【华泰轻工陈羽锋】年报点评 | 中顺洁柔:结构优化、原料跌价,盈利持续提升

陈羽锋 S0570513090004 研究员

倪娇娇 S0570517110005 研究员

周  鑫 S0570118080060 联系人

本文摘编自华泰证券研究所2020年4月30日已对外发布的研究报告《中顺洁柔:结构优化、原料跌价,盈利持续提升》,具体内容以研究报告原文为准。

核心观点

2019年归母净利同比增长48.4%

中顺洁柔2019年营收同比增长16.8%至66.35亿元,归母净利润同比增长48.4%至6.04亿元,基本符合我们此前6.07亿元预期值;扣非归母净利同比增长50.0%至5.89亿元。2020年一季度公司营收同比增长8.5%至16.7亿元,归母净利同比增长48.7%至1.83亿元。我们预计2020-2022年EPS分别为0.63、0.75、0.89元,维持“增持”评级。

原材料跌价+产品结构优化带动毛利率提升,个护产品发展值得期待

2019年公司生活用纸营收同比增长17.6%至65.5亿元,毛利率同比大幅提升5.39pct至39.95%,毛利率提升一方面系公司持续优化产品结构,新棉初白、自然木等高毛利率产品占比提升至约70%,带动毛利率上行;另一方面则是受益于2018年11月以来原材料木浆价格的持续下跌、盈利能力稳步提升,据卓创资讯,2019年针叶浆/阔叶浆价格分别同比下跌25%/21%,20Q1均价同比分别下跌20%/31%,环比19Q4均价基本持平。19年公司全新打造个护品牌“朵蕾蜜”,实现营收322万元,毛利率达39%,随着新品类逐步发展,未来有望成为收入新增长点。

加大市场开拓力度与产品研发投入,期间费用率同比上行

19年期间费用率同比提升5.6pct至39.6%,其中销售费用率同比提升2.8pct,主要系加大市场开拓力度,产品促销费用占营收比重同比提升约2.1pct;管理研发费用率同比提升1.6pct,主要系产品研究开发投入加大所致。经营性现金流净额同比增长211.1%至13.60亿元,主要系18年基数较低,以及19年收到货款增加与支付材料款减少所致。

20Q1收入实现稳健增长,毛利率同比大幅提升

在疫情影响之下,一季度经营仍有亮眼表现,20Q1营收同比增长8.5%至16.7亿元,我们判断主要系电商渠道实现快速增长,同时线下经销商为春节备货充足、物流受阻后仍可实现较好销售,支撑Q1收入稳健增长。受益于产品结构升级、原材料成本跌价,20Q1毛利率同比提升11.1pct至45%。20Q1期间费用率同比提升7.26pct至30.8%,其中销售费用率提升5.4pct,主要系加大促销力度与网络开拓力度所致;管理研发费用率同比提升2.2pct至8.0%,主要系股权激励摊销费用、折旧费用大幅增加所致。

成本下行与产品布局优化双助力,维持“增持”评级

考虑到疫情有望提升居民卫生意识、催化生活用纸需求,同时成本下行与产品结构优化带动公司盈利能力持续提升,调整盈利预测,预计2020-2022年公司归母净利8.22、9.80、11.7亿元(2020-2021年前值7.3、8.9亿元),EPS为0.63、0.75、0.89元。公司自2010年上市以来PE(TTM)中枢为43.6x,考虑到19年以来公司盈利能力稳步提升,较历史中枢的估值折价幅度理应有所收窄,给予中顺洁柔2020年32~35倍PE估值,目标价格区间为20.16~22.05元(前值15.68~16.80元),维持“增持”评级。

风险提示:原材料价格大幅波动,市场竞争加剧,疫情发展不确定性。

深度报告合集

【年度及中期策略】

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【2019年轻工行业年度策略】优选龙头,静待政策风来 20181120

【2018年轻工行业中期策略】坚守龙头,精选预期差 20180527

【2018年轻工行业年度策略】业绩为王,首选龙头 20171130

【2017年轻工行业中期策略】山穷水复疑无路,柳暗花明又一春 20170619

【财报综述】

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【轻工行业18年年报/19Q1季报综述】家居结构性分化,包装景气延续20190505

【2018年轻工行业三季报综述】家居造纸增长放缓,包装盈利有望企稳 20181102

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【轻工行业16年年报/17年一季报综述】一季报开门红,龙头成长性持续 20170510

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