——附《1997年巴菲特致股东信》摘录
2024年春季，春光明媚，繁花似锦 ，而自己的投资事业却愁云惨淡，阴郁灰暗。第一大重仓$北京控股(00392)$ 踩雷单日暴跌20%以上；第二大重仓$长和(00001)$ 业绩低迷、股价创1999年以来25年新低。久居地狱之人，必须深谙地狱生存法则，目前在北京痛苦上，仍有一定浮盈；长和上，尽管股价处于25年最低位，自己仍然并未亏损。虽然如此，还是有些郁闷的。惯于在地狱中行走的我，也十分向往天堂。
一方面，现实使人反思；另一方面，最近恶补巴菲特致股东信，逐渐看清了自己多年一事无成的根由。曾经也拿过10多元的格力电器、14元的五粮液、15元的山西汾酒、100多元的贵州茅台，却过早抛售，最终未能从根本上改变自己的财务命运。
为什么会如此？因为，我就是个捡烟蒂的人，就是个收垃圾的人，抽两口潮湿肮脏、令人恶心的烟头，赚一点收垃圾、卖垃圾的差价，忙忙碌碌，常常忘了最重要的事，误了最正确的事，这是我的宿命，也是所有格雷厄姆大法传承人的宿命。靠这样赚大钱，需要很多年辛辛苦苦的锱铢必较和日谋夜算，也要经常忍受市场的粗暴践踏和大众的嘲讽轻视，更要承受漫长的痛苦煎熬。“与跳蚤同睡，与狗同起”，跟垃圾打交道的人，身上岂能没有垃圾的味道？
虽然很艰辛很痛苦，但是这么做的好处是，绝大多数时候，你有更大概率立于不败之地。毕竟，你付的只是垃圾价格。而且，只要足够聪明坚忍，历经多年，你也可以获取很大成功。此处请参照沃尔特*史洛斯。
但是，你若想享受愉悦的投资旅程，若想与德才兼备的经理人为伍，若想获取更快更大的成功，捡烟蒂、拾垃圾绝对是一条错误的道路。反思17年来的一事无成，恶补巴菲特1997至2024年20多年的致股东信，我明白，自己准备与过往告别，走上新的道路。
未来，我要去寻找的，是这样的股票：1，净资产收益率高，公司能将留存收益进行高效率的投资；2，每一元人民币的留存收益，至少能创造一元的市值；3，公司业务简单易懂；4，公司业务具有长期竞争优势和持续经济特征；5，管理层能干而且诚实。目前自己的持股中，只有$格力电器(SZ000651)$ 还不错，其他的显然并不符合这些标准。
但是，对于北京控股、长和这样的股票，目前没有丝毫的出脱打算。即使是巴菲特本人，也为伯克希尔-哈撒韦买入和长持伯林顿北圣达菲铁路、伯克希尔哈撒韦能源这样的股票。这种公司，虽然经营得很辛苦，毕竟有些先天的垄断优势，可以稳定经营、持续获利。北控持股成本16，即使公司今后每年派息只有1.6HKD，5年以后持股成本就只有10了。长和成本目前低于市价，5年后持股成本大概率低于30了。就这样，稳定经营和丰厚分红的股票，定然可以使自己立于不败之地。
以后获取的股息，以及倒卖垃圾所得，准备用来做些别的事，准备开始学习、积累、进化。所谓别的事，主要是指以合理价格买入优秀资产。这两天在北控的暴跌中，我看到有些昔日的战友，因为捡垃圾挨了打，就彻底放弃了捡烟蒂的习惯，转而加入疯狂投机的行列。抛弃格雷厄姆的捡烟蒂大法，唾弃沃尔特-史洛斯的成功之道，这些都可以，转身进入赌场，沦为彻头彻尾的赌徒，则完全是不计后果、破罐破摔了。明智的做法，是老老实实开始学习菲力普-费雪和查理-芒格。当然，学后两个人需要天赋和眼光，不是谁都可以学得来的。
虽然重仓北控和长和，但我想诚实的说，这些确实不是好企业，他们真的是垃圾。他们大致类似于巴菲特的伯林顿北圣达菲和伯克希尔能源。我的想法就是继续留在这个垃圾场里，同时开始学习挥舞查理-芒格的剑。坐拥北控和长和这样的垃圾，使自己先处于不败之地，然后再寻找和追求持续成长、价格合理的优秀企业，去获取真正的成功。我想，我未必赢，但至少不会输。
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以上感慨，部分因为阅读巴菲特1997年致股东信而起。现将此信的真知灼见摘录如下，以供有兴趣的朋友重温。
就长期而言，伯克希尔股东的整体利得一定会与企业经营的获利一致，当公司股价的表现暂时优于或劣于企业经营时，少部分的股东——不管是买进的人或是卖出的人，将会因为做出这样的举动而从交易的对方身上占到一些便宜，通常来说，都是老经验的一方在这场游戏中占上风。
