雪球财富私享会“洞察新聚变，睿见稳前行”上海站活动于11月12日正式举办，以下是雪球副总裁、私人财富部负责人夏凡的讲话回顾：
夏凡：非常感谢各位能在疫情反复的这样一个初冬莅临雪球财富私享会的现场，我是给今天后面的四位大咖嘉宾来垫个场，也想简单谈谈我们对于财富管理业务的一些理解和观察，就当一个暖场的小分享。
我想跟大家分享的是为什么财富管理业务，或者说我们现在资本市场的发展到了一个非常非常重要的时间契机？下图能够非常清晰阐述这样的观点：
西方经济学非常经典的全生产要素模型来看的话，我们非常清楚的知道为什么过去20年里面中国经济得以快速的发展，因为大家知道，在过去20年里面中国经济的高速增长来自于我们享受到了全球一体化的红利，因为WTO我们跟全球接轨，我们非常多的外贸企业凭借我们自己的劳动力成本的优势、生产加工制造能力的优势，迅速在全球占领了很多的市场，带来了非常非常大的经济的增长。当然，在过去我们原有的居民高储蓄率，以及我们所享受到的人口红利和城镇化其实也推动了房地产行业在过去20年的支柱性产业对于经济的发展和推动。但是我们会发现，最近这一两年有些变化，过去20年走的路在很多很多的情况下发现它现在走起来没有那么顺，比如我们现在遇到一些问题，我们面临产业结构的升级，2017年中美贸易摩擦开始升温，我们会发现在非常非常多的一些核心关键技术上被卡了脖子，我们会看到现在也出现了在人口端的老龄化、少子化，我们过去20年享受到的人口红利不见了。中国在64、65年基本上是一波非常高的新生浪潮，带来了我们在后面时间非常大的人口红利的优势，而这些东西都在发生变化。
如果用这样一个模型来看，未来的路在哪？那就是我们需要去进一步的加强改革开放的自主创新，加强硬科技的能力。但是在这个背景下会有一个很大的问题呈现出来，我们会发现过去20年非常多的这些成熟的企业或者快速发展的企业，他们有些共同的特点，比如都是一些生产加工制造型企业，他们都有土地、厂房、设备，可以用于来抵押，到银行可以很便捷的拿到贷款，因为对于他们而言我有广阔的市场、充分的订单，我还有不错的抵押物，我非常容易的可以融到钱。
从宏观和政策层面看资本市场未来的机会和发展
我们发现随着中国人均收入水平的提升，我们现在面临的问题是如何实现产业结构的升级，在这个情况下发现要去升级的方向大多都是像生物医药、半导体、芯片等等这样一些高新技术产业，而这些产业有一个很重要的特点，研发周期都很长，都是轻资产公司，没有什么土地、厂房设备，很多的办公室可能都是各个产业园、地区政府招租免费提供使用的。
这种情况下发现研发周期长，研发的成功率不确定性高，这些特点带来的结果是，原来传统的债权类的资金就跟这些企业的需求不是那么匹配，因为债权是时间短、收益刚性，要求的风险程度低，所以中国如果要去实现下一步产业结构的大升级，就必须自上而下改变全社会的资源配置方式，这就是为什么我们会看到整个过去二十年来，中国从经济发展的增速质量到我们经济资金的融通方式在发生转型的背后真实原因。也就是说过去的经济发展，更多的依靠是银行的信贷、信托贷款等等的间接融资，而在未来要想支撑或者实现我们希望看到的产业结构的升级，更多的是需要直接融资，所以从整个宏观经济的视角来看，我们非常清晰的可以理解到，中国的资本市场正在迎来它非常非常黄金的发展阶段。
从监管的政策也能看得很清楚，18年年初的资管新规落地，监管两手都在抓，两手都非常硬。一方面通过资管新规的方式打破刚兑，压降非标债权融资。2017年年底中国信托行业管理的总额资产规模高达26.6万亿，但是到今天已经不到20万亿，用了过去三年的时间，把整个信托所管理的非标债权类资产规模压降了30%。同时我们会看到公募基金快速崛起，公募基金现在总的盘子已经超过了25万亿，已经成为了在整个大资管范畴来看最重大的一大类型的资产，而私募基金现在有14万亿，其中私募证券基金今年超过了5万亿存量，在今年上半年的时间里面，私募证券基金的增长速度和发展速度快于私募股权的，这也是在历史上第一次出现。所以这是我们看到的监管一些导向带来的实质性的结果。
