一、前言
如何理解企业：
四维图新不仅是图商，现在的四维图新已经具备了很好的发展蓝图与行业积累，建立在地图业务（智云）的坚实基础上，不断衍生出了新的业务（智驾、智芯、智舱），且都在高速发展。每条业务线都具备独特的竞争优势，且都具备一定的新进入门槛，是我个人非常喜欢的商业特质。总体来说供给不拥挤，需求很强烈。
具体来说有四条业务线，智云、智驾、智芯、智舱。
企业曲线与发展逻辑
第一业务曲线：智云
基于20年地图数据的积累和云端一体化服务能力，面向车端智能以及智慧城市场景，提供动态的MaaS地图服务及解决方案。智云业务线的21年收入约为20亿，占比为65.27%，属于核心业绩贡献板块。
智云业务包括传统地图业务（导航地图等）、高精度地图、高精度定位服务、数据闭环与数据合规、人机共驾智能导航、动态交通服务、新能源出行服务（充电导航服务）。
智云业务作为第一曲线，传统地图业务是四维图新进入车企供应商序列的敲门砖，随着数据的积累与客户需求的多元，以及新能源与自动驾驶的发展，衍生出了诸多依托地图的新需求与新业务模式。MaaS地图即服务，可以按年或按量收费，是我们非常喜欢的一种商业模式。这些业务都具备相当高的数据合规监管要求，所以需要持牌经营，又需要庞大的数据积累与方法论总结，再加上20年的经验积累与品牌积累，这就是独特的竞争优势。
第二业务曲线：智舱+智芯
智芯业务线，以高性能、高可靠的车规级芯片产品服务全球汽车产业，为汽车智能化提供坚实的底层硬件支撑。21年收入约3.5亿，占比11.5%。智芯业务是非常好的潜力业务，车规级芯片的需求也是随着智能汽车的销售占比不断增加而快速增加的，智能汽车对车规级芯片的需求是高于传统燃油汽车的。智芯业务线，更具体来说就是杰发科技，包括SoC/MCU/AMP/MEMS等产品线，面对的市场空间是极其广阔的，车规级芯片因为量产验证周期长，进入车厂供应商体系后具备相当黏性，先发优势与门槛都具备。
智舱业务线，基于车联网软件、硬件及平台能力，打造智能终端设备、智能座舱软硬一体方案以及基于大数据平台的场景化应用方案，以更智能的交互、更安全的系统升级驾乘体验。21年收入约为6.8亿，占比22.17%。
第三业务曲线：智驾
依托多年沉淀的数据能力及算法能力，打造面向不同级别不同场景的、成熟的、可量产的自动驾驶软硬一体解决方案。21年收入584万，占比0.19%。智驾业务是自动驾驶业务，基于不同场景未来都会有相当广阔的应用与想象空间，目前体量不大更多是因为整个行业目前商业化程度依旧较低，但作为第三曲线，是相当值得跟踪与期待的。
综合来说，四维的三个业务曲线的都具备相当的爆发力与空间，且具备先发优势与进入门槛，所以四维是非常值得重点关注与跟踪的。
几个关键曲线加速点：
战略飞轮是两个飞轮，一个是政企，现在政企空间大，因为万物互联的时代永远离不开这些核心产品。一个是智能网联车赛道，它的空间也足够大，毫无疑问四维图新布局精准。
从营收体现上，四维从2017到去年，这个周期在做产品、孵化、客户测试、验证，从今年逐渐能看到客户的认同和订单密集进来，收入增长曲线会变化。
四大类业务都正随着智能汽车对油车的加速替代与智能汽车存量增多而获得持续且快速的市场需求激增。
二、高精度地图行业概述
l 高精地图是指绝对精度和相对精度均在1 米以内的高精度、高新鲜度、高丰富度的电子地图，英文称为 HD Map（High DefinitionMap，从数据精度和要素丰富度的角度定义）或HADMap（HighlyAutomated Driving Map，从自动驾驶功能的分级标准角度定义）。高精地图所蕴含的信息丰富，含有道路类型、曲率、车道线位置等道路信息，以及路边基础设施、障碍物、交通标志等环境对象信息，同时包括交通流量、红绿灯状态信息等实时动态信息。
高精地图是指具有高精度的机器用地图，辅助车辆进行正确的驾驶行为，具有数据类型多、厘米级精度、更新频率高的优点，但采集成本高，获得测绘资质难。
市场情况：
2020年，高精度地图市场总量达到4.74亿元民币，增速达70%。这是一个高速发展的市场，相关企业正以不同的技术路线与方案嵌入市场，提升自身技术能力的同时，也在不断扩大自身品牌影响力。注意随着具备自动驾驶能力的智能汽车加速替代普及，智能汽车存量不断增加，这意味着高精度地图需求增加。在中国与全球市场，高精度地图的潜在市场是极为巨大的，且每年高速增长的，具备非常广阔的空间。
四维图新：
公司是数字地图龙头。公司总部位于中国北京，2002 年成立之初，公司便获得中国首批甲级测绘资质，并于同年发布了中国商业化导航电子地图，成为中国导航地图产业的开拓者，在高精度地图领域具有深厚积累。拥有领先的地图制作技术及覆盖全国的导航电子地图数据库。
