申万宏源有色
2019年9月3日
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徐若旭（13801890127）
王宏为（18801784277）
史霜霜（13120721885）
中报业绩略低预期，钴价格有望持续回暖
本期投资提示
2019年中报业绩略低预期。2019年营业收入9.22亿元，同比-38.6%，归母净利润-0.77亿元，同比-114.47%，业绩同比大幅下滑主要由于钴系列产品价格大幅下跌导致毛利率大幅下滑，2019H1电解钴均价28.7万元/吨，2018年电解钴均价54万元/吨，2019年中报钴业务毛利率为-4.47%，同时钴价格跌至库存成本线以下导致公司计提存货减值0.47亿元。2019年上半年经营活动产生的现金流量净额为2.74亿元，现金流状况良好。
公司扩产方面，刚果金5000吨电解钴延后至2020年初投产：公司目前拥有5000金属吨氢氧化钴、1500吨钴粉、1万吨电解铜产能，在建3000吨钴粉产能计划2019年8月投产，刚果金的2万吨电解铜项目预计2019年底建成，5000吨电解钴项目计划2020年初建成，建成后公司将拥有5000金属吨氢氧化钴、5000吨电解钴、4500吨钴粉、3万吨电解铜产能。公司铜钴产销量预计：公司2018年钴产品销量折合钴金属量5826吨，调整2019-2021年将分别为5800吨、7800度怒、9800吨（原预测为6800吨、7800吨、9800吨）。公司2018年电解铜销量7860吨，预计2019-2021年将分别达到9800吨，18000吨、30000吨。
钴价格判断：预计未来两年电解钴价格区间25-40万元/吨。近期亏损刺激下刚果金民采矿大面积关停，同时嘉能可公告2019-2021年减产计划，钴行业将由严重过剩转为紧平衡状态，我们预计2018-2020年全球钴供应金属量分别为14.6万吨、14.7万吨、16.5万吨，而对应2018-2020年钴需求分别为13万吨、14.6万吨、16.7万吨，供需层面紧平衡。未来电解钴价格将持续高于成本曲线末端的25万元/吨，同时40万元/吨或将刺激下游企业大力研发钴替代技术，因此我们预计未来两年钴价格合理区间在25-40万元/吨。
下调2019年盈利预测，上调2020-2021年盈利预测，维持增持评级。我们调整2019-2021年公司钴产品销量折合钴金属量将分别达到5800吨、7800吨、9800吨（原预测为6800吨、7800吨、9800吨），调整2019-2021年电解钴均价分别为28万元/吨、30万元/吨、35万元/吨（原预测分别为26万元/吨、23万元/吨、33万元/吨），综合以上调整我们下调2019年公司盈利预测（主要由于钴销量下调1000吨），上调2020-2021年盈利预测，预计2019-2021年 归母净利润分别为1.37亿元、4.25亿元、7.62亿元（原预测分别为1.91亿元、3.01亿元、5.93亿元），对应PE分别为112倍、36倍、20倍。未来随着新能源汽车爆发将大幅拉动钴需求增速持续提升，未来或将再次刺激钴价格上涨，公司作为全球钴粉龙头将充分受益未来钴行业需求的大幅增长，维持增持评级。
风险提示：新能源汽车销量低预期；电池研发出新技术路线替代钴。
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股票投资评级说明
证券的投资评级：
以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：
买入（Buy）：相对强于市场表现20％以上；
增持（Outperform）：相对强于市场表现5％～20％；中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动；
减持 (Underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。
行业的投资评级：
以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：
看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；
中性 (Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；
看淡 (Underweight)：行业弱于整体市场表现。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。
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研究团队
徐若旭（13801890127）
王宏为（18801784277）
史霜霜（13120721885）
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