另外一方面，在大力建设资本市场，我们大家耳熟能详的是科创板注册制，其实还有很多，包括允许分拆上市，允许国企混改，甚至包括加大优质企业对于资本市场的供给等等一系列的举措，其实都是在大力的维持建设资本市场，因为这是一个国家自上而下主动调控资源的配置方式。
另外，如果我们从一个资金流向的视角来看，也有一个非常重大的启示，我们都知道股票的潜在回报率相当于PE的倒数，如果从这个视角看股票资产风险资产的吸引力，我们很容易的发现，股票资产、风险资产未来可预见的5-10年中吸引力越来越大。为什么这么讲？如果大家看十四五规划或者2035年远景目标，我们看到未来15年中国GDP平均增速在4.5%，意味着有一半的行业经济的增长速度不到那个水平。在这样一个经济降速背景下，随着降低的是市场无风险收益率水平，当无风险收益水平持续下行的时候带来非常重要的影响，会让风险资产风险体系重构，会让风险资产更具吸引力。
原来没有打破刚兑之前动辄8%、9%的信托，或者5%、6%的银行理财，你会发现相当于市场无风险收益率的水平。5%、6%的无风险收益率水平这么高的时候，股票资产即使跌到15倍的PE，20倍以下的估值，对于资金而言依然没有吸引力，因为那5%是确定的，而这边6%是不确定的。但是随着无风险收益率的持续下降，当无风险收益率降低到2%或者更低1%的时候，即使股票的估值到了25倍、30倍，它依然相较于市场的无风险收益率依然具有更大的吸引力，这就是我们可以看到，随着中国整体的经济转型结构升级和经济降速我们看到无风险收益率的持续下行会让风险资产的吸引力越来越大，再加上现在“房住不炒”的政策，中国居民家庭结构中过去以房地产投资为主要的资金资产结构也会慢慢的从房产转移到各种金融资产中。
另外一个角度，我们也可以看一下，从市场净化的角度看，在我们不知不觉中中国的A股市场发生了很大的变化，最核心的变化就是市场的参与主体中机构投资者的占比已经超过了一半。大家会想，07、08年股市的波动是非常非常大的，但是发现现在市场的调整和市场的震荡都是在相对窄相的区间内做波动。同样的情况在美国、日本、台湾、韩国的股市都看到，随着机构投资者的占比越来越高，股市整体的波动率是在下降的，也会走出一个相对而言较为长期的漫游的市场形态，这些东西随着利率市场化和经济降速，在美国、日本、台湾、韩国这些区域其实我们都看到了一些相应的变化，这个变化的背后实际上就是去散户化，或者说机构投资在快速崛起，机构投资的价值被越来越多的投资者所接受和认可。
实际情况可以看到，相较于普通个人投资者而言，机构投资者有非常显著的优势。这是上交所公布的数据，2016-2019年的年中，三年半的数据里上交所把所有的持仓仓库全部做了统计，我们发现所有的散户即使1000万以上在这三年半的时间里面，整体来看都是赔钱的，只有机构投资者和法人是挣钱的。所有的投资者想通过高抛低吸择时的方式获得收益也都是徒劳，最终决定所有投资绩效的是在选股，也就意味着对于个人投资者而言，如何选择到那些能够真正帮你找到好股票，找到好公司的管理人，就变成投资这个行业里面获得更好收益的非常非常重要的关键了。
