揭开基金经理选股的神秘面纱，揭秘一只基金运作的秘密，把握机会，规避风险。
钱耳朵联合国内各大知名基金公司的明星基金经理，推出“基金经理面对面”的专题采访，为大家献上专业的投资分享。
本次受邀的嘉宾是融通基金的基金经理邹曦，中国人民银行研究生部金融学硕士，20年基金从业经历，曾荣获第七届“中国基金业英华奖 ”。专长于周期股投资，自成一派的长期主义选手。
01.未来中国经济，会有哪些大变迁？
问：在您看来，现在大家需要注意的、一些中长期的变迁在哪些地方？
答：目前阶段的中国，大概在2019年左右，就进入了经济的新常态，这意味着中国经济可能又进入一个新的黄金十年。
这个阶段会有两个特点，第一个我把它总结为，中国制造重新崛起。我发现有三方面的因素导致这个特点出现。
第一个就是，全球技术进步驱动的经济发展，带来全要素生产力的提升，不是来自于以5G为代表的信息技术产业，而是来自于电动车和光伏为代表的新能源产业。而中国在这两个产业链中，占据了全球的优势地位，70%以上的光伏产业链在中国，50%以上的电动车产业链在中国。那么，这种新能源革命，中国占据了非常有利的地位，有助于中国制造业的加速升级。
第二个因素，在疫情期间，由于我们的体制呈现出坚强的保护能力，我们很多高端装备的企业，进口替代，以及打入全球供应链的速度大大加快。这些高端装备产业，能够进一步扩大规模、提升产能和提升收入。
第三个因素就是由于中美贸易摩擦，让很多中国企业在过去两三年，不得不加速了海外扩张的进程。有助于我们有效的利用很多发展中国家的各方面资源。
问：这是上市公司未来能发展壮大的一个路径。这是你讲的第一个特点，第二个特点是什么？
答：第二个特点就是人的城市化。就是以农民工为代表的中低收入人群，他们将会以家庭为单位在城市里面生活。以人的城市化为代表的，内循环的开启，内需有效的启动，我觉得这会奠定我们新的黄金十年。
金句：中国经济可能又进入一个新的黄金十年。第一个特点是中国制造重新崛起，第二个特点就是人的城市化。
02.选股的三个标准
问：有很多投资者，自己也会做行业研究，那么您的产业趋势投资，和大家常规的行业研究有什么不同？
答：我觉得可能大家最后做的研究工作内容都大同小异。但是如果你能有更清晰的脉络去研究，效率可能会更高。其实从基本面研究的角度出发，我把它定义为，价值的三段论：只有创造价值，才能有效的分享价值，从而提升自己的价值。
这里面包括了行业的竞争格局，企业的经营行为等等。比如说十年前的光伏行业，就是这样的例子，很多周期行业到了工业的后期阶段，过度竞争。所以这些行业里面的企业，其实是不能分享到这个行业真正的成长。实际上这个就是创造价值、分享价值。
第三阶段是提升价值，实际上，我研究企业，喜欢看企业的管理，看企业的执行战略，看企业的财务指标来进行各种分析。其实财务分析你如果看到他本质的话，就是企业怎样配置自己的资源？因为企业的资源是有限的，不管是资金还是各个方面的。根据相应的这些方向，去做财务分析就能非常清晰的把握住企业，是不是在特定的历史阶段做了正确的事情，从而提升自己的价值。
而且这个标准也不是一以概之的。比如在2015年前，那些重化工业的行业，高歌猛进的阶段，行业都在急速扩张，那个时候就比谁胆子大，敢扩规模，敢砸钱，猛干就行了。到目前这个阶段，可能就要更精耕细作，更注重研发，更注重市场营销体系的培养。
当行业到了不同的历史阶段之后，行业竞争的主导要素发生变化的时候，企业要做正确的事情，要更有效的根据外部环境的变化，配置自己的资源。
金句：比如在2015年前，那个时候就比谁胆子大，敢扩规模，敢砸钱，猛干就行了。到目前这个阶段，可能就要更精耕细作，更注重研发。
03.为什么看好化妆品行业？
问：有一个板块龙头股，您持有的时间非常长，应该是在六年左右，就在旅游、消费当中的一个龙头，那在这过程当中，你的操作，你的判断和你的产业趋势投资，是一个什么样的关系？
答：刚才您提到的就是免税行业，我在17年初就开始重新关注它，持续了大概有5、6年，它长期都是我的第一大重仓股。我当时产业趋势的考虑，有两方面：第一个是免税，驱动消费的回流。
但是我更关注的是另一个因素，因为像免税行业，60%以上的收入来自于化妆品。我当时就感觉到，化妆品可能是消费行业里面最好的一个细分子行业。