四维图新已成为导航地图、导航软件、动态交通信息、位置大数据、以及乘用车和商用车定制化车联网解决方案领域的领导者。如今，四维图新以全面的技术发展战略迎接汽车“新四化”时代的来临，致力于以高精度地图、高精度定位、云服务平台、以及应用于ADAS和自动驾驶的车规级芯片等核心业务，打造“智能汽车大脑”，赋能智慧出行，助力美好生活，成为中国市场乃至全球更值得客户信赖的智能出行科技公司。
四维图新已经成为拥有八家全资、八家控股、六家参股公司的大型集团化股份制企业。作为全球第四大、中国最大的数字地图提供商，公司产品和服务充分满足了汽车导航、消费电子 导航、互联网和移动互联网、政府及企业应用等各行所需。在全球市场中，四维图新品牌的数字地图、动态交通信息和车联网服务已经获得众多客户的广泛认可和行业的高度肯定。
确立全新战略方向，构建智能汽车“大脑”。在历史上每个重要的发展阶段，四维图新均能够进行正确的战略切换，无论是收购荷兰地图公司 Mapscape以强化地图编译的技术实力，还是收购杰发科技向汽车芯片谋进，亦或是成立四维智联、中寰卫星布局车联网领域，以及整合资源并与 HERE 成立合资公司共同搭建全球位置服务平台，其本质均是为了腾挪出更大的市场空间，获得更优质的商业模式。
三、二级市场估值情况&一级市场估值与融资信息
四、投资理由
（一）赛道选择
1. 行业空间与增速
预计2026年高精度地图潜在市场规模达385亿元，公司市场份额领先。根据前瞻产业研究，以100元/年的车辆年服务费来测算，2020年我国高精度地图潜在市场规模约 281亿元，随着汽车保有量的增长，2026年市场规模有望达385亿元。
自动驾驶（车路协同）领域是高精地图未来最大的应用领域，高精地图并非仅限用于自 动驾驶，同时，还可以运用于仿真测试、智慧城市、智慧旅游、公安、房地产、交通运输、无人配送、新零售等众多领域，且泛化应用市场容量巨大。国内高精度地图的市场规模有望达到 300 亿元，全球市场有望实现 10 年 10 倍增长。
根据《智能网联汽车高精地图白皮书（2020）》，预计未来 5-10 年将出现智能驾驶需求 爆发期，以海外高精地图单车价值约 200 美金测算，预测 2020/25/30 年全球高精地图 市场空间有望达到 20/90/200 亿美元，市场规模有望出现 10 年 10 倍增长。
目前国内高精地图的商业模式仍未完全成型，按照我国 3 亿辆汽车保有量及高德地图于 2020 年 4 月确定的单车服务费 100 元/年测算，未来国内高精地图市场潜在规模约为 300 亿元。2025 年，我国 L2 及以上渗透率将达 45%，ADAS 市场规模将达2250亿元。国内自动驾驶产业的发展以及消费者对自动驾驶接受度的提升，推动L2及以上新车渗透率快速提高，据 IHS Markit 预测，到 2025 年中国L2及以上新车渗透率至少达 45%。未来随着自动驾驶功能的增加，也将提高 ADAS系统的单车价值量，推动 ADAS 市场规模持续扩大，根据中汽协测 算，2020年国内 ADAS 市场规模达844亿元，2025 年将达2250亿元，年均复合增速 21.67%。
市场前景：
IDC中国政府行业与智慧城市研究组研究经理詹墨磊表示：“高精地图作为自动驾驶领域核心的感知与决策部件，目前是数据的大批量采集与制作的市场初期发展阶段。核心的玩家以国内拥有电子导航甲级测绘资质的传统图商为主；主机厂商、造车新势力、国外图商、创新企业也正布局该赛道。市场本身的发展前景很好，但是供应商仍然需要衡量自身综合实力的同时，考虑与产业链上下游的竞争与合作，确定目标客户范围，以实现技术价值的市场化体现。”
目前国内 L2 级乘用车渗透率正处于快速提升阶段，CAICV 数据显示，2021 年中国 L2 级别乘用车渗透率为 23.5%，2022 年 1-4 月中国 L2 级别乘用车渗透率达 31%。随着 L2 级辅助驾驶市场持续扩大，未来主机厂有望在 L2 级车型中搭配高精地图。
2. 行业历史介绍：
（二）行业发展动力：PEST动因分析
1. 政策动因
l 汽车数据安全进入国家监管时代，数据合规平台成破局之路。随着智能网联汽车的发展，传感器获取的数据量呈指数型增长，数据安全风险显著提升，尤其在地图领域，还涉及到国家敏感地理信息。2021 年以来，围绕智能网联汽车信息数据的国家政策密集出台，国家监管和处罚力度不断加大，数据合规平台成为破局“数据黑箱”下国家安全困境的主要解决方案。
公司数据合规平台订单持续落地。公司具有国家甲级测绘资质，同时具有股东背景优势，为业内为数不多的可以提供合规平台整体解决方案的领先企业。
l 国家 11 部委联合发布《智能汽车创新发展战略》，对高精度地图、高精度定位、车规级芯片、云平台、等智能驾驶各领域进行引领。
