更多调研录音、深度研报请关注: "秋天的两只小鸡"。
太阳纸业(002078)
林浆纸一体化龙头纸企，看好后续业绩修复，维持“买入”评级
2022Q1-Q3营收296.40亿元（+24.99%），归母净利22.68亿元（-18.07%），扣非归母净利22.35亿元（-17.86%）。其中2022Q3营收97.85亿元（+23.84%），归母净利6.09亿元（+13.37%），扣非归母净利5.96亿元（+12.94%）。我们维持盈利预测预计2022-2024归母净利30.33/31.90/33.34亿元，对应EPS1.13/1.19/1.24元，当前股价对应PE为9.2/8.7/8.4倍，林浆纸布局及多品类灵活调动熨平周期波动，抗周期能力较强，看好后续业绩修复，维持“买入”评级。
景气差异致浆/纸表现分化，溶解浆景气度略有下行
受外围环境影响，产品表现分化明显，产品结构持续优化，文化纸：受下游需求疲软及浆价持续高位运行影响，整体盈利受损，但随着9月小旺季的到来双胶纸部分提价已落地，行业吨亏损幅度有所收窄，预计公司文化纸吨盈利处于薄利状态；生活用纸：预计2022Q3吨盈利环比改善。判断系成本推涨及纸企库存低位刚需备货，此外基于纸浆高位影响，行业部分产能释放有限进一步助推生活用纸提价的落地从而带动吨盈利的提升；溶解浆：2022Q3受局部地区疫情管控，物流受阻影响出货量，但判断仍为公司业绩核心增长点。尽管8月中旬开始溶解浆价格有所松动但整体依然处于高位，环比上涨585.46元/吨。箱板纸：年初至今包装纸整体呈现疲态运行，中高端箱板纸整体表现略好。公司积极发力中高端箱板纸品类，预计盈利好于行业。
期间费率保持平稳，成本压力致盈利同比回落
2022Q3毛利率14.5%（+0.08pct）。毛利率同比-4.38pct，系Q3纸浆成本达到2022年以来最高。Q3期间费率5.42%（+0.28pct），具体管理费率2.62%（-0.21pct）（系股权激励及污水治理费支出）、销售费率0.36%（-0.04pct）、财务费率2.44%（+0.53pct）。综合作用下Q3净利率6.24%（-0.58pct）。现金流：Q3经营性现金流净额4.47亿元，同比减少0.67亿元，主要系税费返还减少。
风险提示：纸浆价格大幅上涨、终端需求大幅不及预期、提价不及预期。
来源：[开源证券|吕明,周嘉乐]