$蓝帆医疗(SZ002382)$ $英科医疗(SZ300677)$ $心脉医疗(SH688016)$
由于全球手套行业过剩产能的出清和心脑血管业务的放量还需要一定的时间，因此，蓝帆2023年年报预亏也是在预期当中。但仔细阅读了这份业绩预告，同时结合了公司近期的经营信息，个人认为，蓝帆最艰难的时候大概率已经过去了。2024年公司四大投资逻辑有望逐步演绎：手套业务从EBITDA转正向报表净利润转正进发；心脑血管业务在战投的支持下，营收规模能实现逐步放量，期待单季报表实现扭亏；急救护理业务稳健发展，稳定贡献经营利润；期待“戴维斯双击”，中短期估值看到百亿市值。
一、手套业务从EBITDA转正向报表净利润转正进发
手套行业本质上就是类大化工行业，其拥有明显的行业周期属性和强成本导向。当前全球手套行业正处于过剩产能出清阶段，其中，马来西亚厂商由于生产成本较高的原因，导致其开工率持续处于低位。反观中国企业，依托成本领先优势，行业头部的开工率持续保持高位。个人十分看好头部中国手套厂商通过极致的成本优化能力，逐步拖垮马来西亚手套厂商，进而提升全球手套的市场份额。而到那时，剩者为王，也将率先受益行业进入良性发展的所带来的丰厚利润。
而对于蓝帆而言，手套业务开始逐步进入健康发展阶段。当前蓝帆医疗在EBITDA为正的经营策略指导下，正在全力以赴开拓新客户和抢抓市场订单，截至2023年末实现满产，成为全球手套行业率先实现满产全销的少数企业之一，市场占有率进一步提升，停工损失大幅下降。2023年手套综合销量同比增长约15%，综合生产量同比增长约20%。
未来，蓝帆手套业务能否从EBITDA转正向报表净利润转正的关键在于持续大幅降本举措的落地，包括生产成本和能源成本。其中，生产成本降本方面，公司已于2023年四季度陆续启动了若干技改和降本项目，总投资过亿元，目标是针对现有的PVC手套和丁腈手套产线进行深度技术改造，通过提升车速、效率来实现生产成本的继续下降和经营效益的提升。同时，对长期闲置的若干老旧产能于2023年四季度进行了报废，或进行合理化技术改造, 全部产线改造预计将于2024年二季度末前完成。能源成本降本方面，公司有两个丁腈手套基地因项目建设时没有燃煤锅炉指标，是外购蒸汽能源，相较于同行业的燃煤能源，能源成本偏高。后续关注公司是否有相关降低能源成本的举措落地。
二、心脑血管业务在战投的支持下，营收规模能实现逐步放量，期待单季报表实现扭亏
在资本寒冬和国内集采、医药反腐的背景下，蓝帆心脑业务有机会按照投前估值40亿元融到9亿元，并可以在2024年6月30日前进一步融资，融资总额不超过15亿元，一方面证明了公司心脑血管业务资产质量的优质，有利于二级市场给公司心脑业务重新定价和估值修复，另一方面，为心脑血管业务后续的产品研发、产能扩充、日常运营提供了充足的资金支持，可谓是雪中送炭。
当前，对于蓝帆心脑血管业务未来扭亏的关键在于通过营收端的放量逐步降低费用率，进而实现盈利。而对于营收端，2024年主要有几大看点：①国内市场，标内支架和标外BioFreedom®支架以及BA9™ DCB药物球囊的持续放量；②国外市场，瓣膜业务的逐步放量，钴铬合金支架上市后的推广情况以及一带一路市场的推广情况等；③高效能冠脉钙化冲击波系统（IVL）、高分子瓣产品，等多款重磅产品的研发和上市进度。
三、急救护理业务稳健发展，稳定贡献经营利润
公司护理事业部2023年累计盈利约3000万元,相较于2022年同期实现约10%的增长，毛利率与去年同期相比进一步提升近2个百分点。2024年，主要关注公司急救护理业务产能的扩充进度、降本增效举措的落地以及海外市场的开拓情况，预计这块业务能持续稳定的贡献经营利润。
四、中短期估值看到百亿市值
（1）手套板块跌无可跌，手套业务合理估值给到32~40亿元
经过2021和2022年的持续大幅调整，手套板块的风险已经完全释放。2023年，在整个A股资本市场持续调整的背景下，手套行业的上市公司股价基本跌不动了，开始触底反弹，同时市净率均处于历史最低位。2024年，虽然手套行业供需关系的反转可能还需要一些时间，但最难的时候已经过去了，后续随着价格的逐步提升，整个板块有望迎来整体修复行情。
估值方面，还是维持个人之前的判断，经过这几年全球手套行业的大扩产，手套行业大概率进入到成熟期，给予合理估值10PE。假设未来手套价格逐渐回归到合理区间，预计公司手套业务营收能实现40~50亿元，参考一次性手套行业公司非疫情期间的盈利水平均值，给予8%的净利率，预计净利润3.2~4亿元，估值给到32~40亿元。
（2）心脑血管业务投后估值有望达到61-63亿元
受医疗领域反腐事件的影响，2023年医疗耗材(申万)指数下跌16%，相关心脑血管公司股价也持续调整，估值处于历史最低区间。未来整个板块修复主要有两个催化点：高盈利性产品出海的商业化进展和国内集采产品的放量情况。而上述两点也是蓝帆心脑血管业务2024年的主要关注点。
估值方面，前不久的战投入股给了蓝帆心脑血管业务明确的估值指引。本次9亿战投入股连同后续融资合计不超过15亿，外加6-8亿的债转股完成后，公司心脑血管业务的投后估值有望达61-63亿元。