2. 经济动因
随着社会经济发展，人们消费水平提高，愿意为自动驾驶功能进行付费的意愿不断提升。
3. 社会动因
人们对自动驾驶的接受程度不断提高。智能汽车的销售占比与普及率不断提升。
4. 技术动因
随着新能源汽车与智能汽车的加速普及，自动驾驶的需求蓬勃发展，催生高精度地图、自动驾驶技术以及对应上下游、软硬件产业链的发展。
5. 事件催化剂
“滴滴事件”成为汽车数据安全导火索：监管政策密集出台，汽车数据安全迈入监管时代。随着智能化时代到来，智能网联汽车数量井喷式增长，经由传感器获取的数据量也呈指数型上升，这些数据涉及个人隐私乃至国家地理信息安全，但其“搜集、分析、使用”的主动权一直掌握在主机厂手中，从而导致了数据归属、管理的“私有化”，进而使得汽车数据产生“孤岛化”、“违规化”现象，并演化为垄断且不规范的“数据黑箱”。根据汽车搜集的数据内容，汽车数据安全可分为两大类，即用户隐私安全与国家地理信息安全。自动驾驶相关的数据合规成为刚性需求。
（三）竞争格局
1. 现有竞争者分析
由2020年高精地图的市场份额占比可看出CR5>80%，市场集中度较高，大部分市场主要被百度地图、四维图新、易图通、高德地图、Here五家企业占据。高精地图的进入壁垒较高，采集车需搭载包括激光雷达在内的大量传感器。成木较高，企业需有较强的资金实力，此外采集信息需要获得甲级测绘资质，这也限制了许多企业进入高精地图领域，当前仅有28家企业获得甲级资质证书，因此高精地图领域的参与者不多参与者主要为互联网企业、传统图商和科技公司三类，BAT三巨头在高精地图市场中三足鼎立，百度入局自动驾驶较早，因此在高精地图领域具有先发优势，阿里通过收购高德地图入局，腾讯入股四维图新抢占市场。传统图商依靠其本身地图数据以及客户资源的优势、科技公司凭借其技术优势抢占第二梯队的位置。此外还有美团、顺丰等企业和部分事业单位参与，但只为服务自身业务或工程、项目的研发而参与高精地图领域
在中国，高精地图的行业准入门槛很高，主要是受限于资质、技术、资金三方面。首先，尽管中国拥有地图业务的单位众多，但严格的审核制度，导致拥有制作高精地图资质（甲级导航电子地图制作）的机构却寥寥无几，截至 2020 年 11 月，仅有28 家企业获得导航电子地图甲级资质。虽然已有 28 家机构获批高精地图资质，但真正具有高精地图采制能力的公司，屈指可数。目前业界公认具有高精地图采制能力的公司包括四维图新、高德地图、百度地图、易图通等。
竞争态势：
高精地图市场本质是数据的服务市场。数据服务的高低，在于企业提供的数据在体量、质量、制作流程、覆盖的时空范围等关键领域有突出的优势。目前，该市场仍处于数据采集为主、增值应用为辅的发展阶段。因此，具备大体量高精地图数据所有权是当前供应商的核心竞争力，该市场依旧是传统图商主导的市场。
但是，随着电子导航地图甲级测绘资质的进一步开放，能够拥有数据采集能力的企业不断增多，未来1-2年的时间是这些初入企业逐渐完善自身数据采集能力的时期。该时期内，核心玩家需要能够提出更丰富的应用场景，为地图数据提供更多的应用可能，扩展增值服务能力，才可以在未来市场竞争中占据主导地位。
另一方面，数据服务能够延伸出的高精地图软件、数据应用等领域，存在着大批潜在的强劲国外对手。由于国别差异，政策差异，这些图商在国外拥有多年数据采集、数据处理的能力，以及大量的基础数据做储备，同时还具备与各大头部主机厂商多年合作的经验。在中国，虽然这些企业不能采集高精地图，但是可以发挥自身软件开发与稳固用户群体和合作伙伴的优势，提供高精地图同类自动驾驶类产品的类电商平台，提供与头部主机厂的软件适配，构建被集成式的生态体系，逐步站稳中国市场。传统图商与这类型企业既存在竞争，也存在合作。但是，合作必定会共赢。
市场中另一方面潜在竞争者是造车新势力和部分有资金实力的主机厂商，这些企业也开始将势力范围延伸到地图数据领域。头部造车新势力代表的是新兴的造车理念，其战略执行是“互联网化”的，动作十分迅速，在软件开发领域也具备先天优势。而拥有资金实力的头部主机厂商，或成立子公司，或成立科技公司，逐渐延伸到软件开发层面。
2. 市场供需关系分析
l 供给：新增供给有门槛
在中国，高精地图的行业准入门槛很高，主要是受限于资质、技 术、资金三方面。首先，尽管中国拥有地图业务的单位众多，但严格的审核制度，导致拥有制作高精地图资质（甲级导航电子地图制作）的机构却寥寥无几，截至 2020 年 11 月，仅有28家企业获得导航电子地图甲级资质。虽然已有28家机构获批高精地图资质，但真正具有高精地图采制能力的公司，屈指可数。目前业界公认具有高精地图采制能力的公司包括四维图新、高德地图、百度地图、易图通等。
l 需求：未来需求空间广阔且增速较高