我之所以会把丑话说在前头，是因为我不希望大家那天突然听到伯克希尔因为某某大型意外灾害须理赔一大笔钱时，恐慌地拋售手中的持股，而如果届时你真的会有这种反应，那么你根本就不应该拥有本公司的股份，就像是如果你是那种碰到股市崩盘，会恐慌性的拋售手中股票的人，我建议你最好不要投资股票，听到坏消息而把手中的好股票卖掉通常不会是一个明智的决定，(数十年前创办可口可乐的天才企业家-Robert Woodruff曾经被问到，什么情况下是出售可口可乐股票的好时机，Woodruff简短的回答到，我不知道，我从来就没有卖过!)。
大家一定会问在保单有效期间我们最后真正必须支付理赔的机率到底有多大？老实说我们实在是不知道，而我们也不认为用计算机运算出来的程序可以帮我们什么忙，基本上计算机做出的预测根本就是垃圾，它们反而会让做决策的人误以为得到某种确定的假象，从而使得他们犯下大错的机会大增，过去不管是在保险或投资业者，这种离谱的情况屡见不鲜，看看投资组合保险在1987年股市大崩盘时所造成的惨况，有人开玩笑说，当时应该要跳楼是计算机而不是那些被它所愚弄的人。
股票投资
我们的投资组合还是没有多大变动，我们打盹时赚的钱比起醒着时多很多。按兵不动对我们来说是一项明智的行为，就像是我们或其它经理人不可能因为谣传美联储可能调整贴放利率或是华尔街那帮土匪大幅改变他们对股市前景的看法，就决定把旗下高获利的金母鸡卖来卖去一样，我们也不会对拥有部分所有权的好公司股票任意出脱，投资上市公司股票的秘诀与取得百分之百的子公司的方法没有什么两样，都是希望能够以合理的价格取得拥有绝佳竞争优势与才德兼备的经理人的优秀公司，也因此大家真正应该关心注意的是这些特质是否有任何改变。
只要执行得当，运用这样投资策略的投资人到最后会发现，少数几家公司的股份将会占他投资组合的一大部分，这样的方式就好象一个人买下一群极具潜力的大学明星篮球队员20%的未来权益，其中有一小部分的球员可能会进到NBA殿堂打球，那么投资人会发现其因此从中获取的收益将会占其收入的绝大部分，要是有人建议这位投资人出售他这部分最成功的投资，仅仅是因为这些投资已经主导了他的投资组合，这类似于建议公牛队把迈克尔·乔丹交易出去，因为他对球队已经变得如此重要了。
不管是研究买下整家公司或股票投资时，大家会发现我们偏爱变化不大的公司与产业，原因很简单，我们希望买到的公司是能够持续拥有竞争优势达十年或二十年以上者，变迁快速的产业环境或许可能让人一夕之间大发利市，但却无法提供我们想要的稳定性。
另一方面我必须强调的是，身为公民的一份子，查理跟我相当欢迎改变，因为新的观念、新的产品或创新的方法可以提升我们的生活水准，这点很明显的对我们有好处，不过身为投资人对于热门流行产业的态度就好象在太空探险一样，对于这种勇猛的行为我们给予喝采，但是若要我们自己上场，那就再说吧!
当然所有的产业都会变化，在今日喜诗糖果的经营形态与我们当初在1972年买下这家公司时又有很大的不同，喜诗提供了更多样的糖果、生产设备与销售通路也大不相同，不过人们为什么要购买盒装巧克力的动机，与购买盒装巧克力又为什么一定要选择喜诗的原因，自从喜诗在1920年代由喜太太家族创立以来就从来没有变过，而我想这原因在往后20年，乃至于50年都不会有所改变。
在买进股票时我们同样的也追求可预测的未来，以可口可乐来说，可口可乐产品所代表的热情与想象在总裁古崔塔的带领下升华到极点，此举为公司股东创造出可观的价值，在Don Keough与Doug Ivester的协助之下，古崔塔从头到尾重新塑造公司的每一部分，不过这家公司的本质——可口可乐强力的竞争优势与主导性，多年来却从未改变。
最近我正在研读可口可乐1896年的年报(所以大家现在看我们的年报应该还不嫌太晚)，虽然当时可口可乐已经成为冷饮市场的领导者，但那也不过只有十年的光景，然而在当时该公司却早已规划好未来的百年大计，面对年仅14.8万美元的销售额，公司总裁Asa Candler表示：“我们从没有放弃告诉全世界，可口可乐是能够提升人类健康与快乐、最卓越超凡的一件东西。”虽然我认为健康这档子事还有待努力，但我很高兴可口可乐在一百年后的今天，始终还是遵循Candler当初立下的愿景，Candler又继续谈到：“没有其它东西的味道能够像可乐一样深入人心。”当年的可乐糖浆销售量不过只有11.6万加仑，时至今日，销售量已达到32亿加仑。
我实在忍不住想要在引用Candler的另一段话：“从今年三月开始，我们雇用了十位业务员，在与总公司保持密切联系下巡回各地推销产品，基本上我们的业务范围已涵盖整个美利坚合众国。”这才是我心目中的销售力量。
