油氣開採企業的商业模式和中海油的風險

全球油氣勘探开採行业的透明度高，主要参与者比較克制理性，油氣資源是有限的，隨时间推移在通胀推動下國际油价底部逐步提高。

國際上大部分油企的維持性資本支出小于析旧，也就是說在維持產量不變的情況下，自由現金流比利润高，若資本支出和折旧－样，產量可實現小幅增長。主要原因是油氣田的最终採收率都大于設計採收率，使得可采儲量大幅增加。例如大庆油田在資源枯竭很多年后还能維持較高油氣產量。沙特的加瓦尔油田在開採几十年后還有庞大的可採儲量，中海油的老油田也有這个特點，這就使得油企的自由現金流非常充足，分紅能力强大。當然老油田採收率的提高也增加了全球原油可採儲量，在近些年每年原油新探明儲量远低於消費量的情況下，保持了原油儲量不减少，供应能力不下降。

全球大型油企對油氣資源的並购和獲取都是比較理性的，從歷史上看，基本都能獲得不錯的回報。例如中海油聯合体在油价超过100美元對巴西里贝拉油田的投标，當时預測項目盈亏平衡点超過70美元，目前油價低於100美元，但由於技術進步和設計节約把盈亏平衡点降至35美元左右了。

中海油對加拿大尼克森石油的收购是个例外，首先收购時國際油价處于高位超過100美元，其次收购后發現尼克森管理混亂，有些財務數據有不小水份。第三收购的主要资產是加拿大油砂矿，加拿大油砂矿的開採特點和煤炭相似，技術進步對降低成本的作用小，而且近些年发达國家環保意識和要求提高，增加了環保成本。以上三个不利因素共同作用下，使得中海油對尼克森的收购成为油企历史上少有的失敗案例。

今年埃克森美孚，雪佛龍，西方石油對油企的大規模並购總体是理性的，對应國際油价80美元，頁岩油桶油儲量收购成本5美元，圭亞那桶油儲量收购成本約14美元，在未來油价中长期隨通胀上漲的趨勢和行业現金流比利潤高的背景下，最終都可为油企帶來不錯中长期回报。

中海油未來大規模并购油气資源的可能性不高，出現像並购加拿大尼克森公司這种多方面出問題項目的可能性更小。

油价大幅下跌對中海油的不利影响，在2020年布油均价39美元全行业大部分油企上游亏损时，中海油实現油价41美元，实現利潤250億人民幣。近些年中海油油气產量大幅提高，尤其是不受油价波動影響的國內天然氣產量大幅增加，桶油盈亏平衡点很低的圭亞那油田，巴西油田和國內海上油田的原油產量大幅增加，即使2024年布伦特原油均价再跌至40美元，中海油也可实現超过500億人民幣的利潤，实現超过600億的维持性現金流，對应目前5000多亿人民币的港股巿值，自由现金流市盈率约9倍左右，估值仍然低。而布油均价不可能多年低于40美元，使行业大部分企业多年亏损。所以一年的低油价对持有中海油的投资者更多的是股价波动的心理层面影响，中海油的实际产生现金流能力，中长期内在价值，估值都是不错的。投资者只要克服中海油在极端低油价下股价大幅波动的压力就可以了。