随着新能源汽车与智能汽车的加速普及，自动驾驶的需求蓬勃发展，催生高精度地图、自动驾驶技术以及对应上下游、软硬件产业链的发展。
3. 企业在商业环境中的议价能力和护城河
四维因为图商的资质独特性与技术门槛，且在行业中不进入整车领域的中立地位，使得其天然具备良好的合作属性。
（四）护城河
1. 目前的优势
l 核心竞争优势
l 从我们本身来看还是团队能力，为什么有持续的股权激励呢，应该是行业里，尤其这两年我们引入了很多顶尖人才；
l 第二，所有产品的战略布局非常精准，2017年就布局芯片，收购完成，2015年就在看芯片，那时我觉得国内对“芯片”这两个字大家都没有什么概念，2015年就萌生做制动驾驶，2017年做相关部门，持续的在投，深耕多年。
l 核心优势：技术壁垒，股东复合，优质客户持续拓展
二十年技术沉淀，先发优势明显
规模化的专业人才梯队。由于导航电子地图是技术密集型行业，具有较强的技术壁垒（需要长期技术研发、测试、验证等）。公司自成立之初，注重技术投入和专业团队建设。多年来，培养了一支具有十余年导航电子地图、汽车和互联网领域技术研发经验的专业技术团队，核心技术员工在汽车导航电子地图、测绘工程、计算机视觉、深度学习算法、芯片、微电子、半导体、大数据、汽车电子等领域具有丰富专业经验。截至 2021 年 6 月 30 日，公司总人数 4317 人，其中技术人员为 2991 人，较 2020 年底 新增 95 人，重点领域为大数据、AI 及芯片的技术人才。公司累计获得国内外专利授权 604 个，著作权 1433 个。
技术成就硕果累累。
在产业联盟方面，四维图新携手产业巨头建立联盟制定全球统一的高清地图标准。2018 年 5 月，四维图新与 HERE、日本 Increment P (IPC)/Pioneer以及韩国 SK 电讯公司，共同组成 OneMap 联盟，整合现有资源，制定全球统一的高清动态地图标准。随着联盟标准的制定和合作伙伴的增加，将会进一步提升公司在行业的内话语权。2020 年 8 月，欧洲导航数据标准协会（简称NDS 协会）官方发布，基于 NDS.Live 新一代地图数据标准的首个应用开发项目正式启动，该项目将由四维图新、HERE、Elektrobit、NNG、以及均联智行五个协会成员，联合 NDS 技术组共同开发，共同推广 NDS.Live 新一代地图数据标准的使用
与政府部门合作制定行业技术规范。四维图新作为国家测绘局创建的唯一专业从事测绘的国家级公司，与相关部门有着深入的合作。目前，国内高精度地图测绘标准及相关法律法规和流程建设，均由四维图新与工信部等政府机构共同商定推进，公司在高精度地图领域技术以及产品标准上的优势较为明显。2017 年，四维图新与中国城市规划设计研究院城市交通研究分院签署了《战略合作协议》，共同推进城市规划建设。2020 年 4 月，四维图新参与制定的我国首次出台的自动驾驶相关的公路技术规范《公路工程适应自动驾驶附属设施总体技术规范（征求意见稿）》正式发布。2021 年，在工信部的支持下，公司牵头完成车联网数据安全监测溯源平台。
成为国汽智联唯一高精度地图厂商股东。国汽（北京）智能网联汽车研究院有限公司（简称“国汽智联” / CICV）由中国汽车工程学会、中国汽车工业协会及中国智能网联汽车产业创新联盟于 2018 年 3 月共同发起筹建，致力于聚集国内外高端专业人才，突破关键共性技术，提升创新能力，培育一批在智能网联汽车领域具有国际竞争力的企业。其股东单位均为整车、零部件、信息通信领域的国内外领军企业和科研机构，股东包括一汽、东风、长安、广汽、上汽、宇通、金龙、江铃、中国汽车技术研究中心、北京汽车研究总院有限公司、中国汽车工程研究院、启迪云智、浙江亚太、上海保隆、德赛西威、四维图新、新通达、北斗星通。国汽智联下设国家智能网联汽车创新中心，其长期使命是支撑智能网联汽车的中国方案和中国标准，提升我国智能网联汽车及相关产业在全球价值链中的地位，四维图新作为国汽智联股东中唯一高精度地图厂商，有望在未来中国智能网联产业发展中赢得先机。
优势二：股东跨界融合，资质+资本多方助力
股权分散，无实际控制人，无控股股东 央企国资背景获得资质便利，推高行业壁垒。
优势三：客户稳定优质，行业生态初现
围绕长期稳定的优质客户、合作伙伴构建行业生态。目前，公司拥有 4317 名员工，在荷兰、日本、美国、新加坡、台湾等地均有研发中心和业务拓展中心。公司合作伙伴和客户涵盖乘用车、商用车、系统商、互联网、政企、高校等领域。在车企方面，公司的合作伙伴包括德系汽车公司如奔驰、宝马、奥迪、大众等，日系汽车公司如丰田、马自达、雷克萨斯、铃木等。无论是在商用车还是乘用车业务方面，四维图新的合作伙伴基本覆盖了目前市面上的主流车企。在互联网公司方面，四维图新也与腾讯、滴滴、华为、京东以及亚马逊等公司建立了伙伴关系，进一步布局车联网大数据金融服务、自动驾驶服务等业务，以抢占市场先机。除此之外，HARMAN，BOSCH、DENSO等知名系统商也是四维图新的合作伙伴。
