经过此次疫情考验，我国公共卫生系统将迎来新一轮的改革升级，国家将会重新审视生物安全重要性，特别是在疫苗方面给予大力扶持。疫苗行业经历严监管整顿后，2020年创新型疫苗进入集中获批期，行业进入快速发展时代。
疫苗的高壁垒主要体现在研发和生产两方面。疫苗产品的研发周期长、投入高且风险大，较长的研发周期和高额的费用投入使得只有大型制药公司可以负担新型疫苗的研制开发，其次，疫苗行业监管严格，企业需要获得GCP、GMP 和 GSP 认证以及遵从《生物制品批签发管理办法》、《疫苗储存和运输管理规范》等一系列法规法律。另外，疫苗生产向大企业集中，便于落实国家的行业规划及政策，同时降低监管难度、提升监管效率，提升生产和质量的管理水平。因此，疫苗行业市场集中度将进一步提升，将呈现强者恒强局面。
一、疫苗市场格局
根据统计数据全球人用疫苗的市场规模在400多亿美元，国内市场规模在200多亿。全球市场被GSK、默沙东、赛诺菲、辉瑞四大巨头垄断，合计市占率达90%。
重磅新型疫苗及多联多价疫苗是全球疫苗市场规模增长的主要驱动力，全球疫苗市场呈现重磅为王的产品格局。2018年销量前五的疫苗主要为辉瑞13价肺炎疫苗销量达58亿美元，默沙东的HPV疫苗销量达31亿美元，赛诺菲的五联苗和流感疫苗销售均达19亿美元，GSK的脑膜炎疫苗销量达11亿美元，考虑到疾病的发病率和对健康影响的重要程度，未来这几大类疫苗将依旧位居前五的位置。
国内疫苗市场主要三大势力：以中生集团为代表的国有企业，以康泰生物、沃森生物、智飞生物、华南生物、科兴生物（美国NASDAQ上市）、康希诺（香港上市）等为代表的民营企业以及巴斯德、GSK 为代表的进口疫苗企业。
二、四大A股公司分析
本文重点从全球最畅销10大疫苗产品的布局进展入手分析A股上市四大疫苗公司发展潜力。
下表为2018年全球10大畅销疫苗（按销售收入）及四家公司布局情况：
1、康泰生物
纯疫苗产品，目前共有4种产品在售，包括乙肝疫苗（市占比45%）、Hib疫苗（市占比35%）、麻风二联苗（市占比26%）、四联苗（无细胞百白破b型流感嗜血杆菌联合疫苗，市占比100%，独家，四联苗2018年销量420万支左右，销售额达到11.6亿元，占营收比近60%。），另有23价肺炎球菌多糖疫苗正在生产中还未贡献收入。
未来增长：13价肺炎球菌结合疫苗，2019年12月9日13价肺炎球菌结合疫苗申请新药生产注册获得受理，2020年1月20日纳入优先技术技术审评，还需经过临床试验现场核查、生产现场检查等程序。沃森生物同种产品评审到拿到生产许可8个月来看，康泰13价肺炎结合疫苗预计于今年10月份上市。康泰拥有在研项目23项，其中3项已申请注册批件，12项已经获得临床批件，8项处于临床研究阶段。
2、沃森生物
纯疫苗业务，2018年收入构成：自研疫苗产品64%+平衡项目36%。
目前支撑沃森销售的为2017 年 8 月份上市的23价肺炎球菌多糖疫苗和b型流感嗜血杆菌结合疫苗，疫苗销售收入基本靠23价肺炎球菌多糖疫苗独撑。
不过从2020年起，沃森可能迎来爆发式增长。
看点为沃森两个重磅产品：一是13价肺炎结合疫苗，沃森是国际第二家，国内第一家上市的大品种疫苗，原研药辉瑞13价肺炎结合疫苗2018年全球销售额达到58亿美元，是全球最畅销的疫苗产品，市场空间巨大，目前国际国内市场上一苗难求。二是2价HPV疫苗进入三期临床研究末期的关键时期，进入国内第一梯队。2020年肺炎结合疫苗将为沃森带来可观增量收入，HPV疫苗有望2021年上市，一旦投产，沃森生物将成为国内独家拥有两个全球最畅销疫苗品种的企业，预计每个单品可为公司带来利润 10 亿以上。。
3、智飞生物
纯疫苗业务，2018年收入构成：代理产品75%+自研产品25%。