问：为什么觉得化妆品特别好？
因为化妆品，它的消费属性兼具了功能属性和情感属性。情感属性，就是大家喜欢用好的、用国外的牌子，感觉很好。化妆品又能美白、保湿等等，具有很强的功能属性。
而具有功能属性的消费品，它必须要有一个消费者教育的过程。而在以前互联网，电商、带货没有有效发展起来的时候，这个消费的教育是不容易进行的。我大概在2018年左右就关注到像李佳琦这种，教大家怎么学，这样就会让渗透率急速加快，他们就能够通过互联网，有效的学习到化妆品很多知识。这种消费者的教育一下普及开以后，对化妆品的需求一下就迸发出来。化妆品行业实际上从17年开始，连续五六年，可能在消费的这么多行业里面，唯一一个单月销量基本增速都在两位数的行业。
因为我研究消费品，更多都会看结构性的变化，结构的性变化来自于消费习惯和行为的变化。而化妆品，从消费习惯行为变化的角度来讲，我觉得它具备结构性的产业趋势的驱动，是可持续的，是一个长变量。
金句：化妆品，从消费习惯行为变化的角度来讲，我觉得它具备结构性的产业趋势的驱动，是可持续的，是一个长变量。
04.周期股还能涨多久？
问：2021年的上半年，周期股涨的不错，大家其实都在想，可能就是个涨价逻辑，是不是某个阶段就见顶了？如果按照咱们产业趋势来看的话，周期这个行业的投资，您的原则是什么？
答：要看中长期结构性的产业趋势。全球经济没有进入所谓的新周期，所以我并不认为大宗商品的涨价是能够持续的，当然这是一个长期判断。
短期有可能跟我的长期判断背离。我们并没有进入全球需求，像2000年到2010年那样，中国重化工业，加入全球的经济大循环、全球化，中国的城市化蓬勃发展，整个全球经济进入了大的需求扩张周期，我们到目前没有看到那个阶段的那种状态。
而短期有一些货币现象、一些供需错位的现象，带来的价格上涨，我觉得是不能持续的。那反而我认为，周期它会崛起，但正确的姿势不是今年上半年涨的这些姿势。而是中国制造业重新崛起，人的城市化开启，那么相对应的一些周期行业的长期趋势，可以值得期待。
假如仅仅基于宏观的短期判断，看周期景气波动的话，实际上，它是基于一个高速涨价带来盈利的高速释放。但它一波周期波动下来，估值中枢是没法提升的。
因为价格上去了以后下来，看不到变化。也许我们今年上半年看到的大宗商品价格，就是未来十年的高点，就像2011年上半年，我们当时看到的铜、原油大宗商品的价格，到这一轮，2021年铜价才创新高。那如果你基于中美经济状况的对比，全球经济发展结构的分析，实际上这个结论跟那个时候会有点类似。
金句：我并不认为大宗商品的涨价能够持续，当然这是长期判断。也许我们今年上半年看到的大宗商品价格，就是未来十年的高点。
05.满仓操作，如何做好股票组合管理？
问：大家选好了赛道，接下来其实就是要给自己建一个组合，那您在建组合的过程当中，是怎么配比的？
答：我的运转方式有一个基本原则：一般情况下的α，极端情况下有限度的β。仓位配置、仓位选择属于β的范围，个股选择属于α的范围，但行业配置是α还是β？我认为行业配置里面既有α，又有β。
我在4~5个大的板块配置之间，相对会比较均衡，这就属于β，都是由宏观和策略因素决定。但如果你在行业板块内部选择，比如你在金融地产里面，你选银行还是选证券？你在消费板块里面，选白酒还是选医药？这个是可以选择的，这属于α的范围。
那么在具体的配比里面，一般都是满仓。我的产业趋势投资里面隐含了很强的绝对投资价值的考量，因为顺应产业趋势的个股，长期来看，能够持续创新高，只要能找到这些标的，我没有必要拿现金。
问：对自己的研究有信心的时候，一定要通过重仓表达自己信心。
答：所以我把投资决策的流程分成四步：仓位选择，板块配置，行业配置，再到个股选择。板块配置相对会比较均衡，但是几个大的板块里面，我又会做风格区分，主要是价值风格和成长风格。价值风格就是低估值的，成长风格就是高估值的，我一般情况下是五五开，极端情况下我才会做到四六开。因为风格中性以后，你五五开就能够做到有效的风格对冲。
第二个从超额收益的角度来讲，你要做到足够大的超额收益，行业就要相对集中，所以一般一个板块我就配2-3个行业，行业里面我就会配2-3只个股。
金句：那么在具体的配比里面，一般都是满仓。只要能找到这些标的，我没有必要拿现金。五五开就能够做到有效的风格对冲。