上图，从统计学的角度讲非常感性的呈现投资个股和投资基金的差异，黄色的散点图是A股上市公司风险收益特征分布的点，每个人都希望找到这样的点，在左上方，收益率又不错，波动率又低，但是我们要在几千个黄色的点中去找到这个点，对于一般投资者而言难度是非常大的。淡蓝色的点是国内的基金风险收益呈现的散点，大家能够清晰的看到，淡蓝色的点基本都在黄色点偏左偏上的位置，它呈现出非常清晰的道理，从投资个股到投资基金实际是在提高投资性价比的过程。而深蓝色的点是我们在基金里面做出基金组合，发现深蓝色的点会更集中，会在淡蓝色更居中的区域，所以从投资单一产品到投资基金组合是提高投资确定性的过程。用这样比较简单的散点图让我们比较清晰的理解，投资单个股票，投资基金，还是作为20个基金的组合，他们在风险特征收益上的真实呈现。
从行业来讲，虽然我刚才讲到的未来15年会有非常非常多的，行业增长速度会较于平缓，或者在下降，但是财富管理行业始终都还是一个具有较高增长速度的行业。无论从招行还是发布的私人财富报告来看，还是我们实际看到的情况，我们会看到中国高净值人群财富管理需求在快速崛起，这个行业在未来也依然可以保持10%以上的两位数的增长，所以这是一个非常非常具有吸引力的大的赛道。
在这个赛道中我们也会看到，中国的资管行业无论相较于海外相比，还是跟我们自己的GDP水平相比，中国的财富管理和资产管理行业也都还有非常非常大的提升和发展空间。在一个高增速的背景下，我们还看到另外一个特点，整个行业的市场格局是高度分散的，高度分散说明这个行业还很不成熟，我们都知道白色家电行业已经是极度成熟的一个行业了，发现这个行业里面大家知道的，能第一时间想起的就是格力、美的、海尔等等这几家，财富管理行业目前是非常非常的分散。
客户从传统金融机构转向互联网理财平台
招商银行，我的老东家是行业里面的翘楚，根据招商银行最新发布的半年财报，服务1000万以上的私人银行客户大概是11.7万，咱们说12万人。但是根据招行自己发布的私人财富报告，在今年全球的私人银行客户可投资金融资产在1000万以上的客户接近300万人，296万人。在私人银行非常细分的领域里面，整个市场最头部的1号玩家市场份额占比不到5%，只有4%。所以从这个维度来看，你就会知道这个行业多么充满机会，因为它还有巨大的发展空间，在这个行业里面的各种竞争主体未来比拼的是谁更能够创造用户价值，可能都能在水大鱼大的池子里取得更好的发展。
这是麦肯锡的调研，过去的两年里面从高净值客户资金流向的导向来看，我们也发现私人银行和技术驱动的综合财富管理平台是在过去两年资金主要去集中和流向的。跟大家分享另外一个数据，在我们不知不觉中，互联网的技术是如何在财富管理行业去实现重要突破的，这两个是研究做的分析，主要描述在公募基金销售的赛道上，我们会看到从2012-2019年整个公募基金代销的市场格局发生了翻天覆地的变化，在2012年，如果从公募基金销售佣金市占率来看，传统的商业银行占比高达93%，券商6%，互联网第三方只有1%。大概只用了8年的时间，银行从93%的占比降到了36%，券商变化不大，8%，而互联网第三方从1%提升到了56%，这是19年的数据。站在今天来看，这个数据还会更大。
大家如果这两天关注了基金行业的话，应该会看到前天基金业协会又披露了Q3全市场所有的基金销售机构的变化，就是基金保有规模、股票+基金混合型保有规模数据，这个数据出来在业内引起了巨大的反响，因为除了互联网的新技术平台在高速的增长之外，其他传统的所有机构的规模增长速度都是在下降，甚至是负的。现在排名第一的是招商银行，保有基金的规模大概在7000多亿，在刚刚过去的Q3是负增长3%。天天基金网体量非常大的平台了，在刚刚过去的Q3增了400多亿，蚂蚁增了200多亿。在过去的一个季度里面，互联网的应用在整个基金销售、代销市场已经呈现出了非常非常巨大的增长速度和潜力。雪球在刚刚过去的Q3里面，我们的公募基金代销总体量到了450亿，依然保持接近两位数，9%点多的增长速度。雪球在公募基金代销领域，我们在行业里面排在第六、第七的位置。看到越来越多的用户开始越来越愿意接受互联网作为非常重要的投资平台，这个背后我们也相信，在接下来的时间里面，私募的业务也会呈现出更大的加速度，因为投资得起私募基金都是100万起点，都是一些更高认知、更高收入，更高风险承受能力的用户，他们对互联网认知和接受的程度往往胜于长尾用户，我们判断私人业务跟互联网的结合比公募业务的进化更快。
