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价格战回顾：

8月14日

8月14日10：32京东商城CEO刘强东开始把炮口转向苏宁和国美，京东商城宣布所有大家电将在未来三年内保持零毛利。“如果三年内，任何采销人员在大家电加上哪怕一元的毛利，都将立即遭到辞退！”刘强东说，即日起京东所有大家电保证比国美、苏宁连锁店便宜至少10%以上，公司很快公布实现方法。

8月14日20:31刘强东发布微博称：刚刚和各位股东开完会，今日资本、雄牛资本、KPCB、红杉、老虎基金、DST等几个主要股东全部参加了！大家都知道打苏宁的事情。我说这场战争是要消耗很多现金的，你们什么态度？一个股东说：我们除了有钱什么都没有！你就放心打吧，往死里打！

8-14日16:08苏宁易购副总裁李斌称，易购包括家电在内的所有产品价格必然低于京东，网友发现易购价格高于京东，我们都会即时调价，并给予两倍差价赔付。

8月15日

8月15日10:39香港媒体称京东商城计划融资10亿美元，刘强东随后便对此进行否认。8月15日12:04海尔电商总经理称，停止8月份与京东合作，因价格打得太低。与国美和苏宁是统一采购，会继续合作。海尔称，本集团从未与京东合作过。8月15日13:32京东商城宣称大家电半日销售突破2亿元。刘强东透露，明年京东大家电销售目标为300亿，2014年目标为500亿。

8月15日9:24京东的网站尚能打开，而苏宁易购的网站已经无法打开，价格战达到白热化阶段。8月15日21:08苏宁李斌发表腾讯微博称，易购销售规模同比增加了10倍多。截止15日下午5点，京东价格比苏宁高的商品占比41%。

……

8月21日

10:59北京晨报报道：从第三方提供的数据看，无论是价格还是流量，似乎都预示着价格战已接近尾声。据网易有道的统计，京东和苏宁易购重合的大家电价格正在逐步回升，京东均价由8月15日的3450元，升到了8月19日的3614元，而苏宁易购也由3423元升到了3499元。而从流量上看，京东商城流量基本下降到价格战前。相比之下，苏宁易购流量已经登上一个新的台阶，暂时没有回落到8月14日的水平。而根据比价网站一淘网的数据显示，最近商家的缺货率也有明显下降。

这场价格战是“作秀”也罢，“预谋”也罢，其背后的资本或财技较量更为激烈、更为惊险，也更值得我们会计或金融专业的群友们一同探讨。

一、公司估值（苏宁每股股价只值1.27元么？）

企业经营的主要目标是企业价值最大化（也就是股东价值最大化），财务管理课程里讲的就是企业管理层如何进行投资决策（管理）、融资决策（管理）、股利决策（管理）、营运资本决策（管理）等来促使企业价值的最大化。在讨论企业价值最大化问题要注意以下几点：

1.教科书中讲的企业价值最大化，指的是企业内在价值（基础价值）的最大化，而股东们追求的则是市场价值的最大化。内在价值只有转变成市场价值，股东财富才能真正实现。这里涉及到一个资本市场的效率问题，企业内在价值与市场价值的偏差越大，说明资本市场的效率越差。

2.企业价值的大小，取决于未来每年现金流量的规模、时间和风险，而不是三、五年内现金流量。换句话说，就是投资者对公司未来的预期。

3.对公司价值的估计（估值）模型很多，主要有两类：一是折现的方法，如现金流量折现法，股利折现法等；二是市场倍数的方法，如PE、PB、PS的方法。不同的企业应选用不同的估值模型，并且，我认为，对一个企业进行估值，至少需要采用两种以上的方法进行估值，因为不同的估值方法只是从一个侧面反映了企业的价值，不一定准确[1]。

在苏宁、京东大打价格战的同时，刘强东还忙里偷闲（有人分析是居心不良）发了如下微博：唉！还有股民发帖骂我，说是我把他手里苏宁股票搞跌了，其实很多股民和机构炒股前压根不做市场研究。我来普及一下：美国Bestbuy预计今年销售额550亿美元，毛利率超过25%，没有宣布回购前的市值只有50多亿美元！PS值是0.1，如果你做过这个研究就不会骂我了......对比Bestbuy的市值，苏宁离1.27元的合理股价还早着呢！

