“我是一个比较好的投资家，因为我同时是一个企业家；我是一个比较好的企业家，因为我同时是一个投资家。”
（待续）