近日，深圳市越疆科技股份有限公司向港交所递交上市申请，联席保荐人为国泰君安国际、农银国际。2023 年 1 月，越疆科技在中金公司的辅导下曾向深圳证监局递交上市辅导备案，此后其始终没有向上交所递交 IPO 申请，直到今年上半年，越疆科技宣布转战港交所。公司称，此举是为进一步拓展全球业务，并考虑到港交所能够提供获取境外资本及吸收各类境外的国际化平台。
2023 年3 月，港交所在《主板上市规则》新增了 " 第十八C章 "，为具备发展及投资潜力但尚未满足现行香港主板上市要求的新兴科技公司提供新的上市途径，具体覆盖了新一代信息技术、先进硬件及软件、先进材料、新能源及节能环保、新食品及农业技术五大行业。此次越疆科技就是以18C特专科技公司新规的标准向资本市场发起了冲刺。
原因是越疆科技的协作机器人产品正处于商业化的相对早期阶段，公司于往绩记录期间的收入增长，因此于2023年方达到上市规则相关条款所载的收入要求。这也是港交所 18C 新规后，第三家选择以该标准递表上市的企业。普华永道香港资本巿场服务合伙人陈乐泰预计，今年大概有3至5家公司以18C章的途径来香港股票市场申请上市。
越疆科技与节卡机器人、遨博智能同样主攻协作机器人，被并称为国内协作机器人三杰，目前谁将成为 " 协作机器人第一股 "，市场正在拭目以待。
▍越疆科技实力分析
越疆科技的亮点在于市场出货量以及专利数量，这也是外资非常愿意关注的重点。
成立于2015年的越疆科技由山东大学毕业研究生刘培超创立，专门从事协作机器人开发、制造及商业化。协作机器人指具有可操作性机械臂的机器人，能用于在共享空间或人类与机器人近距离操作时进行直接的人机交互或协作。协作机器人行业目前正处于快速增长期，全球协作机器人市场规模由2019年的4.7亿美元增加至2023年的10.3亿美元，复合年增长率为22.2%，预期到2028年达49.5亿美元。
根据灼识咨询报告，按全球协作机器人出货量计，于2023年，五大市场参与者的市场份额约为46.3%，五大参与者中有四名为中国制造商。越疆科技按 2023 年的出货量计在全球协作机器人行业中排名前二，市场份额为 13%，仅次于丹麦公司 Universal Robots（优傲）。越疆科技与其市场份额仅差1.8个百分点，去年出货量达到1.6万台。全球累计出货量达72000台，业务遍布全球80多个国家及地区，其中包括美国、欧盟、日本、东南亚等主要海外市场。
同时，越疆科技拥有国内工业、国内教育、海外三大事业群，布局全球市场；公司在深圳、上海、青岛设有三大研发中心，依托山东生产基地，布点全球销售网络，打造研、产、销一体化的完整产业链，服务智能制造企业产线升级与产业人才输送，发展可持续性较好。
专利一定程度上反映了企业发展的深度和广度，截至最后可行日期，越疆科技有613项注册专利，包括186项发明专利、302项实用新型专利及125项外观设计专利，并已提交245项专利申请正待审批。根据灼识咨询报告，截至同日，越疆科技拥有全球协作机器人行业内最多的注册专利。
目前，在核心技术上，越疆科技凭借强大的跨学科研发能力，已成为全球协作机器人行业中少数开发出自有全栈技术的公司之一。核心技术能力可大致分为关键部件设计及开发、通用控制平台、安全技术、机器人技术及AI技术五个技术集群。这种重视研发也使得从2021年至2023年，越疆科技研发开支由2021年的4690万元稳定增加至2022年的5210万元，并进一步增加至2023年的7050万元，分别占各年度收入的26.9%、21.6%及24.6%。
重视研发的成果非常明显，越疆科技也尝过研发带来的甜头。基于核心专利和自主研发体系，在产品方面，越疆科技曾开发出全球首款桌面协作机器人，近年来更是在此基础上推陈出新，已推出CRA、CR、CRS、MG400、M1Pro、Nova、Magician等共27款协作机器人型号。按轴数来看主要分为四轴和六轴两类，负载能力介乎0.25千克至20千克，其中22个为六轴型号及5个为四轴型号，是全球协作机器人行业产品组合丰富程度居前的公司，可满足制造、零售、医疗健康、STEAM教育、科研等众多领域的大量使用场景需求，产品已经进入了3C、汽车、半导体、化工、医疗、金属加工、食品饮料、新零售等行业。
▍长期投资，稳步发展
越疆科技也是一家愿意长期深耕行业，伴随行业共同成长的企业。具体来看，2021年、2022年、2023年越疆科技营收分别为1.74亿元、2.41亿元和2.86亿元，年内亏损分别为4175.6万元、5247.7万元、1.03亿元。但值得关注的是越疆科技的毛利率分别为50.5%、40.8%和43.5%，这意味着越疆科技其实有很大扭亏为盈的潜力。
那么如此高的毛利，越疆科技到底为什么还会亏损？对于业绩的亏损，越疆科技将部分原因归于为设计、开发及营销产品以及增强市场影响力及品牌知名度而产生的巨额研发开支以及销售及营销开支。如果深度分析可以发现，越疆科技亏损的背后原因其实在于，协作机器人这种新品类，商业模式早期需要让利给上游产业链和下游集成商，培养早期客户与市场。
销售情况能反映出这种策略，2023 年越疆科技通过销售CR系列及Nova系列的六轴协作机器人产品，分别创收 1.34 亿元、1 亿元，营收占比分别为46.8%、34.7%。但在2021年至2023年，越疆科技六轴协作机器人的平均售价分别为6.59万元/台、6.14万元/台、5.66万元/台，售价呈现连年下滑趋势。这种做法的意图非常明显，就是通过降价拉开市场空间，为集成商争取更大利润，从而帮助集成商愿意针对部分新推出的六轴协作机器人产品，进行3C制造等新场景试验，而这就导致了企业整体的营收情况波动。