像可口可乐与吉列这类的公司应该可以被归类为"永恒的持股"，分析师对于这些公司在未来一、二十年饮料或刮胡刀市场的预测可能会有些许的不同，而我们所说的永恒并不意味这些公司可以不必继续贯彻在制造、配销、包装与产品创新上的努力，只是就算是最没有概念的观察家或甚至是其最主要的竞争对手，也不得不承认可口可乐与吉列，在终其一生的投资生涯，仍将在其各自的领域中独领风骚，甚至于他们的优势还有可能会继续增强，过去十年来，两家公司在原有极大的市占率上又扩大许多，而所有的迹象显示，在往后的十年间，他们还会继续以此态势扩大版图。
当然比起一些具爆发性高科技或新创的事业来说，这些被永恒持股公司的成长力略显不足，但与其两鸟在林，还不如一鸟在手。
虽然查理跟我本人终其一生追求永恒的持股，但能够真正让我们找到的却属凤毛鳞角，光是取得市场领导地位并不足以保证成功，看看过去几年来通用汽车、IBM与西尔斯这些公司，都曾是领导一方的产业霸主，在所属的产业都被赋予其无可取代的优势地位，大者恒存的自然定律似乎牢不可破，但实际结果却不然，也因此在找到真正的真命天子之前，旁边可能还有好几打假冒者，这些公司虽然曾经红极一时，但却完全经不起竞争的考验，换个角度来看，既然能够被称为永恒的持股，查理跟我早就有心理准备，其数量绝对不可能超过五十家或甚至是不到二十家，所以就我们的投资组合来说，除了几家真正够格的公司之外，还有另外几家则是属于极有可能的潜在候选人。
当然有时你也很有可能以过高的价格买下一家好的公司，这种风险并不是没有，而以我个人的看法，像现在的时机买任何股票就都有可能必须承担这样的风险，当然也包含永恒的持股在内，在过热的股市进场买股票的投资人必须要先做好心理准备，那就是对于付出高价买进的优良企业来说，必须要有更长的一段时间才有办法让他们的价值得以彰显。
有一个问题倒是很值得注意，那就是有一些体质原本不错的公司，由于经营阶层规划的方向产生偏差，将原本良好的本业基础弃之不顾，反而跑去购并一堆平凡普通的公司，当这种状况发生时，其投资人所须承受的煎熬便会加重加长，而不幸的这正是几年前发生在可口可乐与吉列身上的惨事(大家可以想象十几年前，可口可乐大举投入养虾事业，而吉列竟热衷于石油探勘吗？)，失去聚焦是查理跟我在思考是否投资一些外表看起来很不错的公司时最关心的重点，我想傲慢或不甘寂寞的出现，使得这些经理人胡思乱想进而导致企业的价值停滞不前，这种情形屡见不鲜，不过还好这种情况应该不会再在可口可乐与吉列现在与未来储备的管理阶层身上发生。
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对于各位的投资方式，让我提供一点心得给各位参考，大部分的投资人，不管机构投资者或是个人投资者，会发现投资股票最好的方式是直接去买手续费低廉的指数型基金，当然这样的做法所得到的结果(在扣除相关手续费用之后)，应该可以很轻易地击败市场上大部分的投资专家。
其实你也可以选择建立自己的投资组合，但有几点是大家必须特别注意的。聪明的投资并不复杂，但说它很容易也不现实。投资者真正需要的是给你选中的公司估值的能力。请特别注意“选中的”这个词，你不必成为每家公司或者许多公司的行家，你只需要将自己限定在能力圈范围内就好。能力圈范围的大小不重要，重要的是你知道它的边界。
投资要成功，你不需要研究什么是Beta值、效率市场、现代投资组合理论、选择权定价或是新兴市场，事实上大家最好不要懂得这一些理论，当然我这种看法与目前以这些课程为主流的学术界有明显不同，就我个人认为，有志从事投资的学生只要修好两门课程即可：“如何给公司估值”和“如何面对股价波动”。
身为一位投资人，大家其实只要以合理的价格买进一些很容易了解且其盈余在未来五到十年内会大幅成长的企业的部分股权，当然一段时间下来，你会发现只有少数几家公司符合这样的标准，所以要是你真的找到这样的公司，那就一定要买进足够份量的股权，在这期间，你必须尽量避免自己受到外界诱惑而偏离这个准则，如果你不打算持有一家公司股份十年以上，那最好连十分钟都不要拥有它，在慢慢找到这样盈余加总能持续累积的投资组合后，你就会发现其市值也会跟着稳定增加。
虽然我们很少承认，但这正是伯克希尔股东累积财富的唯一方式，我们的透视盈余在过去几年间大幅跃进，而同期间我们的股票价格也跟着大涨，要不是我们的盈余大幅增加，伯克希尔所代表的价值就不可能大幅成长。
当然我们现在背负庞大的资金基础将无可避免地会影响到我们未来盈余成长的能力，但我们还是会按照和过去一致的方向，在现有的基础之上，这部分的难度较低，因为我们拥有一群杰出的经理人，同时继续买进全部或部分一些不会受外界环境影响且拥有竞争优势的新事业。