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在最近的一次飞机旅行中，我读了迈克尔·科维尔写的《完整的海龟交易系统》（Complete Turtle Trader，这本书讲的是理查德·丹尼斯和比尔·埃克哈特用最初由理查德·唐奇安发明的简单突破系统的变体，来训练一批交易员。在这本书中，科维尔详细地解释了曾经非常神秘的系统实际规则。我非常熟悉交易突破系统，我也知道通过计算机测试，它并不是一直都这么好用。他能在波动率大的时候，赚得微薄的回报。因此，我很好奇地想要知道，海龟系统做了什么样的改进让它从一个平庸的系统，变成了一个很有效的系统。所以，当我读这本书的时候，我记下了所有有关基本突破系统的修正规则。当我看到这些修正后，它们看起来都不重要，我不理解为什么会有这么大的影响呢？科维尔在结尾提供了一个附录，涵盖了许多海龟交易系统的记录。他在书中提到其中一个交易员的记录是最好的。我查看了他从20世纪80年代中期开始的交易记录，在初期的记录中有许多巨额回报。接着我看了它最后八年的记录，粗略估算了一下这个时期他的年平均回报率只比短期国债利率高2%左右，但波动率很大。 在20世纪90年代前后，跟踪记录都表现很好，但从那以后，表现就每况愈下。我相信，大多数投资者不会忽略令人印象深刻的良好交易记录，而且没有意识到这些杰出的表现已成过去，最近的成绩实际上是截然不同的。
那时你投资了多少钱？
我的全部。我那时还不理解正确的多样化和资金管理。当我去看股票的时候，我的账户已经减值了50%。我的经纪人告诉我，“不要卖，不要卖。”
那你做了什么呢？
我卖掉了所有的股票，承担了损失。
这是一个特殊的例子，平仓的行为实际是错误的。
我心想我过去有30000英镑，现在我有了15000英镑。再接下来的几年中，我的大学生活仍会很愉快。
这种情况持续了多久？
没多久。我又买了一些暴跌的股票，没多久它们就反弹了不少，我也因此赚回了一些钱。
目前为止，我们只谈论了趋势跟随系统。兰冠资本有多少交易是系统性的？
截至2011年年末我们运行了大约290亿美元的资金，这些资金平分在系统和任意的方法中。有趣的是，在过去的三年中，2008～2010年 ，我们在两个策略下得到的回报一样，而且人工操作的部分夏普比率更高。
你们在哪个市场中用任意策略进行交易呢？
最大的三个是固定收益，信用以及新兴市场。
股票呢？
除了一个小项目，我们不交易股票。
为什么不交易？
它太定性了，我更喜欢定量的方法。
股票不能定量吗？
我们有一个小项目，系统性地交易个股。这基本上就是一个智能庄家。它以其他股价作为输入变量，模拟每只股票的价格。它寻找的是分歧。如果富达国际决定结清一只股票，其抛售行为就会推动股价与一篮子股价不符。我们就会买这个股票，卖那个“篮子”。其他股票发生这种情况，我们也会做同样的事情。
所以它基本上就是一个统计套利方法。
确实是这样，我们做了惊人的工作来定量地挑选个股。
这意味着有许多条死路。
是的，有很多。
我记得你曾经有过其他的股票策略。
这个策略怎么样了？
我们确实有这种策略。这是为了想要用相对价值方法投资股票的投资者所提供的市场中性策略。它确实赚钱了，但没占到前25%。我希望我们的产品能占到前25%，而不是后50%。2007年8月，我们在这个策略中大约有90亿美元的敞口。我们坐在那里，看到LIBOR突然上涨了10个基点。这在我的交易生涯中从来没发生过。这种感觉真的糟糕又可怕。
十个基点听上去不多啊。
是的，但是没有任何原因。我看了一下银行资产账户的杠杆统计数据。一家英国银行是60倍的杠杆。它的资产占世界GDP的7%，是英国GDP的1.5倍多。因为它们的敞口太大，所以银行不愿意相互借钱。但这感觉不对。