另一方面则是上游供应商的合作培育，因为协作机器人行业本身的出货量不大，早期订单少导致上游企业并不太愿意单独为机器人厂商开辟产线，这种供方话语权较大的市场，当原材料波动较大时，为了维持一定毛利，会将销售成本转嫁到下游，不愿意因此缩减功能的协作机器人产商大多只能接受这种溢价。从数据来看，2021年至2023年，越疆科技销售成本分别为8620万元、1.43亿元、1.62亿元，分别占同年收入的49.5%、59.2%、56.5%，呈现销售成本上涨的问题。销售成本中，原材料成本占近八成。但这种问题会随着企业出货量的持续增长不断得到改善。
▍商业模式逻辑解读
由于协作机器人的应用场景和想象空间非常大，行业处于发展早期，越疆科技并非仅让利培育工业场景集成商。按应用场景来分，目前越疆科技的协作机器人其实核心应用场景在教育行业，即协助学生学习 STEAM 课程（集科学、技术、工程、艺术、数学多领域融合的综合教育）。
从业绩情况来看，教育为越疆科技2023 年创收1.22亿元，占比已超4成。从2021年到2023年，工业场景收入占比逐渐上升并排在第一，2023年收入1.51亿元，占52.9%；教育场景收入占比逐渐下降并排在第二，2023年收入1.22亿元，占42.8%；商业场景收入占比较低，2023年收入1210.6万元，占4.3%。
这就可以初步看出越疆科技的商业运行逻辑，即工业、商业、教育协同并进，关键技术的自主研发和完整的产品体系为越疆开拓行业市场奠定了坚实的基础。越疆依托在产业中的实践经验，打造符合产业需求的教育解决方案，从智能设备改造升级和技术人才培养输送两方面，坚定践行“推动中国制造升级”的使命。越疆科技很清楚明白，协作机器人目前仍然处于发展早期，但由于协作机器人能提供动手实践经验，在职业培训中受高度重视，因此于科研教育行业得到广泛应用。此外，科学研究中对机器人及 AI 等潜力巨大的新兴领域的关注使协作机器人成为该等前沿领域探索及学习不可或缺的工具。这意味着教育市场值得未来很长一段时间培育深耕。
但是培育市场的早期成本非常高，一般企业很难正常运转，越疆科技的做法也是将其中一部分利润和风险分摊出去。从报告中可以发现，在客户方面，2021年，越疆科技五大客户之一也是其供货商，负责供应随Magician系列协作机器人一同出售的STEAM教育教科书及课程。
这种合作共赢的模式使得在2021年、2022年及2023年，越疆科技分别服务了289名、411名及434名直销客户，主要分为两大类，即包括制造业企业客户、研究实验室、教育机构及消费品公司在内的终端用户和协作机器人集成商。截至2021年、2022年及2023年12月31日，公司还分别拥有344名、387名及358名经销商。2023 年，越疆科技的销售及分销开支达到1.27 亿元。
协作机器人产品正处于商业化的相对早期阶段，目前越疆科技仍在不断培育集成商，为协作机器人开拓医疗保健等更多使用场景，尽可能覆盖更多的终端应用场景，这意味着亏损状况较难短期改善。越疆科技也表示，自成立以来录得净亏损，并预计于往绩记录期间后将继续产生净亏损。但这种长期性策略或许有望帮助越疆科技未来更远的时间内摆脱亏损窘境实现盈利。
越疆科技表示，不应依赖任何前期收入作为企业未来业绩的指标。随着公司继续扩大业务及营运并投资于研发活动，其成本及开支于未来期间可能会继续增加，此外，作为一家公众公司，公司预计会产生大量成本及开支。但未来的收入增长将取决于（其中包括）开发新技术、提升客户体验、建立有效的商业化策略、有效及成功的竞争以及开发新产品的能力。这意味着如果押中一个爆发行业，扭亏为盈不无可能性。
▍长期资本看好未来
从股权结构来看，越疆科技的创始人、控股股东、董事长刘培超控制公司股东大会31.08%的投票权，由其直接实益拥有的26.62%、越疆科技有限合伙实益拥有的3.50%及秦墨有限合伙实益拥有的0.96%组成。深圳市松禾成长股权投资为第二大股东，持股比例为6.03%；前海股权投资基金为第三大股东，持股比例为5.44%。
成立至今，越疆科技已完成多轮融资，投资方包括中网投、中金资本，中车国创、深创投、前海母基金、松禾成长、招商资本、深投控、道生资本、云晖资本、温氏资本等知名机构，2022年的最近一次D+轮投资对公司估值为35.31亿元。
当前，协作机器人行业正处于快速增长期，预期到2028年增至49.5亿美元，2023年至2028年的复合年增长率为36.6%。中国占全球协作机器人市场的份额预计将由2023年的26.3%增加至2028年的37.2%，2023年至2028年的复合年增长率为46.5%。
越疆科技称，本次IPO募资金额将用于智能协作机器人尖端技术开发（2025年至2029年）、发展公司的生产线及制造能力（2025年至2028年）、战略联盟和投资及收购机会开拓海外销售渠道（2025年至2029年），以及用作营运资金及其他一般企业用途。
投资者中，深创投、松禾成长、前海股权及中金祺智各自持有越疆科技已发行股本3%以上，合共持有公司已发行股本超过10%。截至最后可行日期，该公司的资深独立投资者持有公司已发行股本总额合共约27.37%，表明了对于企业以及行业长期发展的信心。