2. 优势的演化趋势
汽车行业对于数据合规服务的需求日益旺盛。数据合规平台迎来巨大发展机遇。在国家监管加强及行业需求增加的 双重驱动下，满足自动驾驶数据特别是与地理信息相关的数据安全监管要 求的合规平台应运而生。数据安全是系统工程，数据安全治理和防护体系涉 及到车端、路侧、云端、通讯数据，需要从上而下建立国家层面、属地层面、 企业层面，车内到车外，事前、事中、事后的一体化监管体系。我们认为， 具备国家甲级测绘资质，可提供包括数据合规、高精度地图、自动驾驶数据 服务等在内的整体解决方案及服务的企业，更受各监管机构、主机厂及行 业客户的青睐，有望赢得先机。
地图的发展与自动驾驶技术的迭代紧密相关。通过回顾导航地图的发展历程可以发现，从最早期的面向 L0-L1 级别的传统电子导航地图到 L2 级别的 ADAS（Advanced Driver-assistance Systems，高级驾驶辅助系统）地图，发展至 L3+以上的高精度地图，自动驾驶技术的发展推动了地图的迭代与更新。传统导航地图与车的关系相关性较弱，而高精度地图与智能网联汽车的发展密切相关。
四维图新自成立以来历经多次行业变革，凭借深厚的技术积淀和对政策的把握，公司对产业变化敏感度极强。当前，公司深耕高精度地图多年，也是接入国汽智联平台的唯一的高精度地图厂商，预计将享受技术先发优势和政策红利。且随着汽车数据安全监管趋严，数据合规服务及平台建设需求增加，公司数据合规业务、自动驾驶解决方案等业务增量有望释放。另外，从政策上看，国家不断推动汽车电子芯片普及，叠加自主创新和国产化替代需求，汽车芯片市场增量可观，四维收购杰发科技后持续高研发投入，量产预期明显。因此，我们预计未来几年公司将战略聚焦自动驾驶（包含高精地图、地图云化服务、解决方案等）和芯片（IVI、MCU、TPMS 和 AMP 四条产品线）两大块业务，紧跟行业前进步伐，维持行业领先地位。
（五）公司业务
1. 产品、服务、商业模式
2021 年，面对汽车产业历史性变革持续深化带来的市场机遇，公司依托产业能力和核心优势，通过全栈布局形成智云、智驾、智舱、智芯的新型业务体系，初步完成向智能出行科技公司的战略转型，实现向第二赛道城市智能化的成功拓展。同时，凭借在高精度地图“底图-更新-定位”等关键环节卡位，加速推动“合规+地图+算法+定位”业务闭环及盈利模式演进升级，为打造“一朵云、一颗芯、一套方案”整体能力奠定坚实基础。
智云业务，主要是指基于近 20 年积累的地图数据底座优势和云端一体化服务能力，面向智能出行、智能驾驶、智慧城市应用需求，提供定制化、场景化MaaS 解决方案。面向汽车客户，提供车规级 SD 地图、ADAS 地图、HD 地图、AVP地图、高精度定位及基于此打造的云端一体化服务，包括但不限于地图全量或基于 NDS 图幅（tile-based）的格式转换编译及在线更新、实时动态交通信息、在线运营服务、多模态导航软件、自动驾驶云平台、合规存储及托管、新能源汽车智能出行及一体化解决方案。面向政企及行业客户，提供 MineData 位置大数据平台及一体化解决方案，并可与行业客户、生态伙伴共同推进符合行业特点、与专业化应用场景深度融合的定制化集成方案
智驾业务，主要是指面向不同等级的自动驾驶前装量产需求，提供包括自动驾驶软件、硬件等在内的全栈式一体化解决方案。其中，面向 L2 以下级别，可以实现 AVM(全车监视系统)、DMS(驾驶员行为监测系统/驾驶员疲劳监测系统)等ADAS 功能。面向 L2 及以上级别，可以支持量产车型实现 AEB（自动紧急制动）、ACC（自适应巡航控制）、HWA( 高速公路辅助）、APA（自动泊车辅助）、TJA(交通拥堵辅助)等。面向 L2.9 级别，可以支持量产车型实现 NOA（领航辅助驾驶）、CCP（城市巡航）、AVP（自动代客泊车）等。面向未来 L3 及以上级别量产场景，正在加速推动相关产品和服务的软硬件一体化研发进程。
智舱业务，主要是指面向驾驶舱内人机交互、安全驾驶等需求，提供前后端智能联网终端设备及软硬一体解决方案、大数据运营平台及场景化应用方案等，可同时满足乘用车和商用车不同场景的应用需求。通过控股硬件设备制造厂商，具备了前后装硬件产品从设计、自研到生产、销售的一体化能力
智芯业务，主要是指面向汽车车身控制域、智能驾驶域、智能座舱域、底盘域、动力域等使用场景及量产需求，设计、研发、生产并销售汽车电子芯片，并提供高度集成及软硬一体化系统解决方案。公司目前主要芯片产品包括智能座舱芯片（SoC）、车规级微控制器芯片（MCU）、胎压监测专用芯片（TPMS）、车载音频功率器件（AMP）等。
