2024年一季度，在各位投资人和各方面合作伙伴的支持下，泽元投资恪守“原教旨主义”的价值投资理念（分散投资于现价远低于内在价值的证券），在港股、A股和极少部分美股中概股的范围内不断微调仓位，尽我们最大的努力实现持仓标的组合的内在价值/清算价值最大化，以期实现我们所管理资产在长期内稳定保值增值。2024年1月1日起至3月29日止，我们的主力投资组合收益率依旧大幅跑赢了市场同期的沪深300指数和恒生指数收益率。一季度有如下几个市场状况值得研究。
1
中国市场见底
1月份AH股在原本很低估的位置都经历了崩盘式下跌，暴跌后又迅速反弹。在下跌的最深处，市场参与者们把已经很低估的中国股指ETF 做空到无券可借，悲观情绪达到极致程度。从经济数据和市场数据来看，1月份就是一两年之内的中期底部之所在，底部就是如同陈词滥调一样恐慌的底部，周期还是如同寒暑交替一般坚定的周期。面对市场恐慌性抛售的时候，我们保持足够的耐心和冷静，继续买入“更便宜”的低估公司/资产。
橡树资本霍华德·马克斯说：“最坏的投资发生于最好的时候，最好的投资发生在最坏的时候。”
回望2008-2009年天崩地裂一般的美国次贷危机（由房地产崩盘引起并蔓延到金融系统接近崩溃的全局危机），在危机最恐慌的时刻，也就是绝大部分公司股价跌到最低位置的时刻。
比如，美国最大的房地产开发商之一帕尔迪（PHM），主要从事于住宅开发业务，股价从2008年次贷危机的低点3美元左右到现在涨了三十多倍；霍顿房屋（DHI）从2008年低点到现在涨了五十多倍（还是不含股息的不复权价格）；正所谓：沉舟侧畔千帆过、病树前头万木春！
再比如，连锁餐饮的大牛股，达美乐披萨(NYSE:DPZ)的股价从2008年次贷危机以来涨了五十多倍。
现在，此刻，站在风声鹤唳、草木皆兵的2024年初，外国人大都认为我们处于“雷曼时刻”，各路“砖家”大都认为我们没有未来了——是的，站在2009年初，大部分人也是这么看待美国的。
霍华德·马克斯说“最好的投资发生在最坏的时候”，事后回望美国次贷危机引发金融海啸的天崩地裂的2009年初，美国最大的房地产开发商之一帕尔迪股价跌到只有3美元（现在是104美元）、达美乐披萨股价只有7美元（现在是426美元）。
如舆论所言，现在若真的是我们的“雷曼时刻”“次贷危机”，那么，幸甚，现在就是“最好的投资”发生的时候！你会在我们的房地产开发商、连锁餐厅之中，也找到属于我们的帕尔迪、霍顿房屋、达美乐披萨！
2
科网泡沫泛滥
在人工智能的加持下，本轮科网泡沫已经达到疯狂的境地。衡量美股交易热度和交易强度的指标（Momentum right tail’s,crowding, S&P500）已经达到自1990年有统计数据以来的99.80%分位（2000年互联网泡沫期间为100%分位、金融危机之前的2006年达到95%分位）。
“Long magnificent 7”（做多英伟达、特斯拉、微软、亚马逊、谷歌、苹果、脸书）连续好几个月保持在“全世界最拥挤交易”排行榜首位，与之同时特别讽刺的是“Short China equities”持续保持在“全世界最拥挤交易”排行榜第二位。
类似百度贴吧或天涯社区一样的老古董 reddit，目前百亿美元市值对应2023年营业收入8亿美元（ps10+)，盈利方面过去20年没有过盈利和自由现金流，硬是蹭着AI概念上市了……
人工智能正在引爆世界资本市场情绪，连我们的市场也上演了一出出蠢蠢萌萌、笨拙可笑的模仿秀，只要沾上人工智能产业供应链概念的股票就要鸡犬升天。殊不知历史总是押着相似的韵脚，每次炒作过后都是一地鸡毛。我们国内市场特别是A股因为种种原因，几乎没有真正的伟大的科网公司，真正在现实生活中起作用的科网公司（比如腾讯、阿里、美团、拼多多……）几乎全部在外面。市场体制制度方面的原因造成了投资方面的难度。“研究发现，如果把1990-2022年期间中国内地一共4876只股票从上市后到存续期内创造的净财富（也就是买入后长期持有，股息再投资的总收益减去资金投入同期银行存款得到的总收益）从高到低进行排列，结果发现A股在这32年创造的总净财富为18500亿美元，而这个数据和表现最好的前25家公司，占比0.5%，创造的净财富是一样的，也就是说，剩下的99.5%的公司，合到一起累计创造的净财富是零。因此，中国股票长期回报的分布也不是‘二八定律’，而是‘0.5-99.5定律’。”（ FT中文网《超大数据揭开A股99%股民长期亏钱的真相》）