若按刘强东的这个算法，京东2011年全年的销售收入212亿，京东在市场上只值21个亿。它还上什么市？招什么股？京东自己宣布过，此前进行过三轮融资，2007年、2009年和2011年分别宣布融得千万美元、2100万美元和10亿美元。折合算下来，早超过21亿人民币了。那投资京东的那些股东真是傻子。

刘强东发这条微博恰恰是“抬起石头砸了自己的脚”。他越是这样说，京东的潜在投资者对京东的估值就越低，京东的上市或再融就越不能指望有好的结果。

丁香会20日在微博上爆料称，刘强东已“后院起火”，“据可靠消息，京东上轮某一家大PE已经退出投资，仅将本金拿回。”对此，京东商城公关人员表示：“假消息！”并拒绝评论更多内容。

在财务管理课程中，甚至是会计和财务专业的全部课程中，最重要的、最根本、最难把握的就是企业的估值问题。巴菲特也认为，做投资只要学好两门课程，一是如何对公司估值，二是如何分析市场。

大家可别等待苏宁股价到1.27元再买入呵。如果苏宁真到这个股价，那它将离退市不远，大家也就不必买入了。现在买入，我认为，上涨空间远大于下跌空间。

二、营运资本管理（苏宁能不能干掉京东？）

当当网CEO李国庆曾公开表示：京东的钱只够烧到今年8月、10月。当当网是赚一个花两个，而京东则是赚一个花四个。

刘强东当时就回应：发现国庆兄又是傻大黑粗，又是京东8月钱烧光，而且没完没了四处说。本不屑过问，今日太闲，东哥设一公开赌局：可以让质疑者查看京东账户，低于60亿现金（只是部分账户）东哥个人向@爱心衣橱 捐1000万，否则造谣者只需捐500万。是个男人不仅敢说还要敢做！大家同让造谣者出来迎战吧！

京东商城公布的2011年的财报显示，收入为212亿元，毛利率为5.5%；成本中，配送费占比6.6%、广告占2.3%（去年广告支出4.9亿元）、技术和管理费用率在1.5%左右，净亏损5%左右（网上传京东一年至少亏20亿）

京东连年亏损，但规模却越来越大；规模越大、销量越大，亏损就越多，这样的企业为什么能活下来？且似乎活得越来越滋润！

8月15日，刘强东面对媒体大秀手中筹码，津津乐道京东手握87亿元现金，且未找私募融资。京东为什么有这么大底气大打价格战，公开宣称三年零毛利（也就是继续大亏、特亏）？为什么未再次私募，手中还有这么多现金？

熟悉京东的人士算了一笔账：京东C轮融资实际到账接近10亿美元。不过，据此前京东向投行透露的数据，该公司去年亏损了1.8亿美元，今年预计亏损加大至3.16亿美元；与此同时，物流布局仍需大量投资，刘强东此前曾说，2012年内物流投资将达36亿元。而按刘强东所言手握现金87亿元，折合美元13.6亿美元，甚至超过此前的融资额，钱从哪里溢出来的呢？

财务与会计专业的群友们应该能很快地判断出为什么！

我们知道：现金转换期＝存货周转期+应收账款周转期－应付账款周转期，而京东此前向投行透露的信息显示，2011年京东账期为38天。部分品类的供应商则说，此前有不少商品的账期为60天[2]。

这就是京东在未进行新一轮融资的情况下，为什么还有87亿现金的原因。只不过这种好日子到底能过多久，谁也说不准。我的判断是，苏宁至少在两、三年内是干不掉京东的。

三、两个战场的决战（谁能笑到最后？）

    一个企业要取得成功，需要应对好两个市场的挑战：一是产品市场（包括服务市场）；二是金融市场。国内外成功企业的无数案例充分说明了这一点[3]。

8月14日19:49 刘强东发布微博：刚刚和各位股东开完会，今日资本、雄牛资本、KPCB、红杉、老虎基金、DST等几个主要股东全部参加了！大家都知道打苏宁的事情。我说这场战争是要消耗很多现金的，你们什么态度？一个股东说：我们除了有钱什么都没有！你就放心打吧，往死里打！[4]

