3 月20 日-3 月24 日资金面逐步转松，同业存单发行规模继续下降，利率债小幅调整，信用债表现较强。
本周资金面逐步转松，降准即将落地，债市加杠杆行为活跃。
本周资金面逐步转松。周一至周五，DR001 和DR007 均持续下行，DR001 已经降至1.3%左右，DR007 降至1.7%左右，资金面大幅转宽。
随着降准即将落地，国有大行融出资金融出规模大幅上升。国有大型商业银行在质押式回购市场平均每个交易日净融出3.0 万亿，其中周五单日净融出超3.8 万亿，创1 月6 日以来的新高，质押式回购成交规模也大幅回升至6.9 万亿同业存单发行规模持续下降，国股行补充负债诉求下降。本周同业存单发行规模4561 亿元，环比大幅回落，创春节后单周发行规模新低。其中，国股行同业存单发行量下滑明显，或反应当前银行对补充负债诉求下降。
信用债持续走强，短久期票息策略活跃
本周信用债继续走强，尤其是期限为1 年的信用债表现好于2-5 年，在降准利好资金面的逻辑下，短久期票息策略带动短期限信用债收益率下行，实际上反映当前债券市场对未来经济复苏弹性仍存在分歧。同时，利率债的走势也可以印证这一点，本周国债利率曲线小幅上移，其中2-5 年期国债利率上行幅度较大，10 年期国债利率上行0.7BP，债市整体对降准的反应偏中性。
当前国内信用债收益率进一步下行的空间可能不大春节后，信用债持续走强，信用利差不断压缩。但当前信用利差压降趋势暂缓。
尤其是当前部分品种信用债，与国债的利差水平距离2022 年的低点仅20-30bp。
我们认为当前信用债的性价比可能不高：
其一是，降准带动资金面宽松并不会长时间持续，在实体经济仍处于修复状态下，资金面仍处于高波动时期，一旦资金利率抬升，信用债难以继续维持强势；其二是，信用债强势的宏观环境是私人部门信贷需求弱，1-2 月私人部门尤其是居民信贷不强，但整体仍处于修复趋势，后续大概率仍将继续回暖，这对信用债不是一个好消息。
海外流动性压力较大，警惕欧洲银行风险继续发酵受瑞信事件的影响，海外流动性明显收紧。用来衡量离岸美元流动性指标的交叉货币互换基差仍在偏高位置，周五德意志银行大跌同时CDS 飙升，市场对欧洲银行的担忧再起；同时，新一期美联储资产负债表数据表明，有海外货币当局与美联储进行了回购融资，规模达600 亿美元，这一工具的使用也确认了银行风险事件，正在导致离岸市场美元流动性快速收紧，需警惕欧洲银行风险进一步传导发酵。
未来关注：降准正式落地、资金跨季。
下周一（3 月27 日）开始，7 天资金即可跨季。由于降准下周一正式落地，导致近期跨季资金的融资活动不如往年活跃，警惕降准实际落地后，跨季资金需求推动DR007 大幅抬升。
下周逆回购到期3500 亿元，其中下周二（3 月28 日）到期量较大，有1820 亿逆回购到期。
风险提示：地缘政治发展超预期；货币政策超预期；海外货币政策超预期。
来源：[民生证券股份有限公司 周君芝/吴彬] 日期：2023-03-25