2. 购买者选择或不选择产品的理由
（1） 是否有过相关领域的成功案例，一般这是客户考虑的关键因素
公司近期先后获得包括奔驰、宝马、大众、沃尔沃、福特、阿尔派中国等多家知名汽车厂商和系统商的订单、定点，获得市场与行业关键客户肯定，对公司未来的经营业绩带来积极影响，为后续业绩的持续提升奠定了坚实基础。在汽车“新四化”背景下，公司战略持续推进，有望步入发展新时期。
（2） 地理信息安全
高精度地图涉及国家安全问题，例如地图的采集、制作、上传、审图和加密等环节都需要保障数据安全。《测绘地理信息管理工作国家秘密范围的规 定》（95 号文）对国家秘密内容做了大量限定性约束。
伴随着《数据安全法》、《汽车数据安全管理若干规定（试行）》等政策的密 集发布，国家对汽车数据、联网数据商业化运作的监管日趋严格。
3. 客户购买决策与消费行为的情境有哪些
l 四维的导航业务主要包括地图数据、数据编译及导航软件等三大模块。地图数据产品，涵盖点要素产品、道路要素产品、语音与图形产品、多模态导航产品及服务型产品等。主要包括基础地图产品、高精鲜地图、三维地图、卡车地图、停车场地图、小区/景区精细化地图、室内地图、新能源充电站充电桩等数据型产品，高速收费信息、车辆限行限号、道路施工信息等在线服务型产品，行人导航、卡车导航、停车场内导航、商业综合体/楼宇室内导航、公共交通导航等支持多模态导航数据产品与服务。公司自 2002 年推出中国商用导航电子地图产品，经 10 余年的创新与积累，其定制化数字地图产品全面服务于全球领先的汽车OEM 厂商、政府机构、消费电子及互联网、移动互联网客户。
数据编译服务，主要是指将原始地图数据按照不同的需求，经过数据处理和格式转换，经过严格的逻辑检查和测试验证，满足客户的应用和使用需求。公司作为中国最早开展 NDS 数据标准开发的企业，已经建立了一套善的 NDS 编译、测试和出品流程，以中间数据库格式 d-Hive 为中心，实现NDS、 RDF、GDF 等各种数据格式的编译转换。面向全球客户的不同需求，定制化的 地图全量或基于 NDS 图幅（tile-based）的在线快速更新服务及解决方案可 以满足 HD 等高精度地图更新需求，低成本编译产品 GenNDS 向上可支持传统 导航及 ADAS 地图应用。 导航软件及服务，主要是指提供导航引擎软件，支持混合导航、大数据 智能动态路径规划、基于多种传感器的高精度混合定位、导航数据增量更新 及日更新、自然引导的语音播报、基于人工智能技术的语音控制及语音智能搜索等功能，可满足国际、国内主流车厂以及移动出行服务商的深度定制化需求和从云到端的一体化场景应用需求。2019 年，公司新一代 AR 导航能力已在多个车厂合作项目中落地，与京东方等生态伙伴共同打造的 AR-HUD 解决方案正式发布。
l 公司智能网联业务主要包括乘用车联网、商用车联网及动态交通信息产品及服务。其中，乘用车联网业务已实现分拆，主要由公司参股子公司四维智联负责；商用车联网主要为车主司机、物流企业、车厂、车后市场服务提供商等产业链各环节参与者提供科技赋能，由旗下子公司（公司持股43.68%）中寰卫星运营。
l 四维图新动态交通信息产品及服务主要是基于自身海量的动态交通大数
据优势，通过专业大数据及 AI 处理技术，自主研发的多源数据处理模型，每分钟可生成发布全国340个城市实时路况信息，其中车规级城市达130多个。依托高频 GPS 数据源以及独有的处理模型，具备提供真正基于真实路况拥堵的位置表达的米级路况和多城市封闭道路分方向路况的商用能力。可提供交
通路况服务、多类型高质量交通事件服务、城市限行服务、动态停车场服务、动态充电桩服务、实时道路天气服务、在线路径规划等产品和服务，满足不同领域客户的应用和高精度、高鲜度定制化需求。交通路况服务具体涵盖实时路况、精细化路况、分方向路况、路况简图、路况预测、历史路况。
（七）财务数据
1. 收入情况
2021 年公司收入快速增长，实现扭亏为盈。2021 年公司实现收入 30.60 亿元， 同比增长 42.48%，实现快速增长；实现归母净利润 1.22 亿元，实现扭亏为盈。受益于主要 OEM 客户重点车型销量增长以及位置大数据政企合作项目的加速落地，公司智云业务收入大幅度增长，驱动公司收入快速增长，迎来业绩拐点。
2. 研发费用
公司研发投入维持在较高水平。2021 年公司研发投入达 13.34 亿元，研发费用
率为 43.6%，过去几年持续保持在 50%以上的水平。公司高水平研发投入，在高精度地图、汽车芯片、高等级自动驾驶等领域持续前瞻布局，产品线不断丰富，自主化能力持续提升。