而苏宁电器则在8月刚刚实施完55亿的增发方案（实际募得47亿）后，公司再次决定发债融资。8月14日苏宁电器发布公告，公司董事会于8月12日讨论通过了《关于公开发行公司债券的议案》，公司债券规模不超过人民币80亿元（含80亿元），以一期或分期形式发行，用于补充公司营运资金和调整公司债务结构而这一次规模更为庞大，发行不超过80亿元公司债。并且，8月15日中午，苏宁电器股份有限公司公告称，收到公司第二大股东苏宁电器集团有限公司的通知，基于对公司发展前景的强烈信心，苏宁电器集团计划在未来的三个月内，对公司股票进行增持，增持总金额合计不超过十亿元。公司股价应声而涨！

我以为，就融资的便利性来说，苏宁是上市公司，且实体店毕竟有利润，各种融资手段可以综合运用，在这场融资较量中，苏宁比京东更具优势。京东则显得虚张声势，缺乏底气。与其说是刘强东通过价格战来扰乱苏宁的增发，打压苏宁的股价，倒不如说是苏宁选择了较好的时机来打击京东的IPO或再融资。

8月15日，香港媒体援引知情人士信源称，在被迫推迟期待已久的上市计划后，京东商城正在试图通过机构投资者融资逾10亿美元。该报道称，美银美林、摩根大通等投资银行最近几个月一直悄悄在为京东商城物色潜在投资者，但目前尚未达成任何交易，京东正在接触主权财富基金中投。对于这则消息，刘强东称其与事实不符。近一年来，如此情形屡见不鲜。业内每每爆出京东寻求融资消息，京东则一概否认。

最近，京东商城CEO刘强东突然删除了在8月17日的一条微博。该微博内容是：我们的股东高龄资本的老板特意从美国打来电话，并建议价格战引到全品类，周一推出。对于此次爽约，京东方面未给予相关回应。

有记者从刘强东的微博上发现，截至20日六点多，此前一天可以发40多条微博的刘强东一条未发。更有消息称，刘强东删全线促销微博，有PE退出投资。

四、假如我是苏宁CFO

当苏宁电器（副董事长孙为民8月8日在北京宣布，将率先在北京地区试水3C产品线上线下同价促销模式时，我在8月9日的QQ日记就说，该出手时就出手，并看好苏宁的未来！

在这场价格战接近尾声时，假如我是苏宁的CFO，至少还会提出如下建议：

1．缩短应付账款周转期，取得现金折扣，打更大范围的价格战，更猛烈地争夺电子商务的市场份额，让苏宁易购的销售额快速赶上甚至超越京东，甩开国美，成为3C电商的老大。

2.再舍弃一部分毛利，对部分商品采取买断经营方式，彻底击破京东价格，让客户真正地不必“东比西淘”（苏宁以前的广告语）[5]，上苏宁易购就好。

3.利用上市公司优势，用财务战略配合营销战略取胜。在资本的融通上，不仅可以增发、配股、发行公司债券，还可以考虑发行可转换公司债或类似性质债券（我认为苏宁若发行可转债，应该更合适，更有利）。

至于加强物流、采购、仓储配送、售后服务等建设，这都是各家电商面临的共同问题。

就像苏宁促销广告中说的“要玩就玩大的”。让我们试目以待：看京东、苏宁谁能笑到最后！

各位群友，如果你是苏宁的CFO，你会怎样分析？提出怎样的建议？

[1] 大家需要好好温*一下基本的公司估值模型，特别是股利或FCF常数增长模型。

[2] 在财务管理课程中，营运资本管理的内容非常重要，主要指现金和应收账款的管理。存货管理的主要内容实际上属于生产管理。另外，工商管理学科综合水平考试大纲及指南中财务管理指南，实在是谬误太多，害人不浅，且对 “营运资本管理”只字未提。

[3] 听过我《企业分析与估值》课的同学们，可以再温*一下财务分析一章，特别是好好体会一下”Drivers of a firm’s profitability and growth”模型。

[4] 不往死里打，京东就会死！前期投资者已被绑架。当然，也很有可能是刘强东虚张声势。

[5] 京东目前同传统零售商一样，采取的是欠款经营模式，而非自我买断经营，商品的定价权掌握在供应商手中，即供应商先将商品提供给零售商，零售商按照供应商的定价销售掉商品后再将货款返还给制造商，销售不掉的商品退货处理；制造商要保证零售商固定的毛利空间，弥补零售商因价格战所带来的相应毛利损失。