大气治理领域龙头，紫金入主开拓新能源业务领域。龙净环保创立于1971 年，专注于环保烟气治理领域研发及应用50 余年，公司在除尘领域市占率约50%，稳居行业第一，在脱硫脱硝领域也有近30%市占率，是大气治理领域的龙头企业。2022 年紫金矿业成为控股股东，公司在原有业务基础上拓展矿山绿电和储能两大新能源业务，形成“环保+新能源”双轮驱动的产业布局。
快速布局储能业务，形成产业链和供应链优势。22 年10 月以来，公司在储能领域持续布局，目前在手项目有5GWh 储能电芯，6GWh 储能系统（和量道合资，占比49%，不并表，一期1GW），5GWh 储能PACK和系统集成（和蜂巢合资，占比60%，一期2GW），预计今年内部分产能投产，开始贡献业绩。参考当前国内产品报价，假设公司储能电芯售价0.8 元/Wh,系统售价1.2 元/Wh，公司规划的5GWh 储能电芯对应收入约40 亿元，蜂巢5GW 储能模组PACK 和系统对应收入约60 亿元。
根据目前各省市发布的新型储能装机规划，我们预计2023-2025 年我国新增储能装机容量可达88.5GWh，对应市场空间1200 亿元，近三年将迎来爆发式增长。公司目前已经形成从电芯到系统的完整技术链条，基本覆盖储能产业链中游业务环节，叠加控股股东紫金矿业在原料端、原有大气治理业务电力客户在需求端的支撑，已形成具备行业竞争力的产业链及供应链优势。
开发紫金矿山绿电，“自发自用，余电上网”带来更高经济效益。22年10 月，公司收购了控股股东紫金矿业的三项清洁能源项目，正式拉开公司与紫金矿业再风光项目上合作的序幕。23 年3 月，多宝山一期200MW 风光项目开建，预计今年4 季度建成投产。公司的矿山绿电项目主要供给紫金矿业项目使用，采用“自发自用，余电上网”的模式运营，假设公司矿山绿电项目自发自用比例为80%，风电项目平均利用小时数为2400h，光伏项目平均利用小时数1300h，预计公司1GW风电项目对应运营收入约10 亿元，1GW 光伏项目对应运营收入约5.2亿元，相较于“全额上网”模式具有更高的经济效益。
烟气治理仍有千亿空间，火电装机提速带动公司大气业务增长。公司深耕烟气治理领域多年，在电力和非电领域常年保持行业前两名。我们预计到2025 年有1.4 亿千瓦煤电投产，对应火电烟气治理需求约280亿元。参考公司过去在火电脱硫脱硝除尘领域的市占率，预计23-25 年公司累计新增燃煤发电超低排放改造订单可达90 亿元，叠加非电领域清洁生产改造带来的市场空间，公司大气业务有望重回增长。
投资建议： 我们预计公司2023-2025 年公司归母净利润分别为11.69/16.15/21.65 亿元，对应EPS 分别为1.09/1.51/2.02 元/股，对应PE 分别为15x/11x/8.3x。考虑到未来业绩增长以及可比公司估值，龙净当前估值仍有较大提升空间，维持“推荐”评级。
风险提示：新能源项目建设进度不及预期的风险；储能需求不及预期的风险；行业政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。
来源：[中国银河证券股份有限公司 陶贻功/严明/梁悠南] 日期：2023-04-04