为什么出现这样的情况？原因很简单，过去中国的理财和财富管理市场主要产品形态都是非标债券，比如信托、银行理财等等，这些产品的底层资产核心逻辑是信用，不管是房地产，还是城投，大家投资的是信用。你认为他不会违约，他有还款能力和还款意愿。当原来资产形态以信用为核心的底层逻辑的时候，大家看好的是谁能提供更好的征信。在原来财富管理市场里面，传统的商业银行、信托的机构就成为了高净值人群投资的主要场所或者服务商。
客户决策从关注征信到用户体验
随着理财产品的净值化和基金化，未来越来越多的产品变成直接投资于标准化资产，变成标准化资产产品形态之后，它底层的核心逻辑从原来的信用变成了资产管理能力。当未来大家去做的所有投资投的是资产管理能力的时候，征信这件事情似乎就不再是用户去选择平台最看重的，反而看重的东西从原来的征信价值越来越转向为用户体验。哪个平台可以给客户更好的用户体验，投资者就会用脚投票去选择它，这里说的用户体验很多，比如更丰富的产品选择、更顺畅的APP交互体验、更低的交易成本，还有更丰富、更充实、更专业的内容服务等等，都成了非常重要的因素。我相信这些方向也是未来这个行业大家会集中焦点拼杀的地方。
客户看得懂才能拿得住
从用户的视角来看，从雪球对于这个行业的理解，我们发现这个行业还存在很大的问题在于基金挣钱，投资人不挣钱。对于很多个人投资者而言有非常大的痛点在于看不懂，或者是选不对，还有拿不住。从披露的数据我们可以看到，股票的基金指数涨了很多，但是今年的收益指数始终在本金上下来回波动，说明非常多的投资人并没有真正掌握到投资方法。去年有一个很扎心的数据，一个非常有名的基金经理张坤管理的基金收益105%，但是在支付宝上买他基金的人85%的是赔钱，我们看到非常多的用户为什么今年的收益水平不高？一是完全没有买对东西；第二，当遇到风险波动的时候他拿不住，因为他对底层资产并不理解。这些在我们看来才是未来这个行业各个财富管理机构能够给客户创造价值的着力点。
雪球的愿景和优势
最后分享一下雪球在做私人财富业务上的一些特色，一个我觉得是数字驱动的模式，我列了国内数字化对财富管理改造的几种模式，包括线上线下全混合、财富平台开放式的，还有开放式投顾允许各个理财师在平台上做展业，雪球则采用的是OMO模式，我们寻求线上跟线下的有效协同。因为对于私募投资而言毕竟金额比较大，影响的资产规模比较大，用户的需求相对更复杂，而私募的产品坦率来讲公开度、透明度等等信息又不如公募，所以还需要借助一些线上线下相结合的方式来给用户提供更多、更精准的，或者对于客户理解洞察更深刻的服务方式。
第二个非常有意思的特色，大家在座的各位球友，我们说我们自己的客户有“三高”的特点：第一，高认知。平均每个球友平均每天在雪球上停留的时间30-40分钟，雪球聚集了一批真真正正热爱学习、热爱投资的一群人；第二，高学历、高收入。在雪球平台上本科以上的用户占比接近75%，四分之三，这个是比较有特点的。背后还有所谓的高收入，我们现在在雪球持有私募基金的用户平均的户均投资金额超过330万，这个在国内目前的所有私募基金投资，不管是一些头部私募的自营盘，还是所谓各个大的代销渠道都没有达到这个数字。公募基金的户均蚂蚁在8000元左右，天天在5万元，招行6万元，雪球可能近8万元，这些数据的背后清晰刻画出我们所服务的客户是什么样的人；第三，高风险承受能力，客户对于风险是有合理预期的，且同时雪球的客户投资成熟度非常之高。