几个星期后，我去卢加诺（Lugano）的投资者会议做了一个演讲。每当谈及全球市场时，我从不做任何准备。这只是一个即兴演讲。当我演讲的时候，我发现自己正慷慨激昂地表示自己是如何相信全球将进入信用危机。我说，“问问那些在信贷市场中的人是什么感觉，就像问一个从第50层楼窗口跳下来的人，在经过第10层的时候是什么感觉。他现在很好，但很快就不是了。”我听到自己正在用意识流讲话。
你没有计划谈这个？
我从没计划过。我不停地讲述信贷市场是如何准备走向自我毁灭的。房间里大约有200个人。当我结束时，一切如死一般寂静。他们真的以为我失去理智了。
你预测会发生什么？
我说即将会发生全球的信用危机，股市崩盘，以及转向债券的避险投资。
你调整了自己的投资组合来反映这些预期吗？
没有，在我做演讲时，我才醒悟过来。回到办公室，我在想90亿美元的股票将进入信用危机，我不想要这些垃圾。我让基金经理来到我办公室，对他说，“注意，8月情况不太好。”“这个策略在8月价值损失了约5%。坦白的讲，我不再信任这个策略。一场信用危机即将发生。你手上的东西是有毒的。让我们停止这个策略吧！”
即使市场是中性的？
是的，因为我担心缺乏流动性。
事实上，2007年8月，许多统计套利和一些市场中性基金都完蛋了。那个月市场中型基金5%的损失其实很正常。
我对损失没兴趣。在10年多的时间里，我们任意策略从波峰到波谷的最大损失低于5%，而这个策略在一个月损失了将近5%。让我非常气愤的是一个绝对回报的家伙开始将他的回报跟所有的回报做比较。我的回答是，“你不能相对于任何回报，我的朋友。你不能仅仅因为哪个适合你，你就投身于哪个游戏中。你在绝对回报的游戏中，你却用相对字眼，这意味着我们不再需要你。”
是什么让您如此确信信用危机的爆发？
你到处都能看到系统中巨大的过度杠杆。当LIBOR涨了10个基点时，我仿佛看到了第一个裂缝。
那以后LIBOR的流动性怎么了？
它一路下行。LIBOR-OIS的利差开始扩大。
OIS是什么？
OIS是指隔夜指数互换，它是隔夜借贷利率的加权平均数。LIBOR-OIS利差反映的是非流动性溢价。如果你将钱贷出去90天，那么你就会要求一个补偿，因为你不能立刻收回它。我将钱借给你90天所要求的利息比隔夜要求的多。我可以在90天内每天按照隔夜的方式借钱给你，但我也可以选择中断贷款。如果我放弃了这个权利，我就需要一些补偿了。因为人们都很自信，所以这个中止权利的市场价格也就是LIBOR-OIS利差，过去几乎为零。后来，当流动性突然枯竭，这个权利就变成了200个基点，而后又涨到了300多基点。实际上，你最后的本金都可能拿不回来。
不管怎么说，当这个裂缝在市场中出现，我就知道我不能再持有股票了。所以接下去的六个星期，我全部结清了90亿美元的敞口。这个策略中止，钱也全部还给了投资者。我细心关注着市场，在2008年年初，我将公司大部分的资金转移成了两年期国债。我清除了所有的货币市场基金。我让所有的交易员都慢慢结清了头寸。我抛售了对银行的所有敞口，最大化地做多了固定收益产品。趋势跟随系统也进行了类似地处理。我开始反转，从做多变成做空股票和商品，同时大量地做多固定收益。这看起来是相同的交易，不是吗？
所以在2008年年末，市场崩盘时，您的头寸方向十分正确。
2008年，兰冠资本到那时为止，为投资者赚了从开创以来最多的钱。尽管我们能为投资者赚很多钱，但许多投资者还是赎回了，因为他们无法从其他人那里拿到现金。我们一个月大约赚了五亿美元，而在数月里支付了十亿美元。这让人有点郁闷。