一．周期爆发强，猪周期将会迎来反转
2020年疫情虽打乱了大家的生活节奏，却给投资市场带来了大牛市，行业周期+流动性周期+成长造就了多只10倍大牛股。中远海控、牧原股份、赣锋锂业等股票让我们看到了A股市场的疯狂，也看到了短时间暴富的机会。行业周期性有其客观规律，成长性可以分析公司基本面，故通过长期跟踪研究股票和行业，投资者是能把握翻倍行情，早日实现小目标。
2022有望形成拐点的行业便是生猪养殖行业，故笔者希望通过深入研究猪周期，获得超额回报。为了写这篇研报，笔者准备了好久，从几年前只关注猪价到关注生猪存栏、能繁母猪存栏变化，到现在追求细致分析供求关系，以期精准预测周期拐点。可资料看得越多，分析得越深入，越明白自己的无知，越明白准确预测的不可能性。写下这篇报告，是为了给大家汇报一下近期的工作，发表自己对市场的看法，同时也是和雪球上的朋友们进行交流，望球友多多指正。
二．猪周期四年一轮回，起点分大小
首先以生猪价格来观察生猪养殖行业的周期性。猪周期由90年代的3年一轮，演变到20世纪的4年一轮，并有向5年一轮发展的趋势。市场上对猪周期的起止点有着不同的划分，本人认为每轮周期有两个起点，分别是启动点和暴发点。启动点后猪价有一个小的季节性周期行情，暴发点后周期迎来大反转。因产能去化的速度和原因不同，两个起点可能重合，或间隔1年。从2006年至今，一共经历了4轮周期：2006年4月至2010年4月，2010年4月至2014年4月（2010年7月暴发），2014年4月至2018年5月（2015年3月暴发），2018年5月至2022年3月（2019年2月开启暴发）。当前正处于第五轮周期启动阶段，预计2023年3月左右暴发。
猪周期表面是生猪价格的波动，而背后是养殖利润和产能的相互作用。生猪价格上涨，养殖进入盈利周期，养殖户扩大产能，积极补栏；随着产能的逐步释放，生猪供给上升，价格下跌，养殖进入亏损周期，养得越多亏得越多，养殖户缩减产能，甚至退出市场；而后生猪供给持续下降，价格上涨。以此反复，周而复始。
三．探寻周期规律，把握投资机会
接下来建立分析框架分析猪周期产生的原因。猪作为一个消费品，基本分析框架采用供求模型：需求大于供给，价格上涨；反之，价格下降。以供求模型为基础，探索影响生猪价格的因素。
需求端：我国年猪肉消费量随价格变动而在一定范围内上下波动，年前消费量达到顶峰。猪肉的消费场景多较为分散，比如家庭消费、餐饮、食品加工、饲养等，难以统计具体数据。但是被屠宰的生猪基本是要被终端消费的且生猪的主要消费端是人，故本次分析主要采用屠宰量、全国居民猪肉人均猪肉消费量代替需求量进行分析。
根据国家统计局的数据，2013年至2020年，我国居民人均猪肉消费在20千克左右，且和猪肉价格呈现负相关关系：最高为2018年的22.8千克，最低为2020年的18.2千克，平均20.12千克。按第七次人口普查人口数据14.1亿估算，2013年至2020年，每年居民猪肉消费量大致在2656-3215万吨之间，平均2837万吨。随着我国人口增速放缓，人口老龄化（老人对肉类消费量较少），居民生活质量进一步提高（牛羊肉替代猪肉）等，我国居民猪肉消费量增幅变小，甚至将会出现负增长。
生猪屠宰量和价格是反相关关系。价格高时，屠宰量少；价格低时，屠宰量多。即消费者对猪肉价格较为敏感，且猪肉存在替代品（鸡鸭鹅鱼等），故而价格高时，消费量减少；价格低时，消费量上升。从全国规模以上生猪定点屠宰企业屠宰量（以下简称屠宰量）月度数据中可以看出生猪的消费量是有季节性。随着天气转凉，居民腌制腊肉，猪肉消费量攀升，过年前（12月、1月）猪肉消费量达到顶峰，年后属于消费淡季，屠宰量处于低位。
取2015年至2018年(一个周期)屠宰量平均值22133万头作为生猪消费量正常值，按照周期规律来看，2022年全年消费量应高于该平均值。
供给端：能繁母猪存栏量是影响生猪供给的关键。由于生猪的消费需求基本稳定，生猪价格主要取决于产能，故供给端是目前阶段探求猪周期底层逻辑的重点。影响猪肉供给的因素多且复杂，比如能繁母猪存栏量、生猪出栏体重、冻肉销售等，本次分析主要从生猪出栏量和能繁母猪存栏量来研究供给。从国家统计局公布数据来看，从1980年至2014年的我国猪肉产量都呈现上涨趋势，2015年至2018年基本稳定在5400-5650万吨之间，19年非洲猪瘟暴发导致产量暴跌，呈现一定下降的趋势。价格波动与产量波动符合供求模型，供给上涨时，价格下跌。
取2015年至2018年（一个周期）猪肉产量平均值5482万吨作为正常年份猪肉产量，这与农业农村部2021年9月印发的《生猪产能调控实施方案（暂行）》中生猪产能调控目标5500万吨基本一致。按平均每头猪产肉量79kg来计算，5482万吨对应出栏69392头生猪。2022年猪肉产能应大于5500万吨，生猪出栏量应大于69392头。
生猪供给也具有季节性。2019年以前生猪出栏量四季度和一季度处于高位，二季度回落至低位，三季度爬升。非洲猪瘟后，情况有所改变：四季度和一季度依旧处于高位，二季度有所回落却不是最低点，直至三季度才跌至最低点。