在刚刚过去的Q3，雪球私募保有规模已经服务了超过一百二三十个亿，在过去三个季度里面，雪球的100亿客户里面雪球只赎回了4.5%。行业能做到20%-30%的赎回率已经很棒了，雪球不到4%。这个背后是一群真正懂投资、爱投资的群体构成雪球大的生态。
第三个是宽护城河的内容服务。大家之所以愿意用雪球，在雪球上用APP上分享，因为在雪球上有非常丰富的内容，你在这里面看到的内容没有中心化的，这是雪球较于其他的管理平台最大的差异，因为我们是生态，是一个雨林，既有参天大树，也有小草，在这个平台上你既会看到公募的基金经理的发言，也可以看到一些大V，包括方丈等大号经常会分享一些投资的心得，还可以看到很多爱好投资的球友和大家做分享交流，所以内容整个的服务体系是非常非常丰富，非常非常多元的，总会有观点、声音更好的帮助你。可能在大家做投资的过程中，你最想看到的是跟你同样的持有人，他们体验和分享，反而能帮助大家走得更远，这个东西都是雪球这个平台足够有差异化的特色。
最近大家肯定也注意到，我们做雪球产品相关的改版，其中这些改版非常多重要的目的就是把在雪球过去十几年沉淀的非常非常多的优秀的内容，我们用结构化的方式把它重新组织、编排，更好地能够找到大家想要看到的，或者对大家有帮助、有价值的内容。
聚焦私募业务来讲，我们也一直按照这样的三个角度评估我们的管理人：人格认知、长期净值、业绩归因。因为很多投资者买的是收益曲线，实际上收益曲线背后更需要大家关注的反而是那个人，那个主理人、基金经理，他到底是怎么想的，他是什么样的人，他是什么样的投资理念、投资哲学和什么样的投资方法，而把这些东西呈现出来，我们认为才是对广大球友最负责任的。当有了对人格的清晰认知，我们再去看看他这一套投资的东西到底是不是能够帮助他实现更好的长期净值表现，真正给投资人创造出价值，最后还要去看价值的来源跟他之前投资的东西是不是真正闭环的，自洽的，这就是我们来帮助大家刻画，来描述清楚雪球这些优秀管理人是我们的基础思路。
第四个特色，对于雪球而言，我们一直在坚持、坚定践行买方的立场，雪球是足够开放的互联网平台，我们完全可以更以用户利益，更以管理人利益，更以从业者的利益，大家构建一个高度一致的利益分享机制。在这样一个利益分享机制下，我们更愿意利用互联网：信息传播的无边界、透明等等的特点，能够去给大家提供更多的选择。当然，可能对于我们而言，我们也对我们自身的专业能力提出了更高的要求，所以其实大家会看到，过去在雪球的平台上可能会有更多的，原来是更多偏向于股票多头的产品，我们近期也在加大速度地来完善雪球货架上这些产品的类型和底层的资产投向。全市场大家看到的投资策略地图，我们基本上会按照这样的地图把每一个策略方向上相对而言市场比较头部的机构请到雪球来，以便给我们客户更多的选择。
今年我们上了第一个专题页，就指数增强。因为大家知道今年指数增强非常非常火，我们把市场上比较头部的机构都已经请到了雪球的平台，也希望在座的各位能多多关注我们，去看到、逐渐发现我们在不停地去完善的过程和进程。
最后，我想说一点，雪球在2020年重新梳理了公司的企业使命和愿景，我们的使命是“做好连接人与资产，让财富的雪球越滚越大”，在座的各位球友和合作的资产管理人都是我们的客户，我们希望做好这个桥梁。我们的愿景“雪球成为国人首选的在线财富管理平台”，当然这一切都会发挥雪球自身的禀赋，用我们的内容服务连接好人与财富。
我的分享就到这边。谢谢大家！
风险提示:嘉宾观点仅供参考，不构成投资建议
私享会全部内容请查看“洞察新聚变 睿见稳前行 ”雪球财富私享会上海站回顾