$医渡科技(02158)$ 摘自:biotech观察者。 打新人很好骗？其实也不是。很多打新人根本不关心基本面，跟着热度炒就是了，骗不骗没关系，能炒作起来就好了。个人还在坚持做独立的基本面分析，更多的原因是挖掘行业投资机会的内在驱动力。医渡云对我来说是一个新的细分领域，它可能不是特别优秀，但通过对它和它的同行的研究，加深了我对这个行业的理解，也挖掘出了一些相对不错的同类公司。分享独立的观点和知识，这就是这个号跟其他新股分析的本质不同。



吹牛数第一？

新股招股书，只要脸皮厚，个个都是细分行业第一名。医渡自称2019年在中国医疗大数据解决方案供应商中排名第一（按收入划分）。医渡当年总收入为5.29亿元，其中大数据解决方案收入3.72亿，活跃客户数目85个，这都能当第一名，让东软、卫宁健康、万达信息这些行业老司机情何以堪。这些都是上市公司，翻一下财报即可知道营收和客户规模，写得这么拼，也是把老脸都豁出去了。跟传统医疗IT服务公司比收入，连车尾灯都看不到。医渡又自称在中国新兴医疗大数据解决方案专业机构中收入排第一，市场份额24.9%。举例的几家分别是思派集团、零氪科技、昆仑医云。新势力都没上市，无法得到公开数据，可以尽情忽悠。但是很不幸，最近思派联席CEO向媒体透露，2020年思派全年营收近30亿元，医渡看起来也是被血虐。



医渡的主要业务分三块：大数据平台和解决方案、生命科学解决方案、健康管理平台和解决方案。大数据平台和解决方案占比超过七成，其中大部分来自监管机构，签大单的能力比较强，这或许跟创始人红色背景有关，监管机构的订单是医渡目前业绩中最可靠的基本盘。医院端对于新进入者是比较难进入的。医院本身是比较保守的，更看重系统稳定性和供应商的可靠性，即使医渡的产品更好，医院也没有太大动力去接受，因为系统切换对医院来说成本（代价）是很高的。医渡可能需要去全新的医院，之前没有进行过信息系统化建设的，主要集中在西部地区和基层地区医院。这点可以从医院客户贡献的平均收入看出，单个医院只有年均不到四十万，这个不单是定价弱的问题，更可能的原因是医院客户属于比较低层级的。入院难体现在新增医院客户放缓，2020年4月到6月，一个季度就只新增了1个医院客户，这的确很难，显然也不是行业第一名应有的表现。大数据平台和解决方案业务跟传统医疗IT服务公司之间的竞争比较惨烈，随着客户数量持续增加，营收也会持续平稳增长。



生命科学解决方案业务增长迅猛，也是投资者相当关注的领域，类似于CRO的业务范畴。医渡也在该领域展示了一定的实力，举例是将一项眼科药物二期临床试验的时间缩短60%，这个表现相当不错。对于新药研发来说，时间就是生命线，通过科技赋能来加速临床开发对药企来说，是很有吸引力的，前景看好。这块业务未来的规模和增速会比较可观。但遗憾的是医渡仍处于发展的早期阶段，规模较小。同行CRO龙头公司泰格、药明旗下都有类似业务，且更具实力。医渡2017年开始涉足，做得不够大，不是时间问题，主要是能力问题。思派的临床试验现场管理（SMO）业务起步稍早，也仅仅在2016年开始重点发力，2017年一年抢下了一个亿的订单，其中包括信达PD1的注册临床项目。思派旗下的比逊医疗已成为国内肿瘤领域最大的SMO机构，承接了国内市场30%的肿瘤新药临床试验。思派SMO业务团队员工超过1300名，医渡的临床医学团队仅有226人。



健康管理平台和解决方案是近年来推出的新业务，刚刚开始起步，业务模式还不够清晰，包括互联网医院平台如何搭建，因数健康平台如何卖药，这些具体实施计划尚不明确。收入贡献比较小，最新财年7个月收入为2700万，跟互联网医疗巨头无法相提并论，甚至跟垂直细分领域的智云健康、医联都有一定差距。健康管理的市场空间还是非常大的，to C的业务爆发力非常强，但获客是个难点，目前看业绩不确定性还是挺大的。截至2020年11月23日，在因数健康平台或惠民保上进行了至少一次购买的付费用户超过270万。2020年6月，思派在成都推出的惠蓉保一个多月时间卖出310万份。当医渡还在探索如何在网上卖药，思派已经在全国56个城市布局近80家DTP药房，稳居业内前列。2020年12月21日，思派完成近20亿元E1轮融资，腾讯再次领投，思派逐步搭建医药险三位一体的医疗闭环，在肿瘤SMO、DTP药房、肿瘤大数据领域具有很强的竞争力。在此次医渡的IPO当中，腾讯跟投份额仅比东方资管多，所以爱是会变化的对吗？



不懂医药的医疗科技独角兽？

医渡核心团队没有一人拥有医学的学历和从业经历，高管团队仅有2人拥有医学背景，但都不是决策层。核心团队是投行和IT出身，所以很会包装，很会搞钱。医渡总裁之前是GIC的副总裁，拉来老东家投资似乎顺理成章。贵阳是腾讯的重要基地，投资同城的医渡也是很正常，腾讯在医疗健康领域广撒网，布局项目非常多。医渡的大数据解决方案和健康管理或许不需要资深的医学背景，但在生命科学解决方案领域，新药临床开发和医学团队管理，是需要专业背景的。对比思派，高管团队全部具备医学背景和相当丰富的从业经验，对于市场的敏锐度和对国家政策的把握程度，做得相当出色，抓住了主要的政策风口去发展壮大。这正是医渡非常欠缺的。



估值方面，医渡三大业务板块的竞争力都不是第一，但整体估值在医疗科技公司中名列前茅。它主要的价值在于大数据驱动，是一家平台型的公司，能够给医疗行业各个参与者提供解决方案，提升效率，带来便利。医渡的待完结订单金额仅有两亿多元，订单储备相对不足，健康管理业务尚不成熟，医渡未来业绩表现有较大的不确定性。大数据业务对标卫宁健康，生命科学业务对标泰格，健康管理业务对标智云健康，整体来看主要竞争对手是思派。鉴于公司业绩基数较小，并且健康管理业务具有很大不确定性，按照预测收入用PS估值法给予整体更高的PS倍数更符合公司实际情况。个人预测2022年三大业务营收分别为5.2亿、4.6亿、6亿人民币，合计15.8亿人民币，给予15倍PS，整体估值为237亿人民币（281亿港元）。合理市值区间或许在280-300亿港元。虽然医渡质地并不是特别好，但也算比较不错的公司，属于市场上的稀缺标的，完全有可能炒作到更高的市值。医渡善于包装，管理层缺乏医学相关背景和能力，在日趋激烈的市场中打硬仗的能力亟待提升。医疗大数据正处于风口，听起来很美好，但大数据到底能够创造怎样的价值，收益如何实现，这是医渡最需要思考的问题。或许，它可以向思派取一下经。