拥有 A 股最丰富的疫苗产品梯队之一，目前有 22 个在研产品，10 多个处于临床阶段。目前公司自主疫苗产品线包括 AC-Hib 脑炎流感三联苗、四价流脑多糖苗、AC结合苗、Hib疫苗、微卡等。公司代理产品为 MSD 的各项疫苗产品，包括4价和9价HPV 疫苗、口服五价轮状病毒疫苗、23 价肺炎多糖疫苗以及甲肝疫苗。其中代理MSD产品占据营收88%（2019年中报），HPV疫苗独家供应暂无对手，2018年增长率近10倍，五价轮状疫苗亦为独家供应。
4、华兰生物
公司布局三大业务板块，血液制品、疫苗、单抗。其中血液制品占据75%营收，疫苗占据约25%营收，单抗产品还在临床阶段。
4.1 疫苗业务：
目前华兰已上市的疫苗有流感病毒裂解疫苗、甲型H1N1流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗、重组乙型肝炎疫苗；吸附手足口病（EV71型）灭活疫苗（Vero细胞）在临床阶段。2018年6月8日，华兰生物及长生生物四价流感疫苗首次被批准上市，7月长生生物被爆造假后四价流感疫苗就成了华兰独家，2018年，华兰流感疫苗共批签发852.26万支/瓶，占全国流感疫苗批签发总量的52.85%。不过江苏金迪克已经获批疫苗上市申请，进入到申请生产阶段；另外长春所、武汉所、上海所及北京科兴也都提交了流感疫苗上市申请，产品未来竞争激烈。
4.2 血液制品业务：
中生集团、上海莱士、华兰生物和泰邦生物四个企业为龙头，四家企业的采浆量占全国采浆量的50%以上。从血站数量看，目前天坛生物（大股东中国生物技术公司）57家，上海莱士41家，华兰生物25家，泰邦生物17家。血液制品行业壁垒高，没有新的对手进入，行业集中度会越来越高，产品供不应求。
4.3 单抗业务：
单抗药物是当今国际医药界的前沿领域，成为生物药物中增长最快的细分领域。2018年单抗药物在全球十大畅销药品排行榜上占据6个席位，销售额合计高达545亿美元，华兰有 7 个单抗品种取得临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗目前均已进入 III 期临床研究阶段。未来 3-5 年，单抗产品陆续上市有望打开华兰长远发展空间。
5、四家公司财报情况：
*沃森生物2018年归母利润10.46亿，扣非利润1.209亿，按2019年业绩预告“归属于上市公司股东的净利润14,501.87万元，较上年同期减少90,118.57万元，减幅为86.14%...上年同期，公司转让子公司股权产生投资收益117,600.63万元，报告期内无此投资收益”，估算2019扣非利润为1.45亿，扣非利润同比增长预计为20%。
*华兰生物综合毛利率为61%，2019年中报显示疫苗部分为84.49%。
*沃森生物平衡项目拉低了毛利率，疫苗部分实际毛利率约90%。
从四家公司近四年销售毛利率来看，2015-2019年，康泰总体最高，沃森上升最快，华兰最稳，智飞一路走低。
从估值来看，目前沃森生物的PE TTM为42倍，是三家公司中最低的，华兰、智飞 PE TTM 相当47，泰康生物估值偏高，PE TTM高达149。
三、结论：
康泰优势在于拥有大品种独家四联苗，13价肺炎结合疫苗几乎与沃森可同步面市，产品综合布局好，但估值偏高，股价有待回归。
沃森生物2020到2021将拥有两个重磅产品，有望迎来爆发式增长，13价肺炎结合疫苗是疫苗领域销售之王，沃森、康泰与辉瑞从2020起三分中国市场天下;沃森2021年重磅产品HPV疫苗上市将再助力收入新高，估值偏低。
华兰生物是血制品开路，积极往疫苗转型，谋求多元化发展，血液制品需求持续增长，未来单抗潜力大。疫苗相对单薄，四价流感疫苗即将面临激烈竞争，近期无爆发点，可作为估值比较均值。
智飞生物基本以代理为主，自研产品大部分还在早期阶段，随着国内竞品入市，产品毛利还可能进一步走低，未来有一定不确定性。