分阶段来看，之所以现在阶段保持比较高的比例，其实是因为这一阶段的投入，无论高精度地图、自动驾驶还是芯片都需要时间沉淀，再形成规模化的收入，除了2021年收入有比较大体量的增长之外，前面一直保持比较稳定的阶段，没有太大增量，所以在高研发投入的情况下显得比例会比较高。
研发投入的绝对值上增速不会保持高速增长，会平稳控制节奏，但成果体现会逐渐显现出来，所以比例会降下来。
3. 其他本行业的关键财务指标
毛利率方面，2021 年公司整体毛利率为 59.9%，过去几年呈下滑趋势，主要系公司收入结构调整，毛利率相对较低的车联网业务占比持续提升所致。分业务来看，2021 年导航、芯片、位置大数据服务、车联网业务毛利率分别为 97.5%、51.8%、73.1%、23.6%。费用率方面，2021 年公司管理、销售、财务费用率分别为 12.4%、5.1%、3.8%，费用率整体呈下降趋势。
五、投资风险与企业问题
（一）技术风险
公司所从事的自动驾驶及芯片行业对技术创新要求较高，若对于新技术的研发投入不足，将会对公司整体竞争力和相关业务产生不利影响。
（二）竞争对手
汽车智能化行业趋势明确，自动驾驶和车载芯片行业引入很多优秀竞争对手入局，市场参与者众多，若发生价格战导致盈利能力下滑，将对公司业务收入产生不利影响。
（三）政策风险
政策是保证车联网及自动驾驶行业持续向前发展的重要推动力，若相关法规出台不及预期将对行业持续发展造成影响。
（四）企业潜在问题或风险
l 疫情反复影响业务开展：对于计算机行业公司，大部分项目需要 到客户现场沟通需求、实施交付并通过验收，若疫情反复，将对公司正常开展业务产生不利影响。
l 在芯片供货上可能会受产能影响，订单需求爆发但产能如果受限，或供应链管理不顺畅，将造成短期业绩影响。
l 下游需求恢复不及预期：公司业务主要受下游汽车市场需求影响，如疫情反弹或经济持续下行，导致汽车行业景气度低迷，将对公司相关业务订单落地产生不利影响。
l 高精度地图业务作为四维智能汽车加速入局的核心壁垒，业务的收费能力与需求强度需持续观察落地情况。
l 高精度地图的制作与维护成本如何降低是四维长期发展的一大看点
六、市场分歧
（一）共识
1.现在公司最具有价值的就是数据，数据未来也会反哺四维的芯片、数据、高算力研发，大量场景数据集会反哺高算力芯片的算法
2.高精度地图方面，公司市场份额领先，随着自动驾驶的推进，需求有望持续提升；合规平台方面，汽车数据安全进入国家监管时代，数据合规平台成破局之路，随着订单的落地，合规业务收入有望持续释放；政企及行业客户方面，公司具备多年积累的地图数据底座，Minedata大数据平台有望延续增长
（二）分歧
1.公司未被市场充分定价的业务：车路协同的业务是值得相当重视的。车路协同四维早就有布局，2018年就开始做子公司，最早就是做智慧交通的，尤其是交通领域的公路设计、监察都有它一整套的智能化平台。这个过程中所谓的车路协同无非是路加载什么样的智能设备。原来5G所谓解决低时延、高传输，但现在就数据基站和5G基站布局来讲，是不是能把最小的区做边缘计算，当时边缘计算提出来的最符合的场景就是车路协同，周边这几台车的所有传感器数据传到路侧设备，路侧设备经过大家的交互算法再回传地图，地图再分发给各车，比如前方的车雨刷器不停摆动，可能是有暴雨，或者都在踩刹车，前面是不是有事故，通过这个进行交互。
四维内部有车路协同研究院，它早期参与了很多交通部自动驾驶委员会，是副主任单位，参与了很多标准，尤其是最早完成了交通部高速跟自动驾驶数据格式转换（的工作），并且也有一些项目，最典型的，今年春节张家口的冬奥会，沿丛高速的30公里就是实行了自动驾驶和车路协同，华为、奥迪、宇通客车首发，交通部立的项。
2. 高精度地图在自动驾驶的长期价值与收费水平市场上仍存在不同意见，自动驾驶从中期看对高精度地图的需求是明确的，但从长远终局看，有不同意见认为最终的自动驾驶是靠单车感知实现的。
我认为这个问题的核心不在于远期高精度地图需求的刚性的验证，这是一个目前难以达成结论的问题。作为投资者我们要看到动态发展与动态推演，四维依托先发入局优势，这个优势至少可以明确持续到竞争中期，而到那时智驾、智芯、智舱业务也已经成长起来，所以四维值得持续跟踪关注。
七、预期逻辑与业务跟踪逻辑
1. 以业务曲线进行预期
第一曲线：智云业务：
中期智云业务依托自动驾驶对高精度地图需求的增加，加速加快与各主机厂的合作。
第二曲线：智舱业务：
依托汽车智能化的需求快速增加，智能座舱诉求增加。
第二曲线：智芯业务：
