本报告导读：
江盐集团（601065.SH）是江西省内最大的盐资源综合开发利用企业，在省内食盐流通市场长期占据主导地位，同时是我国华东、华南地区的主要的纯碱供应商之一。2021年公司实现营业收入20.55 亿元，归母净利润1.82 亿元。截至2023 年3 月22 日，可比公司对应2021 年PE（LYR）为21.38 倍，对应2022 年PE 为15.40 倍，对应2023和2024 年Wind 一致预测平均PE 分别为13.75 倍和9.71 倍。
摘要：
公司核心看点及IPO 发行募投：（1）公司是江西省内最大的盐资源综合开发利用企业，在省内食盐流通市场长期占据主导地位，目前市场占有率保持在70%以上。公司在生产食盐的基础上，拓展盐化工产业，是我国华东、华南地区的主要的纯碱供应商之一，有望受益于下游光伏、锂电等行业发展需求提升、业绩放量。（2）公司本次公开发行股票数量为16000 万股，发行后总股本为64277.6079 万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例约为24.89%。公司募投项目拟投入募集资金总额9.50 亿元，募投项目实施后公司将充分利用樟树的岩盐资源优势，形成采卤、制盐、盐化工于一体的完整产业链，打造南部地区具有竞争力的盐和盐化工企业。
主营业务分析：公司主营业务为盐及盐化工产品的研发、生产和销售。
近年来公司在制盐产业链基础上，积极进行产品结构转型升级，布局纯碱、小苏打等盐化工产业链，随着相关产线陆续达成投产，公司业绩稳步提升，2019-2021 年营业收入和归母净利润复合增速分别达21.97%和112.88%。2019-2021 年和2022 年1-6 月，公司综合业务毛利率分别为33.62%、26.91%、30.24%和36.41%，存在一定波动。
行业发展及竞争格局：盐业体制改革后食用盐行业市场竞争有所加剧，食盐定价趋于市场化。截至2021 年底，国内原盐生产企业200多家，产能约1.1 亿吨，产量0.99 亿吨。相关产业政策带动工业盐及纯碱等细分行业集中度不断提升，至2021 年底国内纯碱产能约3313万吨，较2020 年3134 万吨增加了179 万吨，其中国内具有100 万吨以上（含）生产能力企业有13 家，共计年产能2140 万吨。
可比公司估值情况：公司食盐系列产品所在行业“C14 食品制造业”近一个月（截至2023 年3 月22 日）静态市盈率为32.52 倍；工业盐及纯碱系列产品所在行业“C26 化学原料及化学制品制造业”近一个月静态市盈率为18.18 倍。根据招股意向书披露，选择苏盐井神（603299.SH）、雪天盐业（600929.SH）、云南能投（002053.SZ）、中盐化工（600328.SH）、双环科技（000707.SZ）、山东海化（000822.SZ）作为可比公司。截至2023 年3 月22 日，可比公司对应2021 年PE（LYR）为21.38 倍，对应2022 年PE 为15.40 倍，对应2023 和2024年Wind 一致预测平均PE 分别为13.75 倍和9.71 倍。
风险提示：1）产品价格波动的风险；2）现有纯碱产能生产工艺来自苏盐井神及未来纯碱产能扩充不能取得授权的风险。
来源：[国泰君安证券股份有限公司 王政之/施怡昀/王思琪] 日期：2023-03-23