结合生猪成交均重来看，这主要和养殖户压栏惜售及二次育肥有关。由于猪价维持高位，养殖户更看好年末行情，于是选择将本应在三季度出售的猪压栏至四季度出售，以保证四季度出栏量，导致三季度出栏量变少，四季度为出栏高位。生猪的季节性有些违反直觉：猪的生长周期为6个月左右，为了充分利用产能，养殖户理论上一年能出栏两批，产能高峰应间隔一个季度。但现实却与之违背，个人猜想这主要与养殖户压栏和母猪育种周期有关，后续将会统计相关数据对此进行探究，也望相关从业者不吝赐教。
图：生猪成交均重；数据来源：国家生猪市场
生猪出栏量主要受能繁母猪存栏量影响。母猪怀胎4个月后分娩仔猪，6个月后商品猪出栏，故能繁母猪存栏量决定了4个月后仔猪的数据，也决定10个月后商品猪出栏量，故能繁母猪存栏量对10个月后生猪的价格起重要作用。
将能繁母猪存栏量右移10个月后，可发现其与生猪价格具有很好的反向变动关系。观察右移10个月的能繁母猪存栏量曲线，其低点往往对应着生猪价格的高点，高点对应着生猪价格的低点。右移10个月的能繁母猪存栏量上升，生猪价格下降。（2016年至2019年能繁母猪存栏量降低主要由于能繁母猪产仔数提升导致）。
能繁母猪存栏量为什么会大幅变动而导致猪价大起大落呢？回顾这四轮周期可以发现：每一轮周期的启动点都是行业进入亏损期，养殖户开始去化产能；而暴发点都是产能深度去化，供给严重不足。产能深度去化主要有两类：1.养殖长期亏损导致的主动去产能；2.疫情导致的被动去产能。疫情往往是产能去化的加速器。2006年暴发蓝耳病，2010年暴发猪仔流行性腹泻、口蹄疫，2018年暴发非洲猪瘟，随后都出现供给严重不足，价格暴涨；而2014年-2018年这一轮周期没有出现重大疫情，2014年-2015年养殖户深度亏损，主动去产能。疫情反而不可怕，黑天鹅后面紧跟着黎明的曙光；而长期亏损才是最难熬的时光。
新一轮由于周期资本大规模入场，导致行业养殖水平提高，猪场防疫等级提高，抵御疫情的能力提升，这将导致猪场出现疫情的可能性降低，即被动去产能的可能性越低，主要依靠养殖户主动去产能。单纯依靠养殖户主动去产能，产能去化速度则会很慢，这和大多数投资者在股市中的行为相似：盈利状态下很少有人愿意退出，当出现亏损时开始考虑减仓，若亏损幅度较小大概率会选择继续硬抗，只有长期亏损且亏损到一定深度时候，导致现金流吃紧，才会大幅减仓和清仓。（股市也是一个周期品，身处股市的我们，不正是和生猪养殖户一样吗？面临下跌，甚至亏损的时候，该何去何从？）
四． 2022年迎来季节性周期，新周期五年一轮
尝试对生猪需求、供给以及价格进行预测，但在实际操作中实在太难：数据有限，影响因素繁多，只能做大致趋势判断。
需求端：随着我国居民收入增长放缓，社会消费增速放慢，生猪消费量增幅有限。
观察周期的启动点年份，可发现其屠宰量同比增速均为正，取2018年和2014年屠宰量同比增速平均值4.63%为2022年屠宰量同比增速，估算出2022年屠宰量为28606万头。而正常年份需求为22133万头，2022年屠宰量超出正常年份29%。
以2009年-2021年月度平均屠宰量为基础，结合2022年全年屠宰量28606万头，预测2022年各月份屠宰量如下表所示：
供给端：主要依据能繁母猪存栏量和PSY估计10个月后的生猪出栏量。PSY指每头母猪每年所能提供的断奶仔猪头数。当月生猪出栏量约等于10个月前能繁母猪存栏量乘以PSY除以12。
取PSY等于17.5，估算出2022年全年生猪出栏头数为76822万头，相比于2021年增幅为14.4%，超出正常值10.7%。
2022年供需分析：出栏的生猪，都需要被需求端消化，故将屠宰量乘以一个倍数（2.686）使年屠宰量和年出栏量对齐。未来二季度供给端大于需求端，生猪价格将会持续低迷；直至三季度末才能走出低谷，四季度开启上涨。但实际生产中，生猪的供给不单单由能繁母猪存栏量决定，同时也受交易市场影响。考虑需求端和养殖户的压栏行为，供给端会努力调整当期的出栏量，使其与需求量尽可能匹配。
结合历次周期启动点和暴发点之间的走势来看，2022年一二季度养殖户提前出栏，生猪成交均重持续降低，产能持续去化，但由于供给严重大于需求，价格持续低迷；三季度养殖户备战冬季行情，压栏惜售，价格回暖；四季度生猪消费回暖，需求量抬升，但是由于三季度部分生猪压栏至四季度，成交均重增加，供给大于需求，价格回落。直至2023年一季度末产能充分去化，才能迎来暴发点。
（养殖户在三季度价格高点出栏，有望盈利；但整个行业集体压栏，将会导致四季度价格下跌，出栏即亏损，这就出现了一个奇怪的现象：投入得越多，反而亏损越多。所以在下行周期，养殖户提前出栏，不压栏，加速去产能，反而能加速盈利周期的到来；硬抗反而会延长亏损周期。）
在不暴发疫情的情况下，本轮周期估计在5年左右，2022年4月-2027年3月，2023年3月开始暴发，上涨周期16个月，预计2024年6月见顶，随后进入漫长的下降期。
五．风险提示
产能去化不及预期；系统性风险；市场短期炒作；研究分析不全面；缺乏行业经验。