有段子是这么写的：甲A足球联赛九成以上的球员和2007年以后才加入的球员基本上都是假牙（譬如优秀且上进如雷军同志都于2019年被挡在门外不得不南下香港），当然不排除其中确实有个别能够利用离谱的高估值慢慢“弄假成真”“由虚做实”，不过真心可怜了研究甲A球员基本面的观众们。
3
固定收益疯狂
对股市失望、对投资创业失望、对房地产失望……，在宏观经济周期的底部，社会上的资金对固定收益的追求已达mad, insane, ridiculous之境界。
最初是部分国有城投公司能够发行20年期固定收益3%的票据，并获得多倍超额认购。对此已有人感慨：经历什么样的焦虑和绝望之后才会去3倍超额抢购20年期3%固定利率的城投中票？
随后是有国企发行30年期低息债券得到疯狂追捧。30年前在银行存下成千上万元巨额定期存款的老人们不少被传为笑谈，目前是拿着百亿千亿元巨额资金追捧哄抬30年期3%固定收益的各路机构。
然后是低息国债都能发行到50年期并被机构哄抬……
2023年10月份以来城投债持续疯狂，很多研究者一直以为这种城投债券抢购情况很有可能是城投公司债券最后的高光时刻，是在各种因素影响下城投债供应不足产生的短期现象，并不是可以持续的，持续时间估计不会很长。但是，真的是没想到，城投债抢购的情况一直延续到了2024年，而且愈演愈烈，多个网红地区的网红城投公司利率均创新低，申购倍数也是屡创新高。仅在2024年1月至今，有效申购倍数超过10倍的城投债有3只，而超过30倍的就有3只！这只是公开披露申购倍数的债券情况，部分私募债的申购倍数也是非常高，比如主体信用等级为AA的区县级城投公司江油城市投资发展有限公司发行的总规模4亿元的私募债券，申购倍数达到了恐怖的123.405倍！
有研究者近期写文章《部分担保公司已经疯狂了》描述了目前的市场生态：部分担保公司最近正在疯狂的跑业务，对于担保债券的业务要求大幅降低，不再考察区域债务率，不再限制债券品种，不再要求反担保措施，总之一句话，就是债券担保业务的标准已经放低到了只要是城投公司就行！
这些参与者，与2007/2015/2021年抢股票、2017年抢购房子的群体，都是同一路人。市场终究会回到常态，目前低估的资产必将得到重估。
在2024年，我们谨慎乐观地面对市场，坚守“原教旨主义”的价值投资理念，分散配置低估标的物并根据市场不断微调，努力实现投资组合的长期稳定增值。我们希望向各位投资人和各方面合作伙伴表达的理念如下三个注释所述。衷心感谢各位投资人和各方面合作伙伴对泽元投资的信任与支持！
注1：我们不参与任何炒作、拒绝一切“概念”“愿景”，我们仅从“按这个价格入股合伙办公司做业务是否合适”出发来评估企业价值，所以我们不是看“股票”这个票据，我们看的是企业的资产和业务的价值（以最保守的清算价值为依据），我们在“市价远低于清算价值”时入股（买入）。
注2：市场的波动是非理性的，没有价值的东西可以因为各种炒作因素而不断上涨，有价值的东西也可以因为各种因素影响不断下跌，在短期（甚至两三年内）很难用股价涨跌来判断是否在真正“投资”。
注3：从国内外能留下来的长期业绩纪录来看，仅有“按这个价格入股合伙办公司做业务是否合适”的价值投资道路能够可靠可信地产生稳健回报，各种炒作手段即使短期赚到钱也仿佛是借来的（终究会在某个时刻还回去）。
风险提示：本报告内容基于泽元投资认为可靠的目前已公开信息，但对本报告中内容的真实性、完整性、及时性，泽元投资不作任何明确或隐含的声明或保证，且不承担信息传递的任何直接或间接责任。相关信息仅供参考，不构成广告、销售要约，或交易任何证券、基金或投资产品的建议。泽元投资建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况。