2017 年 3 月，公司以 38.75 亿元的对价正式完成对于杰发科技的收购，杰发科技成为其全资子公司，而借助联发科的积累，杰发科技在技术、开发、产品适配等方面延续了强劲的研发实力，进而为其后续产品迭代奠定了坚实基础。全面布局四大产品线，打造硬核“中国芯”。除了主攻的 IVI 芯片外，公司产品线持续扩张，包括 MCU 车身控制芯片、AMP 车载功率电子芯片、TPMS 胎压监测芯片等。
芯片营收快速回升，毛利率常年维持高水平。公司于 2017 年通过收购杰发科技进入芯片赛道，当年即实现 5.17 亿元营收，2018 年同比增长 12%至 5.79 亿元。但是由于全球汽车销售市场出现下滑，以及疫情延续等宏观不利因素的影响，致使 19、20 年营收下降至 4.08 亿元、3.04 亿元（同比下滑 29.57%、25.42%）。随着疫情逐步缓解，全球汽车销售需求回暖，叠加汽车“电动化、智能化”对半导体的强烈需求，杰发科技或凭借 IVI 芯片和 MCU 芯片实现收入的提升。值得注意四维图新的是，21H1 营收已回升至 1.53 亿元，同比增加达 29%。在毛利率方面，公司常年维持在 50%以上水平，未来有望随前装份额的增加以及规模化量产实现提升。
公司为国产车规级 MCU 领先厂商，下游客户优势明显。根据公司官网信息，其 MCU 产品包括 AC7811、AC7801x、AC7840x 等，2018 年 12 月，公司推出国内首颗量产车规级 32 位 MCUAC7811，在该领域打破国际垄断，实现国产车规级 MCU 从 0 到 1 的突破，目前已被数十家汽车零部件企业导入并量产。2020年 3 月，公司发布其第二代 MCU 芯片 AC7801x，也已实现在汽车电子市场及高端工业市场大量出货。此外，其新一代具备 ISO26262 功能安全的 MCU 芯片AC7840x 也于 2021 年上半年进入研发阶段，预计于 2022 年导入客户产品。根据公司公告，公司 MCU 产品已然深入市场，下游客户优势明显，不仅几乎涵盖所有主机厂如：比亚迪、上汽、一汽、长城、特斯拉、小鹏等，其还为宁德时代提供MCU 用于其 BMS 电源管理芯片。TMPS 领域原由国外厂商掌控，公司产品率先打破垄断。一直以来，TPMS 芯片产业呈现寡头集中格局，芯片供应主要掌握在英飞凌、恩智浦手中。在该领域，公司于 2019 年推出国内首颗全集成胎压监测专用芯片 AC5111，打破了原有由外 国厂商垄断的局面。2021 年，第二代全集成 TPMS 芯片 AC5121 正式亮相慕尼 黑上海电子展，该款产品的各项性能指标居行业领先水平，可用于前装与高品质后装市场。
公司 AMP 芯片已实现量产，未来有望大量出货。根据公司公告显示，2017年底，第一代车载功率电子芯片 AC7315 已实现了量产出货。2019 年，第二代AMP 芯片 AC7325 进入量产流片阶段，并于 2021 年上半年得到市场验证与认可，已搭载于国内头部新势力车企量产车型并正式出货。我们认为，公司 AMP 芯片具备成本优势和客户服务优势，并且与 IVI 芯片形成联动效应（可以 IVI 芯片一起售卖给客户），有望抓住国产替代机遇，收入增长空间较大。
第三曲线：智驾业务
随着具备自动驾驶能力的车辆快速普及，自动驾驶汽车存量不断增加，自动驾驶的需求不断增加。同时未来的智驾业务作为独立第三方平台，四维的定位是做好tie1不下场，这也给了四维与主机厂的更多的长期合作的根基。
2. 5年内收入翻倍可能性，5年后的成长性
四维从2017到2021年，这个周期在做产品、孵化、客户测试、验证，从今年逐渐能看到客户的认同和订单密集进来，后续收入增长曲线应该会看到更明显变化。
要说增速进一步提高的话，可能会到2024年，2024年结合自动驾驶产业的需求爆发，四维相应能获得相当的发展。
3. 公司的成长方法论
四维的新业务发展方法论：如果要孵化产品，四维的原则是先评判行业，每个季度讨论，产品聚焦这个行业的赛道够不够大，四维的能力是什么，竞争对手是谁，是不是能做到行业前二。走出一条完整自动驾驶解决方案的路。
4. 终局思维推演
万物互联的时代永远离不开数据、芯片这些核心产品，还有智能网联车赛道，它的空间也足够大，产业布局，毫无疑问布局的都非常精准。四维以高精度地图作为敲门砖与核心壁垒，目前至少可以明确四维在中期可以借此优势壁垒不断延伸与满足产业链需求，在每个细分核心赛道加速入局，并不断站稳脚跟，长期看有相当的机会更多分享整个智能汽车发展带来的大蛋糕。
本文的行业概况、行业空间与行业基础概念定义、财务数据、竞争优势总结、购买理由总结部分参考引用头豹研究院、东亚前海证券、国金证券、国盛证券、华西证券、开源证券、首创证券、民生证券等研报。
本文仅供投资研究参考，不作为投资建议。
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